中财网直营业务:第19节：为什么中国人钱多了反不安？(4)
来源：百度文库 编辑：中财网 时间：2024/04/29 18:04:50
一方面，市场化、“钱化”出来的钱的确越来越多。另一方面，中国的金融发展水平总体还很低，投资和理财的选择空间很小，只有少数有限的投资渠道。这两方面挤在一起，特别是在政府高度管制金融和国有金融垄断的情况下，各种资产价格扭曲和畸形资产泡沫层出不穷，就不奇怪了。
为什么说西方的兴起主要靠制度而不是掠夺？
在前面的章节中，笔者谈到之所以美国更有钱，“关键在于美国有着让人们能放心进行证券、票据交易的制度架构和金融中介体系。”很多读者看了以后有两类反应。第一，把未来的收入或财富证券化变现，无非是把未来的钱提前花，提前透支，这与以后花有什么区别？第二，虽然在美国能把未来收入流、把“死”资产作证券化变现，但这并不能让美国“更有钱”，因为钱的供应是由中央银行固定了的，证券化的过程无非是将投资者手中已有的钱转移到证券发行方的手中，这种支付转移并没有产生新的钱。
未来收入资本化之后
把未来的收入今天就资本化变现，其好处在哪里呢？不久前，笔者有幸跟年轻的创业家沈南鹏谈起这个问题，一说到这里他立即领悟到其中的意思。1999年他创办携程，2003年在纳斯达克上市使他立即成为亿万富翁。通过上市变现的是携程未来多年的部分收入，所以他的钱不同于中国传统意义上的钱。当然，有了这些通过证券化变现的“未来财富”之后，沈南鹏继而于2004年投资分众传媒、创建如家快捷连锁酒店等企业，其中，分众于2005年成功上市，如家快捷正在上市申请过程中。去年，他辞去携程的总裁和首席财务官职位，创办美国私人股权基金——红杉（Sequoia）在中国的分公司，开始更多的创投项目。换句话说，正是由于沈南鹏能够把它创办的携程的部分未来收入提前变现，让他今天的“钱”就多了亿万，他在过去几年里能通过利用这些钱做新的投资，从而创造更多的财富，也使他的发展空间进一步扩大。相反地，如果他不能将携程和其他企业的收入流权利通过证券化、票据化交易变现，他的创业空间就要小得多。能否把未来的收入流作证券票据化，对企业的意义也是如此。
金融证券技术不仅对个人、对企业的意义重大，对国家的发展也是如此。比如说，为什么在十八世纪到十九世纪的欧洲竞争中，英国最后战胜了法国进而主宰世界？英国之所以在十八世纪开始远远超过法国，并最终在世纪末战胜法国，其关键之一就在于英国有更发达的金融技术让它更能将未来收入提前变现。中世纪的欧洲战争不断，慢慢地大家都要靠借国债发展军力，谁能借到更多、更便宜的钱，谁就能拥有更强的军队，特别是海军。1752年时，英国政府的公债利率大约为2.5%，而法国公债利率是5%左右。1752年到1832年期间，法国政府支付的公债利息基本是英国公债利息的两倍，这意味着什么呢？要知道18世纪中，英国每年的财政收入有一半是用来支付国债利息的，也就是说，假如那时英国的国债利息跟法国的一样高，那么要么英国必须减少借债、要么英国每年的所有财政收入都用来支付利息，前者会使英国的军力下降，而后者会使其政府破产。两种可能的结局中，哪种都不好。但正因为英国有着比法国远为发达的证券市场，使英国不仅能以未来收入为基础融到更多国债资金发展国力，而且需要支付的融资成本也比法国低一半。更强的证券化能力使英国可以筹到更多的钱用于发展国家实力，使英国从18世纪到20世纪初都一直拥有世界最强大的海军，让不到两千万人口的英国主宰世界两个世纪。
第20节：为什么中国人钱多了反不安？(5)
谁能够以更低的成本把更多的未来收入作证券化变成今天的钱，谁就能在未来拥有更多的发展机会。因此，证券融资不只是简单地把未来的收入提前花，而是为未来创造更多的发展空间，也会决定在竞争中谁会成功。
证券化使“钱”更多
把未来收入流、土地之类的“死”财富证券化后，社会中的“钱”的确会因此增加。这里的关键在于“钱”的定义与内容。日常用语中的“钱”往往指政府发行的货币。但我们知道，世界上由政府统一发行货币只是近现代的事情。在中国，即使到晚清、民国初期，甚至各个县都有自己的纸钱、银铜钱，还有私人钱庄、票号、当铺、杂货店等发行的有价票券，这些不是“官钱”，是“私钱”，但也是整个社会总“钱”量的一部分。换句话说，只要是别人愿意接收并具有流动性的有价物或票据，只要它代表着信用，那么任何物或票据都具有“钱”的本性，也可看作“钱”，其流动性越高，“钱”性就越强。
携程未来的收入流是未来的财富，但不是物，也不是票据，所以不是“钱”。但上市之后，代表携程未来收入流权利的股票就有了极好的流动性，携程公司可以拿其股票去收购别的公司，买任何物资；其股东也可拿股票去换“政府钱”、换“私人钱”，或干脆拿它去“换饭吃”、“换衣穿”。因此，携程股票、分众股票、百度股票也是“钱”，只是它们自身不是“政府钱”。
根据以上意思，未来收入流、“死”财富证券化的效果实际上是让更多的有形和无形财富货币化，让社会中的“钱”更多，达到更高的让财富产生财富的效果。货币化加快资源的配置速度，降低配置成本，提升配置效率。
过去，我们只把银子、金子、铜钱看作钱，是因为在没有保障证券、票据的价值信用的现代制度架构下，只有硬型有价物才有可能成为通货或者说“钱”，社会只认实物“钱”。所以，铜银开采量的多少，加上铜银的进出口量，就决定了中国有多少“钱”，以至于在中国近代史上多次由于银子被运出国太多，而致使中国没“钱”了，给中国带来经济危机。也正是由于这种“钱”观，到今天还有许多学者——比如畅销书《白银资本》——认为之所以西方国家在近代兴起，是因为它们从墨西哥等拉美国家掠夺了太多的银子！说是这样才使西方国家有了“钱”！
作为一种金属，白银本身没有太多的工业价值。但正因为许多国家在不同时期用白银作为货币，所以它就特别值“钱”。而之所以白银被用作“钱”，就是因为没有发展出支持票券信用的制度。换言之，只要有了便于金融票券交易的制度，金银作为“钱”的价值就没有了。这也是为什么随着现代政治法律制度的兴起，金银作为“钱”的价值越来越低。
因此，一个国家有没有“钱”取决于它能不能将各种未来收入流和“死”财富作证券化、票据化，不取决于它有多少金银。而能否进行广泛的证券化和票据化交易又受制于它的制度。所以，制度的优劣决定一个国家“钱”的多寡。
第1节：序言 金融的逻辑是什么？(1)
序言 金融的逻辑是什么？
金融到底是怎么回事？危机之后，金融市场是否会终结？人类社会为什么要金融市场？金融交易除了让华尔街、金融界赚钱之外，对社会到底有没有贡献、有没有创造价值？如果有的话，是如何贡献的？如何创造价值的？金融的逻辑是什么？
2007年7月，美国出现次贷危机。到2008年秋，次贷危机进一步演变成全方位的金融危机。在2008年9月15日雷曼兄弟公司倒闭之后，美国的金融危机不仅裂变成全球金融危机，而且转变成十足的经济危机，对全球经济形成严重冲击，给多国带来社会失业、政治动荡的严峻挑战。
在这种时候，我们自然想知道：金融到底是怎么回事？危机之后，金融市场是否会终结？人类社会为什么要金融市场？金融交易除了让华尔街、金融界赚钱之外，对社会到底有没有贡献、有没有创造价值？如果有的话，是如何贡献的？如何创造价值的？金融的逻辑是什么？
一
我跟金融结上缘，完全是巧合。或者说，整个人生都是一系列巧合，随机事件组合在一起，形成系列，就构成了你我的人生。
1986年1月，我从国防科技大学毕业，拿到系统工程硕士学位。由于那时我的英文较好，学校不让离校，于是，毕业即留校。只是到那时，我已对工程没有兴趣。作为权衡之际，就要求分到政治教研室工作，这样，至少能名正言顺地看些社会科学类著作。在那时候，全国没有几个政治学、社会科学类的研究生，就这样，我创造了历史，成了第一位进入国防科大政治教研室的硕士毕业生。去那里之后，具体工作主要是给教研室老师分苹果、送花生、收钱，等等。
到3月份，我收到耶鲁大学管理学院的录取通知，给我奖学金和生活费用，让我进入其博士班。由于该博士项目包括金融、财会、市场营销、管理经济学以及运筹学，说去了之后我可以选择其中任一学科作为研究方向。这么多选择，一下把我弄糊涂了，当时，除了经济学和运筹学之外，我确实不知道其它学科是什么。
那时，崔之元在国防科大读数学本科，我跟他在一起写文章、译书。问他，“什么是finance”？他说，“是金融”。“那，什么是金融”？他接着再给了一个解释，只不过，我确实没听懂，也就更不明白了，没记住他的解释。我想，反正我的兴趣是要用数理方法研究政治、经济与社会，所以，不知道“什么是金融”也无妨。
就这样，1986年8月28日，我稀里糊涂地来到耶鲁大学。第一学期，要上的课程没有多少选择，不管你今后学哪科，都要上线性代数、概率论与统计、微观经济学以及效用函数理论，第二个学期上的是非线性代数、计量经济学、博弈论、微观经济学。这期间，我发现，原来要跟随作导师的那位教授年纪已经较大，他所做的研究课题有些过时了。同学给我建议，“不要选择博弈论政治学或者数理经济学了，还是学金融经济学吧”。
但是，“什么是金融”呢？
二
到今天，按照我的定义，金融的核心是跨时间、跨空间的价值交换，所有涉及到价值或者收入在不同时间、不同空间之间进行配置的交易都是金融交易，金融学就是研究跨时间、跨空间的价值交换为什么会出现、如何发生、怎样发展，等等。
第2节：序言 金融的逻辑是什么？(2)
比如，“货币”就是如此。它的出现首先是为了把今天的价值储存起来，等明天、后天或者未来任何时候，再把储存其中的价值用来购买别的东西。但，货币同时也是跨地理位置的价值交换，今天你在张村把东西卖了，带上钱，走到李村，你又可以用这钱去买想要的东西。因此，货币解决了价值跨时间的储存、跨空间的移置问题，货币的出现对贸易、对商业化的发展是革命性的创新。
像明清时期发展起来的山西“票号”，则主要以异地价值交换为目的，让本来需要跨地区运物、运银子才能完成的贸易，只要送过去山西票号出具的“一张纸”即汇票就可以了！其好处是大大降低异地货物贸易的交易成本，让物资生产公司、商品企业把注意力集中在他们的特长商品上，把异地支付的挑战留给票号经营商，体现各自的专业分工！在交易成本如此降低之后，跨地区贸易市场不快速发展也难！
相比之下，借贷交易是最纯粹的跨时间价值交换，你今天从银行或者从张三手里借到一万元，先用上，即所谓的“透支未来”，明年或者5年后，你再把本钱加利息还给银行、还给张三。对银行和张三来说，则正好相反，他们把今天的钱借出去，转移到明年或者5年后再花。
到了现代社会，金融交易已经超出了上面这几种简单的人际交换安排，要更为复杂。比如，股票所实现的金融交易，表面看也是跨时间的价值配置，今天你买下三一重工股票，把今天的价值委托给了三一重工（和市场），今后再得到投资回报；三一重工则先用上你投资的钱，今后再给你回报。你跟三一重工之间就这样进行价值的跨时间互换。但是，这种跨时间的价值互换又跟未来的事件连在一起，也就是说，如果三一重工未来赚钱了，它可能给你分红，但是，如果未来不赚钱，三一重工就不必给你分红，你就有可能血本无归。所以，股票这种金融交易也是涉及到既跨时间、又跨空间的价值交换，这里所讲的“空间”指的是未来不同赢利/亏损状态，未来不同的境况。
当然，对金融的这种一般性定义可能过于抽象，这些例子又好像过于简单。实际上，在这些一般性定义和具体金融品种之上，人类社会已经推演、发展出了规模庞大的各类金融市场，包括建立在一般金融证券之上的各类衍生金融市场，所有这些已有的以及现在还没有但未来要创新发展的金融交易品种，不外乎是为类似于上述简单金融交易服务的。金融交易范围从起初的以血缘关系体系为主，扩大到村镇、到地区、到全省、到全国、再进一步扩大到全球。
为什么人类社会的金融交易规模与范围发生了这么大的变迁？跨越时间、跨越空间的价值交换所要解决的人类问题是什么？其发展的基础条件是什么，或者说，金融市场靠什么才能发展？
三
虽然到今天我对金融的定义和理解是这样，但刚开始，我接触金融的视角却是另一回事。1987年秋季，也就是在耶鲁大学读博士的第二年，我兴奋地等到了上《金融经济学》课程的时候。一开始，教授既没讲金融是怎么回事，也没介绍人类的金融发展史是如何如何，而是一上来就把所有金融交易由随机变量来描述，亦即，不管是股票、债券、借贷签约，还是其它任何金融交易合同，都可以由随机变量来表达。老师说，正因为所有的金融交易都是由金融合同来完成的，都涉及到今天和未来不同时间之间的价值交换，而未来又充满不确定性、充满着随机事件，所以，通过把任何金融交易合同的细节条款转换成不同的未来随机事件、分析清楚在每种事件出现时交易双方的得失，由此得到的交易双方得失跟未来事件的关系，就是概率论中讲到的随机变量。
第3节：序言 金融的逻辑是什么？(3)
于是，金融学所要研究的就是如何实现这些随机变量的交易、如何为这些随机变量定价的问题。老师说，金融市场的作用之一就是对未来定价、对交易风险定价。
对于当时还没有进入主题状态、没有了解金融交易实质的我，那些课是一头雾水。搞数学推导、为这些随机变量做定价模型，我还可以，因为在中南大学读计算机专业和国防科大读系统工程时，学过不少数学，到耶鲁的第一年学了更多。只是从那时一直到2001年前后，我研究的对象与其说是“大社会境况中的金融市场”，还不如说是数学世界里的随机变量和随机过程。对于我这个还比较喜欢数学的人来说，那不是一件坏事，也是中国教育体系出来的人的一种优势。可是，那也让我离人的世界较远，不能够从金融作为“大社会”中的一份子的角度来研究。
那些年的学习中也不乏观念上的冲击。最大的冲击莫过于价值论，一件东西、一种经济活动的价值由什么决定？交易行为本身是否创造价值？按照我们从中学、大学政治经济学中学到的劳动价值论来理解，一件物品有它的固有价值，即，其生产所要花的时间乘以社会单位劳动时间的成本。也就是说，只有劳动创造价值，交易不创造价值。
但是，在1987年的《金融经济学》课上，我学到，任何东西或证券不存在什么“固有价值”，只存在相对价值。也就是，只有相对于人的效用而言，才有价值这回事。东西或证券的价值取决于它能否让个人的效用提高，包括消费效用、财富效用、主观幸福或满足感。这等于说，即使要花百亿元投资、十万劳动力一年的时间才能建好的漂亮形象大楼，如果没有任何人或机构要用它，那么，那栋楼也会一文不值；花费再多的机器设备，如果没有人要，也一文不值；再怎么费苦力做成的衣服，如果没有人愿意出价钱买，那只是一堆废布。—— 这个观念对我帮助很大，特别是让我终于理解，原来计划经济时期只顾生产、不顾所产东西有没有人要或者有没有市场，那不是在创造价值，而是在摧毁价值。原来，没有派上任何实际用场的一代代银河计算机，也是一堆废铁，是在摧毁价值。等等，等等。
反而看之，即使一样东西没有花多少投资或者多少劳动时间，它的价值照样可以很高。最具体的例子是像百度、腾讯、无锡尚德这样的公司，这些公司都只有不到十年的历史，而且都是由几十人创办起来，也没有自己的高楼大厦（至少到几年前没有），但市值都是几十亿美元，不仅远高于其实际投入的资金和时间成本，而且比那些投资花费巨大、拥有众多厂房设备与高楼大厦、经营运作了几十年的武钢、一汽、二汽等，更值钱。之所以是这样，是因为价值取决于这些公司能带来的效用，或者说收益，而不取决于其建设成本，跟建设所需的劳动时间关系不大；换言之，价值由未来的收益而定，不是由过去的成本决定。
效用决定价值，而不是劳动成本决定价值，这对于理解金融的逻辑极为重要。一个最典型的例子是投资银行中介服务，假如张三要创办一个造船厂，就像江苏熔盛重工集团三年前创业时候一样，他手头已经有20亿美元的造船订单，只是需要两亿美元投资。如果造船厂做成了，公司的价值能涨到20亿美元以上。问题是，张三自己无法找到投资者。在另一方，温州、香港等地很多个人和机构有很多空闲资本存在银行，赚3%的年利息，他们找不到风险相对能接受但回报很好的投资机会。
第4节：序言 金融的逻辑是什么？(4)
这种情况下，挑战在于需要资金的创业者找不到投资方，而愿意投资的又找不到合适的项目，经济发展就这样受阻。投资银行家李四的作用恰恰是把他们两方牵到一起，利用他平时在张三和投资方中间建立的信任，让他们两方做成投资交易。这对张三和投资方来说，是双赢，张三的造船业务能扩张、个人财富能大大增加，而投资者的未来回报预期也远优于银行存款利息。为促成这种金融投资交易，虽然李四可能只花了5天时间，劳动付出有限，但是，由于张三和投资方都信任他，他信用增强服务为张三、为投资方分别创造了数亿美元价值（他至少是使这种价值前景成为可能），那么，李四得到1000万美元（相当于所筹两亿美元资金的5%）的佣金是应该的。——当然，5%的佣金或许有些高，但是，正因为李四给交易双方带来这么大的未来财富前景，他的贡献的价值显然应该跟这种未来财富前景相连，而不该由他花的劳动时间决定。
四
从金融作为“大社会”中一份子的角度研究金融，那还是2001年之后的事。回过头看，那之后的学术思考和研究，让我更加认识到金融发展的价值。转折点出现于2001年暑期，那次回国旅行，让我看到中国社会变化如此之大，激发我研究市场发展、关心社会转型的问题。
2002年6月至12月间，我在清华大学经济管理学院访问，期间上一门“金融经济学”课程。课程内容基本跟我从1991到2001年间在威斯康星大学、俄亥俄州立大学以及耶鲁大学所授博士班课程的相同，那就是，先假定各类金融市场已很发达，已给定了，我们唯一要做的是如何为金融资产定价、如何在资本市场上运作、如何利用证券产品把投资和风险配置得更好，等等，讲课的重点是推导金融数学模型、市场经济模型。之后，在北京大学光华管理学院也讲过类似课程与内容。
几次讲下来，我意识到，对于金融市场还正处于发展之中的国内同学来说，这些理论不仅很超前，而且的确难以把这些理论跟他们的生活以及未来就业联系上，因此，他们对于课程的反映一般，应属情理之中。
但是，那些教学经历和观察也启发我的思考，如果说今天的中国人还不能像金融理论模型中的消费者那样，能够在众多信贷、保险、投资、养老、理财金融产品中去挑选并找到最理想的投资理财组合的话，那么，在更传统的古代、近代社会中，人们又是如何生活、如何规避一辈子中方方面面的风险，做好养老、病残时期的生活安排呢？金融经济理论是不是对于没有外部金融市场的传统社会的人就不适用呢？
有一点是肯定的，不管是古代，还是现代，单个人生存下去的能力是很低的，天灾人祸、身老病残时你都需要其他人的帮助。所以，为了能够更顺利地活下去，也为了生命的延续，个人必须跟其他人进行跨时间、跨空间的利益交换，即，人与人之间的金融交易是人类活下去的必须。比如，原始社会时期，人靠打猎野生动物、采掘野生果菜养活自己，那种生产方式下，个人时常会数天猎不到动物，如果不是在部落之内人人共享猎摘成果（亦即，部落成员之间隐性地进行跨时间的价值交换），许多个人很快会饿死。
因此，人际间的金融交易是任何社会都必须进行的，只是实现人际金融交易的形式、方式很不一样，今天我们熟悉的外部市场提供的金融证券只是其中之一。原始社会里，“部落”公有制是一种实现形式，那种安排下，个人没有自己的空间、没有自己的财产，也没有自己的权利，但好处是，在大家都没有自我的架构下，所有东西和果实都共享，让彼此活下去的能力最大化。
文化图库
第5节：序言 金融的逻辑是什么？(5)
农业社会里，人际金融交易也以人格化的隐性方式实现，其交易范围缩小到家庭、家族这些血缘体系内。家庭、家族之内不分你我，养子就是为了防老，子女即人格化了的保险品、信贷品和养老投资品；亲戚间“礼尚往来”就是我说的跨时间价值交换的代名词。得到一份礼就让你“欠一份人情”，下次回送礼时你才还了那份“人情”，所以，那种金融交易安排下，交易头寸是以“人情”记下，而不是以显性金融合约的形式记录的。
当子女是实现跨时间价值转移的最主要方式时，农民规避风险、养老的境况就不是由保险产品的好坏、股票的多少、基金的投资组合诀定，而是由儿子的数量和质量决定，所谓“多子多福”。“四世同堂”之所以是一种理想境界，也因为这样以来，能进行人际隐性金融交易的范围就可以尽可能的大。所以，越传统的农业社会，会在医疗技术允许的条件下尽可能让人口膨胀。
中世纪时期的欧洲，教会是血缘之外、或者说与血缘网络并行的互助结盟组织，其结盟的基础不是血缘，而是对上帝、对耶稣的共同信仰。教会跟家族、宗族类似，一方面起到经济上的互助、互保，也就是，实现成员间的跨时间利益交换即金融交易，另一方面是促进成员间的情感以及其它非物质交流，给成员提供安身立命的信仰基础。
因此，现在我们熟悉的由金融市场提供的信贷、保险、证券、基金等等金融产品，并非人际间跨时间、跨空间金融交换的唯一形式，只不过，它们是超越血缘、超越社团组织的非人格化的实现形式：在金融市场上，那些金融公司不管你姓什么、是谁的儿子、读过多少书、有什么意识形态、保留什么政治信念、信过什么宗教，只要你具有交易信用、能够有支付能力，他们就会跟你做金融交易。
那么，为什么并非所有的社会都选择发展外部化、非人格化的金融市场呢？为什么在传统的中国没有出现现代证券市场呢？这又涉及到人际金融交易的性质、所要求的信用支持架构。仔细思考一下，我们会发现，正因为金融交易是跨时间、跨空间的人际价值交换，是把交易双方在不同时间的收入进行互换，那么，彼此信任是交易是否成功的关键之关键，信用和交易安全是核心基础。换言之，金融交易跟一般商品交易有本质差别，商品交易往往是现货、以现金交易，所以，交易双方即使素不相识，问题也不太大；但是，金融交易一般不是现货交易，而是价值的跨期支付，不能是一锤子买卖，所以，没有互信、没有保证金融契约执行的制度基础，就没有金融交易的发展。
现代股票市场、债券市场、基金市场等等，是伴随着现代法治制度发展起来的。也就是说，没有支持陌生人之间交易的现代商法、合同法、证券法等方面的发展，就不会有今天我们熟悉的那些外部化了的金融证券市场；反之，金融证券交易在陌生人之间的深化进程，也带来了更多、更深层次的法治要求，促进了后者的演变。在这个意义上，人际间金融交易范围的不同，对社会的文化价值体系、对正式与非正式制度的要求也会不同。
这就是为什么现代之前，几乎所有的农业社会都有立足于血缘的文化和社会秩序，儒家文化也不例外。血缘关系是一种个人出生之前无法选择的关系，出生在哪家、是谁的儿子、谁的兄弟姐妹、谁的父母、谁的爷爷奶奶等等，这些都不是你能挑选的，也是你一辈子不能改变的。这种稳定和不可选择性，对于还没有外部非人格化法治体系的传统社会来说，是最有利于建立并维护诚信的基础，血缘关系的永恒即是信用。所以，儒家的“孝道”是一种基于血缘的跨时间、跨空间人际利益交换安排，而“三纲五常”所规范的“名分等级”秩序则是支持这种交易体系的文化制度保障。“三纲五常”的安排之下，社会中每个人都有其名分、等级，越位就是“犯上”，甚至朝廷法律也明文规定不孝子该杀。这种刚性秩序当然能增加“孝道”下的人际隐性金融交易的安全，父母不用担心在子女身上的投资会没有回报，兄不用担心弟的回报。因此，传统中国社会中，人们普遍对儒家建立的这种刚性交易体系“放心”，家庭、家族内的金融交易风险小，这也是为什么这一体系能运作两千多年。
第6节：序言 金融的逻辑是什么？(6)
只不过，儒家的这种刚性体系过于偏重父母、兄长作为“投资者”的权利（甚至权力），压制子女、压制年幼者的权利。只要你出生的时间晚，那怕是晚一点，你这一辈子就永远地位低于先于你出生的人。以至于“五.四”新文化运动，呼唤着“打倒孔家店”、解放个人。特别是，在这样一种隐性金融交易安排下，“养子防老”等于把子女当成了经济工具，家庭的建立、养子等等，都过多受利益驱使，使利益和感情无法分离。其结果只能是淡化家庭的情感功能，侵蚀亲情间的情感氛围。
因此，虽然家庭、教会、金融市场都能提供人际间的跨时间利益交换，这几种交易安排之间也的确有极强的替代性，但是，它们的利弊差异极大。比如，在儒家“孝道”体系下，人更多是作为投资、保险、信贷交易的载体存在，人首先是经济工具，而人性价值、个人权利和个人自由被牺牲太多。一个人可以因为“不孝”而处死，等于说人存在的唯一价值就是金融交易的载体，就是他的金融工具作用，就是体现“养子防老”，不承认超越金融交易载体的人权。
相比之下，由非人格化的金融市场代替儒家“孝道”体系之后，压在家庭、家族之上的经济交易功能会逐步从家庭、家族剥离，信贷、保险、投资功能都可由金融市场取代，这就是为什么我说，金融市场正在把中国家庭从利益交换中解放出来，让家庭的功能重点定义在情感交流、精神世界上，家应该是情感的天地，是精神上的安身立命，而不是利益交换场。金融市场就是这样让中国文化走出儒家的刚性体系。从这个意义上，“五.四”运动主张的“打倒孔家店”、解放个人，还必须有家庭之外金融市场的发达，否则，“孔家店”还无法被打倒。
五
开始从社会的角度理解金融、从金融的角度理解社会变迁之后，我的思想世界顿时热闹了许多，原来文化就是这样随着人类生存的需要而演变、调整的，或者说，文化价值的目的第一是最大化人活下去的概率，第二是最大化个人的自由。也就是说，当生产能力低下、金融交易工具不发达的时候，人们会为了生存而愿意牺牲一些个人自由，比如，以前人们愿意接受部落公有制、儒家“三纲五常”刚性社会秩序。但是，一旦物质生产能力足够高、金融市场足够发达，继续牺牲个人自由、个人权利就没必要，社会文化必然会做相应调整，这也是中国今天的经历。
这是什么意思呢？刘教授是广州一所大学的历史学教授，他研究中国历代契约的变迁史，其学问之深令在下佩服。2005年，刘教授来耶鲁大学访问一年。期间，他讲到自己的亲身故事。2004年，在上海的内弟结婚，要花120万元买150平米的房子。他的内弟小王和未婚妻都在金融公司工作，年收入加在一起18万，他们手头的积蓄有30万，所以，买房子还缺90万元。那90万元怎么找到呢？
一种可能当然是小王从银行做按揭贷款，如果做30年到期、年息5%的按揭，小王今后的月供大约4832元，年供不到6万，他们当然能支付，但占小王夫妻未来年收入的三分之一。
不过，小王和未婚妻不愿意做按揭贷款，他们跟父母说，如果做按揭贷款，让他们不是一结婚成家就背上月供的包袱吗？小王的父母想想，觉得也是，不能让年轻夫妻背上这么重的担子！正好他的父母年纪60出头，已退休，手头有60万养老用的积蓄。就这样，小王父母拿出手头60万的积蓄，刘教授夫妇把手头仅有的20万积蓄贡献出，另一位亲戚出10万，给小王买上150平米的房子。
第7节：序言 金融的逻辑是什么？(7)
当然，刘教授的故事对中国人很普通，没有什么稀奇。只是这种安排改变了小王大家庭的关系和性质。第一，刘教授现在一想起这事就恼火，作为历史学教授，自己的收入不高，20万的积蓄是他当时所有的钱。他说自己在广州的房子还不到70平米，凭什么他要把自己所有的积蓄供他内弟买那么大的房子？所以，从那以后，提起他内弟，首先想到的是他过去的积蓄，而不是他跟内弟的感情有多么好，况且也因为那笔钱使刘教授跟夫人的关系紧张！
第二，本来，小王父母可以把自己的60万养老钱理财投资好，等再年老之后，自己能有钱养活自己，也能有自己的尊严。但是，现在钱都给了儿子，今后的养老就只能靠儿子、女儿了，也就是说，不管今后跟媳妇、女婿是否处得好，也没有别的选择，只好跟他们一起住，或者靠他们供养，等着他们给钱。这样，本来可以自立养老的小王父母，今后就只能看别人的脸面养老了，不能有自己的自主生活空间，不能想怎么花钱就怎么花了。
同样糟糕的是，正因为小王这么容易就得到90万元的帮助，让他无法感受到靠自己劳动养活自己的责任，那看似“免费午餐”的90万，只会培养懒惰。
而如果小王是通过90万按揭贷款，表面看会给小王夫妇带来月供压力，但是，这种压力不是坏事，会迫使小王奋发向上，培养“自食其力”的个人责任。同时，这也让其父母留住养老钱、年老后有自尊的财产基础，可以理直气壮，不需要看子女的脸面。另外，对刘教授夫妇来说，他们的关系就不会出现紧张，也当然不让刘教授一想起内弟就想到自己失去的积蓄。
实际上，这两种安排，给每个人带来的自由度也截然不同。试想，小王拿了亲戚的90万买了大房子，他们夫妻俩今后消费什么东西，亲戚自然有权过问、有权管，就像刘教授抱怨小王的房子比他自己的大很多一样！等小王父母更老、靠子女的钱养老时，他父母花钱也会受到儿子、媳妇、女儿、女婿的监督，花别人的钱能那么自由吗？
总之，儒家主张的靠血缘网络内部来互通有无，来实现人际金融交易，最终不能激励每个人奋发向上，培养的是等待“免费午餐”、搭便车精神。比较而言，外部金融市场更能逼着每个人去“自食其力”，也为个人空间、个人自由的最大化提供基础。
六
小时候，父母都会教我们不能借钱花、要“量入为出”，还有就是要多存钱。在中国文化中，借钱总是件很负面的事，透支、负债、欠钱等等是一些贬义词。或许正因为此，证券类金融市场在我们的历史上没有机会发展，一直受到抑制，金融学更是不能走上正堂。
这些年我学到，借贷类金融交易原来是，帮助借方把一次性大的开支平摊到今天和未来许多年月上，让一次性大开支不至于把个人、企业或者国家压垮。就像小王买房要120万元，这种开支的确很大，但买下之后，不只是今天享受，未来许多年也会享受其好处，所以，通过按揭贷款把这些支付压力平摊到未来30年，不是让“享受”和“成本”在时间上更匹配吗？这本应该是一件纯经济的正常事情。
到今天，借贷金融对个人、对家庭、对企业的贡献，仍然被低估。但是，如果做客观分析，我们会发现借钱花也可以是好事，在某些情况下，甚至是更好的选择。
第34节：治国的金融之道：藏富于民(1)
第二部分：审视传统，展望出路
中国一方面应该减税，至少应该控制税负的增长，藏富于民，并同时进一步让政府退出经济，让市场真正发挥作用，提高民间创业与投资的回报；另一方面可继续依靠国债促进发展。但是，这两方面都有一个共同的前提，就是政治体制改革必须先行，否则财政赤字和国债的空间就会越来越小，靠赤字发展就没有希望。
治国的金融之道：藏富于民
历史学者可能很难回避中国历史的周期性：平均四五十年农民起义一次，两三百年改朝换代一次。这种规律似乎两千年没怎么变。对中国未来感兴趣的人们自然会问：历史规律还会不会重复？如果不想让它再重复，那又有什么办法呢？
当然，不同的人会有不同的回答。对科学技术发展史感兴趣的同仁可能会从军事技术角度来谈，他们也许会说，导弹、飞机、夜视镜已使传统意义上的农民起义几乎不可能成功，所以那种靠百姓武装革命达到改朝换代的时代已经结束。试想，在以矛和盾、木棒和斧头为主要武器的年代里，正规军和起义军在武器水平上的确很对称：拿起木棒和斧头，你的武器就跟政府军旗鼓相当！更何况起义军往往热情高涨而政府军是为别人卖命而士气低落，那时革命成功的概率肯定不低。但在今天，正规军与老百姓间的武器不对称已达到极点。原来，地下党可以在白天睡觉晚上活动，但如今的夜视仪已消灭了白天黑夜的差距；原来，后方革命根据地可以长年累月地为革命军提供养兵千日的条件，但今天的飞机和高精度导弹使这类根据地也成为历史。因此，现代科学技术已使昔日的改朝换代周期无法重演，游戏规则已被重新定义。
第35节：治国的金融之道：藏富于民(2)
而我们从金融技术角度也能看到，金融技术使得现代国家难以重复过去的改朝换代规律，当然，这不是说金融技术把革命的问题根除了，而是它可以降低发生改朝换代的概率。关于金融技术、特别是证券技术对国家治理的作用，以往认识较少，过去我们集中关注金融发展对企业、对家庭的作用，不太注意证券、特别是长期限债券市场对治理国家的妙处。
近二十几年持续增长的启示：政府敢于“借钱花”
首先让我们看一下最近的经历。正是由于现代金融和证券的发展，中国过去二十几年的国家理财策略已从本质上不同于传统中国朝廷的手法，敢于利用公债市场把未来的钱借到今天花，也不怕靠财政赤字发展今天的中国经济。这些新的国策使中国经济得以持续增长，使社会至今还没有出现不少专家预测会发生的经济危机和社会动乱。
1978年开始改革开放之后，以包产到户和联产承包责任制为核心的市场激励使中国经济在80年代快速增长，那时的增长是粗放式的，不需要金融的太多帮助，只需要政府退出经济管制并解放个人的创业权利，让市场发挥作用即可。1981年启动国债，政府开始把一小部分未来财政收入提前到当时花，当年共发行121亿元的国债和外债，相当于那时政府全年开支的9%左右。不管规模大不大，对于一个习惯于反对“借钱花”的社会来说，启动国债这件事本身就是一种大的观念冲击。
1986年，国家财政赤字达到82亿元，占财政收入的3.9%。如图1所示，那年新发行国债138亿元，比上年增长54%。到1988年，财政赤字升到134亿元，占财政收入的5.7%。1989年，国家财政继续恶化，当年新发行国债408亿元。
自80年代中期开始，中国经济增长的主要动力一方面来自外资支持的制造业，另一方面来自政府财政和公债支持的基础建设项目。因此，在国家财政恶化的情况下，银行贷款和公债市场成为经济能否继续增长的两个关键之一。在1989-1991年经济相对低速增长期间，三年共新发行国债1245亿元，给经济增长提供新的推动力。结果，GDP增速从1990年的3.8%回升到1991年的9.2%。
1994年，财政赤字上升到575亿元，占当年国家财政收入的11%，创历史新高。为了填补赤字并支持发展，当年国家发债1175亿元，也创历史新高。
在1997-1998年亚洲金融危机期间，世界都在担心中国经济、继而世界经济会被连带拖下水。1998年，国家发债3311亿元，1999年再发债3715亿元。在1998年财政赤字高达1744亿元（占财政收入的15%）的情况下，这些公债融资让中国经济在亚洲金融危机期间和之后保持高于7%的速度增长，并带动世界经济度过那次危机。
截至2004年底，国债余额为29631亿元，其中内债28803亿元，外债828亿元。国债余额占GDP的比重为21.6%，低于国际公认的60%的警戒线，也低于美国约70%的国债负担率。2003年国债还本付息总额近3000亿元，约占当年财政收入的14%。
这些国债数据当然不包括国有银行、国有证券公司、国有保险公司以及信托公司的呆坏账，按照一些商业机构的估计，仅银行呆坏账可能有4、5万亿元，是GDP的29%至36%。如果包括这些呆坏账，国家负债在GDP的50%至58%之间。
从1982年到2004年，国债余额的年增速在25%左右。如果再继续按照这一速度增加国债并以此支撑中国经济的持续增长，那么在达到危机线之前还能维持多少年？如果这种持续多年的财政赤字发生在王朝时期，那情况又会怎样？今天的选择跟过去又有什么区别？
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第36节：治国的金融之道：藏富于民(3)
朝代时期的发展模式：最大限度地存银子
不管是宋、明、清还是其它朝代，各朝都遵循一种基本的财政规律，朝代新起时期都是国库储蓄丰盛，随后递减，再后就是财政日益吃紧，赤字越来越不可收拾，最终致使改朝换代。以往，学者主要以腐败来解释这种周期性规律，基本认为朝代初期腐败不普遍，但正是因为中国历来没有对权力的可靠制约与监督机制，随着专制体系的年龄越来越高，贪污腐败也会越加猖狂，到最后国库空空，迫使朝廷在财政税负上狗急跳墙，然后便是官逼民反，朝廷最终灭亡。——权力失控和贪污腐败肯定是改朝换代规律的制度性根源，但除此之外还有国家理财策略以及金融技术上的差别。
由于清朝的财政数据相对较多，过去对其研究得也比较细，我们以清代为例，看看它与当前中国的差别。
从统治者的角度讲，他们最怕的应该是在国家出现危机、社会动乱的时候，国库里没钱，财政上入不敷出。事先规避这种危机风险的手段大致有两种，其一是事先多存钱，往国库中存的越多则越好；第二种手段是靠事先尽最大可能地发展国力，不仅把到手的钱都花完用于发展，而且还尽可能借钱发展，透支未来的收入先发展。这两种经济国策实际上类似于宋朝王安石、司马光关于开源与节流的辩论，第一种策略强调“节流”，而第二种国策强调“开源”。过去二十几年中国的发展国策以及美国历年的策略都属第二种，而以往中国各朝的经济方针基本属第一种，这种国策当然也跟儒家理财思想非常一致。
图2给出了从康熙四十八年（1709）到道光三十年（1850）户部库存银两的变动情况 。按照传统儒家评价国家财富的标准，可以说清朝即使在鸦片战争之后、太平天国起义之前还是非常富有的，这种富有在乾隆后期达到顶峰，1781年国库存银7000万两，到1789年为6000万两左右！1850年时降到800余万两。太平天国起义对朝廷开支带来极大的负面影响，发生货币危机，但即使在1853至1863年间，户部银库仍然年增19万两。这不多，但对传统的中国人来说，那至少比今天承担越来越高国债的中国要好，更比今天负债9万亿美元的美国要富有。只不过，正如我在前面谈到的，那种国库财富只是反映过去收入的钱，它并不能表示清朝未来也会富有。图2基本说明，清朝初、中期往国库积累了大量财富，但从那以后就开始每况愈下，印证了朝代财政先富后贫的周期性规律。
我们也可从国家财政收支来细看晚清的发展经历。图3给出1838年后一些年份的财政收支情况。据史载，从康熙中叶开始，每年财政盈余约500万两，乾隆中期以后年均结余在1000万两左右。从图3看到，鸦片战争之前的年度财政盈余也超过500万两，到鸦片战争后的1847年，财政结余为380万两。甲午战争前的1893年，国家财政结余高达760万两。这些数据说明，虽然按照传统儒家理财观念看晚清的结余可能还太少，但当时的经济国策从根本上讲极其荒谬，在两次鸦片战争都失败同时又面对日本的威胁下，朝廷不仅不想法把未来的收入透支来加速发展国力，反倒一心放在“节流”上，只想到往国库多存钱。结果是，国力相对其它国家继续衰退。
清朝财政赤字的真正起点是甲午战争之后，1896年赤字高达1292万银两，1899年为1300万两 。义和团运动带来的庚子赔款大大冲击了清政府的财政，1903年的赤字高达3000万两！此后的清代朝廷债务缠身，一直到1911年灭亡之前仍然如此。
第28节：为什么国有银行上市不能培植创新文化？(1)
为什么国有银行上市不能培植创新文化？
在新股上市停顿一年多之后，现在终于重新启动。特别是加上即将完成的股改，中国股市应该比以前更像一个市场。遗憾的是，新股上市的机会仍然像以前一样，优先甚至只对国有大企业开放。刚刚完成的中国银行A股上市，融资200亿元，这当然给中国股民和机构投资者带来一份激动。接下来，工行还要再破纪录，计划在A股融资400多亿元，并且是A+H股同步同价上市。这些天文数字的融资量的确说明中国股市的融资潜力很大。上市也为银行等少数几个还没有改制的国有垄断行业提供了一个改变经营模式、提高效率的途径。
不过，问题也恰恰出在这里，到目前中国股市还是一个基本为国有企业服务的市场，这不仅迫使证券监管部门和司法、执法权力机构继续对上市公司的违规违法行为睁只眼闭只眼，使它们无法作为独立的裁判和执法者出现在证券市场上，国家作为大股东有太多的相关利益；而且从根本上使中国股市无法在激励创新、鼓励创业方面起到实质性作用。只要股市还不对民营企业真正开放，培植中国的创新文化要么是一句空话，要么就只能继续依赖香港和美国的资本市场。
中行工行上市和携程百度上市是完全不同的故事
中国银行A股上市从许多方面讲都产生极大的震动。第一，由于上证综合指数的特殊计算方法，中行占该指数的权重高达20%，其价格波动对整个上证指数影响巨大，上市当天，中行股价跳空高开就使上证指数上涨73点。其次，随着7月5日中行的上市，一场盼望已久的新股发行重新启动的盛宴终于到来，让成千上万的投资者反倒有一种新的失落感。再者，对于流通市值才一万多亿元的A股市场来说，200亿元的融资占整个股市近2%。等工行上市一完成，两家银行的融资额将达到整个市值的6%以上。对任何股市来说，这当然是极大的事件。
但是坦率的讲，这些国有企业的上市盛宴实在没什么令人激动的。当然，这是整个银行业改制过程中必要的举措，对中国经济有着积极的意义。但，这些上市故事本身更多反映的是中国股市乃至中国经济的畸形。本来，这种大公司的上市应该同时向我们带来许多传奇式的个人创业故事、个人或团队创新精神，带来一个个活生生的财富故事，以此通过媒体的放大效应激发整个中国社会的创新激情和创业文化。但是，中行、工行、中石化的上市不会带来这些，对社会来说，它们更是抽象的故事。
相比之下，2004年的盛大上市，2005年的分众传媒、百度以及尚德的上市，这些不只是一个个单一事件，而是在每个公司的背后还有一个或者多个个人化的创业故事，陈天桥、江南春、李彦宏、施正荣，还有百度另外六位亿万富翁和一百多位千万美元富翁，还有当年搜狐的张朝阳、携程的沈南鹏、新希望的刘永好，等等。这些人都不仅年轻，而且就像我们中间的任何一个普通人一样，不一定有特殊的家庭背景，他们的成功也不一定靠特殊关系。看到他们的故事，我们每个年轻人甚至长者都可以有一种“我也可以像他那样创业！”的反应，创业文化和创新精神在美国就是这样来的，只不过他们在过去150年里已有了千千万万个这样的激发创新的公司上市故事。如果许多读者能像我一样幸运，也能有机会亲自与他们这些创业者面对面交谈，你也会像我一样不得不欣赏、崇敬他们的创业才华与创新激情。这些私人起家的企业，不只是一些成功的非人格化的公司法人，而且是代表中国未来的真实个人。
可是，这些激动人心的上市故事不是来自中国股市，而是来自纳斯达克市场和香港联交所。当国内股市基本只对国有企业开放时，中石化、中国银行、工行上市当然也轰动，但背后没有一个活生生的创业故事，不会带动未来中国的任何精神，不管是创业精神，还是创新精神。
也谈凯雷收购徐工
实际上，中国股市基本只对国有企业开放的负作用还不止于此，因为这意味着中国的金融资源还继续被低效配置，钱还是重点用来帮助不断产生亏损的国有企业和制造呆坏账的国有银行，而不是被投放到产生更多就业机会、提升中国经济竞争力的民营企业。另外，这也迫使中国民营企业无法融到足够资金参与国有企业改制过程中的竞标，使国有企业的股权差不多只能卖给外资。换言之，“中国企业卖给外资”是过去几十年经济制度与体制问题所造成的代价的具体表现。
以时下炒得沸沸扬扬的凯雷收购徐工案为例，许多人把民营企业不能收购徐工的问题提到民族主义、国家利益的层面上来谈，这当然大可不必。其实，大家都清楚，在大型国企改制中民营企业之所以难以唱主角，除了一些政策歧视外，也是因中国金融市场对民企不开放所致。像徐工这样的国企规模较大，民企必须在外部融资的支持下才有可能参与竞价。虽然中国人存在银行的钱很多，股市现在也有再融资的机会，但由于银行贷款和股市融资机会都为国企服务，民企无法融到这些钱，所以他们难以参与国企重组过程中的竞争。因此，在本国金融不发达、融资体系对民企歧视的情况下，外资差不多是可行的主要选择。这不是民族主义问题，也不是政治问题，而是经济政策问题。
第29节：为什么国有银行上市不能培植创新文化？(2)
从表面上看，中国在1978年后的高速经济增长使中国重新崛起，似乎使过去100年里没完没了的战争、政治运动、国家垄断金融给中国社会所带来的代价顿时烟消云散，可实际上没那么快，也没那么容易。从工业技术角度看，本来19世纪后半期的洋务运动使中国的现代工业化进程不亚于明治维新后的日本，但1911年后的革命与多年内战，再加上从1930年代开始加快的经济国有化运动，此后的抗日战争和内战，1966年开始的文革，这一系列的战争和政治运动令中国痛失良机，中断了宝贵的工业化进程。而1978年前的80、90年恰恰是世界工业技术，特别是汽车和电子类技术突飞猛进的年代，但中国却在忙着那些战争和运动。
在资本市场的发展上，从中国第一个现代股份制公司——轮船招商局——的股份于1872年公开交易开始，到1950年证券市场全面停止时，中国已经有过长达78年的证券市场发展经验，在上海、天津等城市已培植了相当规模的证券公司与其它金融中介，金融从业人员数量已不少，并发展出了运作得有条不紊的各类证券和金融行业自律公会。但是，这些金融发展在1950年到1980年代之间则完全停止，完全丢失积累了78年的证券经验与知识。虽然在1990年后重新恢复证券市场的发展，但中国的证券市场和银行业到今天还完全由国家垄断，使它们难以显出这些市场应有的本性。结果是，一方面中国的证券市场与银行基本只为国企服务，另一方面在有钱的投资者和需要资本的企业间仍然有多条难以逾越的鸿沟。
因此，在过去100年、特别是过去50年中国在工业技术和证券技术上丧失的发展机会、耽误的发展时间，这些都是有代价的。遗憾的是，这些代价不能自然消失，而是要今天的中国社会来一一付出。为还清这些代价，其付出方式可以多种多样。比如说，由于中国自己的资本市场不发达，所以国企改制时基本只能靠出售股权给外资，因为外资能找到大量资本；为了赶上现代技术，中国企业不得不靠进口核心部件、进口核心生产设备，等等；或者，干脆以市场换技术。这些都是在具体为过去的战争和政治运动的代价埋单，也是为过去几十年的国有企业制度、为国家垄断金融埋单。过去的代价自身是不会凭空消失的。
当然，中国也可以选择什么都由自己慢慢发展出来，比如，资本市场靠自主发展，核心技术也靠自主发展，要等多少年就等多少年。但，那样会使中国经济长久无竞争力、长久落后，长久处于不安全状态之中。引进外资和外国技术与品牌反而能缩短中国建设竞争力的时间。直接引进已经成为发展的捷径。
为了激发未来中国的创新精神和创业文化，也为了减少未来发生像凯雷收购徐工这样的争议，我们现在应该做的首先是把国内股市、国内金融业对民营企业真正全面开放，让民营企业也能像中国银行、工商银行那样在A股上市，让A股市场也产生出一个个搜狐、携程、分众、百度、尚德这样的故事，民营企业家也应该能像国企那样从银行融资，也能进入金融业。如果20年后的中国证券市场还是由国有垄断并主要为国企服务，那么那时的中国经济还会过分依赖外资。
为什么消费驱动模式不会改变？
2005年，大卫?拉普卡从耶鲁大学读完MBA，在康州的一家基金管理公司找到工作，年薪12万美元。他知道，他未来的收入和财富前景很好，今后的年收入会更高。只是他当下的现金财富非常有限。小时候，他立志要自立，要靠自己的收入养活自己，以此换得最大化的个人空间。读大学时，为了减少学费给父母的负担，他借了学生助学贷款3万美元，读MBA时再借了3万美元助学贷款。所以，到2005年又开始工作时，大卫共欠债6万，但是，那时，他必须要买辆车，这又要花2万美元，同时，他又刚刚跟多年的女朋友结婚，要花17万美元买栋房子。
第30节：为什么国有银行上市不能培植创新文化？(3)
大卫的确感到经济压力，让他极为痛苦的是，他知道此后的收入会很多，特别是到他退休时财富会最多，可是，他现在28岁，正是成家立业最需要钱的时候，而此时偏偏最没有现金，还负债！好在有按揭贷款银行，他算了一下，如果再借钱买车、买房子，他会累计欠债25万美元，如果按30年分期付款，当时的利息是5.5%，这样，未来的月供是1800美元左右。这样算下来，还不错，因为他未来月收入一万美元，去掉纳税以及保险、退休金等之后，还能拿到手的有6千多美元，也就是说，债务月供只占可支配收入不到三分之一，他还有4千多美元做其它开支。事过3年，到今天，大卫的年收入已超过20万美元，有一个女儿，还在等第二个。
大卫的故事在美国当然很典型，也是美国靠借贷推动消费、再靠消费推动增长的经济模式之最好的典范，有钱家庭出身的人如此，劳动阶层出身的人也如此。这种模式之所以在美国社会如此根深蒂固，是由人一辈子的收入轨道所决定的，年轻力壮时最没钱，到年老退休时钱最多，而花钱消费的年龄轨道又正好与此相悖，所以，信贷市场的发展就是为了帮助人们纠正这两种轨道的矛盾。按揭贷款衍生证券市场的深化，最终就是最大化借贷资金的供给，同时最小化借贷的利息成本。
现在，次贷危机引发了几乎是全面的金融危机，正在挑战大卫、甚至整个美国社会的生活方式，挑战这种借贷消费支撑的经济模式，挑战美国金融资本主义模式。这种模式的未来会如何？将要终结吗？如果是终结，其替代模式又是什么？
借贷消费的起源
就像我们熟悉的传统中国社会一样，19世纪末之前的美国社会也不知道上面介绍到的大卫的生活方式，经济学家当时也没听说过消费驱动型经济增长模式，更不熟悉以借贷消费带动增长的模式。这不奇怪，因为在那之前，以借贷支持消费的必要性不高。
原因是，一直到19世纪末之前，人类还没有完全解决好基本的温饱问题，所能生产的东西还不够满足基本生存需要，因此，20世纪之前的经济都是生产驱动型的。就像我女儿多次去过湖南农村老家后，对我感慨说，“你家乡的人，好像没有什么基本生存和简单精神空间之外的世界，他们早晨清早起来去为生存而生产，忙碌一天下来，吃过饭，到晚上很早又睡觉，他们自己这一代如此，到了下一代还是重复着如此，生存就是为了能多工作一天，多工作一天就是为了简单地多生存一天，每天这样重复，每代这样重复。”以前的美国社会也差不多像传统中国农村一样，生产决定一切，一切也差不多都围绕着生产。所以，毫不奇怪，工业革命的首要任务是改进生产技术、提高人类的物质生产能力，是让人们走出简单的温饱挑战。
事实上，1780年左右工业革命开始，一直到19世纪中期，技术革新主要是围绕纺织的机械化、规模化生产，围绕提高每个工人每天的生产率，接下来的火车技术发展是围绕如何把商品跨地区运输，让各地能最大限度地互通有无。
也就是说，在基本的生存需要还没满足的时候，当然还顾不上去通过发展金融刺激新的消费需求的出现、刺激非基本生存的消费增长。那时候，银行和其它金融机构几乎没有消费信贷业务，平时，老百姓当然偶尔要借钱，以解决临时出现的资金需要，但基本是在亲戚、教会、朋友网络间相互帮助，正规金融的介入还不成规模。
第31节：为什么国有银行上市不能培植创新文化？(4)
缝纫机是第一个进入美国家庭的工业革命产品，或说是第一个家庭“大件”，那发生在1850年代，这一大件开启了消费信贷的历史。在那之前，美国家庭只有一些木制家具、一些金属餐具等，但没有所谓的现代工业品，更没有今天熟悉的电冰箱、电烤箱、微波炉、电扇、电视、汽车、电脑等等，这些都是20世纪的事。——起初，只有少数有钱家庭能买得起缝纫机这样的奢侈消费品，到1855年左右，一台缝纫机要65到150美元，而普通家庭的年收入才500美元左右。
之所以缝纫机是美国借贷消费模式的起点，是因为一台缝纫机的价格相当于普通家庭年收入的七分之一有余。到了1855年时，当时最大的缝纫机公司——I.M. Singer公司发现其销售很难再增长。原因是，那时候，做妻子的一般都不工作，虽然缝纫机能把家庭主妇手工做衣服的时间大大减少，一件衬衣原来要花一天半才能做好，有了机器后只需不到两小时，但让妻子节省时间后，她把时间做什么用呢？一般家庭就不愿意花那么多钱去买进一件工业革命的东西。
1856年，I.M. Singer公司的市场营销总监Edward Clark想出一招：“我们为什么不让美国家庭先用上缝纫机，然后分期付款呢？”（见Lendol Caldor, 《Financing the American Dream: a cultural history of consumer credit》，1999年，Princeton University Press，第164页）最初，首付款是5美元，然后，每月再付3至5美元，到付完为止。他的这种金融创新今天看来当然很简单，但这么简单的想法，执行之后，使该公司到1876年时共销售了26万多台缝纫机，远超过所有其它缝纫机公司的总和！
同一时期，钢琴制造公司也按照分期付款的金融手段促销，让本来只有富有家庭才能享受的钢琴，能够进入许多中等收入家庭，让他们的子女也能从小学习弹钢琴。
就这样，简单的金融创新不仅把更多的“大件”带进普通美国家庭，而且也降低了高收入跟中低收入家庭的差别，使那些大件不再是富人独有的。
借贷消费模式的巩固
1850年时，美国人只有2%左右的收入花在耐用消费品上。随着分期付款模式的推广，信贷消费日益被接受，到1880年，已有11%的个人收入花在耐用家用制造品上。从那以后，耐用消费品的生产增长速度每年达到4.7%，远高于耐用工业品的增长速度。（见Lendol Caldor, 《Financing the American Dream: a cultural history of consumer credit》，1999年，Princeton University Press，第167页）
美国经济增长由生产驱动到由消费驱动的模式转型，发生在1880至1920年代间。为什么会是这样？一个原因是经过100年的工业革命，人们的收入已增加不少，消费需求自然会上升，消费占经济的比重当然要上升；同样重要的原因是，到那时，规模化的工业生产技术已经趋于成熟，开动机器就能生产很多东西、很多产品，已经成为事实，工业产能开始过剩，到了“你要多少，我就能生产多少！”的地步，于是，生产已不再是经济增长的瓶颈，消费需求才是瓶颈，就完全像今天的中国经济所处的状况一样！
问题是如何促进、推动消费增长？当然，最好是收入都增加。但是，在收入增长相对较慢的情况下，有什么方式松解消费的瓶颈呢？
第32节：为什么国有银行上市不能培植创新文化？(5)
这就又回到分期付款或说按揭贷款上。最好的例子莫过于私人汽车。即使在今天，除了房子以外，汽车仍然是多数个人最大的“大件”（另外，对有些人，还有私人飞机、游艇等等）。汽车按揭贷款是从根本上完成美国经济向借贷消费模式转型的一件大事。
在私人轿车面世的初期，从1899至1909年间，每辆车的价格从1559美元上升到1719美元（见Lendol Caldor, 《Financing the American Dream: a cultural history of consumer credit》，第185页）。而当时一般工人的年收入才800美元左右，私人汽车主要是有钱人的消费品。1908年，福特公司推出简易型“Model T”汽车，定价850美元，其目标是让千千万万个普通美国人都能买得起自己的车。这么低的价，的确让福特汽车的销量大增。但，其价格还是高于一般家庭的年收入。靠现金购买只能把市场扩大到一定的规模。
1913年，一个叫L.F. Weaver的人在旧金山成立美国第一家汽车按揭贷款公司，专门向普通大众提供汽车消费贷款，买车者只需付四分之一的预付款，剩下的分期付。这个行业此后快速发展，1917年美国有几十家汽车按揭贷款公司，到1922年时有近一千家，到1925年则上升到近1700家（见Lendol Caldor, 《Financing the American Dream: a cultural history of consumer credit》，第192页）。
这中间有一段富有启示的经历是，1916年，一个叫Edward Rumely的财务顾问向福特公司创始人递交一份很长的报告，建议福特公司自办一家汽车按揭贷款公司，专门为其汽车经纪商和顾客提供低息贷款，以此保证其市场份额能上升。他说，“或许是由于人的本性，更多人愿意先买车、后分期付款，而不愿意等到有足够多现金时，才一次付清买车。” 可是，福特回答说，“我们的车非付现金不卖！”
不过，通用汽车公司的老总不觉得借钱花有什么不好，那只不过是把未来的收入预支到今天，你未来的收入和今天的收入，不都是你的收入吗？加上通用汽车的车价一般是福特的两倍左右，按揭贷款所提供的分期付款安排对通用汽车尤其效果更显著。1919年，通用汽车成立自己的汽车按揭贷款公司，专门为其汽车的销售服务。
结果如何？1921年，福特公司仍然最大，其汽车市场份额为56%。可是，到1926年，它的龙头地位让给了通用汽车公司。虽然两年后，福特公司也推出自己的汽车按揭贷款公司，但已经晚了。自那以后，福特永远做了老二。
到1920年代末，借贷消费、“先买后付”已普及到美国各种耐用品、甚至非耐用品市场。像通用汽车那种靠“信贷促销”制胜的策略，在各个行业竞争中，被广泛使用，谁不提供“先买后付”，谁就会被击败。
1910年，全美国的分期付款消费信贷总额只有5亿美元。到1929年已上升到70亿美元（见Lendol Caldor, 《Financing the American Dream: a cultural history of consumer credit》，第201页）。1930年那一年中，70%左右的新汽车、85%的家具、75%的洗碗机、65%的吸尘器、75%的收放机都是靠分期付款卖出的。借贷消费就这样在美国社会扎根了。
为什么分周、分月或分季付款在现代社会中是更合适的金融安排呢？我们前面谈到大卫.拉普卡的故事时，说到他未来年收入很多而今天没现金，所以，他要靠金融产品帮他跨时间转移收入。此外，也因工业革命改变了个人收入跟时间季节的关系。以前，农业社会时期，“青黄不接”是常事，秋收时期粮食多、收入多，但在春夏时期则没有，而且往往吃不饱，所以，农业社会的借贷，往往是春夏季节借入，秋收时节还出，是两点式的支付安排。
第33节：为什么国有银行上市不能培植创新文化？(6)
可是，工业革命带来的城市化，让大家都变成工薪阶层，按月获得工资收入，工资不一定高，但，每个月的收入基本等同。为了适应这种变革了的新方式，针对个人的金融借贷支付安排也应该是“次数多、金额小”，月供最理想，与月薪相呼应。于是，很自然地，以分期多次付款为特色的贷款安排就普及开来。
借贷消费不道德吗？
美国经济向借贷消费增长模式的转型并非没有争议。事实上，美国以基督教为主，教会最初极力反对借贷消费。19世纪中，一种普遍的看法是：那些借钱消费的人一定是自我约束力太差，道德境界欠缺，因为他们是这么贪图享受，以至于今天的收入用完还不够，还要透支未来。
就像中国社会一样，美国社会历来对借钱投资、借钱经商，都能接受，因为这些投资是赚钱，是用钱赚钱，所以，付利息投资、借钱投资不是贪图享受，而是进取向上。可是，如果是借钱消费，那不能接受，因为那是在把钱花在吃喝、花在享受上，而吃喝和享受又不能创造价值，是纯粹的付出。
随着借贷消费越来越流行，19世纪末就有许多美国人呼吁抑制消费欲望，警告人们不要被贪婪所淹没，被债务拖得不可自拔。“借贷消费是恶魔”！美国当时的主流文化对借债消费看得那么负面，以至于即使自己借钱消费，也害怕别人知道，怕别人小看自己。在1926年，一项民意测验发现，尽管有近一半人认为分期付款消费“蛮好”，但被抽样的人当中，每四人中有三人说“我的邻居借贷消费得太过份了”！也就是说，他们普遍认为自己分期付款消费不是坏事，但是对别人借钱花费的态度还是很负面的。而另一项民意测验中，只有四分之一的人赞同分期付款消费，剩下的都持否定态度。
尽管借贷消费到1926年时在美国已经很普遍，但社会舆论对这种做法继续很负面。因此，在伦理上，借贷消费面对一场社会文化挑战，就好像今天中国年轻人借钱消费，也被社会普遍责备一样。
1927年，美国社会对负债消费的态度发生根本性转变，变得普遍认可。主要原因是，这年，哥伦比亚大学经济系主任E.R.A. Seligman出版了两卷研究著作，《分期付款销售的经济学》（The Economics of Installment Selling）。他的第一个论点是，不存在什么“生产性信贷”和“消费性借贷”的本质差别，因为“消费也是生产”，没有什么只进不出的消费。他说，表面看，好像个人消费是把钱享受掉了，好像没有产出什么东西，但实际上，人的消费开支也是一种生产性投资，是对人力资本的投资，因为如果个人住房舒适、开的车好、穿的正装潇洒，那么他工作得会更卖力、更勤奋，能做成的生意、能创造的价值也会多。亦即，个人消费是对人力资本的投资。
他的第二论点是，根据对大量个人借贷消费数据的研究分析，他并没有发现借贷消费使人堕落的证据。恰恰相反，正因为分期付款消费后，大卫每个月有月供，表面看这给他压力、使他日子难过，让他成了“房奴”、“车奴”，但实际上，那些分期付款消费的人反而因为定期要交的月供，使自己变得更有财务纪律，自律能力强。
Seligman教授的研究著作为借贷消费正名。1927年后，分期付款消费不再是一件见不得人的事了，而是被社会广泛接受。到今天，大卫也好，其他人也好，不通过按揭贷款买房、买车、买家用大件，那反倒是让人觉得不正常了。
从学理上讲，你今天买下房子、汽车，不只是今天、今年从中得到好处，而且只要你还住在其中、在开着车，今后每年都从中得到好处，那么，今后当然应该每年为其付费。这种分期付款的安排对于理顺个人收入流程跟消费流程的关系，不愧为精妙之作。
借贷消费模式还会继续
过去几年，住房按揭贷款市场走过头了，出现太多不负责任的放贷行为，结果造成今天的金融危机。这次危机还在蔓延，对美国和世界的负面冲击还需要一段时期才能消化。尽管这次危机是大萧条以来最严重的，但是，美国自19世纪末演变而来的、靠借贷消费带动的增长模式不会改变，其金融资本主义模式也不会终结，在质上不会变，只是在度上会有收缩。
道理在于上面讲到的，工业技术、农业技术已足够完善，人类的物质生产能力已大大提高，不怎么费力即能满足物质消费需求。最终制约人类经济增长的不是生产能力不足，也不是投资不足，而是消费需求跟不上。除非从今以后每个人每天的食物需要、生存需要出现根本性的增加，一天不是只吃三顿饭而是十顿饭，一人不是只穿保温所需要的衣服而是天天穿100层衣服，否则，这些历史进程是不可逆转的，消费继续是经济增长的瓶颈。
金融市场发展的目的之一是通过住房抵押贷款、汽车贷款、教育贷款等，来缓解人们因为在不同年龄时收入不均匀而导致的消费力不平衡问题。医疗保险、养老保险、各类基金等金融品种，其目的也在于安排好未来各种可能的需求，以减轻青年、壮年时期的存钱压力，从而促进消费。总之，住房抵押贷款证券化以及其它相关的金融发展，都是围绕着把人们从存钱压力中解放出来，进而释放消费动力。
这种借贷促进消费的发展模式不是美国专有的，发达国家都不同程度地采用了这样的模式。实际上，中国经济现在也要从投资驱动型的模式向消费驱动型的模式转型，否则，中国只能继续依赖制造业和出口市场。
第21节：为什么政府有钱不如民间富有？(1)
为什么政府有钱不如民间富有？
上一章谈到这样一个事实：
“如果把公元1600年时的国家分成两组，一组是国库深藏万宝的国家，像明朝中国藏银1250万两、印度国库藏金6200万块、土耳其帝国藏金1600万块、日本朝廷存金1030万块；另一组负债累累，像西班牙、英国、法国、荷兰、意大利城邦。那么，从400年前到19世纪、20世纪，哪组国家发展得更好呢？当年国库藏金万贯的，除日本于19世纪后期通过明治维新改变其命运外，到今天还都是发展中国家，而当时负债累累的国家，今天基本是既民主法治，又经济发达。”
几个世纪前的场景今天再次重现，中国以及其他发展中国家外汇储备数万亿美元，而发达国家则负债累累。在当前金融危机之下，国库富有的发展中国家当然兴高采烈，可是，这次的最终结局会如何？莫非未来还要重演过去数世纪的历史？
在这种时刻，重新回味上一章以及其中的故事和逻辑，意义具体又特殊。为什么当年负债累累的国家后来良性发展，根植出民主、自由与繁荣，而政府富有的国家后来却停滞不前、甚至走向衰败？为什么不管是过去还是今天，一国的民主法治似乎跟其政府负债水平高度相关？借钱花的国家反而比最大化存钱的国家，更能催生出某种制度？“政府总是缺钱”是否成了民主宪政制度的催化剂？“国富”是否反而给掌权者以压制民权、践踏法治的底气呢？
人间之事，有时就是这么不可思议，表面看，国家借钱花好像不好，但是，从更深层思考，或许，不需要借钱花的政府反倒容易腐败专制，毫无顾及地侵犯民间权利，抑制个人创造力，不思进取，就像富家子弟更容易横行霸道、不思奋发一样。只有当独裁王权或者集权政府的开支总是不够或者刚好够，需要经常借债、与民间讨价还价征税的时候，权力才可能愿意接受约束，权力制衡制度才有机会成为现实，民间的创造空间才能被解放。
民间富有是自由、民主、法治的基础。但政府太富有，会挑战民间的空间，挑战民主宪政与法治。
这话怎么说呢？在本章，我们再看美国的故事，不只是今天的美国全球负债第一，美国立国之初就是靠负债幸存下来。——这跟中国各朝代的经历正好相反，历朝之初是国库满满，之后每况愈下，到最后以财政危机终结朝代；而美国立国之初负债累累，之后不断利用债券市场透支未来，而且还透支越来越多，可是其国力却越来越强，法治日益完善。
为什么美国自独立起就必须靠借债？
对美国历史，我们一般熟悉其政治史，知道北美十三个殖民地于1776年7月4日宣布脱离英国独立，1787年的宪法大会通过《美国宪法》，等等，但未必了解美国政府历来是多么穷，未必熟悉金融借贷对美国历史的支柱作用。
从1607年开始，英国人陆续冒险到北美，先后由独立的股份有限公司建立十三个殖民地，包括今天的弗吉尼亚州、宾夕法尼亚州、马萨诸塞州等。直到18世纪中期之前，英国对这些殖民地除了花钱提供安全保障外，基本是放任不管，也不怎么征税。比如，1754至1760年间，英国皇家军队跟法国连续作战，以保护这些北美殖民地。到1763年，法国在北美、欧洲大陆两个战场上向英国认输，同意把加拿大割让给英国。
乔治三世于1760年登基英国国王，当时他22岁。由于英国在北美、欧洲大陆连续跟法国作战达九年之久，到1763年战争结束时，英国政府面对严重的财政危机。
这时，年轻的国王想，北美十三个殖民地享受英国保护一个半世纪，但没有给祖国任何财务支持，该是他们报效祖国的时候了，至少应该交税供养常年驻扎北美的军队。在乔治三世的授意下，英国议会于1764年通过《食糖法》和《货币法》，前者要求十三个殖民地向英国交各类消费品进口关税（包括食糖、纺织品、咖啡和酒），后者禁止殖民地自己发行任何纸币，只能使用英国货币。1765年，议会通过《印花税法》，要求北美殖民地为各类书刊等出版物向英国交税；1767年，通过《汤森法案》（Townshend Acts），要求殖民地为纸、玻璃、茶等日用品交税。
第22节：为什么政府有钱不如民间富有？(2)
乔治三世的一系列立法和试图收紧控制北美的政策，引发了殖民地居民的反抗，殖民地人在英国没有代表权、投票权，但却要向英国交税？！一些革命组织团体抵制英货、挑战英国军队。1770年3月5日，一群人在波士顿围住一队英国士兵起哄，后来局势失控，发生冲突，英方士兵开枪打死5个当地人。这就是著名的波士顿屠杀案（Boston Massacre）。屠杀激发了殖民地的愤怒，压力之下，英国议会同年废除《汤森法案》，但保留对茶叶征税。
1773年，英议会把北美殖民地的茶叶贸易垄断权授予英国东印度公司。当年12月，一群革命人士假装为印第安人，登上三艘停留在波士顿港口的东印度公司茶叶运船，炸开340个货箱，将大量茶叶扔到海里。这就是著名的“波士顿倾茶事件”（Boston Tea Party）。那次标志性事件使北美殖民地跟英国的矛盾大大升级，逼着英国政府下决心进行整治。
接下来，英国议会在1774年通过四项新法，统称为“不可容忍法案”，命令皇家海军封锁波士顿海港，要求波士顿政府全额赔偿所倾茶叶，禁止马萨诸塞各地的群体集会，宣布英军可以随意住进殖民地老百姓家里，等等。对马萨诸塞的居民来说，这些法案当然是火上加油，激怒北美殖民地老百姓。随即，第一届大陆会议（Continental Congress，独立运动、独立战争期间的决策机构）成立，呼吁殖民地百姓武装组织起来，共同与英国作战。
为整治叛乱，英军到处查探民兵练习地和武器库。由于听说波士顿远郊的莱克星敦镇是革命者基地并藏有大量武器，1775年4月19日，英军派出千余士兵赶往莱克星敦镇，结果与殖民地民兵组织发生冲突，打出美国独立战争的第一抢。随后，其他殖民地的自发武装团体闻讯也迅速赶来支援。双方增兵两个月后，6月19日展开一场大战，英方伤亡一千多士兵、殖民地一方死亡五百余名。
独立战争就这样打开了。1775年6月，第二届大陆会议选举华盛顿作为大陆军总司令，正式与英军作战。为了避免战争对波士顿伤害太大，1776年3月17日，华盛顿迫使英军将战场往南转移到今天的纽约市周围。
1776年7月4日，华盛顿的军队汇集在纽约曼哈顿南端，而英国皇家海军正在调集100多艘战船、3万多正规军，准备集中攻打守在曼哈顿、几乎没有受过正规训练的一万名大陆军，而且华盛顿的大陆军没有任何战船。可以想象，这种不对称实力是如何打击华盛顿军队的士气。好在那天，华盛顿得到第二届大陆会议宣布美国独立的消息，让其军队多少得到及时的鼓舞。尽管如此，8月27日，皇家海军轻而易举夺下曼哈顿边上的长岛，大陆军惨败。之后，华盛顿采取边退边打的游击战办法，开始了跟英军长达四年、辗转南北的拖延战术。
实际上，宣布独立不久的美国，最大的挑战并不在同英军作战的战场上，而在经费的来源上。起初，第一届大陆会议考虑过在各州征税，但是，怎么能在当时美国的十三州征税呢？美国独立的起因就是由于英国对他们征税失控，这一背景决定了美国独立战争以及之后政府的开支不能靠大规模加税来弥补，试想：如果新成立的政府也要大量征税，那为什么还要独立？
当时，十三个州的政府本身就很小，没什么税收，没有政府军队，更没有州政府财产或者“国有企业”。美国中央政府又不存在，是真正的白手起家。所以，各届大陆会议只能靠印纸币、借债，来找到财务支持。这就是为什么美国从立国之初，就要靠金融和债务市场！
第23节：为什么政府有钱不如民间富有？(3)
但是，那时期美国不仅没有联邦政府，更没有收税机构或中央银行，“大陆币”、战争债难以有市场。在1776至1788年间，大陆会议政府不断出现经费困难，几次让独立运动濒于破产，差点使北美重回英国怀抱！
具体来说，独立战争开支主要依靠以下来源，第一是由政府发行“大陆币”，在1775至1780年间共印了37次“大陆币”；第二，由大陆会议政府发行债券，尽管谁都不知道那些债务将来靠什么偿还；第三，十三州的份子贡献，由各州自己发行战争债提供；第四，从法国借来的贷款；再就是给士兵、供货商写欠条。
1775年6月3日，大陆会议授权发行首批公债，融资600万英镑，用于买军火。但是，那时的独立运动激进派，主张以发行“大陆币”纸币为主要战争融资手段，他们的计划是，如果钞票太多导致通货膨胀，大陆会议政府可以强行禁止民间涨价！——这种偏好很好理解，如果开动印钞机就能有钱花，谁还去发债券融资？这种一边印纸币、一边禁止涨价的做法，短期效果还可以，只是长期难以持续。
可是，仅发行“大陆币”还不行，由于当时的军火是从欧洲买进，欧洲不太认“大陆币”，所以，独立运动必须有国际认可的通货才能买军火。为此，他们必须发债券融资。一般的做法是，债券发行时以黄金、白银、英镑等国际通货购买，而后政府用“大陆币”或者“大陆币”票据支付利息、偿还本金。
1776年10月3日，大陆会议政府发行第二批债券，年息4%，面值共500万“大陆币”。为了发行这笔债券，他们在各州设立“大陆借款办公室”（Continental Loan Office），专门负责政府债的销售和之后的利息支付服务。这等于是美国最早遍及全国的投资银行销售与服务网，是现代证券市场的雏形。他们采用各种手段推销。比如，1776年11月，十三州的大陆借款办公室出售了大量彩票，中奖者得到的不是现金，而是一些年息4%、期限3年以上的公债。通过彩票销售为独立战争借债融资，头几年很成功。
只是到1780年下半年，政府债已经没人买了；各州也弹尽粮绝，不愿再发债奉献了；大多数士兵的服役期到年底就结束，不愿继续接收欠条作军饷。在战场上，华盛顿的军队到那时，几乎看不到胜利的希望。眼看着大陆军要失败，几乎没人再愿意接受“大陆币”，多印钞票已经不再是有出路。
独立运动快要告终之际，华盛顿派助理前往法国，成功说服法国国王再借250万法国金币给美国。贷款没到之前，这一消息让后来成为美国第一任财政部长的亚历山大?汉密尔顿先将其做抵押，通过贷款立即得到救命钱，让大陆军维系到1781年9月。最终，在法国海军的支持下，大陆军于1781年9月在南方港口城市约克镇（Yorktown）打赢了关键一战，迫使英军投降，从此扭转独立战争的局面。1783年9月3日，英国签署《巴黎条约》，承认美国独立。一个年轻国家就这样靠举债存活下来。
由于美国独立运动的特殊背景，整个战争不能靠征税支持，各州政府又很穷，所以只能靠借债。在连大陆会议政府、十三个州政府自己都不知道未来靠什么收入来还债的情况下，独立运动居然能从1775至1780年的六年时间里连续发债，这当然是奇迹。如果没有美国本土私人投资者、法国与西班牙国王、荷兰投资者的债务支持，今天我们熟悉的美国可能根本就不会有，金融就是这样影响历史的。
第24节：为什么政府有钱不如民间富有？(4)
大量债务逼着美国发展资本市场
1783年独立战争正式结束，但是，建国的挑战却刚刚开始。中国以往改朝换代时，新政权总能从原来的朝廷缴获藏在宫廷的金银财宝、地产，掠夺一些私人家产，或者没收地主、资本家的财产，等等。可是，美国成立时，英国人没有留下任何财宝，新政府真穷。就在《美国宪法》签署的1788年，也就是在清朝国库存银6000多万两银子的时候， 美国政府的外债和内债是如此之多，不管从哪种意义讲，已是一个破产的国家。当时政府税收极少，维系债务的唯一办法就是以新“借条”还老“借条”。
如果说今天的全球金融危机是因美国联邦政府、地方政府、企业、家庭写“借条”太多，因此债务泛滥而产生的，那么，1788年时，美国货币、贷款、债券种类并不比今天少太多，仅各类战争债、州政府债、社区债所用到的支付货币就五花八门，有以“老大陆币”、以“新大陆币”、以墨西哥银元、以西班牙银元、以英镑为支付货币的，有的债券干脆就没注明以什么货币支付。整个金融市场一片混乱，许多债券的价格不到其面值的10%，基本无人问津，商品市场也难有秩序。这种乱局严重影响人们对美国前景的信心，挑战新合众国的命运。
怎么处理这些公债，让新合众国站起来呢？早在1781年，独立运动的第一位行政长官——财务总长（Superintendent of Finance）罗伯特?莫里斯（Robert Morris）就做过努力，特别是在那年9月大陆军打赢约克镇关键一战、迫使英军投降之后，他知道，如果大陆会议政府不把这些战争债处理好，美国必然重新亡国。莫里斯当时研究过英格兰银行的兴起对英国崛起的贡献，很熟悉债务可以变成通货、变成社会财富载体的道理。
关于如何处理战争债问题，当时的大陆会议议员中有两派。一派以保守的农场主为主，他们认为，应该把这些战争债通过多印纸币一次还清，也就是，用通货膨胀的办法推掉战争时期欠下的公债，变相让老百姓、外国投资者一次分摊这些债务负担。当然，这样做的风险是，老百姓和债券持有者会暴动，独立运动的命运会终结。
但是，莫里斯代表的一派不想这样，他认为，这么多的债不可能、也不应该一次付完，而是通过政府持续征税、按季度付利息，将这些债券和票据长期延续下去。这样做的效果是，让这些债权所代表的是获取未来定期的固定收入流的权利，让它们成为金融投资资产，也就是让债权成为流动起来的资本。在莫里斯看来，第一，为了每季度付利息，联邦政府必须在各州征税，没有任何东西比经常性的税赋更能将各州凝聚在一起，筑起一个团结一心的新合众国；第二，税赋能提醒每位公民，要关心国家公共事务、关心政治，因为这涉及他们自己的切身利益；第三，债务一方面是负面的负担，是不好的，但另一面代表的则是“信用”，代表着流动的价值（未来收入流的价值），所以，如果不付完这些公债，社会中的流动性不是更多、更有利于经济增长了吗？保留这些公债反而更有益。
莫里斯估算了一下，如果不一次还清战争债，大约每年需要付利息200万美元，按当时的国民收入计算，这是一笔大钱。1782年7月29日，他向大陆会议提交一份议案，建议为了支付这200万美元的年息，在各州推出四种税：进口税、土地税、人头税、饮酒税，各贡献50万美元。可是，由于农场主派的反对，加上独立战争结束后政府再发债的必要性暂时消失，更何况没有人愿意多加税，莫里斯的议案在大陆会议中拖了一年多也没通过。1784年11月，莫里斯辞职从商。
第25节：为什么政府有钱不如民间富有？(5)
莫里斯1783年的议案未能通过后，债务负担一直困扰着美国。1788年各州签署《美国宪法》，正式成立美利坚合众国，国会选举华盛顿为第一任总统。随即，华盛顿任命亚历山大?汉密尔顿为美国第一任财政部长，他的首要任务是对付巨额公债。这种“穷政府”或说“已破产政府”局面，使得华盛顿和汉密尔顿不可能表现出“权力傲慢”，而是必须讨好老百姓、尊重民众权利、赢得金融市场的信任。
1790年1月，33岁的财政部长汉密尔顿，向国会递交一份债务重组计划，要求按面值100%兑现在1788年宪法通过之前发行的所有公债，包括联邦与地方政府发的各种战争债、独立战争军队签的各类借条，所有债务由联邦政府全额承担。为了实现承诺，联邦政府发行三只新债券，头两只债券年息6%（一只于1791年1月开始付息，另一只到1801年才付息），第三只债券只付年息3%。换言之，由这三只可以自由交易的债券取代原来五花八门的战争债，大大简化新国家的债务局面。
今天来看，汉密尔顿的债务重组举措，好像只是一种简单的债务证券化运作，但是，他的天才创新在于，这三只债券埋下了纽约证券交易所、也就是“华尔街”的种子，因为这些债券从1790年10月上市交易后，加上次年由汉密尔顿推出的“美国银行”（Bank of the United States）股票，立即将市场的关注聚焦在这四只证券上，强化价格发现机制，提升流动性，集中展现市场活力。换句话说，原来的成百上千种债券、借款条即使能够换手交易，由于种类太多、条款各异，无法形成证券市场气候，市场活力做不起来，证券价格自然不会高，流动性也会差。但是，把市场注意力集中到四只证券上后，情况就大为不同。
比如，这样集中之后，更方便外国投资者认购。到1804年时，53%的美国政府公债是由西欧投资者持有（所以，不只是今天的美国公债主要由中国、日本等外国投资者持有！），美国银行62%的股份在外国投资者手中。
被称为“美国金融之父”的汉密尔顿继承了莫里斯的金融思路，他的创举的意义也在于，让这三只债券成为反映美国未来前景的晴雨表，债券价格就是市场对美国未来的定价。—— 汉密尔顿承认所有战争债的承诺，振奋了市场对美国未来的信心，使这些债券价格随即猛涨，到1791年底债券市价甚至超过面值！从此，美国资本市场一发不可收拾，投资与投机交易都很活跃。1803年，美国政府通过向国内外投资者发公债，融资买下路易斯安那，使美国领土面积翻倍，等等。证券市场就这样为美国的成长服务，为之后的工业革命、科技创新融资效劳！
政府穷民间富催生民主与法治
美国的起点是政府穷、民间富，逼着政府求助于金融债券、求助于民间税赋。西欧民主国家的兴起也大致如此。除了法国等少数国家外，欧洲城邦历来没有强势、富有的政府。像荷兰、意大利城邦国家，在经历中世纪后期连续不断的战争之后，城邦政府基本都负债累累，是典型的“政府穷民间富”社会。那时期，政府的战争融资需要也是推动债券市场最先在意大利城邦和荷兰发展的主因。
英国跟法国的经历形成极有意义的反差。虽然英国王室在17世纪英国革命前就逐渐出售皇家土地，但是，即使到英国内战开始的1642年，皇家家产收入以及一直以来的税收还是不少。但是，1642至1649年的长期内战消耗皇家资源，到1649年查理一世国王被送上断头台、英国共和国成立后，皇家土地被没收并低价出售。等到查理二世国王于1660年回到英国、重新登基时，皇家土地所剩无几，自己的收入已无法支持皇家日常开支，更无法供养其军队，皇家很“穷”了！在这种情况下，英国议会通过法案，今后每年由议会从政府税收中拨款120万英镑，供皇家自用，但是有几个条件，第一，政府征税权必须由议会控制，国王无权决定；第二，议会有权每年审查皇家的开支情况，包括战争开支以及其他日常开支；第三，皇家新增开支项目，必须经过议会的程序。这样，在皇家所代表的“国家”与议会之间，有了相互制约的权力架构。
第26节：为什么政府有钱不如民间富有？(6)
有意思的是，尽管皇家的经费在1660年后受到议会的监督，到1680年代初，查理二世的财务状况又出现膨胀。通过节约开支、改善收税机制，皇家金库照样能累计增长！1685年查理二世去世，由其兄弟詹姆士二世继位。皇家财大气粗之后，王权又不断膨胀，詹姆士二世国王随即解散议会，将权力集中于自己手中。这就为1688年的“光荣革命”制造了前提，当年，英国人求助于荷兰王子威廉三世，请求他与妻子玛丽（詹姆士二世的女儿）回英国，之后，他们来到英国，逼着詹姆士二世逃亡法国，威廉三世与玛丽此后登基为英国的国王和王后。作为让威廉三世继承王位的条件，英国议会要求威廉三世签署《人权法案》 (Bill of Rights)，保证国王不会侵犯公民权利，也要求他签署其他法律，保证王室不会废除议会通过的法律、征税权继续由议会掌握、皇家召集军队必须先经过议会、公民有权拥有枪支武器、公民有言论自由，等等，这些法律奠定现代英国自由与民主制度的框架。
当然，还有就是，皇家的开支继续由议会支配。光荣革命之后，英国政府的开支增加，而老百姓的税赋已经足够高。在皇家财产不多、税收增长又有限的情况下（“穷政府”），国债成为英国发展的必需。1693年，英格兰银行成立，其核心任务是帮助政府发行国债，但国债的决定权由下议院掌握，而不是由国王控制。英国的自由、民主、法治，就这样跟“穷政府”加国债金融市场相伴为孪生兄弟，同步发展。
法国的早期经历跟英国的相反。在光荣革命之前的一个多世纪，英国皇家不断出售土地，使其自身越来越“穷”，随后被迫受制于议会的财务控制。法国的传统则不同，国王登基时，必须宣誓无论如何不会出售皇家土地，于是，土地财产收入和税收加在一起，使法国王室从14世纪到17世纪一直是欧洲最富有的王室。 也正因为王朝太富，不需要通过议会这样的民意机构为其征税创收，跟同期其他西欧国家比，法国的议会制度在14世纪至16世纪发展缓慢，以至于到18世纪末法国大革命前，其王权专制程度胜过西欧其他国家。甚至到今天，法国文化对政府集权的认同、向往程度仍然高于英国、荷兰甚至德国。
国富民穷必然威胁民间权利
从美国、西欧与政府富有的其他国家的不同经历中我们看到，自由、民主、法治跟财富在国家与民间之间的配置结构有着很微妙的相互关系。也因此使得自由、民主、法治对金融市场有明显的依赖。
第一，国库钱越多、朝廷银库越满，国王、皇帝肯定能专制，而且也会更专制，因为他们不需要靠老百姓的钱养活，不需要向金融市场借钱；相反，越是朝廷或政府负债累累的国家，其国王、政府就必然依赖老百姓交税，有求于百姓，财务约束最终能制约王权、促进民主与规则的发展。所以，民主的国家不能拥有财产、拥有经营性企业，至少不能有太多国有企业，而是让政府靠税收运作，政府靠每年的税收才能有钱花。那么，是不是征税越多越好呢？当然不是，税要少到刚好能支持国家的经常性开支，包括维护社会秩序、保障社会的基本生活安全、保护私人财产、维护契约权益、维持市场秩序的开支的程度。那么，如果出现天灾人祸、战争、经济危机等，这些非经常性、长期公共项目开支怎么办呢？这就需要金融市场的支持。政府通过发行国债、特别公债，把这些非经常性开支平摊到未来许多年，由未来每年的税收补充。
第27节：为什么政府有钱不如民间富有？(7)
也就是说，国富民穷必然迫使老百姓为了生存而求着政府，当饭碗都控制在政府手里，民权与法治会只好让位给权力。由于朝廷富有，在这样的国度里，政府不需要发国债，金融市场当然也没必要发展，这就是中国、印度这样的传统社会的过去。相反，如果是政府穷民间富，政府有求于民间，政府权力只好让位于民间权利。由于在这样的国度里政府不富有，所以，税收不够用时，就必然求助于金融借贷市场，包括债券市场。于是，金融债券市场是民主法治的孪生兄弟，同在近代兴起，彼此相依。
第二，就如当年美国三只国债所表现的，国债的存在与交易给市场提供了评估政府政策与制度优劣的具体工具，通过国债价格的上涨下跌，立即反映市场对国家未来的定价、对具体政策与制度的评估。只要国家的负债足够高、只要继续发债的需要还在，国债价格的下跌必然逼着政府对其政策或法律制度做出修正。公民投票是民主制度的重要形式，但投票无法天天进行，而证券市场对国家的监督、评估、定价却是每时每刻的！所以，公债市场对政府权力的制衡既连续、又具体。美国和英国的兴起过程如此，其他西欧国家的经历要么也如此，要么就被金融市场所教训！
关于自由、民主与法治的财产和金融基础，是“五四”以来的中文文献中所缺少的，从人文社会、政治理念的角度谈自由、民主与法治当然重要，是基本启蒙，是社会觉醒的必要。但是，在全球金融危机冲击下，从中国到美国、到其他发展中国家，各国政府又在将企业国有化、强化政府对资源的控制。在这种时候，我们尤其有必要重新认识自由、民主、法治的财产和金融基础。任何强化国富民穷局面的举措，显然是在民主法治的道路上开倒车。为了中国的民主法治，国有资产应该被民有化、以平等分配的形式分回给全国公民，而不是利用金融危机强化国家对各种财产和资源的所有权。
民富是自由、民主与法治的基本条件。有利于催生民主法治发展的格局包括许多方面，一是“政府穷民间富”，另一个是国债金融市场。负债累累的政府是一个权力难以扩张的政府。负债、债券市场、征税、纳税人，这些都是民主宪政的砖瓦。
第11节：为什么中国的钱这么多？(1)
第一部分：正本清源，痛击时弊
在全球金融危机冲击下，从中国到美国、到其他发展中国家，各国政府又在将企业国有化、强化政府对资源的控制。在这种时候，我们尤其有必要重新认识自由、民主、法治的财产和金融基础。任何强化国富民穷局面的举措，显然是在民主法治的道路上开倒车。为了中国的民主法治，国有资产应该被民有化、以平等分配的形式分回给全国公民，而不是利用金融危机强化国家对各种财产和资源的所有权。
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为什么中国的钱这么多？
“流动性过剩”，“钱太多”，这是时下时髦的话题。实际上，在全球范围内，中东石油“钱”、俄罗斯与加拿大自然资源“钱”、美国高科技“钱”等等，到处是“钱”，以至于开放式基金、对冲基金、私人股权基金公司，随便就有几百亿、几千亿美元管理，中国工商银行在海外上市不费吹灰之力就融资219亿美元！在中国，“钱”更是多得不得了。如果按广义货币与GDP之比来衡量，那么，1980年中国的广义“钱”量只是GDP的22%，相对于每一块钱的GDP只有0.22元钱在流通。从那以后，随着市场化改革的深入，中国经济的“钱”化程度直线上升，到2003年达到最高，流通的“钱”量是GDP的1.9倍，相对于每一块钱的GDP产出差不多有2元钱在流通，社会上的确到处是钱！
从表面看，今天世界的钱似乎太多，有一种非理性繁荣，中国的货币供应水平尤其是历史上少有的，也比世界其他国家都高。就以2006年为例，日本的广义货币相当于GDP的140%，美国的广义货币为7万亿美元，相当于GDP的50%。
不过，单纯从货币供应占GDP之比还不能判断“钱”是太多还是太少，关键还要看通货膨胀率的高低。如果通货膨胀不是问题，货币供应、资本供应再多也没问题，这就是为什么现在各国中央银行都以通货膨胀为货币政策的目标。虽然各国货币供应多，但目前主要国家的通货膨胀却都在2%至3%左右，这说明货币供应多得有因。
可是，这么说并没有从根本上解释为什么中国的“钱多”、世界的流动性“过剩”不是问题。为什么“钱”多、资本多而通货却不膨胀呢？跟以往历史时期比，今天的世界到底是怎么回事？是不是已经有一种全球金融大泡沫，而且会像一些人预测得那样不久要破灭？这些的确是新时代的新现象，我们不妨借这种难得的历史时期，来重新审视资本的奥秘，以看清当今经济的根本特征。以往，我们更关注过去200年工业革命对人类社会的影响，却忽视了发生于过去150年的金融革命。不认识这场金融革命，就难以认清资本的奥秘，当然也就不能深入理解美国经济的本质以及正在中国发生的经济与社会变革。
钱、资本和财富
我们先要回答一个问题：什么是钱？资本？财富？简单讲，“钱”主要是一个货币的概念，流动性最好，可直接用于交换，并同时又是市场交换的结果，是具有最普遍接收性的价值载体。钱既可以是纸币，也可以为东西，比如金银、丝绸，只要大家都认就行。资本也是活的价值，尽管其“活”性较钱低，但它是能够生产价值的价值。而财富既包括流动性的，也包括不流动的价值，即死的有价物，一般的财富并不一定能产生财富。从契约理论的角度讲，财富往往是物、是“东西”，货币是把“东西”卖掉之后的价值载体，而资本更多是“东西” 的“产权证”，它是广义的货币，是与具体的“东西”相对应的产权。
最能区分这三者的“东西”要算土地，土地是财富，但它不一定是资本，更不一定是钱。首先，土地必须能买卖交易，否则它既不是钱，又不能转换成资本。比如，如果土地是国有，就不能被买卖，土地顶多是财富，不是资本，也不能变成钱，更生不了多少钱。如果土地是私有并且能被买卖，那么土地与钱之间只有一次交易相隔，土地就能随时变成钱，就像钱了。当然，即使私有土地可以买卖，除了直接出售之外土地还不一定能转换成资本。也就是说，只有在产权保护制度和契约权益保护相对可靠的情况下，土地即使不卖掉，也可以被抵押转换成资本。这时，土地的“产权证”就最重要，“产权证”的流动性使土地权成为资本，以资本的形式让土地所承载的财富赚更多的钱。
第12节：为什么中国的钱这么多？(2)
另一个典型的例子是未来收入，比如，个人的未来收入是财富，但是如果没有金融工具把未来收入做票据化、证券化变现，那也顶多是可以感觉到但不能花的财富，也不是资本。通过将部分未来收入以“产权证”（抵押）形式流动起来，未来收入流也能成为资本。
财富不一定能一下子变成钱，财富的范围比资本大，资本比钱的范围大。问题是：什么决定财富、资本与钱之间的相互距离呢？一个国家对“东西”、对未来收入流进行资本化的能力，也就是市场、契约与产权制度，决定了这三者间的距离。从根本上讲，货币是将“财富”卖掉的所得，资本是以产权契约、金融票据、证券契约等形式将“财富”资本化的所得，是资产和未来收入流的“产权证”。只不过，通过这些“产权证”，把本来就已存在但是“死”的“东西”和未来收入流变活了。在这个意义上，只要金融票据、证券、货币是相对于实在的价值而发行的，金融化在增加价值载体的流通性的同时，本身并不必然导致通货膨胀或经济危机。
市场化改革让中国的钱多了
在2007年的一次交谈中，《纽约时报》驻上海的记者说到，中国今天似乎充满了互相矛盾的现象，让人难以理出头绪。一方面腐败这么严重，许多钱被贪污浪费，或者以形象工程烧钱，或者通过国有银行继续向那些不断亏损的国企输血；可是，另一方面，在上海、浙江、江苏、北京等许多地方，在空气中你能处处感受到那种日夜不熄的创业干劲，谁都在谈生意、做投资赚钱。而且，现在中国人的钱的确很多，买房有钱，投资有钱，到境外旅游有钱，买奢侈品、买高档车有钱。这到底是怎么回事？中国这种增长到底能持续多久？为什么在市场制度、法治秩序还欠缺的中国，其经济仍然能持续增长这么多年？
这位朋友做记者许多年，在中国已经两年有余，碰到、看到、听到的事当然很多，但中国的事让他对这个社会、对今天的世界一天比一天更着迷，中国为什么在庞大行政机器压制下还这么有活力？
谈到这里，我说，中国这些年的经历可以从许多方面去理解，如果简单点讲，是由于“改革开放”，但从更深的层面，我们可以从“钱化”和“资本化”的角度来理解中国这些年的经历。过去28年的改革开放大致可分成两阶段，第一阶段是从1978至1990年代中期，其核心是给老百姓买卖东西的自由，他们有选择生产什么、到哪里卖、如何卖的自由，包括劳动力市场与创业市场上的自由，那是从计划到市场的“市场化”或说“钱化”阶段。1990年代中期开始，特别是1998年之后的阶段，可以概括为“资本化”时期，就是让企业资产（包括有形资产和未来收入流）、土地和各类自然资源、劳动者未来收入流，都可通过产权化、证券化或者金融票据化转变成流通的金融资本。一个国家可以卖的东西越多，或者已经资本化或能够被资本化的资产和未来收入流越多，它的“钱”自然就越多。
当然，“市场化”阶段使中国“钱”多，这好理解。在计划经济时期，人们普遍没“钱”。而之所以没“钱”，并非完全由于没有“东西”，而是由于那时的市场化水平极低，几乎没有“东西”可以通过市场换成“钱”，也没有什么出口贸易，经济被“钱”化得太少，所以，那时候张三可以有“东西”、有一双手，也有许多时间，但他没有“钱”。文革时期在农村，大人出差旅行时，都得带上一袋大米、菜以及被子、席子等等，而不能带“钱”。也就是说，那时候要东西有，但要钱则没有。我们不妨想象一下，如果出差旅行要靠自己带粮菜、被褥，一方面旅行在外的时间不可能太久、走的距离不能太远，另一方面能够跨地区运输的货物也必然有限。因此，“钱”化程度低的社会自然是人口流动少、跨地区贸易有限的社会。
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第13节：为什么中国的钱这么多？(3)
1978年后的市场化改革，使几乎所有的“东西”可以在市场上交易，包括各类农产品、制造品、劳动力、房产等等都可交易，市场的交易自由度在逐年上升。不管是国内贸易、出口贸易，还是简单的日常市场交易，这些都需要货币支付，自然地对“钱”的需求上升了，“钱”的供应必然要上去。因此，在“东西”产出相同的情况下，市场化程度越高，货币相对于GDP的比例必然会升高。与此同时，外贸出口在逐年猛增，这本身就加快了中国资源和劳动力的变现规模和速度，必然也使中国钱多。
不过，钱多的原因还不只如此。一方面，货币化的上升催化人口流动、催化跨区域贸易。也就是说，如果市场很发达、“钱”的供应不稀缺，张三出差之前可先把自己产的粮食、蔬菜、家禽等在本地市场卖掉，换成“钱”，然后带着“钱”而不是“东西”出差，每到一家目的地餐馆、酒店用现金支付即可。到今天，当然连现钞都不用带，信用卡更方便，远道旅行就容易得多。因此，货币化发展对人口流动、异地贸易是一种根本性的催化剂。许多人会说，虽然货币化带来方便，可是各地市场物价差别很大，张三家乡的大米、蔬菜、肉食比外地更便宜，所以，权衡之下，还是自带食物、被褥合算。—— 这当然有道理，但这恰恰说明市场化的重要性，如果市场化发展足够到位，如果跨地区的“投机倒把”商业运作畅通无阻，那么，到最后，各地之间的物价可能会因为运输成本还有差别，但那种价差会低于异地运输成本。在这种情况下，张三当然会选择先将“东西”换成“钱”，带“钱”出差。从某种意义上讲，只要有人还选择带粮菜出差，那说明中国的市场化程度还有待加深。
另一方面，人口流动的增加、异地贸易的上升也反过来增加对“钱”的需求，又刺激中国经济货币化水平的提升。当一个村、一个镇、一个社会的人哪里也不远游、不外出的时候，他们对“钱”的需要会很少，金融在经济中的份量会很低。可是，一旦远游盛行，一旦异地就业日益普遍，金融在经济中的地位会越来越高，“钱”相对于经济产出的比例就越多。换句话说，即使人均收入没有上升，人口流动以及异地就业的逐年增加也会让货币供应量增加，更何况GDP在快速增长呢！这种因真实需要而增加的货币供应，当然不一定带来通货膨胀。
城市化和工业化是社会“钱化”的另一个催化剂。1800年时，美国95%的人口生活在农场上，过着自给自足的生活，由于吃住都靠自己的农场，许多农民连续数周见不着一分“钱”，也用不着“钱”，最多与邻村农民以货易货就够了。那时，全美国的货币供应才2800万美元，农业经济不需要“钱”。反过来说，农业经济也就没“钱”！十九世纪的工业革命在城市创造了众多更高收入的就业机会，美国人逐渐离开农场进入城市，靠领薪水过日子，这时，人们的吃住行都要靠“钱”买！对货币的需求因非农的发展、因城市化而自然地猛增，到1900年基础货币供应量升至24亿美元。到2006年，美国经济已完全以服务业为主，农业占GDP不到2%，服务业在GDP中的份额超过80%，对“钱”的需求自不用说，2006年仅基础货币量就高达13000亿美元，比1900年的水平上了许多层楼！
中国的城市化和工业化在过去28年也在飞速发展，1978年中国的城市人口占16%，到2004年超过40%的人生活在城镇；1978年时，农业占中国GDP的41.3%，到2002年则只占14.5%。就像美国社会的经历一样，工业和服务业的发展以及城市化当然也使中国社会的货币化程度上升，“什么都需要钱”！这不是一种价值判断，也不表明中国人本质上更自私、更自利了，而是工业化与城市化后生活方式、工作性质的必需。农村人的温饱可以通过自己双手、不用现金就能实现，而城市人连基本温饱都要用钱买。所以，因工业化和城市化而增加的货币供应不是在制造虚假繁荣，由产业结构调整而增加的货币供应也是“钱多得有因”。
14节：为什么中国的钱这么多？(4)
“资本化”带来经济增长
市场化改革只是缩短了“财富”跟“钱”之间的距离，而“资本化”改革则是过去十几年中国“钱”越来越多的更重要原因。也就是说，第二阶段改革的直接效果是将以下四大类“财富”转换成“资本”，使中国的金融资本大增。第一是土地和自然资源，第二是企业财产和未来收入流，第三是社会个人和家庭的未来劳动收入，第四是政府未来财政收入。—— 这四类财富是任何国家的核心资本源。但，并不是所有国家都能把这些资产、未来收入流转变成资本，能这样做的前提条件是这些资本源的产权被明确界定、能被买卖，最好是能以产权契约的形式自由买卖。
前面谈到，1978年时，中国所有土地和自然资源是国有，不能交易买卖，所以，那时的土地、自然资源没有资本价值。企业基本全是国有或集体所有，它们的资产和未来收入流当然也不可以买卖，更何况这些产权也没清楚界定过。那时，老百姓的未来劳动收入流是否能被“资本化”呢？当然不可能，作为社会主义大机器中的“螺丝钉”，老百姓换工作、结婚都没有自我决定的自由，都要领导批准，个人的双手、大脑也属于国有财产，个人的未来劳动收入不可能被金融票据化。所以，改革开放前的中国是一个有财富但没有资本的社会。
虽然在第一阶段改革中商品交易自由、劳动力交易自由在中国慢慢恢复，人们可以选择辞职换工作，也可以选择以自我创业的形式使用自己的劳动力，但还不等于有资源资本化、企业资本化、收入流资本化、人力资本化了！正如前面所说，在财富、资产、未来收入能资本化之前，它们首先必须被产权化，产权的范围和归属要清晰，而且这些产权必须可以通过票据化形式自由交易、流通起来才变成资本。
从80年代末开始，首先是股份制企业形式的恢复，在一片争论中股票市场于1990年推出。对此后的资本化改革来说，当时围绕股份制和产权的讨论是非常基础性的铺垫工作，没有那些讨论，就没有后来资本化改革所需要的认知储备和法律制度上的深化。当然，在明晰了产权制度的同时，企业产权还必须从国有转变成可以私有，否则，明晰后的产权只要还是国有，就不能真正做市场化的交易，从而就不能被资本化。好在从90年代初到现在，一方面是国有企业不断民营化，私有经济不断发展，另一方面是股市也在发展，包括境内股市和境外股市。这两方面的发展大大强化了中国经济资本化的能力，到今天A股市值达到17万亿元，境外上市公司市值近1.5万亿美元，相当于11万多亿元，境内外股市共为中国经济提供了超过28万亿元的资本！上市后的公司股票本身就是新的资本供给，新资本供给量等于股票价格。
这28万亿元的金融资本代表的是什么呢？其中一部分是这些公司有形资产的价值，比如厂房、设备等等，相当于公司的账面值或说净资产，反映公司过去的投入，但这只是公司市值很小的一部分，更大部分是公司未来收入的折现，是对未来收入的资本化。以无锡尚德为例，它的市值是53亿美元，但其净资产只有6.6亿美元，是公司总市值的八分之一，所以，有46.4亿美元是无锡尚德未来收益的贴现值。如果没有股市这种未来收入折现机器，今天这46.4亿美元的资本供给是没有的，中国的“钱”就会少46.4亿美元！中国银行A股价格是每股净资产的3.8倍，其中2.8倍是未来收入预期的贴现，因此中国银行近四分之三的市值是未来收入资本化的结果！
第15节：为什么中国的钱这么多？(5)
也就是说，一个国家可以有千千万万个无锡尚德公司，但是，如果没有股市这种未来收入折现机器，这些公司的未来收入流再多，这个国家也不见得有多少金融资本。比如，在80年代中国还没有股市，中国企业也不少，只是不能在境内或到境外上市，所以中国当时没有能力将未来收入流转化成资本，中国就很缺资本，只好靠引进外资。
除股市之外，各类企业债也是将企业未来收入流做证券资本化的方式，可惜中国企业债市场规模还只有2千亿元左右，仅为GDP的1%。当然，企业的短期银行贷款和商业票据也是对企业未来收入的资本化，只是期限往往较短，资本属性相对较低。
土地、资源与未来劳动收入的资本化
第二个资本源是土地、自然资源和房地产。在1998年住房市场化之前，由于住房基本属于单位、不能交易，这块财富数额巨大但也是死的。
从1998年开始，土地以两种方式在资本化，其一，各地政府每年将部分土地出售，供房地产开发或者工业建设，这是土地的直接货币化，本身还不是资本化。卖土地的收入是为地方政府贪污和浪费埋单的主要方式。按北京大学平新乔教授的估算，仅2004年，全国地方政府大约有6150亿元的“土地财政收入”，这当然为腐败浪费提供了极大的空间。土地使用权由政府出售之后，这种使用权在二级市场上可以交易，让使用权证具备了资本的属性，而且是相对独立于土地之外的资本，使全社会的资本供给也因此增加。换言之，那些土地照样存在、不会跑掉，但其使用权作为可交易的契约具有单独的资本价值。
其二，房地产商品化带出的不只是住房交易这种实物市场，而且在住房私有并可交易的情况下，房产又可拿来作抵押借贷，通过住房按揭贷款，将房产所占用的土地、房子本身的资产以及业主自己的未来劳动收入作金融资本化。也就是说，虽然住房按揭贷款的质押物是房屋，但真正用来做支付保障的不是房屋，而是买主的未来工资收入，所以，住房按揭贷款体现的主要是买主未来劳动收入的资本价值，而这种资本化也是在土地使用权私有、房地产市场化之后才有的事。因此，从本质上看，1998年的房地产改革是一个划时代意义的转折点，为中国的土地、资源以及老百姓未来劳动收入的资本化开了大门。1997年时的住房按揭贷款余额是190亿元，2006年底升到2.2万亿元，也就是说，所有住房按揭贷款票据所代表的资本总值为2.2万亿元，这是许多家庭未来收入流的折现值。所以，那次改革为今天提供了至少2.2万亿的金融资本，如果没有住房按揭贷款，人们未来的收入照样会有，但却无法变成今天的资本了。
第三个资本源是众多个人的未来收入流。虽然住房按揭贷款已将劳动者的部分未来收入资本化，但那只是一小部分，2.2万亿的住房按揭贷款只是中国GDP的11%，而美国的13万亿美元按揭贷款是其GDP的100%，所以中国的个人收入资本化空间还很巨大。其他消费信贷还在起步阶段，汽车信贷、信用卡借贷、学生信贷等都可看成是将个人未来收入流提前资本化的金融契约，这些工具当然也增加中国的资本供应，但到目前的消费信贷规模还只是2千多亿元，是中国GDP的1%，相比之下，美国消费信贷为3.5万亿美元，是美国GDP的30%。
资本化是中国经济未来增长的主要推动力
讲到最后，我们可以把中国和美国在1978年时的境况做简单对比，以此来理解中国改革开放的经历。1978年时，美国的企业资产与收入流、土地与资源、老百姓未来收入流不仅都是私有并能自由交易，而且相当一部分已证券化、金融化成资本，所以这些年美国能做的资本化空间越来越小。
相比之下，中国则恰好在另一个极端，1978年时中国是什么都国有，从而不能买卖交易，更没有被资本化。所以，在1978年之后，即使不算外资的进入，中国政府每年只要让部分国企民营化并把它们未来的收入证券化，或者出售部分国有土地的使用权并让土地产权自由交易，或者通过住房按揭贷款、消费信贷、信用卡等让老百姓将部分未来收入资本化，每年做一点这三类资本化运作中的一个或两个，即可给中国提供大量的资本，即可让中国的“钱”多很多。这就是对中国过去十几年经济增长的资本化解释。
哪个国家都有土地，有资源，也有各种未来收入流，但并不是所有国家都能将这些资产和收入流转变成资本，甚至也不知道将这些资产与收入流资本化的重要性。但要做到资本化，特别是想要产生出最大限度的资本，那么，资本化的制度架构就极其关键，不仅私有产权要界定清楚，而且要有可靠的产权保护与契约执行架构，否则，只能做些粗糙的资本化运作，不能深化。
当然，如果换个角度看，这也说明，企业国有、土地国有以及人力资源国有在过去抑制了多少资本，机会成本大得无法估算。虽然过去十余年的资本化改革已为中国的经济增长提供了关键性的推动力，未来的持续增长还只能靠更多资产、更多收入流的资本化，只有进一步的资本化才会给内需增长提供动力，才会有个人创业、创新所需要的资本支持。为了使中国更有“钱”，土地和国有企业都应该私有，为进一步资本化开路。
为什么说西方的兴起主要靠制度而不是掠夺？
在前面的章节中，笔者谈到之所以美国更有钱，“关键在于美国有着让人们能放心进行证券、票据交易的制度架构和金融中介体系。”很多读者看了以后有两类反应。第一，把未来的收入或财富证券化变现，无非是把未来的钱提前花，提前透支，这与以后花有什么区别？第二，虽然在美国能把未来收入流、把“死”资产作证券化变现，但这并不能让美国“更有钱”，因为钱的供应是由中央银行固定了的，证券化的过程无非是将投资者手中已有的钱转移到证券发行方的手中，这种支付转移并没有产生新的钱。
未来收入资本化之后
把未来的收入今天就资本化变现，其好处在哪里呢？不久前，笔者有幸跟年轻的创业家沈南鹏谈起这个问题，一说到这里他立即领悟到其中的意思。1999年他创办携程，2003年在纳斯达克上市使他立即成为亿万富翁。通过上市变现的是携程未来多年的部分收入，所以他的钱不同于中国传统意义上的钱。当然，有了这些通过证券化变现的“未来财富”之后，沈南鹏继而于2004年投资分众传媒、创建如家快捷连锁酒店等企业，其中，分众于2005年成功上市，如家快捷正在上市申请过程中。去年，他辞去携程的总裁和首席财务官职位，创办美国私人股权基金——红杉（Sequoia）在中国的分公司，开始更多的创投项目。换句话说，正是由于沈南鹏能够把它创办的携程的部分未来收入提前变现，让他今天的“钱”就多了亿万，他在过去几年里能通过利用这些钱做新的投资，从而创造更多的财富，也使他的发展空间进一步扩大。相反地，如果他不能将携程和其他企业的收入流权利通过证券化、票据化交易变现，他的创业空间就要小得多。能否把未来的收入流作证券票据化，对企业的意义也是如此。
金融证券技术不仅对个人、对企业的意义重大，对国家的发展也是如此。比如说，为什么在十八世纪到十九世纪的欧洲竞争中，英国最后战胜了法国进而主宰世界？英国之所以在十八世纪开始远远超过法国，并最终在世纪末战胜法国，其关键之一就在于英国有更发达的金融技术让它更能将未来收入提前变现。中世纪的欧洲战争不断，慢慢地大家都要靠借国债发展军力，谁能借到更多、更便宜的钱，谁就能拥有更强的军队，特别是海军。1752年时，英国政府的公债利率大约为2.5%，而法国公债利率是5%左右。1752年到1832年期间，法国政府支付的公债利息基本是英国公债利息的两倍，这意味着什么呢？要知道18世纪中，英国每年的财政收入有一半是用来支付国债利息的，也就是说，假如那时英国的国债利息跟法国的一样高，那么要么英国必须减少借债、要么英国每年的所有财政收入都用来支付利息，前者会使英国的军力下降，而后者会使其政府破产。两种可能的结局中，哪种都不好。但正因为英国有着比法国远为发达的证券市场，使英国不仅能以未来收入为基础融到更多国债资金发展国力，而且需要支付的融资成本也比法国低一半。更强的证券化能力使英国可以筹到更多的钱用于发展国家实力，使英国从18世纪到20世纪初都一直拥有世界最强大的海军，让不到两千万人口的英国主宰世界两个世纪。
第20节：为什么中国人钱多了反不安？(5)
谁能够以更低的成本把更多的未来收入作证券化变成今天的钱，谁就能在未来拥有更多的发展机会。因此，证券融资不只是简单地把未来的收入提前花，而是为未来创造更多的发展空间，也会决定在竞争中谁会成功。
证券化使“钱”更多
把未来收入流、土地之类的“死”财富证券化后，社会中的“钱”的确会因此增加。这里的关键在于“钱”的定义与内容。日常用语中的“钱”往往指政府发行的货币。但我们知道，世界上由政府统一发行货币只是近现代的事情。在中国，即使到晚清、民国初期，甚至各个县都有自己的纸钱、银铜钱，还有私人钱庄、票号、当铺、杂货店等发行的有价票券，这些不是“官钱”，是“私钱”，但也是整个社会总“钱”量的一部分。换句话说，只要是别人愿意接收并具有流动性的有价物或票据，只要它代表着信用，那么任何物或票据都具有“钱”的本性，也可看作“钱”，其流动性越高，“钱”性就越强。
携程未来的收入流是未来的财富，但不是物，也不是票据，所以不是“钱”。但上市之后，代表携程未来收入流权利的股票就有了极好的流动性，携程公司可以拿其股票去收购别的公司，买任何物资；其股东也可拿股票去换“政府钱”、换“私人钱”，或干脆拿它去“换饭吃”、“换衣穿”。因此，携程股票、分众股票、百度股票也是“钱”，只是它们自身不是“政府钱”。
根据以上意思，未来收入流、“死”财富证券化的效果实际上是让更多的有形和无形财富货币化，让社会中的“钱”更多，达到更高的让财富产生财富的效果。货币化加快资源的配置速度，降低配置成本，提升配置效率。
过去，我们只把银子、金子、铜钱看作钱，是因为在没有保障证券、票据的价值信用的现代制度架构下，只有硬型有价物才有可能成为通货或者说“钱”，社会只认实物“钱”。所以，铜银开采量的多少，加上铜银的进出口量，就决定了中国有多少“钱”，以至于在中国近代史上多次由于银子被运出国太多，而致使中国没“钱”了，给中国带来经济危机。也正是由于这种“钱”观，到今天还有许多学者——比如畅销书《白银资本》——认为之所以西方国家在近代兴起，是因为它们从墨西哥等拉美国家掠夺了太多的银子！说是这样才使西方国家有了“钱”！
作为一种金属，白银本身没有太多的工业价值。但正因为许多国家在不同时期用白银作为货币，所以它就特别值“钱”。而之所以白银被用作“钱”，就是因为没有发展出支持票券信用的制度。换言之，只要有了便于金融票券交易的制度，金银作为“钱”的价值就没有了。这也是为什么随着现代政治法律制度的兴起，金银作为“钱”的价值越来越低。
因此，一个国家有没有“钱”取决于它能不能将各种未来收入流和“死”财富作证券化、票据化，不取决于它有多少金银。而能否进行广泛的证券化和票据化交易又受制于它的制度。所以，制度的优劣决定一个国家“钱”的多寡。
第1节：序言 金融的逻辑是什么？(1)
序言 金融的逻辑是什么？
金融到底是怎么回事？危机之后，金融市场是否会终结？人类社会为什么要金融市场？金融交易除了让华尔街、金融界赚钱之外，对社会到底有没有贡献、有没有创造价值？如果有的话，是如何贡献的？如何创造价值的？金融的逻辑是什么？
2007年7月，美国出现次贷危机。到2008年秋，次贷危机进一步演变成全方位的金融危机。在2008年9月15日雷曼兄弟公司倒闭之后，美国的金融危机不仅裂变成全球金融危机，而且转变成十足的经济危机，对全球经济形成严重冲击，给多国带来社会失业、政治动荡的严峻挑战。
在这种时候，我们自然想知道：金融到底是怎么回事？危机之后，金融市场是否会终结？人类社会为什么要金融市场？金融交易除了让华尔街、金融界赚钱之外，对社会到底有没有贡献、有没有创造价值？如果有的话，是如何贡献的？如何创造价值的？金融的逻辑是什么？
一
我跟金融结上缘，完全是巧合。或者说，整个人生都是一系列巧合，随机事件组合在一起，形成系列，就构成了你我的人生。
1986年1月，我从国防科技大学毕业，拿到系统工程硕士学位。由于那时我的英文较好，学校不让离校，于是，毕业即留校。只是到那时，我已对工程没有兴趣。作为权衡之际，就要求分到政治教研室工作，这样，至少能名正言顺地看些社会科学类著作。在那时候，全国没有几个政治学、社会科学类的研究生，就这样，我创造了历史，成了第一位进入国防科大政治教研室的硕士毕业生。去那里之后，具体工作主要是给教研室老师分苹果、送花生、收钱，等等。
到3月份，我收到耶鲁大学管理学院的录取通知，给我奖学金和生活费用，让我进入其博士班。由于该博士项目包括金融、财会、市场营销、管理经济学以及运筹学，说去了之后我可以选择其中任一学科作为研究方向。这么多选择，一下把我弄糊涂了，当时，除了经济学和运筹学之外，我确实不知道其它学科是什么。
那时，崔之元在国防科大读数学本科，我跟他在一起写文章、译书。问他，“什么是finance”？他说，“是金融”。“那，什么是金融”？他接着再给了一个解释，只不过，我确实没听懂，也就更不明白了，没记住他的解释。我想，反正我的兴趣是要用数理方法研究政治、经济与社会，所以，不知道“什么是金融”也无妨。
就这样，1986年8月28日，我稀里糊涂地来到耶鲁大学。第一学期，要上的课程没有多少选择，不管你今后学哪科，都要上线性代数、概率论与统计、微观经济学以及效用函数理论，第二个学期上的是非线性代数、计量经济学、博弈论、微观经济学。这期间，我发现，原来要跟随作导师的那位教授年纪已经较大，他所做的研究课题有些过时了。同学给我建议，“不要选择博弈论政治学或者数理经济学了，还是学金融经济学吧”。
但是，“什么是金融”呢？
二
到今天，按照我的定义，金融的核心是跨时间、跨空间的价值交换，所有涉及到价值或者收入在不同时间、不同空间之间进行配置的交易都是金融交易，金融学就是研究跨时间、跨空间的价值交换为什么会出现、如何发生、怎样发展，等等。
第2节：序言 金融的逻辑是什么？(2)
比如，“货币”就是如此。它的出现首先是为了把今天的价值储存起来，等明天、后天或者未来任何时候，再把储存其中的价值用来购买别的东西。但，货币同时也是跨地理位置的价值交换，今天你在张村把东西卖了，带上钱，走到李村，你又可以用这钱去买想要的东西。因此，货币解决了价值跨时间的储存、跨空间的移置问题，货币的出现对贸易、对商业化的发展是革命性的创新。
像明清时期发展起来的山西“票号”，则主要以异地价值交换为目的，让本来需要跨地区运物、运银子才能完成的贸易，只要送过去山西票号出具的“一张纸”即汇票就可以了！其好处是大大降低异地货物贸易的交易成本，让物资生产公司、商品企业把注意力集中在他们的特长商品上，把异地支付的挑战留给票号经营商，体现各自的专业分工！在交易成本如此降低之后，跨地区贸易市场不快速发展也难！
相比之下，借贷交易是最纯粹的跨时间价值交换，你今天从银行或者从张三手里借到一万元，先用上，即所谓的“透支未来”，明年或者5年后，你再把本钱加利息还给银行、还给张三。对银行和张三来说，则正好相反，他们把今天的钱借出去，转移到明年或者5年后再花。
到了现代社会，金融交易已经超出了上面这几种简单的人际交换安排，要更为复杂。比如，股票所实现的金融交易，表面看也是跨时间的价值配置，今天你买下三一重工股票，把今天的价值委托给了三一重工（和市场），今后再得到投资回报；三一重工则先用上你投资的钱，今后再给你回报。你跟三一重工之间就这样进行价值的跨时间互换。但是，这种跨时间的价值互换又跟未来的事件连在一起，也就是说，如果三一重工未来赚钱了，它可能给你分红，但是，如果未来不赚钱，三一重工就不必给你分红，你就有可能血本无归。所以，股票这种金融交易也是涉及到既跨时间、又跨空间的价值交换，这里所讲的“空间”指的是未来不同赢利/亏损状态，未来不同的境况。
当然，对金融的这种一般性定义可能过于抽象，这些例子又好像过于简单。实际上，在这些一般性定义和具体金融品种之上，人类社会已经推演、发展出了规模庞大的各类金融市场，包括建立在一般金融证券之上的各类衍生金融市场，所有这些已有的以及现在还没有但未来要创新发展的金融交易品种，不外乎是为类似于上述简单金融交易服务的。金融交易范围从起初的以血缘关系体系为主，扩大到村镇、到地区、到全省、到全国、再进一步扩大到全球。
为什么人类社会的金融交易规模与范围发生了这么大的变迁？跨越时间、跨越空间的价值交换所要解决的人类问题是什么？其发展的基础条件是什么，或者说，金融市场靠什么才能发展？
三
虽然到今天我对金融的定义和理解是这样，但刚开始，我接触金融的视角却是另一回事。1987年秋季，也就是在耶鲁大学读博士的第二年，我兴奋地等到了上《金融经济学》课程的时候。一开始，教授既没讲金融是怎么回事，也没介绍人类的金融发展史是如何如何，而是一上来就把所有金融交易由随机变量来描述，亦即，不管是股票、债券、借贷签约，还是其它任何金融交易合同，都可以由随机变量来表达。老师说，正因为所有的金融交易都是由金融合同来完成的，都涉及到今天和未来不同时间之间的价值交换，而未来又充满不确定性、充满着随机事件，所以，通过把任何金融交易合同的细节条款转换成不同的未来随机事件、分析清楚在每种事件出现时交易双方的得失，由此得到的交易双方得失跟未来事件的关系，就是概率论中讲到的随机变量。
第3节：序言 金融的逻辑是什么？(3)
于是，金融学所要研究的就是如何实现这些随机变量的交易、如何为这些随机变量定价的问题。老师说，金融市场的作用之一就是对未来定价、对交易风险定价。
对于当时还没有进入主题状态、没有了解金融交易实质的我，那些课是一头雾水。搞数学推导、为这些随机变量做定价模型，我还可以，因为在中南大学读计算机专业和国防科大读系统工程时，学过不少数学，到耶鲁的第一年学了更多。只是从那时一直到2001年前后，我研究的对象与其说是“大社会境况中的金融市场”，还不如说是数学世界里的随机变量和随机过程。对于我这个还比较喜欢数学的人来说，那不是一件坏事，也是中国教育体系出来的人的一种优势。可是，那也让我离人的世界较远，不能够从金融作为“大社会”中的一份子的角度来研究。
那些年的学习中也不乏观念上的冲击。最大的冲击莫过于价值论，一件东西、一种经济活动的价值由什么决定？交易行为本身是否创造价值？按照我们从中学、大学政治经济学中学到的劳动价值论来理解，一件物品有它的固有价值，即，其生产所要花的时间乘以社会单位劳动时间的成本。也就是说，只有劳动创造价值，交易不创造价值。
但是，在1987年的《金融经济学》课上，我学到，任何东西或证券不存在什么“固有价值”，只存在相对价值。也就是，只有相对于人的效用而言，才有价值这回事。东西或证券的价值取决于它能否让个人的效用提高，包括消费效用、财富效用、主观幸福或满足感。这等于说，即使要花百亿元投资、十万劳动力一年的时间才能建好的漂亮形象大楼，如果没有任何人或机构要用它，那么，那栋楼也会一文不值；花费再多的机器设备，如果没有人要，也一文不值；再怎么费苦力做成的衣服，如果没有人愿意出价钱买，那只是一堆废布。—— 这个观念对我帮助很大，特别是让我终于理解，原来计划经济时期只顾生产、不顾所产东西有没有人要或者有没有市场，那不是在创造价值，而是在摧毁价值。原来，没有派上任何实际用场的一代代银河计算机，也是一堆废铁，是在摧毁价值。等等，等等。
反而看之，即使一样东西没有花多少投资或者多少劳动时间，它的价值照样可以很高。最具体的例子是像百度、腾讯、无锡尚德这样的公司，这些公司都只有不到十年的历史，而且都是由几十人创办起来，也没有自己的高楼大厦（至少到几年前没有），但市值都是几十亿美元，不仅远高于其实际投入的资金和时间成本，而且比那些投资花费巨大、拥有众多厂房设备与高楼大厦、经营运作了几十年的武钢、一汽、二汽等，更值钱。之所以是这样，是因为价值取决于这些公司能带来的效用，或者说收益，而不取决于其建设成本，跟建设所需的劳动时间关系不大；换言之，价值由未来的收益而定，不是由过去的成本决定。
效用决定价值，而不是劳动成本决定价值，这对于理解金融的逻辑极为重要。一个最典型的例子是投资银行中介服务，假如张三要创办一个造船厂，就像江苏熔盛重工集团三年前创业时候一样，他手头已经有20亿美元的造船订单，只是需要两亿美元投资。如果造船厂做成了，公司的价值能涨到20亿美元以上。问题是，张三自己无法找到投资者。在另一方，温州、香港等地很多个人和机构有很多空闲资本存在银行，赚3%的年利息，他们找不到风险相对能接受但回报很好的投资机会。
第4节：序言 金融的逻辑是什么？(4)
这种情况下，挑战在于需要资金的创业者找不到投资方，而愿意投资的又找不到合适的项目，经济发展就这样受阻。投资银行家李四的作用恰恰是把他们两方牵到一起，利用他平时在张三和投资方中间建立的信任，让他们两方做成投资交易。这对张三和投资方来说，是双赢，张三的造船业务能扩张、个人财富能大大增加，而投资者的未来回报预期也远优于银行存款利息。为促成这种金融投资交易，虽然李四可能只花了5天时间，劳动付出有限，但是，由于张三和投资方都信任他，他信用增强服务为张三、为投资方分别创造了数亿美元价值（他至少是使这种价值前景成为可能），那么，李四得到1000万美元（相当于所筹两亿美元资金的5%）的佣金是应该的。——当然，5%的佣金或许有些高，但是，正因为李四给交易双方带来这么大的未来财富前景，他的贡献的价值显然应该跟这种未来财富前景相连，而不该由他花的劳动时间决定。
四
从金融作为“大社会”中一份子的角度研究金融，那还是2001年之后的事。回过头看，那之后的学术思考和研究，让我更加认识到金融发展的价值。转折点出现于2001年暑期，那次回国旅行，让我看到中国社会变化如此之大，激发我研究市场发展、关心社会转型的问题。
2002年6月至12月间，我在清华大学经济管理学院访问，期间上一门“金融经济学”课程。课程内容基本跟我从1991到2001年间在威斯康星大学、俄亥俄州立大学以及耶鲁大学所授博士班课程的相同，那就是，先假定各类金融市场已很发达，已给定了，我们唯一要做的是如何为金融资产定价、如何在资本市场上运作、如何利用证券产品把投资和风险配置得更好，等等，讲课的重点是推导金融数学模型、市场经济模型。之后，在北京大学光华管理学院也讲过类似课程与内容。
几次讲下来，我意识到，对于金融市场还正处于发展之中的国内同学来说，这些理论不仅很超前，而且的确难以把这些理论跟他们的生活以及未来就业联系上，因此，他们对于课程的反映一般，应属情理之中。
但是，那些教学经历和观察也启发我的思考，如果说今天的中国人还不能像金融理论模型中的消费者那样，能够在众多信贷、保险、投资、养老、理财金融产品中去挑选并找到最理想的投资理财组合的话，那么，在更传统的古代、近代社会中，人们又是如何生活、如何规避一辈子中方方面面的风险，做好养老、病残时期的生活安排呢？金融经济理论是不是对于没有外部金融市场的传统社会的人就不适用呢？
有一点是肯定的，不管是古代，还是现代，单个人生存下去的能力是很低的，天灾人祸、身老病残时你都需要其他人的帮助。所以，为了能够更顺利地活下去，也为了生命的延续，个人必须跟其他人进行跨时间、跨空间的利益交换，即，人与人之间的金融交易是人类活下去的必须。比如，原始社会时期，人靠打猎野生动物、采掘野生果菜养活自己，那种生产方式下，个人时常会数天猎不到动物，如果不是在部落之内人人共享猎摘成果（亦即，部落成员之间隐性地进行跨时间的价值交换），许多个人很快会饿死。
因此，人际间的金融交易是任何社会都必须进行的，只是实现人际金融交易的形式、方式很不一样，今天我们熟悉的外部市场提供的金融证券只是其中之一。原始社会里，“部落”公有制是一种实现形式，那种安排下，个人没有自己的空间、没有自己的财产，也没有自己的权利，但好处是，在大家都没有自我的架构下，所有东西和果实都共享，让彼此活下去的能力最大化。
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第5节：序言 金融的逻辑是什么？(5)
农业社会里，人际金融交易也以人格化的隐性方式实现，其交易范围缩小到家庭、家族这些血缘体系内。家庭、家族之内不分你我，养子就是为了防老，子女即人格化了的保险品、信贷品和养老投资品；亲戚间“礼尚往来”就是我说的跨时间价值交换的代名词。得到一份礼就让你“欠一份人情”，下次回送礼时你才还了那份“人情”，所以，那种金融交易安排下，交易头寸是以“人情”记下，而不是以显性金融合约的形式记录的。
当子女是实现跨时间价值转移的最主要方式时，农民规避风险、养老的境况就不是由保险产品的好坏、股票的多少、基金的投资组合诀定，而是由儿子的数量和质量决定，所谓“多子多福”。“四世同堂”之所以是一种理想境界，也因为这样以来，能进行人际隐性金融交易的范围就可以尽可能的大。所以，越传统的农业社会，会在医疗技术允许的条件下尽可能让人口膨胀。
中世纪时期的欧洲，教会是血缘之外、或者说与血缘网络并行的互助结盟组织，其结盟的基础不是血缘，而是对上帝、对耶稣的共同信仰。教会跟家族、宗族类似，一方面起到经济上的互助、互保，也就是，实现成员间的跨时间利益交换即金融交易，另一方面是促进成员间的情感以及其它非物质交流，给成员提供安身立命的信仰基础。
因此，现在我们熟悉的由金融市场提供的信贷、保险、证券、基金等等金融产品，并非人际间跨时间、跨空间金融交换的唯一形式，只不过，它们是超越血缘、超越社团组织的非人格化的实现形式：在金融市场上，那些金融公司不管你姓什么、是谁的儿子、读过多少书、有什么意识形态、保留什么政治信念、信过什么宗教，只要你具有交易信用、能够有支付能力，他们就会跟你做金融交易。
那么，为什么并非所有的社会都选择发展外部化、非人格化的金融市场呢？为什么在传统的中国没有出现现代证券市场呢？这又涉及到人际金融交易的性质、所要求的信用支持架构。仔细思考一下，我们会发现，正因为金融交易是跨时间、跨空间的人际价值交换，是把交易双方在不同时间的收入进行互换，那么，彼此信任是交易是否成功的关键之关键，信用和交易安全是核心基础。换言之，金融交易跟一般商品交易有本质差别，商品交易往往是现货、以现金交易，所以，交易双方即使素不相识，问题也不太大；但是，金融交易一般不是现货交易，而是价值的跨期支付，不能是一锤子买卖，所以，没有互信、没有保证金融契约执行的制度基础，就没有金融交易的发展。
现代股票市场、债券市场、基金市场等等，是伴随着现代法治制度发展起来的。也就是说，没有支持陌生人之间交易的现代商法、合同法、证券法等方面的发展，就不会有今天我们熟悉的那些外部化了的金融证券市场；反之，金融证券交易在陌生人之间的深化进程，也带来了更多、更深层次的法治要求，促进了后者的演变。在这个意义上，人际间金融交易范围的不同，对社会的文化价值体系、对正式与非正式制度的要求也会不同。
这就是为什么现代之前，几乎所有的农业社会都有立足于血缘的文化和社会秩序，儒家文化也不例外。血缘关系是一种个人出生之前无法选择的关系，出生在哪家、是谁的儿子、谁的兄弟姐妹、谁的父母、谁的爷爷奶奶等等，这些都不是你能挑选的，也是你一辈子不能改变的。这种稳定和不可选择性，对于还没有外部非人格化法治体系的传统社会来说，是最有利于建立并维护诚信的基础，血缘关系的永恒即是信用。所以，儒家的“孝道”是一种基于血缘的跨时间、跨空间人际利益交换安排，而“三纲五常”所规范的“名分等级”秩序则是支持这种交易体系的文化制度保障。“三纲五常”的安排之下，社会中每个人都有其名分、等级，越位就是“犯上”，甚至朝廷法律也明文规定不孝子该杀。这种刚性秩序当然能增加“孝道”下的人际隐性金融交易的安全，父母不用担心在子女身上的投资会没有回报，兄不用担心弟的回报。因此，传统中国社会中，人们普遍对儒家建立的这种刚性交易体系“放心”，家庭、家族内的金融交易风险小，这也是为什么这一体系能运作两千多年。
第6节：序言 金融的逻辑是什么？(6)
只不过，儒家的这种刚性体系过于偏重父母、兄长作为“投资者”的权利（甚至权力），压制子女、压制年幼者的权利。只要你出生的时间晚，那怕是晚一点，你这一辈子就永远地位低于先于你出生的人。以至于“五.四”新文化运动，呼唤着“打倒孔家店”、解放个人。特别是，在这样一种隐性金融交易安排下，“养子防老”等于把子女当成了经济工具，家庭的建立、养子等等，都过多受利益驱使，使利益和感情无法分离。其结果只能是淡化家庭的情感功能，侵蚀亲情间的情感氛围。
因此，虽然家庭、教会、金融市场都能提供人际间的跨时间利益交换，这几种交易安排之间也的确有极强的替代性，但是，它们的利弊差异极大。比如，在儒家“孝道”体系下，人更多是作为投资、保险、信贷交易的载体存在，人首先是经济工具，而人性价值、个人权利和个人自由被牺牲太多。一个人可以因为“不孝”而处死，等于说人存在的唯一价值就是金融交易的载体，就是他的金融工具作用，就是体现“养子防老”，不承认超越金融交易载体的人权。
相比之下，由非人格化的金融市场代替儒家“孝道”体系之后，压在家庭、家族之上的经济交易功能会逐步从家庭、家族剥离，信贷、保险、投资功能都可由金融市场取代，这就是为什么我说，金融市场正在把中国家庭从利益交换中解放出来，让家庭的功能重点定义在情感交流、精神世界上，家应该是情感的天地，是精神上的安身立命，而不是利益交换场。金融市场就是这样让中国文化走出儒家的刚性体系。从这个意义上，“五.四”运动主张的“打倒孔家店”、解放个人，还必须有家庭之外金融市场的发达，否则，“孔家店”还无法被打倒。
五
开始从社会的角度理解金融、从金融的角度理解社会变迁之后，我的思想世界顿时热闹了许多，原来文化就是这样随着人类生存的需要而演变、调整的，或者说，文化价值的目的第一是最大化人活下去的概率，第二是最大化个人的自由。也就是说，当生产能力低下、金融交易工具不发达的时候，人们会为了生存而愿意牺牲一些个人自由，比如，以前人们愿意接受部落公有制、儒家“三纲五常”刚性社会秩序。但是，一旦物质生产能力足够高、金融市场足够发达，继续牺牲个人自由、个人权利就没必要，社会文化必然会做相应调整，这也是中国今天的经历。
这是什么意思呢？刘教授是广州一所大学的历史学教授，他研究中国历代契约的变迁史，其学问之深令在下佩服。2005年，刘教授来耶鲁大学访问一年。期间，他讲到自己的亲身故事。2004年，在上海的内弟结婚，要花120万元买150平米的房子。他的内弟小王和未婚妻都在金融公司工作，年收入加在一起18万，他们手头的积蓄有30万，所以，买房子还缺90万元。那90万元怎么找到呢？
一种可能当然是小王从银行做按揭贷款，如果做30年到期、年息5%的按揭，小王今后的月供大约4832元，年供不到6万，他们当然能支付，但占小王夫妻未来年收入的三分之一。
不过，小王和未婚妻不愿意做按揭贷款，他们跟父母说，如果做按揭贷款，让他们不是一结婚成家就背上月供的包袱吗？小王的父母想想，觉得也是，不能让年轻夫妻背上这么重的担子！正好他的父母年纪60出头，已退休，手头有60万养老用的积蓄。就这样，小王父母拿出手头60万的积蓄，刘教授夫妇把手头仅有的20万积蓄贡献出，另一位亲戚出10万，给小王买上150平米的房子。
第7节：序言 金融的逻辑是什么？(7)
当然，刘教授的故事对中国人很普通，没有什么稀奇。只是这种安排改变了小王大家庭的关系和性质。第一，刘教授现在一想起这事就恼火，作为历史学教授，自己的收入不高，20万的积蓄是他当时所有的钱。他说自己在广州的房子还不到70平米，凭什么他要把自己所有的积蓄供他内弟买那么大的房子？所以，从那以后，提起他内弟，首先想到的是他过去的积蓄，而不是他跟内弟的感情有多么好，况且也因为那笔钱使刘教授跟夫人的关系紧张！
第二，本来，小王父母可以把自己的60万养老钱理财投资好，等再年老之后，自己能有钱养活自己，也能有自己的尊严。但是，现在钱都给了儿子，今后的养老就只能靠儿子、女儿了，也就是说，不管今后跟媳妇、女婿是否处得好，也没有别的选择，只好跟他们一起住，或者靠他们供养，等着他们给钱。这样，本来可以自立养老的小王父母，今后就只能看别人的脸面养老了，不能有自己的自主生活空间，不能想怎么花钱就怎么花了。
同样糟糕的是，正因为小王这么容易就得到90万元的帮助，让他无法感受到靠自己劳动养活自己的责任，那看似“免费午餐”的90万，只会培养懒惰。
而如果小王是通过90万按揭贷款，表面看会给小王夫妇带来月供压力，但是，这种压力不是坏事，会迫使小王奋发向上，培养“自食其力”的个人责任。同时，这也让其父母留住养老钱、年老后有自尊的财产基础，可以理直气壮，不需要看子女的脸面。另外，对刘教授夫妇来说，他们的关系就不会出现紧张，也当然不让刘教授一想起内弟就想到自己失去的积蓄。
实际上，这两种安排，给每个人带来的自由度也截然不同。试想，小王拿了亲戚的90万买了大房子，他们夫妻俩今后消费什么东西，亲戚自然有权过问、有权管，就像刘教授抱怨小王的房子比他自己的大很多一样！等小王父母更老、靠子女的钱养老时，他父母花钱也会受到儿子、媳妇、女儿、女婿的监督，花别人的钱能那么自由吗？
总之，儒家主张的靠血缘网络内部来互通有无，来实现人际金融交易，最终不能激励每个人奋发向上，培养的是等待“免费午餐”、搭便车精神。比较而言，外部金融市场更能逼着每个人去“自食其力”，也为个人空间、个人自由的最大化提供基础。
六
小时候，父母都会教我们不能借钱花、要“量入为出”，还有就是要多存钱。在中国文化中，借钱总是件很负面的事，透支、负债、欠钱等等是一些贬义词。或许正因为此，证券类金融市场在我们的历史上没有机会发展，一直受到抑制，金融学更是不能走上正堂。
这些年我学到，借贷类金融交易原来是，帮助借方把一次性大的开支平摊到今天和未来许多年月上，让一次性大开支不至于把个人、企业或者国家压垮。就像小王买房要120万元，这种开支的确很大，但买下之后，不只是今天享受，未来许多年也会享受其好处，所以，通过按揭贷款把这些支付压力平摊到未来30年，不是让“享受”和“成本”在时间上更匹配吗？这本应该是一件纯经济的正常事情。
到今天，借贷金融对个人、对家庭、对企业的贡献，仍然被低估。但是，如果做客观分析，我们会发现借钱花也可以是好事，在某些情况下，甚至是更好的选择。
第34节：治国的金融之道：藏富于民(1)
第二部分：审视传统，展望出路
中国一方面应该减税，至少应该控制税负的增长，藏富于民，并同时进一步让政府退出经济，让市场真正发挥作用，提高民间创业与投资的回报；另一方面可继续依靠国债促进发展。但是，这两方面都有一个共同的前提，就是政治体制改革必须先行，否则财政赤字和国债的空间就会越来越小，靠赤字发展就没有希望。
治国的金融之道：藏富于民
历史学者可能很难回避中国历史的周期性：平均四五十年农民起义一次，两三百年改朝换代一次。这种规律似乎两千年没怎么变。对中国未来感兴趣的人们自然会问：历史规律还会不会重复？如果不想让它再重复，那又有什么办法呢？
当然，不同的人会有不同的回答。对科学技术发展史感兴趣的同仁可能会从军事技术角度来谈，他们也许会说，导弹、飞机、夜视镜已使传统意义上的农民起义几乎不可能成功，所以那种靠百姓武装革命达到改朝换代的时代已经结束。试想，在以矛和盾、木棒和斧头为主要武器的年代里，正规军和起义军在武器水平上的确很对称：拿起木棒和斧头，你的武器就跟政府军旗鼓相当！更何况起义军往往热情高涨而政府军是为别人卖命而士气低落，那时革命成功的概率肯定不低。但在今天，正规军与老百姓间的武器不对称已达到极点。原来，地下党可以在白天睡觉晚上活动，但如今的夜视仪已消灭了白天黑夜的差距；原来，后方革命根据地可以长年累月地为革命军提供养兵千日的条件，但今天的飞机和高精度导弹使这类根据地也成为历史。因此，现代科学技术已使昔日的改朝换代周期无法重演，游戏规则已被重新定义。
第35节：治国的金融之道：藏富于民(2)
而我们从金融技术角度也能看到，金融技术使得现代国家难以重复过去的改朝换代规律，当然，这不是说金融技术把革命的问题根除了，而是它可以降低发生改朝换代的概率。关于金融技术、特别是证券技术对国家治理的作用，以往认识较少，过去我们集中关注金融发展对企业、对家庭的作用，不太注意证券、特别是长期限债券市场对治理国家的妙处。
近二十几年持续增长的启示：政府敢于“借钱花”
首先让我们看一下最近的经历。正是由于现代金融和证券的发展，中国过去二十几年的国家理财策略已从本质上不同于传统中国朝廷的手法，敢于利用公债市场把未来的钱借到今天花，也不怕靠财政赤字发展今天的中国经济。这些新的国策使中国经济得以持续增长，使社会至今还没有出现不少专家预测会发生的经济危机和社会动乱。
1978年开始改革开放之后，以包产到户和联产承包责任制为核心的市场激励使中国经济在80年代快速增长，那时的增长是粗放式的，不需要金融的太多帮助，只需要政府退出经济管制并解放个人的创业权利，让市场发挥作用即可。1981年启动国债，政府开始把一小部分未来财政收入提前到当时花，当年共发行121亿元的国债和外债，相当于那时政府全年开支的9%左右。不管规模大不大，对于一个习惯于反对“借钱花”的社会来说，启动国债这件事本身就是一种大的观念冲击。
1986年，国家财政赤字达到82亿元，占财政收入的3.9%。如图1所示，那年新发行国债138亿元，比上年增长54%。到1988年，财政赤字升到134亿元，占财政收入的5.7%。1989年，国家财政继续恶化，当年新发行国债408亿元。
自80年代中期开始，中国经济增长的主要动力一方面来自外资支持的制造业，另一方面来自政府财政和公债支持的基础建设项目。因此，在国家财政恶化的情况下，银行贷款和公债市场成为经济能否继续增长的两个关键之一。在1989-1991年经济相对低速增长期间，三年共新发行国债1245亿元，给经济增长提供新的推动力。结果，GDP增速从1990年的3.8%回升到1991年的9.2%。
1994年，财政赤字上升到575亿元，占当年国家财政收入的11%，创历史新高。为了填补赤字并支持发展，当年国家发债1175亿元，也创历史新高。
在1997-1998年亚洲金融危机期间，世界都在担心中国经济、继而世界经济会被连带拖下水。1998年，国家发债3311亿元，1999年再发债3715亿元。在1998年财政赤字高达1744亿元（占财政收入的15%）的情况下，这些公债融资让中国经济在亚洲金融危机期间和之后保持高于7%的速度增长，并带动世界经济度过那次危机。
截至2004年底，国债余额为29631亿元，其中内债28803亿元，外债828亿元。国债余额占GDP的比重为21.6%，低于国际公认的60%的警戒线，也低于美国约70%的国债负担率。2003年国债还本付息总额近3000亿元，约占当年财政收入的14%。
这些国债数据当然不包括国有银行、国有证券公司、国有保险公司以及信托公司的呆坏账，按照一些商业机构的估计，仅银行呆坏账可能有4、5万亿元，是GDP的29%至36%。如果包括这些呆坏账，国家负债在GDP的50%至58%之间。
从1982年到2004年，国债余额的年增速在25%左右。如果再继续按照这一速度增加国债并以此支撑中国经济的持续增长，那么在达到危机线之前还能维持多少年？如果这种持续多年的财政赤字发生在王朝时期，那情况又会怎样？今天的选择跟过去又有什么区别？
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第36节：治国的金融之道：藏富于民(3)
朝代时期的发展模式：最大限度地存银子
不管是宋、明、清还是其它朝代，各朝都遵循一种基本的财政规律，朝代新起时期都是国库储蓄丰盛，随后递减，再后就是财政日益吃紧，赤字越来越不可收拾，最终致使改朝换代。以往，学者主要以腐败来解释这种周期性规律，基本认为朝代初期腐败不普遍，但正是因为中国历来没有对权力的可靠制约与监督机制，随着专制体系的年龄越来越高，贪污腐败也会越加猖狂，到最后国库空空，迫使朝廷在财政税负上狗急跳墙，然后便是官逼民反，朝廷最终灭亡。——权力失控和贪污腐败肯定是改朝换代规律的制度性根源，但除此之外还有国家理财策略以及金融技术上的差别。
由于清朝的财政数据相对较多，过去对其研究得也比较细，我们以清代为例，看看它与当前中国的差别。
从统治者的角度讲，他们最怕的应该是在国家出现危机、社会动乱的时候，国库里没钱，财政上入不敷出。事先规避这种危机风险的手段大致有两种，其一是事先多存钱，往国库中存的越多则越好；第二种手段是靠事先尽最大可能地发展国力，不仅把到手的钱都花完用于发展，而且还尽可能借钱发展，透支未来的收入先发展。这两种经济国策实际上类似于宋朝王安石、司马光关于开源与节流的辩论，第一种策略强调“节流”，而第二种国策强调“开源”。过去二十几年中国的发展国策以及美国历年的策略都属第二种，而以往中国各朝的经济方针基本属第一种，这种国策当然也跟儒家理财思想非常一致。
图2给出了从康熙四十八年（1709）到道光三十年（1850）户部库存银两的变动情况 。按照传统儒家评价国家财富的标准，可以说清朝即使在鸦片战争之后、太平天国起义之前还是非常富有的，这种富有在乾隆后期达到顶峰，1781年国库存银7000万两，到1789年为6000万两左右！1850年时降到800余万两。太平天国起义对朝廷开支带来极大的负面影响，发生货币危机，但即使在1853至1863年间，户部银库仍然年增19万两。这不多，但对传统的中国人来说，那至少比今天承担越来越高国债的中国要好，更比今天负债9万亿美元的美国要富有。只不过，正如我在前面谈到的，那种国库财富只是反映过去收入的钱，它并不能表示清朝未来也会富有。图2基本说明，清朝初、中期往国库积累了大量财富，但从那以后就开始每况愈下，印证了朝代财政先富后贫的周期性规律。
我们也可从国家财政收支来细看晚清的发展经历。图3给出1838年后一些年份的财政收支情况。据史载，从康熙中叶开始，每年财政盈余约500万两，乾隆中期以后年均结余在1000万两左右。从图3看到，鸦片战争之前的年度财政盈余也超过500万两，到鸦片战争后的1847年，财政结余为380万两。甲午战争前的1893年，国家财政结余高达760万两。这些数据说明，虽然按照传统儒家理财观念看晚清的结余可能还太少，但当时的经济国策从根本上讲极其荒谬，在两次鸦片战争都失败同时又面对日本的威胁下，朝廷不仅不想法把未来的收入透支来加速发展国力，反倒一心放在“节流”上，只想到往国库多存钱。结果是，国力相对其它国家继续衰退。
清朝财政赤字的真正起点是甲午战争之后，1896年赤字高达1292万银两，1899年为1300万两 。义和团运动带来的庚子赔款大大冲击了清政府的财政，1903年的赤字高达3000万两！此后的清代朝廷债务缠身，一直到1911年灭亡之前仍然如此。
第28节：为什么国有银行上市不能培植创新文化？(1)
为什么国有银行上市不能培植创新文化？
在新股上市停顿一年多之后，现在终于重新启动。特别是加上即将完成的股改，中国股市应该比以前更像一个市场。遗憾的是，新股上市的机会仍然像以前一样，优先甚至只对国有大企业开放。刚刚完成的中国银行A股上市，融资200亿元，这当然给中国股民和机构投资者带来一份激动。接下来，工行还要再破纪录，计划在A股融资400多亿元，并且是A+H股同步同价上市。这些天文数字的融资量的确说明中国股市的融资潜力很大。上市也为银行等少数几个还没有改制的国有垄断行业提供了一个改变经营模式、提高效率的途径。
不过，问题也恰恰出在这里，到目前中国股市还是一个基本为国有企业服务的市场，这不仅迫使证券监管部门和司法、执法权力机构继续对上市公司的违规违法行为睁只眼闭只眼，使它们无法作为独立的裁判和执法者出现在证券市场上，国家作为大股东有太多的相关利益；而且从根本上使中国股市无法在激励创新、鼓励创业方面起到实质性作用。只要股市还不对民营企业真正开放，培植中国的创新文化要么是一句空话，要么就只能继续依赖香港和美国的资本市场。
中行工行上市和携程百度上市是完全不同的故事
中国银行A股上市从许多方面讲都产生极大的震动。第一，由于上证综合指数的特殊计算方法，中行占该指数的权重高达20%，其价格波动对整个上证指数影响巨大，上市当天，中行股价跳空高开就使上证指数上涨73点。其次，随着7月5日中行的上市，一场盼望已久的新股发行重新启动的盛宴终于到来，让成千上万的投资者反倒有一种新的失落感。再者，对于流通市值才一万多亿元的A股市场来说，200亿元的融资占整个股市近2%。等工行上市一完成，两家银行的融资额将达到整个市值的6%以上。对任何股市来说，这当然是极大的事件。
但是坦率的讲，这些国有企业的上市盛宴实在没什么令人激动的。当然，这是整个银行业改制过程中必要的举措，对中国经济有着积极的意义。但，这些上市故事本身更多反映的是中国股市乃至中国经济的畸形。本来，这种大公司的上市应该同时向我们带来许多传奇式的个人创业故事、个人或团队创新精神，带来一个个活生生的财富故事，以此通过媒体的放大效应激发整个中国社会的创新激情和创业文化。但是，中行、工行、中石化的上市不会带来这些，对社会来说，它们更是抽象的故事。
相比之下，2004年的盛大上市，2005年的分众传媒、百度以及尚德的上市，这些不只是一个个单一事件，而是在每个公司的背后还有一个或者多个个人化的创业故事，陈天桥、江南春、李彦宏、施正荣，还有百度另外六位亿万富翁和一百多位千万美元富翁，还有当年搜狐的张朝阳、携程的沈南鹏、新希望的刘永好，等等。这些人都不仅年轻，而且就像我们中间的任何一个普通人一样，不一定有特殊的家庭背景，他们的成功也不一定靠特殊关系。看到他们的故事，我们每个年轻人甚至长者都可以有一种“我也可以像他那样创业！”的反应，创业文化和创新精神在美国就是这样来的，只不过他们在过去150年里已有了千千万万个这样的激发创新的公司上市故事。如果许多读者能像我一样幸运，也能有机会亲自与他们这些创业者面对面交谈，你也会像我一样不得不欣赏、崇敬他们的创业才华与创新激情。这些私人起家的企业，不只是一些成功的非人格化的公司法人，而且是代表中国未来的真实个人。
可是，这些激动人心的上市故事不是来自中国股市，而是来自纳斯达克市场和香港联交所。当国内股市基本只对国有企业开放时，中石化、中国银行、工行上市当然也轰动，但背后没有一个活生生的创业故事，不会带动未来中国的任何精神，不管是创业精神，还是创新精神。
也谈凯雷收购徐工
实际上，中国股市基本只对国有企业开放的负作用还不止于此，因为这意味着中国的金融资源还继续被低效配置，钱还是重点用来帮助不断产生亏损的国有企业和制造呆坏账的国有银行，而不是被投放到产生更多就业机会、提升中国经济竞争力的民营企业。另外，这也迫使中国民营企业无法融到足够资金参与国有企业改制过程中的竞标，使国有企业的股权差不多只能卖给外资。换言之，“中国企业卖给外资”是过去几十年经济制度与体制问题所造成的代价的具体表现。
以时下炒得沸沸扬扬的凯雷收购徐工案为例，许多人把民营企业不能收购徐工的问题提到民族主义、国家利益的层面上来谈，这当然大可不必。其实，大家都清楚，在大型国企改制中民营企业之所以难以唱主角，除了一些政策歧视外，也是因中国金融市场对民企不开放所致。像徐工这样的国企规模较大，民企必须在外部融资的支持下才有可能参与竞价。虽然中国人存在银行的钱很多，股市现在也有再融资的机会，但由于银行贷款和股市融资机会都为国企服务，民企无法融到这些钱，所以他们难以参与国企重组过程中的竞争。因此，在本国金融不发达、融资体系对民企歧视的情况下，外资差不多是可行的主要选择。这不是民族主义问题，也不是政治问题，而是经济政策问题。
第29节：为什么国有银行上市不能培植创新文化？(2)
从表面上看，中国在1978年后的高速经济增长使中国重新崛起，似乎使过去100年里没完没了的战争、政治运动、国家垄断金融给中国社会所带来的代价顿时烟消云散，可实际上没那么快，也没那么容易。从工业技术角度看，本来19世纪后半期的洋务运动使中国的现代工业化进程不亚于明治维新后的日本，但1911年后的革命与多年内战，再加上从1930年代开始加快的经济国有化运动，此后的抗日战争和内战，1966年开始的文革，这一系列的战争和政治运动令中国痛失良机，中断了宝贵的工业化进程。而1978年前的80、90年恰恰是世界工业技术，特别是汽车和电子类技术突飞猛进的年代，但中国却在忙着那些战争和运动。
在资本市场的发展上，从中国第一个现代股份制公司——轮船招商局——的股份于1872年公开交易开始，到1950年证券市场全面停止时，中国已经有过长达78年的证券市场发展经验，在上海、天津等城市已培植了相当规模的证券公司与其它金融中介，金融从业人员数量已不少，并发展出了运作得有条不紊的各类证券和金融行业自律公会。但是，这些金融发展在1950年到1980年代之间则完全停止，完全丢失积累了78年的证券经验与知识。虽然在1990年后重新恢复证券市场的发展，但中国的证券市场和银行业到今天还完全由国家垄断，使它们难以显出这些市场应有的本性。结果是，一方面中国的证券市场与银行基本只为国企服务，另一方面在有钱的投资者和需要资本的企业间仍然有多条难以逾越的鸿沟。
因此，在过去100年、特别是过去50年中国在工业技术和证券技术上丧失的发展机会、耽误的发展时间，这些都是有代价的。遗憾的是，这些代价不能自然消失，而是要今天的中国社会来一一付出。为还清这些代价，其付出方式可以多种多样。比如说，由于中国自己的资本市场不发达，所以国企改制时基本只能靠出售股权给外资，因为外资能找到大量资本；为了赶上现代技术，中国企业不得不靠进口核心部件、进口核心生产设备，等等；或者，干脆以市场换技术。这些都是在具体为过去的战争和政治运动的代价埋单，也是为过去几十年的国有企业制度、为国家垄断金融埋单。过去的代价自身是不会凭空消失的。
当然，中国也可以选择什么都由自己慢慢发展出来，比如，资本市场靠自主发展，核心技术也靠自主发展，要等多少年就等多少年。但，那样会使中国经济长久无竞争力、长久落后，长久处于不安全状态之中。引进外资和外国技术与品牌反而能缩短中国建设竞争力的时间。直接引进已经成为发展的捷径。
为了激发未来中国的创新精神和创业文化，也为了减少未来发生像凯雷收购徐工这样的争议，我们现在应该做的首先是把国内股市、国内金融业对民营企业真正全面开放，让民营企业也能像中国银行、工商银行那样在A股上市，让A股市场也产生出一个个搜狐、携程、分众、百度、尚德这样的故事，民营企业家也应该能像国企那样从银行融资，也能进入金融业。如果20年后的中国证券市场还是由国有垄断并主要为国企服务，那么那时的中国经济还会过分依赖外资。
为什么消费驱动模式不会改变？
2005年，大卫?拉普卡从耶鲁大学读完MBA，在康州的一家基金管理公司找到工作，年薪12万美元。他知道，他未来的收入和财富前景很好，今后的年收入会更高。只是他当下的现金财富非常有限。小时候，他立志要自立，要靠自己的收入养活自己，以此换得最大化的个人空间。读大学时，为了减少学费给父母的负担，他借了学生助学贷款3万美元，读MBA时再借了3万美元助学贷款。所以，到2005年又开始工作时，大卫共欠债6万，但是，那时，他必须要买辆车，这又要花2万美元，同时，他又刚刚跟多年的女朋友结婚，要花17万美元买栋房子。
第30节：为什么国有银行上市不能培植创新文化？(3)
大卫的确感到经济压力，让他极为痛苦的是，他知道此后的收入会很多，特别是到他退休时财富会最多，可是，他现在28岁，正是成家立业最需要钱的时候，而此时偏偏最没有现金，还负债！好在有按揭贷款银行，他算了一下，如果再借钱买车、买房子，他会累计欠债25万美元，如果按30年分期付款，当时的利息是5.5%，这样，未来的月供是1800美元左右。这样算下来，还不错，因为他未来月收入一万美元，去掉纳税以及保险、退休金等之后，还能拿到手的有6千多美元，也就是说，债务月供只占可支配收入不到三分之一，他还有4千多美元做其它开支。事过3年，到今天，大卫的年收入已超过20万美元，有一个女儿，还在等第二个。
大卫的故事在美国当然很典型，也是美国靠借贷推动消费、再靠消费推动增长的经济模式之最好的典范，有钱家庭出身的人如此，劳动阶层出身的人也如此。这种模式之所以在美国社会如此根深蒂固，是由人一辈子的收入轨道所决定的，年轻力壮时最没钱，到年老退休时钱最多，而花钱消费的年龄轨道又正好与此相悖，所以，信贷市场的发展就是为了帮助人们纠正这两种轨道的矛盾。按揭贷款衍生证券市场的深化，最终就是最大化借贷资金的供给，同时最小化借贷的利息成本。
现在，次贷危机引发了几乎是全面的金融危机，正在挑战大卫、甚至整个美国社会的生活方式，挑战这种借贷消费支撑的经济模式，挑战美国金融资本主义模式。这种模式的未来会如何？将要终结吗？如果是终结，其替代模式又是什么？
借贷消费的起源
就像我们熟悉的传统中国社会一样，19世纪末之前的美国社会也不知道上面介绍到的大卫的生活方式，经济学家当时也没听说过消费驱动型经济增长模式，更不熟悉以借贷消费带动增长的模式。这不奇怪，因为在那之前，以借贷支持消费的必要性不高。
原因是，一直到19世纪末之前，人类还没有完全解决好基本的温饱问题，所能生产的东西还不够满足基本生存需要，因此，20世纪之前的经济都是生产驱动型的。就像我女儿多次去过湖南农村老家后，对我感慨说，“你家乡的人，好像没有什么基本生存和简单精神空间之外的世界，他们早晨清早起来去为生存而生产，忙碌一天下来，吃过饭，到晚上很早又睡觉，他们自己这一代如此，到了下一代还是重复着如此，生存就是为了能多工作一天，多工作一天就是为了简单地多生存一天，每天这样重复，每代这样重复。”以前的美国社会也差不多像传统中国农村一样，生产决定一切，一切也差不多都围绕着生产。所以，毫不奇怪，工业革命的首要任务是改进生产技术、提高人类的物质生产能力，是让人们走出简单的温饱挑战。
事实上，1780年左右工业革命开始，一直到19世纪中期，技术革新主要是围绕纺织的机械化、规模化生产，围绕提高每个工人每天的生产率，接下来的火车技术发展是围绕如何把商品跨地区运输，让各地能最大限度地互通有无。
也就是说，在基本的生存需要还没满足的时候，当然还顾不上去通过发展金融刺激新的消费需求的出现、刺激非基本生存的消费增长。那时候，银行和其它金融机构几乎没有消费信贷业务，平时，老百姓当然偶尔要借钱，以解决临时出现的资金需要，但基本是在亲戚、教会、朋友网络间相互帮助，正规金融的介入还不成规模。
第31节：为什么国有银行上市不能培植创新文化？(4)
缝纫机是第一个进入美国家庭的工业革命产品，或说是第一个家庭“大件”，那发生在1850年代，这一大件开启了消费信贷的历史。在那之前，美国家庭只有一些木制家具、一些金属餐具等，但没有所谓的现代工业品，更没有今天熟悉的电冰箱、电烤箱、微波炉、电扇、电视、汽车、电脑等等，这些都是20世纪的事。——起初，只有少数有钱家庭能买得起缝纫机这样的奢侈消费品，到1855年左右，一台缝纫机要65到150美元，而普通家庭的年收入才500美元左右。
之所以缝纫机是美国借贷消费模式的起点，是因为一台缝纫机的价格相当于普通家庭年收入的七分之一有余。到了1855年时，当时最大的缝纫机公司——I.M. Singer公司发现其销售很难再增长。原因是，那时候，做妻子的一般都不工作，虽然缝纫机能把家庭主妇手工做衣服的时间大大减少，一件衬衣原来要花一天半才能做好，有了机器后只需不到两小时，但让妻子节省时间后，她把时间做什么用呢？一般家庭就不愿意花那么多钱去买进一件工业革命的东西。
1856年，I.M. Singer公司的市场营销总监Edward Clark想出一招：“我们为什么不让美国家庭先用上缝纫机，然后分期付款呢？”（见Lendol Caldor, 《Financing the American Dream: a cultural history of consumer credit》，1999年，Princeton University Press，第164页）最初，首付款是5美元，然后，每月再付3至5美元，到付完为止。他的这种金融创新今天看来当然很简单，但这么简单的想法，执行之后，使该公司到1876年时共销售了26万多台缝纫机，远超过所有其它缝纫机公司的总和！
同一时期，钢琴制造公司也按照分期付款的金融手段促销，让本来只有富有家庭才能享受的钢琴，能够进入许多中等收入家庭，让他们的子女也能从小学习弹钢琴。
就这样，简单的金融创新不仅把更多的“大件”带进普通美国家庭，而且也降低了高收入跟中低收入家庭的差别，使那些大件不再是富人独有的。
借贷消费模式的巩固
1850年时，美国人只有2%左右的收入花在耐用消费品上。随着分期付款模式的推广，信贷消费日益被接受，到1880年，已有11%的个人收入花在耐用家用制造品上。从那以后，耐用消费品的生产增长速度每年达到4.7%，远高于耐用工业品的增长速度。（见Lendol Caldor, 《Financing the American Dream: a cultural history of consumer credit》，1999年，Princeton University Press，第167页）
美国经济增长由生产驱动到由消费驱动的模式转型，发生在1880至1920年代间。为什么会是这样？一个原因是经过100年的工业革命，人们的收入已增加不少，消费需求自然会上升，消费占经济的比重当然要上升；同样重要的原因是，到那时，规模化的工业生产技术已经趋于成熟，开动机器就能生产很多东西、很多产品，已经成为事实，工业产能开始过剩，到了“你要多少，我就能生产多少！”的地步，于是，生产已不再是经济增长的瓶颈，消费需求才是瓶颈，就完全像今天的中国经济所处的状况一样！
问题是如何促进、推动消费增长？当然，最好是收入都增加。但是，在收入增长相对较慢的情况下，有什么方式松解消费的瓶颈呢？
第32节：为什么国有银行上市不能培植创新文化？(5)
这就又回到分期付款或说按揭贷款上。最好的例子莫过于私人汽车。即使在今天，除了房子以外，汽车仍然是多数个人最大的“大件”（另外，对有些人，还有私人飞机、游艇等等）。汽车按揭贷款是从根本上完成美国经济向借贷消费模式转型的一件大事。
在私人轿车面世的初期，从1899至1909年间，每辆车的价格从1559美元上升到1719美元（见Lendol Caldor, 《Financing the American Dream: a cultural history of consumer credit》，第185页）。而当时一般工人的年收入才800美元左右，私人汽车主要是有钱人的消费品。1908年，福特公司推出简易型“Model T”汽车，定价850美元，其目标是让千千万万个普通美国人都能买得起自己的车。这么低的价，的确让福特汽车的销量大增。但，其价格还是高于一般家庭的年收入。靠现金购买只能把市场扩大到一定的规模。
1913年，一个叫L.F. Weaver的人在旧金山成立美国第一家汽车按揭贷款公司，专门向普通大众提供汽车消费贷款，买车者只需付四分之一的预付款，剩下的分期付。这个行业此后快速发展，1917年美国有几十家汽车按揭贷款公司，到1922年时有近一千家，到1925年则上升到近1700家（见Lendol Caldor, 《Financing the American Dream: a cultural history of consumer credit》，第192页）。
这中间有一段富有启示的经历是，1916年，一个叫Edward Rumely的财务顾问向福特公司创始人递交一份很长的报告，建议福特公司自办一家汽车按揭贷款公司，专门为其汽车经纪商和顾客提供低息贷款，以此保证其市场份额能上升。他说，“或许是由于人的本性，更多人愿意先买车、后分期付款，而不愿意等到有足够多现金时，才一次付清买车。” 可是，福特回答说，“我们的车非付现金不卖！”
不过，通用汽车公司的老总不觉得借钱花有什么不好，那只不过是把未来的收入预支到今天，你未来的收入和今天的收入，不都是你的收入吗？加上通用汽车的车价一般是福特的两倍左右，按揭贷款所提供的分期付款安排对通用汽车尤其效果更显著。1919年，通用汽车成立自己的汽车按揭贷款公司，专门为其汽车的销售服务。
结果如何？1921年，福特公司仍然最大，其汽车市场份额为56%。可是，到1926年，它的龙头地位让给了通用汽车公司。虽然两年后，福特公司也推出自己的汽车按揭贷款公司，但已经晚了。自那以后，福特永远做了老二。
到1920年代末，借贷消费、“先买后付”已普及到美国各种耐用品、甚至非耐用品市场。像通用汽车那种靠“信贷促销”制胜的策略，在各个行业竞争中，被广泛使用，谁不提供“先买后付”，谁就会被击败。
1910年，全美国的分期付款消费信贷总额只有5亿美元。到1929年已上升到70亿美元（见Lendol Caldor, 《Financing the American Dream: a cultural history of consumer credit》，第201页）。1930年那一年中，70%左右的新汽车、85%的家具、75%的洗碗机、65%的吸尘器、75%的收放机都是靠分期付款卖出的。借贷消费就这样在美国社会扎根了。
为什么分周、分月或分季付款在现代社会中是更合适的金融安排呢？我们前面谈到大卫.拉普卡的故事时，说到他未来年收入很多而今天没现金，所以，他要靠金融产品帮他跨时间转移收入。此外，也因工业革命改变了个人收入跟时间季节的关系。以前，农业社会时期，“青黄不接”是常事，秋收时期粮食多、收入多，但在春夏时期则没有，而且往往吃不饱，所以，农业社会的借贷，往往是春夏季节借入，秋收时节还出，是两点式的支付安排。
第33节：为什么国有银行上市不能培植创新文化？(6)
可是，工业革命带来的城市化，让大家都变成工薪阶层，按月获得工资收入，工资不一定高，但，每个月的收入基本等同。为了适应这种变革了的新方式，针对个人的金融借贷支付安排也应该是“次数多、金额小”，月供最理想，与月薪相呼应。于是，很自然地，以分期多次付款为特色的贷款安排就普及开来。
借贷消费不道德吗？
美国经济向借贷消费增长模式的转型并非没有争议。事实上，美国以基督教为主，教会最初极力反对借贷消费。19世纪中，一种普遍的看法是：那些借钱消费的人一定是自我约束力太差，道德境界欠缺，因为他们是这么贪图享受，以至于今天的收入用完还不够，还要透支未来。
就像中国社会一样，美国社会历来对借钱投资、借钱经商，都能接受，因为这些投资是赚钱，是用钱赚钱，所以，付利息投资、借钱投资不是贪图享受，而是进取向上。可是，如果是借钱消费，那不能接受，因为那是在把钱花在吃喝、花在享受上，而吃喝和享受又不能创造价值，是纯粹的付出。
随着借贷消费越来越流行，19世纪末就有许多美国人呼吁抑制消费欲望，警告人们不要被贪婪所淹没，被债务拖得不可自拔。“借贷消费是恶魔”！美国当时的主流文化对借债消费看得那么负面，以至于即使自己借钱消费，也害怕别人知道，怕别人小看自己。在1926年，一项民意测验发现，尽管有近一半人认为分期付款消费“蛮好”，但被抽样的人当中，每四人中有三人说“我的邻居借贷消费得太过份了”！也就是说，他们普遍认为自己分期付款消费不是坏事，但是对别人借钱花费的态度还是很负面的。而另一项民意测验中，只有四分之一的人赞同分期付款消费，剩下的都持否定态度。
尽管借贷消费到1926年时在美国已经很普遍，但社会舆论对这种做法继续很负面。因此，在伦理上，借贷消费面对一场社会文化挑战，就好像今天中国年轻人借钱消费，也被社会普遍责备一样。
1927年，美国社会对负债消费的态度发生根本性转变，变得普遍认可。主要原因是，这年，哥伦比亚大学经济系主任E.R.A. Seligman出版了两卷研究著作，《分期付款销售的经济学》（The Economics of Installment Selling）。他的第一个论点是，不存在什么“生产性信贷”和“消费性借贷”的本质差别，因为“消费也是生产”，没有什么只进不出的消费。他说，表面看，好像个人消费是把钱享受掉了，好像没有产出什么东西，但实际上，人的消费开支也是一种生产性投资，是对人力资本的投资，因为如果个人住房舒适、开的车好、穿的正装潇洒，那么他工作得会更卖力、更勤奋，能做成的生意、能创造的价值也会多。亦即，个人消费是对人力资本的投资。
他的第二论点是，根据对大量个人借贷消费数据的研究分析，他并没有发现借贷消费使人堕落的证据。恰恰相反，正因为分期付款消费后，大卫每个月有月供，表面看这给他压力、使他日子难过，让他成了“房奴”、“车奴”，但实际上，那些分期付款消费的人反而因为定期要交的月供，使自己变得更有财务纪律，自律能力强。
Seligman教授的研究著作为借贷消费正名。1927年后，分期付款消费不再是一件见不得人的事了，而是被社会广泛接受。到今天，大卫也好，其他人也好，不通过按揭贷款买房、买车、买家用大件，那反倒是让人觉得不正常了。
从学理上讲，你今天买下房子、汽车，不只是今天、今年从中得到好处，而且只要你还住在其中、在开着车，今后每年都从中得到好处，那么，今后当然应该每年为其付费。这种分期付款的安排对于理顺个人收入流程跟消费流程的关系，不愧为精妙之作。
借贷消费模式还会继续
过去几年，住房按揭贷款市场走过头了，出现太多不负责任的放贷行为，结果造成今天的金融危机。这次危机还在蔓延，对美国和世界的负面冲击还需要一段时期才能消化。尽管这次危机是大萧条以来最严重的，但是，美国自19世纪末演变而来的、靠借贷消费带动的增长模式不会改变，其金融资本主义模式也不会终结，在质上不会变，只是在度上会有收缩。
道理在于上面讲到的，工业技术、农业技术已足够完善，人类的物质生产能力已大大提高，不怎么费力即能满足物质消费需求。最终制约人类经济增长的不是生产能力不足，也不是投资不足，而是消费需求跟不上。除非从今以后每个人每天的食物需要、生存需要出现根本性的增加，一天不是只吃三顿饭而是十顿饭，一人不是只穿保温所需要的衣服而是天天穿100层衣服，否则，这些历史进程是不可逆转的，消费继续是经济增长的瓶颈。
金融市场发展的目的之一是通过住房抵押贷款、汽车贷款、教育贷款等，来缓解人们因为在不同年龄时收入不均匀而导致的消费力不平衡问题。医疗保险、养老保险、各类基金等金融品种，其目的也在于安排好未来各种可能的需求，以减轻青年、壮年时期的存钱压力，从而促进消费。总之，住房抵押贷款证券化以及其它相关的金融发展，都是围绕着把人们从存钱压力中解放出来，进而释放消费动力。
这种借贷促进消费的发展模式不是美国专有的，发达国家都不同程度地采用了这样的模式。实际上，中国经济现在也要从投资驱动型的模式向消费驱动型的模式转型，否则，中国只能继续依赖制造业和出口市场。
第21节：为什么政府有钱不如民间富有？(1)
为什么政府有钱不如民间富有？
上一章谈到这样一个事实：
“如果把公元1600年时的国家分成两组，一组是国库深藏万宝的国家，像明朝中国藏银1250万两、印度国库藏金6200万块、土耳其帝国藏金1600万块、日本朝廷存金1030万块；另一组负债累累，像西班牙、英国、法国、荷兰、意大利城邦。那么，从400年前到19世纪、20世纪，哪组国家发展得更好呢？当年国库藏金万贯的，除日本于19世纪后期通过明治维新改变其命运外，到今天还都是发展中国家，而当时负债累累的国家，今天基本是既民主法治，又经济发达。”
几个世纪前的场景今天再次重现，中国以及其他发展中国家外汇储备数万亿美元，而发达国家则负债累累。在当前金融危机之下，国库富有的发展中国家当然兴高采烈，可是，这次的最终结局会如何？莫非未来还要重演过去数世纪的历史？
在这种时刻，重新回味上一章以及其中的故事和逻辑，意义具体又特殊。为什么当年负债累累的国家后来良性发展，根植出民主、自由与繁荣，而政府富有的国家后来却停滞不前、甚至走向衰败？为什么不管是过去还是今天，一国的民主法治似乎跟其政府负债水平高度相关？借钱花的国家反而比最大化存钱的国家，更能催生出某种制度？“政府总是缺钱”是否成了民主宪政制度的催化剂？“国富”是否反而给掌权者以压制民权、践踏法治的底气呢？
人间之事，有时就是这么不可思议，表面看，国家借钱花好像不好，但是，从更深层思考，或许，不需要借钱花的政府反倒容易腐败专制，毫无顾及地侵犯民间权利，抑制个人创造力，不思进取，就像富家子弟更容易横行霸道、不思奋发一样。只有当独裁王权或者集权政府的开支总是不够或者刚好够，需要经常借债、与民间讨价还价征税的时候，权力才可能愿意接受约束，权力制衡制度才有机会成为现实，民间的创造空间才能被解放。
民间富有是自由、民主、法治的基础。但政府太富有，会挑战民间的空间，挑战民主宪政与法治。
这话怎么说呢？在本章，我们再看美国的故事，不只是今天的美国全球负债第一，美国立国之初就是靠负债幸存下来。——这跟中国各朝代的经历正好相反，历朝之初是国库满满，之后每况愈下，到最后以财政危机终结朝代；而美国立国之初负债累累，之后不断利用债券市场透支未来，而且还透支越来越多，可是其国力却越来越强，法治日益完善。
为什么美国自独立起就必须靠借债？
对美国历史，我们一般熟悉其政治史，知道北美十三个殖民地于1776年7月4日宣布脱离英国独立，1787年的宪法大会通过《美国宪法》，等等，但未必了解美国政府历来是多么穷，未必熟悉金融借贷对美国历史的支柱作用。
从1607年开始，英国人陆续冒险到北美，先后由独立的股份有限公司建立十三个殖民地，包括今天的弗吉尼亚州、宾夕法尼亚州、马萨诸塞州等。直到18世纪中期之前，英国对这些殖民地除了花钱提供安全保障外，基本是放任不管，也不怎么征税。比如，1754至1760年间，英国皇家军队跟法国连续作战，以保护这些北美殖民地。到1763年，法国在北美、欧洲大陆两个战场上向英国认输，同意把加拿大割让给英国。
乔治三世于1760年登基英国国王，当时他22岁。由于英国在北美、欧洲大陆连续跟法国作战达九年之久，到1763年战争结束时，英国政府面对严重的财政危机。
这时，年轻的国王想，北美十三个殖民地享受英国保护一个半世纪，但没有给祖国任何财务支持，该是他们报效祖国的时候了，至少应该交税供养常年驻扎北美的军队。在乔治三世的授意下，英国议会于1764年通过《食糖法》和《货币法》，前者要求十三个殖民地向英国交各类消费品进口关税（包括食糖、纺织品、咖啡和酒），后者禁止殖民地自己发行任何纸币，只能使用英国货币。1765年，议会通过《印花税法》，要求北美殖民地为各类书刊等出版物向英国交税；1767年，通过《汤森法案》（Townshend Acts），要求殖民地为纸、玻璃、茶等日用品交税。
第22节：为什么政府有钱不如民间富有？(2)
乔治三世的一系列立法和试图收紧控制北美的政策，引发了殖民地居民的反抗，殖民地人在英国没有代表权、投票权，但却要向英国交税？！一些革命组织团体抵制英货、挑战英国军队。1770年3月5日，一群人在波士顿围住一队英国士兵起哄，后来局势失控，发生冲突，英方士兵开枪打死5个当地人。这就是著名的波士顿屠杀案（Boston Massacre）。屠杀激发了殖民地的愤怒，压力之下，英国议会同年废除《汤森法案》，但保留对茶叶征税。
1773年，英议会把北美殖民地的茶叶贸易垄断权授予英国东印度公司。当年12月，一群革命人士假装为印第安人，登上三艘停留在波士顿港口的东印度公司茶叶运船，炸开340个货箱，将大量茶叶扔到海里。这就是著名的“波士顿倾茶事件”（Boston Tea Party）。那次标志性事件使北美殖民地跟英国的矛盾大大升级，逼着英国政府下决心进行整治。
接下来，英国议会在1774年通过四项新法，统称为“不可容忍法案”，命令皇家海军封锁波士顿海港，要求波士顿政府全额赔偿所倾茶叶，禁止马萨诸塞各地的群体集会，宣布英军可以随意住进殖民地老百姓家里，等等。对马萨诸塞的居民来说，这些法案当然是火上加油，激怒北美殖民地老百姓。随即，第一届大陆会议（Continental Congress，独立运动、独立战争期间的决策机构）成立，呼吁殖民地百姓武装组织起来，共同与英国作战。
为整治叛乱，英军到处查探民兵练习地和武器库。由于听说波士顿远郊的莱克星敦镇是革命者基地并藏有大量武器，1775年4月19日，英军派出千余士兵赶往莱克星敦镇，结果与殖民地民兵组织发生冲突，打出美国独立战争的第一抢。随后，其他殖民地的自发武装团体闻讯也迅速赶来支援。双方增兵两个月后，6月19日展开一场大战，英方伤亡一千多士兵、殖民地一方死亡五百余名。
独立战争就这样打开了。1775年6月，第二届大陆会议选举华盛顿作为大陆军总司令，正式与英军作战。为了避免战争对波士顿伤害太大，1776年3月17日，华盛顿迫使英军将战场往南转移到今天的纽约市周围。
1776年7月4日，华盛顿的军队汇集在纽约曼哈顿南端，而英国皇家海军正在调集100多艘战船、3万多正规军，准备集中攻打守在曼哈顿、几乎没有受过正规训练的一万名大陆军，而且华盛顿的大陆军没有任何战船。可以想象，这种不对称实力是如何打击华盛顿军队的士气。好在那天，华盛顿得到第二届大陆会议宣布美国独立的消息，让其军队多少得到及时的鼓舞。尽管如此，8月27日，皇家海军轻而易举夺下曼哈顿边上的长岛，大陆军惨败。之后，华盛顿采取边退边打的游击战办法，开始了跟英军长达四年、辗转南北的拖延战术。
实际上，宣布独立不久的美国，最大的挑战并不在同英军作战的战场上，而在经费的来源上。起初，第一届大陆会议考虑过在各州征税，但是，怎么能在当时美国的十三州征税呢？美国独立的起因就是由于英国对他们征税失控，这一背景决定了美国独立战争以及之后政府的开支不能靠大规模加税来弥补，试想：如果新成立的政府也要大量征税，那为什么还要独立？
当时，十三个州的政府本身就很小，没什么税收，没有政府军队，更没有州政府财产或者“国有企业”。美国中央政府又不存在，是真正的白手起家。所以，各届大陆会议只能靠印纸币、借债，来找到财务支持。这就是为什么美国从立国之初，就要靠金融和债务市场！
第23节：为什么政府有钱不如民间富有？(3)
但是，那时期美国不仅没有联邦政府，更没有收税机构或中央银行，“大陆币”、战争债难以有市场。在1776至1788年间，大陆会议政府不断出现经费困难，几次让独立运动濒于破产，差点使北美重回英国怀抱！
具体来说，独立战争开支主要依靠以下来源，第一是由政府发行“大陆币”，在1775至1780年间共印了37次“大陆币”；第二，由大陆会议政府发行债券，尽管谁都不知道那些债务将来靠什么偿还；第三，十三州的份子贡献，由各州自己发行战争债提供；第四，从法国借来的贷款；再就是给士兵、供货商写欠条。
1775年6月3日，大陆会议授权发行首批公债，融资600万英镑，用于买军火。但是，那时的独立运动激进派，主张以发行“大陆币”纸币为主要战争融资手段，他们的计划是，如果钞票太多导致通货膨胀，大陆会议政府可以强行禁止民间涨价！——这种偏好很好理解，如果开动印钞机就能有钱花，谁还去发债券融资？这种一边印纸币、一边禁止涨价的做法，短期效果还可以，只是长期难以持续。
可是，仅发行“大陆币”还不行，由于当时的军火是从欧洲买进，欧洲不太认“大陆币”，所以，独立运动必须有国际认可的通货才能买军火。为此，他们必须发债券融资。一般的做法是，债券发行时以黄金、白银、英镑等国际通货购买，而后政府用“大陆币”或者“大陆币”票据支付利息、偿还本金。
1776年10月3日，大陆会议政府发行第二批债券，年息4%，面值共500万“大陆币”。为了发行这笔债券，他们在各州设立“大陆借款办公室”（Continental Loan Office），专门负责政府债的销售和之后的利息支付服务。这等于是美国最早遍及全国的投资银行销售与服务网，是现代证券市场的雏形。他们采用各种手段推销。比如，1776年11月，十三州的大陆借款办公室出售了大量彩票，中奖者得到的不是现金，而是一些年息4%、期限3年以上的公债。通过彩票销售为独立战争借债融资，头几年很成功。
只是到1780年下半年，政府债已经没人买了；各州也弹尽粮绝，不愿再发债奉献了；大多数士兵的服役期到年底就结束，不愿继续接收欠条作军饷。在战场上，华盛顿的军队到那时，几乎看不到胜利的希望。眼看着大陆军要失败，几乎没人再愿意接受“大陆币”，多印钞票已经不再是有出路。
独立运动快要告终之际，华盛顿派助理前往法国，成功说服法国国王再借250万法国金币给美国。贷款没到之前，这一消息让后来成为美国第一任财政部长的亚历山大?汉密尔顿先将其做抵押，通过贷款立即得到救命钱，让大陆军维系到1781年9月。最终，在法国海军的支持下，大陆军于1781年9月在南方港口城市约克镇（Yorktown）打赢了关键一战，迫使英军投降，从此扭转独立战争的局面。1783年9月3日，英国签署《巴黎条约》，承认美国独立。一个年轻国家就这样靠举债存活下来。
由于美国独立运动的特殊背景，整个战争不能靠征税支持，各州政府又很穷，所以只能靠借债。在连大陆会议政府、十三个州政府自己都不知道未来靠什么收入来还债的情况下，独立运动居然能从1775至1780年的六年时间里连续发债，这当然是奇迹。如果没有美国本土私人投资者、法国与西班牙国王、荷兰投资者的债务支持，今天我们熟悉的美国可能根本就不会有，金融就是这样影响历史的。
第24节：为什么政府有钱不如民间富有？(4)
大量债务逼着美国发展资本市场
1783年独立战争正式结束，但是，建国的挑战却刚刚开始。中国以往改朝换代时，新政权总能从原来的朝廷缴获藏在宫廷的金银财宝、地产，掠夺一些私人家产，或者没收地主、资本家的财产，等等。可是，美国成立时，英国人没有留下任何财宝，新政府真穷。就在《美国宪法》签署的1788年，也就是在清朝国库存银6000多万两银子的时候， 美国政府的外债和内债是如此之多，不管从哪种意义讲，已是一个破产的国家。当时政府税收极少，维系债务的唯一办法就是以新“借条”还老“借条”。
如果说今天的全球金融危机是因美国联邦政府、地方政府、企业、家庭写“借条”太多，因此债务泛滥而产生的，那么，1788年时，美国货币、贷款、债券种类并不比今天少太多，仅各类战争债、州政府债、社区债所用到的支付货币就五花八门，有以“老大陆币”、以“新大陆币”、以墨西哥银元、以西班牙银元、以英镑为支付货币的，有的债券干脆就没注明以什么货币支付。整个金融市场一片混乱，许多债券的价格不到其面值的10%，基本无人问津，商品市场也难有秩序。这种乱局严重影响人们对美国前景的信心，挑战新合众国的命运。
怎么处理这些公债，让新合众国站起来呢？早在1781年，独立运动的第一位行政长官——财务总长（Superintendent of Finance）罗伯特?莫里斯（Robert Morris）就做过努力，特别是在那年9月大陆军打赢约克镇关键一战、迫使英军投降之后，他知道，如果大陆会议政府不把这些战争债处理好，美国必然重新亡国。莫里斯当时研究过英格兰银行的兴起对英国崛起的贡献，很熟悉债务可以变成通货、变成社会财富载体的道理。
关于如何处理战争债问题，当时的大陆会议议员中有两派。一派以保守的农场主为主，他们认为，应该把这些战争债通过多印纸币一次还清，也就是，用通货膨胀的办法推掉战争时期欠下的公债，变相让老百姓、外国投资者一次分摊这些债务负担。当然，这样做的风险是，老百姓和债券持有者会暴动，独立运动的命运会终结。
但是，莫里斯代表的一派不想这样，他认为，这么多的债不可能、也不应该一次付完，而是通过政府持续征税、按季度付利息，将这些债券和票据长期延续下去。这样做的效果是，让这些债权所代表的是获取未来定期的固定收入流的权利，让它们成为金融投资资产，也就是让债权成为流动起来的资本。在莫里斯看来，第一，为了每季度付利息，联邦政府必须在各州征税，没有任何东西比经常性的税赋更能将各州凝聚在一起，筑起一个团结一心的新合众国；第二，税赋能提醒每位公民，要关心国家公共事务、关心政治，因为这涉及他们自己的切身利益；第三，债务一方面是负面的负担，是不好的，但另一面代表的则是“信用”，代表着流动的价值（未来收入流的价值），所以，如果不付完这些公债，社会中的流动性不是更多、更有利于经济增长了吗？保留这些公债反而更有益。
莫里斯估算了一下，如果不一次还清战争债，大约每年需要付利息200万美元，按当时的国民收入计算，这是一笔大钱。1782年7月29日，他向大陆会议提交一份议案，建议为了支付这200万美元的年息，在各州推出四种税：进口税、土地税、人头税、饮酒税，各贡献50万美元。可是，由于农场主派的反对，加上独立战争结束后政府再发债的必要性暂时消失，更何况没有人愿意多加税，莫里斯的议案在大陆会议中拖了一年多也没通过。1784年11月，莫里斯辞职从商。
第25节：为什么政府有钱不如民间富有？(5)
莫里斯1783年的议案未能通过后，债务负担一直困扰着美国。1788年各州签署《美国宪法》，正式成立美利坚合众国，国会选举华盛顿为第一任总统。随即，华盛顿任命亚历山大?汉密尔顿为美国第一任财政部长，他的首要任务是对付巨额公债。这种“穷政府”或说“已破产政府”局面，使得华盛顿和汉密尔顿不可能表现出“权力傲慢”，而是必须讨好老百姓、尊重民众权利、赢得金融市场的信任。
1790年1月，33岁的财政部长汉密尔顿，向国会递交一份债务重组计划，要求按面值100%兑现在1788年宪法通过之前发行的所有公债，包括联邦与地方政府发的各种战争债、独立战争军队签的各类借条，所有债务由联邦政府全额承担。为了实现承诺，联邦政府发行三只新债券，头两只债券年息6%（一只于1791年1月开始付息，另一只到1801年才付息），第三只债券只付年息3%。换言之，由这三只可以自由交易的债券取代原来五花八门的战争债，大大简化新国家的债务局面。
今天来看，汉密尔顿的债务重组举措，好像只是一种简单的债务证券化运作，但是，他的天才创新在于，这三只债券埋下了纽约证券交易所、也就是“华尔街”的种子，因为这些债券从1790年10月上市交易后，加上次年由汉密尔顿推出的“美国银行”（Bank of the United States）股票，立即将市场的关注聚焦在这四只证券上，强化价格发现机制，提升流动性，集中展现市场活力。换句话说，原来的成百上千种债券、借款条即使能够换手交易，由于种类太多、条款各异，无法形成证券市场气候，市场活力做不起来，证券价格自然不会高，流动性也会差。但是，把市场注意力集中到四只证券上后，情况就大为不同。
比如，这样集中之后，更方便外国投资者认购。到1804年时，53%的美国政府公债是由西欧投资者持有（所以，不只是今天的美国公债主要由中国、日本等外国投资者持有！），美国银行62%的股份在外国投资者手中。
被称为“美国金融之父”的汉密尔顿继承了莫里斯的金融思路，他的创举的意义也在于，让这三只债券成为反映美国未来前景的晴雨表，债券价格就是市场对美国未来的定价。—— 汉密尔顿承认所有战争债的承诺，振奋了市场对美国未来的信心，使这些债券价格随即猛涨，到1791年底债券市价甚至超过面值！从此，美国资本市场一发不可收拾，投资与投机交易都很活跃。1803年，美国政府通过向国内外投资者发公债，融资买下路易斯安那，使美国领土面积翻倍，等等。证券市场就这样为美国的成长服务，为之后的工业革命、科技创新融资效劳！
政府穷民间富催生民主与法治
美国的起点是政府穷、民间富，逼着政府求助于金融债券、求助于民间税赋。西欧民主国家的兴起也大致如此。除了法国等少数国家外，欧洲城邦历来没有强势、富有的政府。像荷兰、意大利城邦国家，在经历中世纪后期连续不断的战争之后，城邦政府基本都负债累累，是典型的“政府穷民间富”社会。那时期，政府的战争融资需要也是推动债券市场最先在意大利城邦和荷兰发展的主因。
英国跟法国的经历形成极有意义的反差。虽然英国王室在17世纪英国革命前就逐渐出售皇家土地，但是，即使到英国内战开始的1642年，皇家家产收入以及一直以来的税收还是不少。但是，1642至1649年的长期内战消耗皇家资源，到1649年查理一世国王被送上断头台、英国共和国成立后，皇家土地被没收并低价出售。等到查理二世国王于1660年回到英国、重新登基时，皇家土地所剩无几，自己的收入已无法支持皇家日常开支，更无法供养其军队，皇家很“穷”了！在这种情况下，英国议会通过法案，今后每年由议会从政府税收中拨款120万英镑，供皇家自用，但是有几个条件，第一，政府征税权必须由议会控制，国王无权决定；第二，议会有权每年审查皇家的开支情况，包括战争开支以及其他日常开支；第三，皇家新增开支项目，必须经过议会的程序。这样，在皇家所代表的“国家”与议会之间，有了相互制约的权力架构。
第26节：为什么政府有钱不如民间富有？(6)
有意思的是，尽管皇家的经费在1660年后受到议会的监督，到1680年代初，查理二世的财务状况又出现膨胀。通过节约开支、改善收税机制，皇家金库照样能累计增长！1685年查理二世去世，由其兄弟詹姆士二世继位。皇家财大气粗之后，王权又不断膨胀，詹姆士二世国王随即解散议会，将权力集中于自己手中。这就为1688年的“光荣革命”制造了前提，当年，英国人求助于荷兰王子威廉三世，请求他与妻子玛丽（詹姆士二世的女儿）回英国，之后，他们来到英国，逼着詹姆士二世逃亡法国，威廉三世与玛丽此后登基为英国的国王和王后。作为让威廉三世继承王位的条件，英国议会要求威廉三世签署《人权法案》 (Bill of Rights)，保证国王不会侵犯公民权利，也要求他签署其他法律，保证王室不会废除议会通过的法律、征税权继续由议会掌握、皇家召集军队必须先经过议会、公民有权拥有枪支武器、公民有言论自由，等等，这些法律奠定现代英国自由与民主制度的框架。
当然，还有就是，皇家的开支继续由议会支配。光荣革命之后，英国政府的开支增加，而老百姓的税赋已经足够高。在皇家财产不多、税收增长又有限的情况下（“穷政府”），国债成为英国发展的必需。1693年，英格兰银行成立，其核心任务是帮助政府发行国债，但国债的决定权由下议院掌握，而不是由国王控制。英国的自由、民主、法治，就这样跟“穷政府”加国债金融市场相伴为孪生兄弟，同步发展。
法国的早期经历跟英国的相反。在光荣革命之前的一个多世纪，英国皇家不断出售土地，使其自身越来越“穷”，随后被迫受制于议会的财务控制。法国的传统则不同，国王登基时，必须宣誓无论如何不会出售皇家土地，于是，土地财产收入和税收加在一起，使法国王室从14世纪到17世纪一直是欧洲最富有的王室。 也正因为王朝太富，不需要通过议会这样的民意机构为其征税创收，跟同期其他西欧国家比，法国的议会制度在14世纪至16世纪发展缓慢，以至于到18世纪末法国大革命前，其王权专制程度胜过西欧其他国家。甚至到今天，法国文化对政府集权的认同、向往程度仍然高于英国、荷兰甚至德国。
国富民穷必然威胁民间权利
从美国、西欧与政府富有的其他国家的不同经历中我们看到，自由、民主、法治跟财富在国家与民间之间的配置结构有着很微妙的相互关系。也因此使得自由、民主、法治对金融市场有明显的依赖。
第一，国库钱越多、朝廷银库越满，国王、皇帝肯定能专制，而且也会更专制，因为他们不需要靠老百姓的钱养活，不需要向金融市场借钱；相反，越是朝廷或政府负债累累的国家，其国王、政府就必然依赖老百姓交税，有求于百姓，财务约束最终能制约王权、促进民主与规则的发展。所以，民主的国家不能拥有财产、拥有经营性企业，至少不能有太多国有企业，而是让政府靠税收运作，政府靠每年的税收才能有钱花。那么，是不是征税越多越好呢？当然不是，税要少到刚好能支持国家的经常性开支，包括维护社会秩序、保障社会的基本生活安全、保护私人财产、维护契约权益、维持市场秩序的开支的程度。那么，如果出现天灾人祸、战争、经济危机等，这些非经常性、长期公共项目开支怎么办呢？这就需要金融市场的支持。政府通过发行国债、特别公债，把这些非经常性开支平摊到未来许多年，由未来每年的税收补充。
第27节：为什么政府有钱不如民间富有？(7)
也就是说，国富民穷必然迫使老百姓为了生存而求着政府，当饭碗都控制在政府手里，民权与法治会只好让位给权力。由于朝廷富有，在这样的国度里，政府不需要发国债，金融市场当然也没必要发展，这就是中国、印度这样的传统社会的过去。相反，如果是政府穷民间富，政府有求于民间，政府权力只好让位于民间权利。由于在这样的国度里政府不富有，所以，税收不够用时，就必然求助于金融借贷市场，包括债券市场。于是，金融债券市场是民主法治的孪生兄弟，同在近代兴起，彼此相依。
第二，就如当年美国三只国债所表现的，国债的存在与交易给市场提供了评估政府政策与制度优劣的具体工具，通过国债价格的上涨下跌，立即反映市场对国家未来的定价、对具体政策与制度的评估。只要国家的负债足够高、只要继续发债的需要还在，国债价格的下跌必然逼着政府对其政策或法律制度做出修正。公民投票是民主制度的重要形式，但投票无法天天进行，而证券市场对国家的监督、评估、定价却是每时每刻的！所以，公债市场对政府权力的制衡既连续、又具体。美国和英国的兴起过程如此，其他西欧国家的经历要么也如此，要么就被金融市场所教训！
关于自由、民主与法治的财产和金融基础，是“五四”以来的中文文献中所缺少的，从人文社会、政治理念的角度谈自由、民主与法治当然重要，是基本启蒙，是社会觉醒的必要。但是，在全球金融危机冲击下，从中国到美国、到其他发展中国家，各国政府又在将企业国有化、强化政府对资源的控制。在这种时候，我们尤其有必要重新认识自由、民主、法治的财产和金融基础。任何强化国富民穷局面的举措，显然是在民主法治的道路上开倒车。为了中国的民主法治，国有资产应该被民有化、以平等分配的形式分回给全国公民，而不是利用金融危机强化国家对各种财产和资源的所有权。
民富是自由、民主与法治的基本条件。有利于催生民主法治发展的格局包括许多方面，一是“政府穷民间富”，另一个是国债金融市场。负债累累的政府是一个权力难以扩张的政府。负债、债券市场、征税、纳税人，这些都是民主宪政的砖瓦。
第11节：为什么中国的钱这么多？(1)
第一部分：正本清源，痛击时弊
在全球金融危机冲击下，从中国到美国、到其他发展中国家，各国政府又在将企业国有化、强化政府对资源的控制。在这种时候，我们尤其有必要重新认识自由、民主、法治的财产和金融基础。任何强化国富民穷局面的举措，显然是在民主法治的道路上开倒车。为了中国的民主法治，国有资产应该被民有化、以平等分配的形式分回给全国公民，而不是利用金融危机强化国家对各种财产和资源的所有权。
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为什么中国的钱这么多？
“流动性过剩”，“钱太多”，这是时下时髦的话题。实际上，在全球范围内，中东石油“钱”、俄罗斯与加拿大自然资源“钱”、美国高科技“钱”等等，到处是“钱”，以至于开放式基金、对冲基金、私人股权基金公司，随便就有几百亿、几千亿美元管理，中国工商银行在海外上市不费吹灰之力就融资219亿美元！在中国，“钱”更是多得不得了。如果按广义货币与GDP之比来衡量，那么，1980年中国的广义“钱”量只是GDP的22%，相对于每一块钱的GDP只有0.22元钱在流通。从那以后，随着市场化改革的深入，中国经济的“钱”化程度直线上升，到2003年达到最高，流通的“钱”量是GDP的1.9倍，相对于每一块钱的GDP产出差不多有2元钱在流通，社会上的确到处是钱！
从表面看，今天世界的钱似乎太多，有一种非理性繁荣，中国的货币供应水平尤其是历史上少有的，也比世界其他国家都高。就以2006年为例，日本的广义货币相当于GDP的140%，美国的广义货币为7万亿美元，相当于GDP的50%。
不过，单纯从货币供应占GDP之比还不能判断“钱”是太多还是太少，关键还要看通货膨胀率的高低。如果通货膨胀不是问题，货币供应、资本供应再多也没问题，这就是为什么现在各国中央银行都以通货膨胀为货币政策的目标。虽然各国货币供应多，但目前主要国家的通货膨胀却都在2%至3%左右，这说明货币供应多得有因。
可是，这么说并没有从根本上解释为什么中国的“钱多”、世界的流动性“过剩”不是问题。为什么“钱”多、资本多而通货却不膨胀呢？跟以往历史时期比，今天的世界到底是怎么回事？是不是已经有一种全球金融大泡沫，而且会像一些人预测得那样不久要破灭？这些的确是新时代的新现象，我们不妨借这种难得的历史时期，来重新审视资本的奥秘，以看清当今经济的根本特征。以往，我们更关注过去200年工业革命对人类社会的影响，却忽视了发生于过去150年的金融革命。不认识这场金融革命，就难以认清资本的奥秘，当然也就不能深入理解美国经济的本质以及正在中国发生的经济与社会变革。
钱、资本和财富
我们先要回答一个问题：什么是钱？资本？财富？简单讲，“钱”主要是一个货币的概念，流动性最好，可直接用于交换，并同时又是市场交换的结果，是具有最普遍接收性的价值载体。钱既可以是纸币，也可以为东西，比如金银、丝绸，只要大家都认就行。资本也是活的价值，尽管其“活”性较钱低，但它是能够生产价值的价值。而财富既包括流动性的，也包括不流动的价值，即死的有价物，一般的财富并不一定能产生财富。从契约理论的角度讲，财富往往是物、是“东西”，货币是把“东西”卖掉之后的价值载体，而资本更多是“东西” 的“产权证”，它是广义的货币，是与具体的“东西”相对应的产权。
最能区分这三者的“东西”要算土地，土地是财富，但它不一定是资本，更不一定是钱。首先，土地必须能买卖交易，否则它既不是钱，又不能转换成资本。比如，如果土地是国有，就不能被买卖，土地顶多是财富，不是资本，也不能变成钱，更生不了多少钱。如果土地是私有并且能被买卖，那么土地与钱之间只有一次交易相隔，土地就能随时变成钱，就像钱了。当然，即使私有土地可以买卖，除了直接出售之外土地还不一定能转换成资本。也就是说，只有在产权保护制度和契约权益保护相对可靠的情况下，土地即使不卖掉，也可以被抵押转换成资本。这时，土地的“产权证”就最重要，“产权证”的流动性使土地权成为资本，以资本的形式让土地所承载的财富赚更多的钱。
第12节：为什么中国的钱这么多？(2)
另一个典型的例子是未来收入，比如，个人的未来收入是财富，但是如果没有金融工具把未来收入做票据化、证券化变现，那也顶多是可以感觉到但不能花的财富，也不是资本。通过将部分未来收入以“产权证”（抵押）形式流动起来，未来收入流也能成为资本。
财富不一定能一下子变成钱，财富的范围比资本大，资本比钱的范围大。问题是：什么决定财富、资本与钱之间的相互距离呢？一个国家对“东西”、对未来收入流进行资本化的能力，也就是市场、契约与产权制度，决定了这三者间的距离。从根本上讲，货币是将“财富”卖掉的所得，资本是以产权契约、金融票据、证券契约等形式将“财富”资本化的所得，是资产和未来收入流的“产权证”。只不过，通过这些“产权证”，把本来就已存在但是“死”的“东西”和未来收入流变活了。在这个意义上，只要金融票据、证券、货币是相对于实在的价值而发行的，金融化在增加价值载体的流通性的同时，本身并不必然导致通货膨胀或经济危机。
市场化改革让中国的钱多了
在2007年的一次交谈中，《纽约时报》驻上海的记者说到，中国今天似乎充满了互相矛盾的现象，让人难以理出头绪。一方面腐败这么严重，许多钱被贪污浪费，或者以形象工程烧钱，或者通过国有银行继续向那些不断亏损的国企输血；可是，另一方面，在上海、浙江、江苏、北京等许多地方，在空气中你能处处感受到那种日夜不熄的创业干劲，谁都在谈生意、做投资赚钱。而且，现在中国人的钱的确很多，买房有钱，投资有钱，到境外旅游有钱，买奢侈品、买高档车有钱。这到底是怎么回事？中国这种增长到底能持续多久？为什么在市场制度、法治秩序还欠缺的中国，其经济仍然能持续增长这么多年？
这位朋友做记者许多年，在中国已经两年有余，碰到、看到、听到的事当然很多，但中国的事让他对这个社会、对今天的世界一天比一天更着迷，中国为什么在庞大行政机器压制下还这么有活力？
谈到这里，我说，中国这些年的经历可以从许多方面去理解，如果简单点讲，是由于“改革开放”，但从更深的层面，我们可以从“钱化”和“资本化”的角度来理解中国这些年的经历。过去28年的改革开放大致可分成两阶段，第一阶段是从1978至1990年代中期，其核心是给老百姓买卖东西的自由，他们有选择生产什么、到哪里卖、如何卖的自由，包括劳动力市场与创业市场上的自由，那是从计划到市场的“市场化”或说“钱化”阶段。1990年代中期开始，特别是1998年之后的阶段，可以概括为“资本化”时期，就是让企业资产（包括有形资产和未来收入流）、土地和各类自然资源、劳动者未来收入流，都可通过产权化、证券化或者金融票据化转变成流通的金融资本。一个国家可以卖的东西越多，或者已经资本化或能够被资本化的资产和未来收入流越多，它的“钱”自然就越多。
当然，“市场化”阶段使中国“钱”多，这好理解。在计划经济时期，人们普遍没“钱”。而之所以没“钱”，并非完全由于没有“东西”，而是由于那时的市场化水平极低，几乎没有“东西”可以通过市场换成“钱”，也没有什么出口贸易，经济被“钱”化得太少，所以，那时候张三可以有“东西”、有一双手，也有许多时间，但他没有“钱”。文革时期在农村，大人出差旅行时，都得带上一袋大米、菜以及被子、席子等等，而不能带“钱”。也就是说，那时候要东西有，但要钱则没有。我们不妨想象一下，如果出差旅行要靠自己带粮菜、被褥，一方面旅行在外的时间不可能太久、走的距离不能太远，另一方面能够跨地区运输的货物也必然有限。因此，“钱”化程度低的社会自然是人口流动少、跨地区贸易有限的社会。
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第13节：为什么中国的钱这么多？(3)
1978年后的市场化改革，使几乎所有的“东西”可以在市场上交易，包括各类农产品、制造品、劳动力、房产等等都可交易，市场的交易自由度在逐年上升。不管是国内贸易、出口贸易，还是简单的日常市场交易，这些都需要货币支付，自然地对“钱”的需求上升了，“钱”的供应必然要上去。因此，在“东西”产出相同的情况下，市场化程度越高，货币相对于GDP的比例必然会升高。与此同时，外贸出口在逐年猛增，这本身就加快了中国资源和劳动力的变现规模和速度，必然也使中国钱多。
不过，钱多的原因还不只如此。一方面，货币化的上升催化人口流动、催化跨区域贸易。也就是说，如果市场很发达、“钱”的供应不稀缺，张三出差之前可先把自己产的粮食、蔬菜、家禽等在本地市场卖掉，换成“钱”，然后带着“钱”而不是“东西”出差，每到一家目的地餐馆、酒店用现金支付即可。到今天，当然连现钞都不用带，信用卡更方便，远道旅行就容易得多。因此，货币化发展对人口流动、异地贸易是一种根本性的催化剂。许多人会说，虽然货币化带来方便，可是各地市场物价差别很大，张三家乡的大米、蔬菜、肉食比外地更便宜，所以，权衡之下，还是自带食物、被褥合算。—— 这当然有道理，但这恰恰说明市场化的重要性，如果市场化发展足够到位，如果跨地区的“投机倒把”商业运作畅通无阻，那么，到最后，各地之间的物价可能会因为运输成本还有差别，但那种价差会低于异地运输成本。在这种情况下，张三当然会选择先将“东西”换成“钱”，带“钱”出差。从某种意义上讲，只要有人还选择带粮菜出差，那说明中国的市场化程度还有待加深。
另一方面，人口流动的增加、异地贸易的上升也反过来增加对“钱”的需求，又刺激中国经济货币化水平的提升。当一个村、一个镇、一个社会的人哪里也不远游、不外出的时候，他们对“钱”的需要会很少，金融在经济中的份量会很低。可是，一旦远游盛行，一旦异地就业日益普遍，金融在经济中的地位会越来越高，“钱”相对于经济产出的比例就越多。换句话说，即使人均收入没有上升，人口流动以及异地就业的逐年增加也会让货币供应量增加，更何况GDP在快速增长呢！这种因真实需要而增加的货币供应，当然不一定带来通货膨胀。
城市化和工业化是社会“钱化”的另一个催化剂。1800年时，美国95%的人口生活在农场上，过着自给自足的生活，由于吃住都靠自己的农场，许多农民连续数周见不着一分“钱”，也用不着“钱”，最多与邻村农民以货易货就够了。那时，全美国的货币供应才2800万美元，农业经济不需要“钱”。反过来说，农业经济也就没“钱”！十九世纪的工业革命在城市创造了众多更高收入的就业机会，美国人逐渐离开农场进入城市，靠领薪水过日子，这时，人们的吃住行都要靠“钱”买！对货币的需求因非农的发展、因城市化而自然地猛增，到1900年基础货币供应量升至24亿美元。到2006年，美国经济已完全以服务业为主，农业占GDP不到2%，服务业在GDP中的份额超过80%，对“钱”的需求自不用说，2006年仅基础货币量就高达13000亿美元，比1900年的水平上了许多层楼！
中国的城市化和工业化在过去28年也在飞速发展，1978年中国的城市人口占16%，到2004年超过40%的人生活在城镇；1978年时，农业占中国GDP的41.3%，到2002年则只占14.5%。就像美国社会的经历一样，工业和服务业的发展以及城市化当然也使中国社会的货币化程度上升，“什么都需要钱”！这不是一种价值判断，也不表明中国人本质上更自私、更自利了，而是工业化与城市化后生活方式、工作性质的必需。农村人的温饱可以通过自己双手、不用现金就能实现，而城市人连基本温饱都要用钱买。所以，因工业化和城市化而增加的货币供应不是在制造虚假繁荣，由产业结构调整而增加的货币供应也是“钱多得有因”。
14节：为什么中国的钱这么多？(4)
“资本化”带来经济增长
市场化改革只是缩短了“财富”跟“钱”之间的距离，而“资本化”改革则是过去十几年中国“钱”越来越多的更重要原因。也就是说，第二阶段改革的直接效果是将以下四大类“财富”转换成“资本”，使中国的金融资本大增。第一是土地和自然资源，第二是企业财产和未来收入流，第三是社会个人和家庭的未来劳动收入，第四是政府未来财政收入。—— 这四类财富是任何国家的核心资本源。但，并不是所有国家都能把这些资产、未来收入流转变成资本，能这样做的前提条件是这些资本源的产权被明确界定、能被买卖，最好是能以产权契约的形式自由买卖。
前面谈到，1978年时，中国所有土地和自然资源是国有，不能交易买卖，所以，那时的土地、自然资源没有资本价值。企业基本全是国有或集体所有，它们的资产和未来收入流当然也不可以买卖，更何况这些产权也没清楚界定过。那时，老百姓的未来劳动收入流是否能被“资本化”呢？当然不可能，作为社会主义大机器中的“螺丝钉”，老百姓换工作、结婚都没有自我决定的自由，都要领导批准，个人的双手、大脑也属于国有财产，个人的未来劳动收入不可能被金融票据化。所以，改革开放前的中国是一个有财富但没有资本的社会。
虽然在第一阶段改革中商品交易自由、劳动力交易自由在中国慢慢恢复，人们可以选择辞职换工作，也可以选择以自我创业的形式使用自己的劳动力，但还不等于有资源资本化、企业资本化、收入流资本化、人力资本化了！正如前面所说，在财富、资产、未来收入能资本化之前，它们首先必须被产权化，产权的范围和归属要清晰，而且这些产权必须可以通过票据化形式自由交易、流通起来才变成资本。
从80年代末开始，首先是股份制企业形式的恢复，在一片争论中股票市场于1990年推出。对此后的资本化改革来说，当时围绕股份制和产权的讨论是非常基础性的铺垫工作，没有那些讨论，就没有后来资本化改革所需要的认知储备和法律制度上的深化。当然，在明晰了产权制度的同时，企业产权还必须从国有转变成可以私有，否则，明晰后的产权只要还是国有，就不能真正做市场化的交易，从而就不能被资本化。好在从90年代初到现在，一方面是国有企业不断民营化，私有经济不断发展，另一方面是股市也在发展，包括境内股市和境外股市。这两方面的发展大大强化了中国经济资本化的能力，到今天A股市值达到17万亿元，境外上市公司市值近1.5万亿美元，相当于11万多亿元，境内外股市共为中国经济提供了超过28万亿元的资本！上市后的公司股票本身就是新的资本供给，新资本供给量等于股票价格。
这28万亿元的金融资本代表的是什么呢？其中一部分是这些公司有形资产的价值，比如厂房、设备等等，相当于公司的账面值或说净资产，反映公司过去的投入，但这只是公司市值很小的一部分，更大部分是公司未来收入的折现，是对未来收入的资本化。以无锡尚德为例，它的市值是53亿美元，但其净资产只有6.6亿美元，是公司总市值的八分之一，所以，有46.4亿美元是无锡尚德未来收益的贴现值。如果没有股市这种未来收入折现机器，今天这46.4亿美元的资本供给是没有的，中国的“钱”就会少46.4亿美元！中国银行A股价格是每股净资产的3.8倍，其中2.8倍是未来收入预期的贴现，因此中国银行近四分之三的市值是未来收入资本化的结果！
第15节：为什么中国的钱这么多？(5)
也就是说，一个国家可以有千千万万个无锡尚德公司，但是，如果没有股市这种未来收入折现机器，这些公司的未来收入流再多，这个国家也不见得有多少金融资本。比如，在80年代中国还没有股市，中国企业也不少，只是不能在境内或到境外上市，所以中国当时没有能力将未来收入流转化成资本，中国就很缺资本，只好靠引进外资。
除股市之外，各类企业债也是将企业未来收入流做证券资本化的方式，可惜中国企业债市场规模还只有2千亿元左右，仅为GDP的1%。当然，企业的短期银行贷款和商业票据也是对企业未来收入的资本化，只是期限往往较短，资本属性相对较低。
土地、资源与未来劳动收入的资本化
第二个资本源是土地、自然资源和房地产。在1998年住房市场化之前，由于住房基本属于单位、不能交易，这块财富数额巨大但也是死的。
从1998年开始，土地以两种方式在资本化，其一，各地政府每年将部分土地出售，供房地产开发或者工业建设，这是土地的直接货币化，本身还不是资本化。卖土地的收入是为地方政府贪污和浪费埋单的主要方式。按北京大学平新乔教授的估算，仅2004年，全国地方政府大约有6150亿元的“土地财政收入”，这当然为腐败浪费提供了极大的空间。土地使用权由政府出售之后，这种使用权在二级市场上可以交易，让使用权证具备了资本的属性，而且是相对独立于土地之外的资本，使全社会的资本供给也因此增加。换言之，那些土地照样存在、不会跑掉，但其使用权作为可交易的契约具有单独的资本价值。
其二，房地产商品化带出的不只是住房交易这种实物市场，而且在住房私有并可交易的情况下，房产又可拿来作抵押借贷，通过住房按揭贷款，将房产所占用的土地、房子本身的资产以及业主自己的未来劳动收入作金融资本化。也就是说，虽然住房按揭贷款的质押物是房屋，但真正用来做支付保障的不是房屋，而是买主的未来工资收入，所以，住房按揭贷款体现的主要是买主未来劳动收入的资本价值，而这种资本化也是在土地使用权私有、房地产市场化之后才有的事。因此，从本质上看，1998年的房地产改革是一个划时代意义的转折点，为中国的土地、资源以及老百姓未来劳动收入的资本化开了大门。1997年时的住房按揭贷款余额是190亿元，2006年底升到2.2万亿元，也就是说，所有住房按揭贷款票据所代表的资本总值为2.2万亿元，这是许多家庭未来收入流的折现值。所以，那次改革为今天提供了至少2.2万亿的金融资本，如果没有住房按揭贷款，人们未来的收入照样会有，但却无法变成今天的资本了。
第三个资本源是众多个人的未来收入流。虽然住房按揭贷款已将劳动者的部分未来收入资本化，但那只是一小部分，2.2万亿的住房按揭贷款只是中国GDP的11%，而美国的13万亿美元按揭贷款是其GDP的100%，所以中国的个人收入资本化空间还很巨大。其他消费信贷还在起步阶段，汽车信贷、信用卡借贷、学生信贷等都可看成是将个人未来收入流提前资本化的金融契约，这些工具当然也增加中国的资本供应，但到目前的消费信贷规模还只是2千多亿元，是中国GDP的1%，相比之下，美国消费信贷为3.5万亿美元，是美国GDP的30%。
资本化是中国经济未来增长的主要推动力
讲到最后，我们可以把中国和美国在1978年时的境况做简单对比，以此来理解中国改革开放的经历。1978年时，美国的企业资产与收入流、土地与资源、老百姓未来收入流不仅都是私有并能自由交易，而且相当一部分已证券化、金融化成资本，所以这些年美国能做的资本化空间越来越小。
相比之下，中国则恰好在另一个极端，1978年时中国是什么都国有，从而不能买卖交易，更没有被资本化。所以，在1978年之后，即使不算外资的进入，中国政府每年只要让部分国企民营化并把它们未来的收入证券化，或者出售部分国有土地的使用权并让土地产权自由交易，或者通过住房按揭贷款、消费信贷、信用卡等让老百姓将部分未来收入资本化，每年做一点这三类资本化运作中的一个或两个，即可给中国提供大量的资本，即可让中国的“钱”多很多。这就是对中国过去十几年经济增长的资本化解释。
哪个国家都有土地，有资源，也有各种未来收入流，但并不是所有国家都能将这些资产和收入流转变成资本，甚至也不知道将这些资产与收入流资本化的重要性。但要做到资本化，特别是想要产生出最大限度的资本，那么，资本化的制度架构就极其关键，不仅私有产权要界定清楚，而且要有可靠的产权保护与契约执行架构，否则，只能做些粗糙的资本化运作，不能深化。
当然，如果换个角度看，这也说明，企业国有、土地国有以及人力资源国有在过去抑制了多少资本，机会成本大得无法估算。虽然过去十余年的资本化改革已为中国的经济增长提供了关键性的推动力，未来的持续增长还只能靠更多资产、更多收入流的资本化，只有进一步的资本化才会给内需增长提供动力，才会有个人创业、创新所需要的资本支持。为了使中国更有“钱”，土地和国有企业都应该私有，为进一步资本化开路。
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