英语演讲ppt全英文主题:投资札记【323】巴菲特的套利模式

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佐罗简评:如果没有巴菲特这样的神来之笔,我想还是不要过分要求自己,如果你也没上过任何商学院,那么最好学学沃特.施洛斯的投资经验,本博之前曾连续分析过,对我个人的要求是,先做自己力所能及部分的,多学习,找到显而易见的简洁方法,不超越自己的能力慢慢尝试.

股神巴菲特5种套利模式 买卖保险是最重要生意

2011-5-21 11:13:37
　　文/香港中文大学 黄元山

　　在很多人心目中，“股神”巴菲特就像一般的基金经理一样，在市场上买卖股票赚钱。二三十年前的“股神”可能是这样，但现在投资股票已经不是他的主要活动。试想想，他每年在公开股票市场的买卖只有一掌之数，又怎能单靠这些买卖投资就能累创佳绩呢?

　　在其3720亿美元的资产中，只有约600亿美元投资在股票上。单看这600亿美元的股票投资，总体来说是成功的，平均赚了差不多一倍，但也有失败的例子，如被减持了的ConocoPhillips(2008年巴菲特在油价最高峰是摸顶购买)。但有些人不知道，其他非“投资股票”的生意占巴菲特更大部分的资产，而由于这些非“投资股票”的生意大部分是巴菲特全资拥有。所以，一般人要跟着买也没有可能跟，除非买BerkshireHathaway的股票。

　　既然和很多人的想法不一样，买卖股票不是巴菲特最主要的生意，什么是他的主要生意呢?巴菲特把自己的生意分成以下几类：

　　1、保险(包括GEICO，BerkshireHathawayReinsuranceGroup，GeneralRe)；

　　2、制造、服务、零售营运(包括搞电子零件的TTI，生产船的ForestRiver，搞农业设备的CTB，NetJets等)；

　　3、受监管而资本密集的生意(包括刚收购的铁路营运的BNSF，电力和能源供应商MidAmericanEnergy)；

　　4、金融产品(包括搞manufacturedhomes的ClaytonHomes)；

　　5、股票投资。

　　根据巴菲特自己的说法，金融产品是最小的业务，而保险业是BerkshireHathaway最主要的生意，也是过去Berkshire增长的动力。

　　这个说法，可圈可点：

　　第一，买卖股票不是最重要的生意，而是买卖保险。巴菲特自己反复地说，保险业务吸引的地方是所谓的“float”(他自创的用词)。每次客户买保险时，客户是先付保费，往后的日子，如果有事件发生，公司才需要付保险金。一般来说，如果保费比保险金大，公司赚，相反便赔钱；就算打个平手，由于客户先付的保费，这些保费就像是免息贷款给公司一样，公司可以拿去投资再赚钱，而这个变相的“免息贷款”，就是巴菲特口中的“float”。但他警告，由于很多竞争对手进入这个行业，一般的保险公司为了这个“float”去减价争生意，就算有保费不足以偿还之后的保险金也在所不惜。

　　其实，我认为怎样使用这个“float”才是关键所在。一般的保险公司为了保守起见，会倾向于把大部分的“float”投资在一些保守的债券市场上，但是巴菲特的策略就相对进取很多。由于“float”是变相的“免息贷款”，一般保险公司通常是“买债还债”，但是巴菲特是“买股还债”(也可以说是“借钱买股”)，股票的风险不单只比债券高，而且巴菲特所奉行的策略是“重鎚出击”而不是“分散风险”。因此，虽然巴菲特说他反对公司本身有太大的杠杆，但是他持有的保险公司，其营运本身就有一个颇大的杠杆成分。所以，一般人只知道巴菲特是“股神”，这只是了解他赚钱机器的一半，比较少人了解的另外一半是，巴菲特买股票的资金来源是借回来的，是透过“float”而来的“免息贷款”。

　　“借钱买股票”是一个高风险的策略，所以巴菲特也坦白地说，如果整体股市大跌，会对Berkshire的股东有重大的影响和使股本减值。但另一方面，巴老说，整体股市下跌对公司有利，这怎么解释呢?其实，这正是float的另一个好处，就是保费还会在未来的日子源源不绝地进来，虽然跌市会使现有的投资减值，但也有利巴老在市场上买便宜的股票，如果最终市场再次上升(除非美国股市出现日本股市的情况)，新和旧的投资便可以水涨船高。

　　第二，如果保险是过去的动力，未来的动力是什么呢?

　　在增长期的时候，巴菲特的赚钱模式是“借钱买股票”，现在有了“新欢”，那就是他自己所定义的第三类生意(受监管而资本密集的生意)。他对这类公司的看法是：这类受监管的生意，使巴菲特可以“以本伤人”，利用他自己雄厚的资本，买一些垄断性行业的龙头企业，使巴菲特可以有稳定和长远的回报。巴老有足够的财政实力去买些一般人买不到的业务；这些垄断性的行业(一般是公共事业)，虽然回报低，但可以透过本身的借贷(不用Berkshire上身)，增加巴菲特投资这些公司的回报。

　　BerkshireHathaway宏观赚钱的布局，从“借贷赚钱”的模式，慢慢转型到新套利交易的模式：锁定长远的资产回报(垄断性回报)和保险公司的长远债项，赚取其中的差价。顺带一提的是，香港很多的地产商，就是用同一招数，地产赚了很多钱以后，便进军公共业务，用垄断性的收入去继续壮大自己。

　　从这个分析可以看到，巴菲特未来的盈利增长不会像过去一样高，原因不是单单因为Berkshire太大而难找投资项目，也是因为Berkshire赚钱的模式已经从根本上改变了。虽然盈利增长较低，但这个套利的模式也有其好处，最主要的就是它的可预期性和稳定性：用源源不绝的保费，投资在垄断性的公共事业上；以公共事业垄断性的回报，去偿还未来的保险金，这就是未来Berkshire可预期的长远回报。

　　我认为这个套利模式是巴菲特的一个成功布局，为未来Berkshire打下一个“百年根基”。直到目前为止，巴菲特的继任人名单仍然是很多人猜测的游戏。一旦这个布局完成，我认为继任人未来工作便会相对明朗化。“以保费养公共业务”这个布局，是巴菲特的一个创新模式，没有其他竞争对手能有足够的资金和经验去抄袭这个模式。

　　最后，不可不提就是这个终极布局——账上没有反映的一些负债和担保，保险业的巨人AIG就是因为担保了不少复杂的金融产品而差点倒闭。 Berkshire现在的总负债和担保是2320亿美元，相对于股本1500亿美元为高。2320亿美元是一个不算少的数目，但是从几年前，巴菲特收购了 GeneralRe之后的一些措施来看，他对一些太复杂的担保敬而远之，只要他和他的继承人能继续奉行这个原则，我认为这个风险是一个暂时可控的风险。

巴菲特是怎样进行套利的

转载

    巴菲特倾向于进行长期投资，但是如果没有机会进行长期投资，他就会寻找套利机会，或者说转机获利机会，套利可以为他提供比其他短期投资更大的获取现金资产的空间。

    巴菲特是从格雷厄姆那里学会了套利/转机获利游戏。

    由于投资的复杂性，同时考虑到各种变量的交互作用，格雷厄姆创造了一个通用公式，用来确定某笔交易的潜在获利。他把这个公式教给了巴菲特，公式内容如下：

    G=如果交易成功的潜在收益

    L=如果交易失败的潜在损失

    C=预期成功概率，用百分比表示

    Y=预期持有时间，以年为单位

    P=证券的当前价格

    年收益率=[CG-L(100%-C)]/YP

    公式将损失的可能性考虑在内。损失是在该类交易中必须要权衡的。

    巴菲特是如何运用了这个套利公式呢？

    1982年2月13日，贝尤克雪茄公司宣布公司已经获得美国司法部批准，将雪茄业务出售给美国玉米生产公司，售价为1450万美元，相当于每股7.87美元。公司还宣布已接受清算计划，将把公司出售所得分配给股东。

    公司发布消息后不久，巴菲特购买了贝尤克雪茄公司5.71%的普通股票，花费了572 907美元，或者说每股5.44美元。由于当时市场价格为每股5.44美元，而贝尤克雪茄公司在出售公司资产后将分配给股东的收入估计为每股7.87美元，这样巴菲特就可以从两者之间的差价中实现套利。

    如果巴菲特要在套利活动中使用上述格雷厄姆公式，他就必须计算预期每股收益。用售价每股7.87美元减去支付的市场价格，每股5.44美元，算出潜在收益为每股2.43美元（7.87美元-5.44美元=2.43美元）。

    然后用潜在收益每股2.43美元乘以成功概率。在这个例子中，交易已经公布，并获美国司法部批准，因此几乎不可能再出现什麽障碍了。这意味着，巴菲特可以确定出售成功的概率肯定会在90%以上。这样，巴菲特用潜在收益每股2.43美元乘以90%，根据这个成功概率，他可以获得2.18美元的预期每股收益。

    巴菲特还必须计算如果交易失败他会损失多少。如果取消出售，那么股票价格将会退回到宣布出售之前的水平。如果出售不成功的话，贝尤克雪茄公司的股票将回到原先每股4.50美元的价位，这是公司宣布出售和清算前的价格。这意味着，如果巴菲特以每股5.44美元兑价格购买了贝尤克雪茄公司的股票，而公司股票的价格跌回每股4.50美元，那么巴菲特每股将损失0.94美元。

    但请记住，巴菲特同样也会计算发生损失的机会。用100%减去成功机会90%，巴菲特就可以得出交易失败的机会为10%，然后用潜在损失每股0.94美元乘以10%，得出预期损失为每股0.09美元。

    接下来，巴菲特要计算交易的时间长度。公司在资产清算后，会在该财政年度内将收入分配给股东，否则就要缴纳资本利得税。因此，巴菲特可以预计，公司将在年内支付这笔收入，根据出售及清算时间，确定持有期限为1年。

    现在我们就用格雷厄姆的套利公式来看一看贝尤克雪茄公司的情形：

    G=2.43美元，如果交易成功的潜在收益

    L=0.94美元，如果交易失败的潜在损失

    C=90%，预期成功概率，用百分比表示

    Y=1年，预期持有时间，以年为单位

    P=5.44美元，证券的当前价格

    年收益率=[CG-L(100%-C)]/YP

    即

    年收益率=[90%×2.43美元-0.94美元×（100%-90%）]/1×5.44美元=38%

    如果贝尤克雪茄公司出售及清算如期进行，巴菲特就可以计算出他的收益率为38%。对于短期套利投资来说，这算得上是一个不错的收益率。

    巴菲特经历过很多不同的套利机遇。除了贝尤克雪茄公司的交易以外，为实现套利目的，巴菲特还持有许多公司的股票，比如卡夫食品公司等。巴菲特1年内可能会进行高达20次套利投资，或者他也可能一次都没做。

    根据以往的经验，巴菲特发现，在套利领域，交易日期的确定可以解决困扰价值投资实现问题。只有确定了一个日期，投资才能够实现其最大价值。投资者仅需要计算一下公司提供的报价能不能为自己的投资带来充足的收益率，就可以了。

    但是，只有在出售或者清算正式宣布后，巴菲特才会开始他的套利活动。

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