3.11 股权质押：典手借枪

作者：房西苑       出版社：机械工业出版社

    在资产信托的融资模式中，借给项目公司的“过桥”资金实际上是有资产抵押的，即使项目公司无力赎回信托资产的优先受益权，信托投资公司也可以拍卖资产偿还投资者，因此投资风险是可控的。在市场孵化的模式中，借给项目公司的流动资金是有客户的订单担保的，是一单一结的方式，不见兔子不撒鹰，不见青苗不浇水，风险也基本上可控。
    可是如果一个高新科技企业涉及固定资产的投资，因为资产尚未形成，无可抵押也无以信托，同时客户的订单也不足以保证资金安全，也不可能采取一单一结的方法回收资金。一没有资产，二没有信用，能够做文章的唯有权益。涉及权益融资无非有三个模式：第一是割让置换，第二是抵押借贷，第三是割让加抵押，部分置换、部分借贷。
    出让股权融资，是砍腿换车，砍手换枪；而抵押股权融资，是典腿借车，典手借枪；两者结合的方式，是先典手借枪，然后还枪赎回手掌，留下几个手指还情。
    案 例
    股权质押，典手借枪
    B公司是一家从事可降解餐具生产的高新科技企业，该企业拥有一项发明专利：可降解餐具速效粘合剂。这个粘合剂可以将庄稼秸秆制成的原料浆迅速粘合并瞬时成型，由于中间省略了传统工艺中的烘干程序，因此可以使成本降到泡沫塑料餐盒的水平。
    为了防止日益严重的白色污染，许多城市都颁发了停止使用泡沫塑料餐盒的禁令。但是可降解餐盒的推广却并不顺利，而泡沫塑料餐盒屡禁不止。其中一个重要的原因就是泡沫塑料餐具的成本远远低于可降解餐盒。只要这个问题不解决，餐馆老板就会受利益驱使，昧着良心仍旧使用泡沫塑料。因此，治理白色污染的最重要症结，就是使可降解餐盒的成本至少降到泡沫塑料餐盒的同等水平。B公司的这个发明专利，突破了这个难题，不但具有很大的经济效益，同时也具有很大的社会效益。
    使用B公司的粘合剂生产可降解餐盒，需要一种特殊的生产设备。B公司委托C公司为其开发。C公司是一家颇具实力的上市公司，很快将设备研制开发出来了，但是此时B公司刚好陷入资金短缺的困境。筹建一个规模化的餐具生产企业，至少需要5套设备，而B公司预算的资金若用于购买这些设备，就没有了租用厂房、收购秸秆、发工资的流动资金，可是如果这笔钱用于流动资金，就没有钱购买设备。这等于买了枪就买不起子弹，而买了子弹就买不起枪，枪和子弹缺任何一样都不可能产生效益。于是B公司聘请笔者作为融资顾问。3-11就是笔者当时为这个被称为典手借枪的融资方案所绘制的示意。
    3-11 股权质押，典手借枪
    ナB公司的资金首先用于租厂房和招聘工人，并留下收购原材料的流动资金。
    ナC公司向B公司提供10套设备，5年内分期付款，按每套设备50万元计，共计提供卖方信贷500万元（含利息）。
    ナB公司用自己60%的股权抵押给C公司。每偿还20%的设备款（即100万元），就赎回10%的股权。
    ナ5年之后，所有设备款偿清后，B公司共赎回50%的股权。C公司仍留下10%的股权，作为公司的小股东，继续享受利益。
    这个案例中，笔者还有第二个方案，就是用专利权质押而不是用股权质押，C公司倾向于第二个方案，因为这个方案对自己更有利。如果B公司偿还不了设备款，C公司将获得专利权，再加上自己开发的设备，它就可以自己干了，在每一个城市投资一个可降解餐具的生产企业。但是B公司把专利权视为生命，坚决反对第二个方案，坚持第一个方案。
    最后双方各让一步，达成妥协：C公司同意第一个方案，以股权质押；而B公司在偿清设备款后，给C公司留下10%股权的“尾巴”。
    在上述案例中，如果B公司购置的设备属于通用设备，则C公司可以采用前述的金融租赁的方式提供卖方信贷。按常规，租赁期未满时设备的产权仍属于C公司，设备本身就是抵押品。一旦B公司拖欠设备款，C公司就可以收回设备，转手卖掉收回资金。
    可是本案中B公司购置的是专用设备，即使收回产权也无法转做他用，因此本身没有抵押价值，故只能用股权或者专利权质押，才能取信于投资者。

3.12 一夫二妻，一胎双子

    一个相对弱小的公司面对诸多强势竞争对手，要把自己的产品铺满全国，这不仅仅是产品经营的战术问题，同时也涉及资产经营的战略问题。好比你手中只有一桶水，如果你把它泼向大田，很快就会挥发的一干二净，最后结果是颗粒无收。有效的办法是选择一个有限的区域集中资源滴灌，打造一个经典模式，然后一片一片地复制，用时间换空间，积小胜为大胜。这被称为星火燎原。
    案 例
    一夫二妻，一胎双子
    笔者就曾经为一家大众消费品生产公司制定过这样一个星火燎原计划。这个计划分为战术和战略两个层面，战术层面是产品经营，战略层面是资产经营。战术层面的主导思想是缩小受压面积增加压强，集中财力围点打援，浇灌一片收获一片，积小胜为大胜；战略层面的主导思想是在每一个点都引进两个以上的投资者，分散整体投资压力，然后利用资本并购的手段回收资金，滚动发展，聚点成面。
    3-12演示的就是这个星火燎原计划中战略层面的流程设计，一个被称为一夫二妻的资产并购模式。
    3-12 一夫两妻，一胎双子
    (1) 项目公司在每一个地区都设立一个独立法人的子公司，以便于资本运营。每个子公司注册投资750万元现金，拥有100%的股权。为了便于计算，将公司的股权分为750万股，每股价格1元。项目公司派出骨干创业团队独资经营半年，把市场开拓分成占位和放量两个阶段：占位就是通过营销渠道将产品铺上货架；放量就是产品的销量出现倍增趋势，消费者买下一件就再摆上两件，买下两件再摆上四件，以此类推。当市场开拓进入放量阶段后，说明市场已经具有了透明度，风险期已经度过，可以进行第一步融资计划了，主要目的是获得本土资源。
    (2) 第一步的融资计划简称为“娶大奶”：在地区子公司已增值资产的基础上增资扩股，引入投资者甲（大奶）。为便于计算，设项目子公司增发250万新股给大奶，每股价格2.28元，溢价2.28倍，融资571万元。大奶不一定要投入资金，最好以本土资源折价入资。第一步融资之后，地区子公司的总股本增加至1 000万股，总投资增加值1 351万元，公司市值增加至2280万元，项目公司的股权比例75%，大奶的股权比例25%。随着大奶加盟，公司的实力进一步增强，资产继续膨胀增值，为第二步融资计划创造了条件。
    (3) 第二步融资计划简称为“娶二奶”：将公司增值后的股权溢价2.74倍，以每股6.25元的价格，出让240万股给投资者乙（二奶），套现资金
    1 500万元。如果说娶大奶的目的是为了获取本土资源，形式是增资扩股，那么娶二奶的目的就是为了套现退出，形式是转让股权。第二次融资之后，公司的总股本仍旧是1 000万股，但市值增加至6 250万元，三方的股权比例分别为51%、25%、24%，项目公司控股。
    (4) 第二轮融资成功之后，项目公司撤出创业团队，将子公司交给本土团队经营。然后带着1500万元的套现资金，再分别投资两个相同规模的地区子公司。按照上述一夫二妻的商务模式，再从每一个地区子公司套现1 500万元，再分别投入两个地区子公司，以此类推，全国的地区子公司数目将按照2的倍数翻番。
    (5) 假设项目公司以3 000万元起步，初始投资4个子公司，第一轮后增加至12个子公司，第二轮后增至36个，第三轮后就是108个子公司。第二轮扩张之后，公司资产已超过22亿元，并足以证明公司资本运营模式的可复制性。此时星火已形成燎原之势，公司具备了上市的条件，可以将所有子公司的控股权捆在一起，合并报表上市融资。后面的扩张计划，就可以使用股民的钱去实现了。

3.13 项目融资：画饼赊账

    项目融资的最大好处是无需任何资产抵押，而只是用项目本身的收益权担保。这相当于画个饼挂在墙上，让投资者看着充饥，或者画个梅挂在树上，让投资者望着止渴。项目只要会产生预期稳定的现金流，就可以具备画饼充饥的功能，产生望梅止渴的效果。
    项目融资最典型的模式被称为BOT（Build-Operation-Transfer），这一模式常常用于有偿使用的基础设施建设工程，例如高速公路、发电厂、污水处理厂、港口码头。3-13就是一个高速公路的BOT项目融资。
    3-13 项目融资，画饼赊账
    项目公司向政府申请立项，政府批准立项。
    项目公司向银团申请10年期贷款。
    银行批准贷款，以高速公路10年的收费权作为抵押。
    贷款到位之后，项目公司进行工程招标。
    中标的建筑公司进行施工建设。
    完工之后，社会车辆从第1年到第10年的缴费，用于偿还银行贷款。
    10年之后，银行将公路收费权还给项目公司。
    由项目公司收取社会车辆从第11年到第20年的缴费。
    第20年之后，项目公司将公路还给政府。
    第20年之后，社会车辆免费使用高速公路。
    项目融资往往规模巨大，如果一家银行不愿意独自承担投资风险，可以牵头组织其他银行联手进行投资贷款，被称为银团贷款。投资方的风险取决于其对项目未来收益的评估是否准确。如果在收费权抵押期内项目的收入没有达到预期指标，则意味着投资亏损。因此，银团在涉及大规模项目融资时，对项目的效益评估往往都极端保守，同时还需要设计一系列的连环担保措施锁定风险。