完美假期全部名单:欧债或将步入危险地带

　　今年7月以来，欧洲金融市场持续走弱，严重打击投资者信心，欧元区消费者信心指数也持续下滑，各项领先及同步指标均显示欧元区经济显著放缓，或将陷入衰退。

　　进入11月以来，欧元区的问题不仅没有得到遏制，反而愈演愈烈。先是欧元区久久不能推出切实的救助方案，之前峰会达成的协议也鲜有条款落实到细节，而同时欧元区部分国家，尤其是意大利和西班牙近期的10年期国债收益率飙升至7%以上。
　　11月17日，西班牙拍卖35.63亿欧元10年期国债，最高收益率突破7%，平均收益率创14年（1997年以来）最高水平。法国10年期国债收益率也在11月14日那一周上升50个基点，与德国国债息差扩大至173个基点，创下欧元区成立以来的历史新高。意大利10年期国债收益率下降17个基点至6.84%，此前已经三次越过7%的警戒水平。除了AAA评级的法国之外，16日奥地利与德国之间的举债息差创欧元时代新高，达184基点，芬兰和荷兰的国债收益率分别上升17基点和10基点，与德国之间的息差逼近2009年创下的欧元时代最高值。此外，比利时国债收益率也比德国高出314基点，刷新了历史纪录。可以说，除了德国以外，所有主要欧元区国家的债券收益率都出现上升，这表明，历时两年的主权债务危机可能正在进入一个危险的阶段。
　　每当这些国家收益率飙升时，市场的风险规避情绪就会不断发酵，无论是欧美的股市还是大宗工业品市场都出现明显下跌。而在当前时点，通过一些确定的事实，比如债务到期量以及经济增长的情况，都意味着下阶段欧元区的境况只会越来越糟，欧元区问题对于资产配置或大宗商品走势都有极其重要的影响，甚至是决定性的。本文从欧洲央行、欧洲银行的角度来分析危机带来的变化，并对欧洲下阶段的增长情况进行了展望。
　　PIIGS五国和德国10年期国债的利差
　　
　　　　
　　
　　
　　法国和德国10年期国债利差不断扩大
　　
　　
　　　　
　　
　　欧洲央行
　　
　　欧洲央行原本的职责只是维护物价稳定，但在近期欧洲央行却逐渐承担起支撑脆弱国家借款能力的职责。超越其固有职权之后，欧洲央行有了新的角色：欧洲最强有力的机构。意大利正在酝酿中的风暴令越来越多的决策者呼吁欧洲央行开动印钞机来支撑债券市场，即无上限地买入欧元区国债，成为欧洲国家的“最后贷款人”。到目前为止，欧洲央行一直抵制这种做法，认为这违反了欧洲的法律规定。但若是当前危机危及到欧元的存在，那么欧洲央行自然也会放弃以存在为前提的原则。
　　1999年欧元诞生后，欧洲很多国家先是经历了10年的增长，似乎说明加强欧洲一体化确实会像之前说的那样带来繁荣。两年前始于希腊的债务危机颠覆了这个想法，让欧洲大陆内部的分化变得明显起来。欧洲最大、最繁荣的国家德国坚持认为，挥霍无度的国家应当大幅削减公共支出才能换来援助，同时德国还拒绝支持欧洲央行扩大角色。欧洲央行自身内部出现了三个派别：以德国为首的派别坚决反对提高收购债券的力度，说这个计划模糊了财政政策与货币政策之间的界线；以欧元区南部国家为首的第二个阵营把欧洲央行看作唯一一个能够运转的危机应对机构，认为它应当采取一切必要措施支持市场；奉行实用主义的第三个阵营包括奥地利和芬兰等国，它们不反对有限量地购买债券，但正逐渐失去耐心。
　　欧元区国家当前的通货膨胀率是3%，而欧洲央行的目标是2%。欧洲央行官员称，他们没有向市场投放新的欧元，因为在买入债券的同时，他们会从银行体系中撤出等量的资金。但是，如果欧洲央行如果想要无限制地买入债券，那么涉及的金额就过于庞大，无法撤出等量资金了。总体来看，欧洲央行已经买入了脆弱的欧元区国家政府将近1900亿欧元的债券。此外，欧洲央行还向无法从其他银行获得贷款的商业银行借出了数千亿欧元的贷款。与2008年全球金融危机爆发时相比，此类措施已经令欧洲央行资产负债表上的资产总额上升了近80%。目前，尚无证据可以证明欧洲央行买入债券的举措已经收到成效。尽管欧洲央行买入了高达500亿美元的希腊国债，但希腊至今仍在违约边缘徘徊。意大利没有面临希腊那样的偿债问题，但其10年期国债收益率再度逼近7%的关口，大大高于3个月前促使欧洲央行出手买入的6%的收益率水平。如今，欧洲央行必须做出这样一个决定：是否有必要为了挽救欧元而进一步偏离自己的核心使命？
　　欧元区通胀持续上行
　　
　　
　　
　　
　　
　　欧洲银行
　　
　　欧洲银行越来越担心自身的举债能力，并开始着手设计结构复杂并且存在较高潜在风险的新交易，试图藉此继续从欧洲央行获得贷款。一些银行业高管和监管者指出，银行的此种做法（比如金融机构之间私下里进行资产互换）可能会加剧欧洲已经弱不禁风的金融体系的风险。此外，这些交易还表明，举步维艰的欧洲银行正在为延长自己对欧洲央行提供的“救命贷款”的依赖期做准备。日益加深的欧洲金融危机令很多银行难以通过常规的市场渠道获得资金。据银行业人士和分析师透露，有些银行即将耗尽其欧洲政府债券和某类资产支持证券等资产储备，这些资产既是欧洲央行可接受的抵押物，同时也还没有被这些银行用作他途。还有些银行则拼命囤积这类资产，以抚慰那些担心它们是否有能力抵御银行贷款市场长时间冻结的分析师和投资者。银行业人士和行业官员表示，为确保能继续获得欧洲央行的贷款，这些银行开始与其他金融机构进行各种各样的复杂交易，目的就是构造出价值数十亿欧元的资产，并把这些资产用作抵押物以便从欧洲央行获得贷款。
　　10月底，欧元区银行总计从欧洲央行贷款近6000亿欧元（约合8110亿美元），较年初的4950亿欧元有所上升。一部分借款最多的银行来自法国和意大利，9月底，这两个国家银行业的借款总额都在1000亿欧元以上，较前几个月大幅上升。法国银行业巨头农业信贷银行的高管近期曾表示他们正在采取措施“快速增加”可用作抵押品的资产数量，其具体措施包括把大量抵押贷款和其他贷款打包成欧洲央行接受的资产支持证券，与此同时，部分高管正在请求欧洲央行扩大可接受资产的范围，裕信银行的首席执行长吉佐尼就正着手干这些事情。数月以来，欧洲银行业一直在寻求各种新颍的策略来解决它们实际存在的或外人认为存在的抵押品短缺问题，比如希腊好几家银行最近就发行了政府支持的债券，这些债券可能会在银行从欧洲央行借款时充当抵押品，这些互换交易的使用已经变得越来越普遍。
　　
　　欧洲经济展望
　　
　　欧元区第3季度经济活动小幅扩张。欧盟统计局发布的预估值数据显示，欧元区第3季度GDP增长0.2%，与第2季度持平。法国和德国分别增长0.4%和0.5%，是拉动欧元区经济增长的主要动力。主要周边国家零增长或陷入衰退，西班牙零增长，葡萄牙负增长0.4%，拖累欧元区整体经济增长。
　　欧元区和美国的GDP环比增长
　　
　　　　
　　欧元区主要国家在危机中的经济表现
　　
　　
　　　　
　　
　　往前看，未来温和衰退的可能性较大，预计2012年整个欧元区为零增长。尽管第3季度GDP数据表明欧元区经济活动在9月份之前还很活跃，但各项领先指标显示，在此之后经济增长前景已经开始恶化。
　　银行信贷与实体经济之间的“负反馈循环”效应逐渐显现。今年7月以来，欧洲金融市场持续走弱，严重打击投资者信心，欧元区消费者信心指数也持续下滑。持续振荡的金融市场和恶化的投资消费信心，导致银行流动性趋紧，信贷紧张，银行不愿贷、消费者也不愿借。各项领先及同步指标均显示欧元区经济将显著放缓，或将陷入衰退。第3季度欧元区各国PMI指数继续维持第2季度的颓势。在有PMI数据的8个欧元区国家中，除爱尔兰外，其他国家10月PMI制造业指数全部低于50的临界点，其中德国和法国的PMI制造业指数均已跌回至2009年年中的水平。同时，欧元区失业率继续维持在10%的高位，抑制居民消费。此外，财政减赤计划抑制政府支出，全球经济放缓导致出口下滑，都将拖累欧元区经济增长。
　　欧洲主要国家近几个月PMI持续下滑
　　
　　　　
　　
　　法国评级下调的风险
　　
　　穆迪旗下评级机构21日警告，法国政府债务利率上升，经济增长前景又更加疲弱，这会对法国的信用评级前景产生负面影响。
　　法国经济在2008年全球金融危机中的波动比其他发达国家要小一些，过去两年经济复苏的主要动力来自内需，最初的经济反弹受存货大幅增加的支持，这点和美国类似。2009年第4季度，存货对GDP的增长差不多贡献了1个百分点，随后，内需在财政刺激的背景下开始回升，尤其是私人消费增长强劲。然而法国经济的复苏势头正在减弱。今年第3季度0.4%的增长仅是技术性的反弹，私人消费、企业投资和净出口均无法对明年的法国经济提供有力支持。
　　投资者信心下降将影响企业的新雇工决策，这对法国失业率的影响尤为大，因为劳动力市场的刚性意味着调整很可能会通过停止雇用而不是降低工资来进行。高劳工税和高水平的最低工资同样减少了各个市场的就业机会，预计明年法国失业率将小幅上升至略高于10%的水平。由于之前的存货周期临近结束，甚至逐渐转变为去库存，因而预计明年企业对经济增长的贡献也将消退。外需不太可能抵消国内需求疲弱的影响。在过去几年，因劳动力成本稳步上升，法国已逐渐丧失某些领域的对外竞争力，净出口在经济增长里的份额也有所下降。长远来看，国内需求疲弱可能会影响进口，但法国的出口也会因全球经济放缓而降低。因此，净出口不太可能提供经济增长需要的动能。
　　经济增长的主要风险来自银行系统和财政系统。首先，法国银行对周边国家的风险敞口很高，且高度依赖批发融资市场，这使得法国银行系统尤其脆弱。在主要欧洲经济体中，法国银行对希腊、爱尔兰、葡萄牙、意大利和西班牙的风险敞口最高，达6000亿欧元。同时，法国银行的资金更多地来自欠稳定的批发融资市场，当市场对手风险上升时，法国银行将越来越难从市场上筹得资金。其次，全球金融危机后的刺激措施以及欧元区救助计划带来的或有负债（如对EFSF的担保承诺）使得法国的总债务已经超过了GDP的90%，为AAA评级的10个欧洲国家中最高的一个。美国的债务到达这个水平时遭到标普降级，为确保AAA信用级别，法国政府已经采取了一系列的预算改革，但这些措施可能影响经济增长，并增加市场的负面情绪。
　　基于对欧元区和法国自身经济增长前景的判断，法国当前的债务和赤字水平很有可能导致其评级被下调，若是法国评级被下调，除对市场情绪有直接影响外，还会有一连串的链式反应，比如EFSF的评级可能会被质疑，再比如一些交易所会再度上调欧元区国债交易的保证金比率。