中财网平假名片假名的使用:复利 ROE 巴菲特
来源：百度文库 编辑：中财网 时间：2024/05/04 05:42:20
股票投资复利公式详解
■投资心得■韩庆峰
笔者认为，理解价值投资可以用一个变相的复利公式代替，那就是：价值投资＝（安全边际＋成长）×时间。成长，是指一个公司内在价值的稳定增长，而非成长型概念。
尽管当今众多媒体和投资者都言必称价值投资，但真正领悟价值投资的人并不多。
价值投资理论最初由被誉为价值投资之父的本杰明·格雷厄姆提出并创立，其后菲利普·费雪的成长投资理论进一步补充并发展了价值投资理论。格雷厄姆的学生沃伦·巴菲特吸收融合了上述二人的理论精华，与合作伙伴——查理·芒格共同丰富了价值投资理论，并成功运用于实践。最终，巴菲特成为了迄今为止最伟大的投资大师。
格雷厄姆在其所著的《证券分析》中指出，“投资是基于详尽分析、本金安全和满意回报的有保证的操作，不符合这一标准的操作就是投机。”价值投资就是基于价值规律的投资。价值规律不仅作用于商品市场，也同样作用于股票市场，只不过价格围绕价值波动的时间有所加长、空间有所放大而已。在商品市场，“价格受供求关系影响围绕价值上下波动”。在股票市场，长期内，股票的价格围绕着变化的内在价值上下波动；短期内，股票的供求关系放大了股价波动的范围。价值投资者应当辩证地认识到，内在价值不是一成不变的，而是随着公司的经营状况不断变化的。“市场先生”短期内是情绪化的、无效的，股票的市场价格可能会严重偏离公司的内在价值，但“市场先生”长期而言又是理智的、有效的，股票价格最终会逐渐向内在价值回归。价值投资就是基于这样一个规律的投资。
谈到价值投资，就不能不提复利。爱因斯坦说，“复利是世界第八大奇迹”。正是借助复利的神奇力量，巴菲特才成为世界首屈一指的富豪。复利的计算公式为：本利和＝本金×（1＋回报率）期数次方。未来的总收益不仅取决于回报率，而且取决于时间长短。回报率越高，时间越长，未来的总收益就越多。价值投资的精髓就在于利用复利的威力，在保证本金安全和风险控制的基础上，实现持续的增长。
其中，安全边际就是确保“1”的存在并尽可能大于等于“1”——“第一永远不要亏钱，第二不要忘记第一条”。股票买入的价格越低，复利的效果就越大。同时，成长与安全边际的共同作用会使回报率增大，更有保障。剩下的就是时间——耐心等待复利的兑现了。安全边际、成长和时间构成了价值投资的核心三要素，或者换个表达方式，价值投资是安全边际、成长与时间的函数。用逻辑术语表达，就是三个要素是价值投资的充分条件。也就是说，有了这三个因素便一定成立，没有也不一定不成立。所有价值投资分析的终极目标都是围绕着这三个核心要素展开的。价值投资就是正确的时间买入正确的股票并耐心持有，依靠复利致富。正确的时间就是股价存在明显的安全边际时，正确的股票就是能够持续稳定成长的公司股票，耐心持有直到价格严重高估或者成长不再持续为止。
关于成长目前存在很多误解。笔者所说的成长，成长既包括非周期性企业的成长，也包括周期性企业的复苏型成长。成长从来就是价值的一部分，而不是与价值相互排斥和独立的。
另外，笔者认为价值投资还具有以下一些特点：
1．价值投资是质优价廉的投资。巴菲特投资策略的基本原则包括企业原则、管理原则、财务原则和市场原则。其中，前三个原则都属于公司质量分析原则，本质在于分析上市公司是不是一个具有持续核心竞争优势的优质公司，是否会稳定增长；市场原则属于价格原则，即股票市场价格与公司内在价值相比是否足够便宜。公司好不好——看未来，看企业是否有持续稳定增长的能力；股票贵不贵——看估值，看是否存在明显的安全边际。
2．价值投资是攻守平衡的投资。如果把成长比作进攻的话，那么安全边际就是防守。向前，成长可积极促使公司内在价值增长，股价大幅上升；向后，安全边际可有效防范风险，防止本金亏损，起到保值增值的作用。价值投资的盈利主要来自于公司内在价值的增长及价值发现后市场对股票价格的修正。
3．价值投资是低风险、高回报的投资。大多数人可能认为投资的收益与风险是对等的，即高风险可能带来高收益，高收益必然存在高风险。事实上并非如此。安全边际的存在降低了投资的风险，成长的确定提高了回报，时间的效用指数化放大了收益，因此，价值投资具有较低的风险收益比，是低风险高回报的投资。
4．价值投资是与时间为友的投资。投资时，除了安全边际与成长，还有一项很重要的决胜因素，就是时间。时间会赋予复利强大的力量，“时间是优秀企业的朋友，却是不良企业的敌人”，时间是杰出投资者的朋友，却是平庸投资者的敌人。不仅企业要与时间为友，投资者也要与时间为伴。与时间为友，投资是简单的，投资也是快乐的，时间会回馈给你财富。
5．价值投资是可持续发展的投资。安全边际和成长构成了价值投资的双保险，大大增强了收益的确定性。价值投资的确定性就来自于长期内股票价格回归内在价值中枢的向心力。“短期内股市是一台投票机，但在长期内它是一台称重机”，巴菲特几十年的伟大成就已经证明，只要有足够的耐心，价值投资是最有效率的投资，是可持续发展的投资。
总之，要持续成功地投资，离不开安全边际，更不能没有成长，投资者要“两手都要抓，两手都要硬”，还要有一颗坚忍无比的心。
真正认识股神buffet的价值投资
(2009-08-11 22:56:33)
作者：西域小郑
先看误导的一面：
误导1：年均复合增长！
我以前也曾经以为他的资金是靠复利累计的，也就是说年均复合增长。
但实际上呢？buffet的Berkshire公司1965年-2005年40年年均复合增长率是21.5%，累计增幅是305,134%。注意到，这是Per-Share book value，也就是berkshire公司的每股账面净值（也就是每股净资产）。而不是所谓的“收益率”。
误导2：依靠本金和长期复利就能获得非常大的收益！
很多人喜欢计算的：本金长期复合增长后的“惊人”数字。
这是典型的YY。除了自欺欺人外，没有别的用途。
实际上，buffet之所以对保险公司有那么大的兴趣，并非这些保险公司的股票让他心动，而是保险公司大量的float浮存金。
根据资料，berkshire公司收购的保险公司在1967年就贡献了1700万美元的浮存金，到1997年，浮存金已经达到30亿美元。
换句话说，buffet在40年投资生涯中，不断地投入了浮存金，相当于不断地投入了“无息贷款”。依靠这些贷款和长期稳定的复利，才最终成为了首富。有人曾计算过，如果buffet不依靠浮存金，40年后总资金仅仅只有6亿多美元，而绝不能成为股神。
误导3：buffet在很多股票上取得了极大成功，说明buffet投资的股票涨幅惊人！
实际上，buffet最大收益的股票可口可乐，1988年buffet首次购买可口可乐，直到1997年，总投入成本12.99亿美元，97年总市值133.38亿美元，buffet在可口可乐上赚取了接近121亿美元，这是个惊人的数字。
但是只要打开可口可乐的股价走势图，可以看到，实际上可口可乐股价1988年-1995年，都一直在盘整，1995年突破新高后，在2000年前后达到最高峰，目前股价依然没有突破2000年的高点。
也就是说，buffet在1988年首次购买可口可乐股票后，实际上在一直逢低吸纳，持续了7年后，股价才开始较大幅度增长，但1995年突破后至今也仅仅增长了约5倍多。
在我们今天看来，这个收益率并不值得惊叹。
误导4：学习巴菲特就是选择好公司以合理的价格买入，并长期持有。
巴菲特一生其实也投资过很多股票，但是我们了解的，就是那么十几只。这些股票正是巴菲特认为可以终生持有的。而还有很多股票，他也曾短暂持有，也曾作过波段。
这也是很多人热衷的，但实际上buffet对此一再解释：还需要考虑公司管理层如何正确利用财务杠杆来实现股东权益最大化。
ROE按照杜邦分析，直接由经利润率、资产周转率、财务杠杆构成。因此，要取得较高的ROE，可以提高财务杠杆就行，这样做可能导致公司财务风险，从而危害股东长期利益。
应该说，按照ROIC来纳入财务杠杆的影响，更加合理。或者考虑ROE的同时，考察其财务杠杆的合理性。
误导6：安全边际！
实际上，buffet已经说明了，最初考虑安全边际的做法，是按照格雷厄姆的净资产或者流动资产折价来考虑。
后来按照公司能自由留存的现金流贴现加上考虑公司残值来估算其“内在价值”，当然，这种计算结果不会精确，但是，如果股价与“内在价值”的差额较大，那么就有一定的“安全边际”。
buffet所谓的“安全边际”必须满足几个条件：
1、对公司非常熟悉。
2、公司发展“稳定可靠”，未来现金流收入能经过评估确定。
而我们多数人一再讨论的所谓“安全边际”是与buffet所谓的“安全边际”完全不同的概念。
例如：如何讨论苏宁电器的“安全边际”？
误导7：巴菲特就是价值投资！
典型的误导，因为至今，并没有“唯一”的价值投资。
应该说，主要基于公司基本面作为投资依据的行为，都应该算作“价值投资”。
但考虑到股价与基本面的差距，则可以分流出很多不同的投资风格。
说了很多误导的话，回头来看，buffet依旧是投资行业最睿智，最令人叹服的大师！
之所谓畏惧，是因为我们完全没有弄清楚buffet是如何利用berkshire公司这个工具，加上自身大智若愚的智慧成为有史以来最伟大投资者的。
他的经历有几个闪光点就足以影响一辈子：
1、股票投资是一件长期慎重的事业。
2、投资而非完全基于股价的投机才是唯一能长期战胜市场的工具。
3、复利依然是投资战胜投机的关键。
4、长期而言做到多盈利不难，做到少亏损，很难，两者兼顾，少数人能做到。
5、投资的首要条件是：做熟悉的事。
顺势而为 想办法改变你能改变的,别去碰你没法改变的! 这才是精华之处!
巴菲特的三大法宝
安全边际
安全边际（空间）的定义非常简单而朴素：实质价值或内在价值与价格的顺差，换一种更通俗的说法---安全边际（空间）就是价值与价格相比被低估的程度或幅度。根据定义只有当价值被低估的时候才存在安全边际（空间）或安全边际（空间）为正（+），当价值与价格相当的时候安全边际（空间）为零，而当价值被高估的时候是不存在安全边际（空间）或安全边际（空间）为负（-）。价值投资者只对价值被低估特别是被严重低估的对象感兴趣。安全边际（空间）不保证能避免损失但能保证获利的机会比损失的机会更多。
我不得不再次遗憾的承认，所谓的安全边际（空间）也是一个模糊的概念，比如仅从定义我们不能确定实质价值或内在价值与价格的顺差达到什么程度才能说安全边际（空间）足够了呢？或者说价值与价格的背离程度或幅度达到什么水平才能断定安全边际（空间）足够了呢？对安全边际（空间）的理解与应用也完全是一个个性化的问题。
在理解与应用价值投资的过程中面临很多难题：比如对实质价值或内在价值的评估就没有一个统一的标准、当然也不可能有一个统一的结论，而且价值与价格一样也处于一个动态的变化过程之中，价值与价格都是变量---它们的背离关系只能是一个更复杂的变量！而安全边际（空间）这一概念正好能有效的解决价值投资中的这些难题，特别是在以下三个领域特别有效：
（1） 稳定的证券，比如债款和特别股；
（2） 能够运用这一概念或工具进行比较分析；
（3） 如果公司的股价与其实质价值或内在价值之间的差价足够大，那么安全边际（空间）就能够用来选择股票。
安全边际（空间）较大将使投资者能充分的感觉到对时间变迁的防备，而且能对投资者的误判所造成的损失进行弥补，所谓的投资信心完全来源于较大的安全边际（空间）！比如当以实质价值或内在价值的七折或六折购买一家公司或其股票，但在随后的发展中该公司的价值下跌了10%，投资者起初的购买价格仍然能为他带来适应的报酬率。
那么安全边际（空间）到底多大（比如是七折、六折或五折呢？）才算较大或足够大呢？这完全因投资者的偏好来决定，理论上说安全边际（空间）当然是越大越好，但面临的问题是可能根本找不到合适的投资对象，对那些有强烈保守趋向的投资者来说预期的安全边际（空间）较大反而会错失很多投资良机。也许具有可操作的途经是进行比较分析，对价值投资者来说那些具有相对较大安全边际（空间）的对象总是比那些具有较小安全边际（空间）的对象更有吸引力。
安全边际（空间）总是基于价值与价格的相对变化之中，其中价格的变化更敏感也更频繁而复杂，对一个漫长的熊市而言就是一个不断加大安全边际（空间）的过程，常见的程序是：安全边际（空间）从（-）到0再到（+），当安全边际（空间）足够大时总有勇敢而理性的投资者在熊市中投资---这才是没有“永远的熊市”的真正原因。
对目前中国股市熊态的判断：就安全边际（空间）这个概念来说，也许（-）的状态还没有结束而只是趋于减小，或者说中国股市只是被高估的程度已减弱但还不能匆匆的断定中国股市的价值被低估了。
复利
复利的定义：复利就是“利生利”、就是把每一分赢利全部转换为投资本金。
复利的要素：初始本金、报酬率和时间
复利的作用：威力惊人！成功的职业理财专家与普通投资者的差别在很大程度上就在于前者充分利用了复利的效应。
过去写过“怎样成为百万富翁”的系列文章，因为复利概念的极端重要性我觉得很多问题还是没有说透，在那篇帖子中我曾举例：如果现在你有一万元资本进行你的“百万富翁”的财富积累计划，每年你如保持30%的复利收益率那只需要经过17年—18年的时间你就能称为“百万富翁”。复利惊人的威力之所以被人们冷落是因为人们对其缺乏充分而深刻的理解，为了进一步说明复利概念还是先举几个例证：
例证1：复利的收益具有加速效益，如下表：
要正确的理解和运用复利概念还是要从复利的“三要素”开始，一直以来决定投资成功的这“三要素”始终如一：
（1） 投入资金的数额；
（2） 实现的收益率情况；
（3） 投资时间的长短。
下面分别对这“三要素”进行一些说明：
（1）投入资金的数额：其实我们应该明白这样一个事实，今天投入的一万元会变成若干年后的一百万或更多，其实勤俭节约、善于积累是投资成功一个最基本的条件，资本的积累带有“残酷”和“抑欲”的特征，几百年前资本家的理财方式在今天仍然有效，复利的基本要求之一就是把每一分赢利全部转换为投资本金而不能用于消费否则复利的作用就要大打折扣，在市场上很多人在赢利的时候轻易的把赢利部分消费掉而在亏损的时候却不得不缩水本金---这是永远也无法积累财富的；
（2）实现的收益率情况：在例证1中我们可以看出财富的积累并没有对收益率有苛刻的要求，暴利并不是富裕的必要条件，但对暴利的渴望与贪婪几乎成为市场所有参与者的唯一目标，一切超凡的报酬率都是不可能持续这是经济规律（最近的例证是B股的漫漫熊途），在你轻松的获得50%的赢利时也有可能莫名其妙的亏损掉50%，较高的赢利水平被相对较高的风险给平衡掉了，其实稳重、保守、持续、适当的长年报酬率才是真正的成功之道，依靠年复一年的复利作用少少的一点钱也能够成为一笔天文数字的资产。
（3）投资时间的长短：想要成功投资切记不要急功近利，芭菲特成名前有过数十年的艰苦学习和奋斗，时间是财富积累最佳的催化剂，我们的投资计划一定要是一个长期的投资计划，即使是短期的投资计划也必需置于这个长期投资计划的框架内，从例证1的我们可以发现我们投资得越久那个最后五年或三年所能够取得的报酬额就越是惊人，我有时甚至突发奇想为中国每一位新出生的孩子都做一份长期的投资计划那当他们成年或老的时候会是多么的幸福啊。
在世界各国对复利概念理解和运用得最充分的是保险公司，在一份份对承保人颇具诱惑的长期保单后面是保险公司利用复利概念大赚其钱的实质，从某种意义而言我们自己对复利概念的正确理解和运用就是为我们的未来买了一份最成功的保险。
特许经营权
什么是“特许经营权”?也许可以从不同角度给出多个定义以更明确的了解其实质:
A:假设公司的内在价值(或赢利能力价值)和重置成本都能精确的计算,那么内在价值(或赢利能力价值)超过重置成本的部分就是“特许经营权”价值;
B:“特许经营权”是指现存公司拥有的新来者无法与之匹敌的能力;
C:“特许经营权”也可以简单的理解为进入壁垒或对竞争及潜在竞争的阻赫;
D: 按芭菲特更通俗的表达方式,“特许经营权”是指公司所提供的产品或服务具有以下特征:
(1)没有比较接近的替代产品;
(2)没有受到政府的行政管制;
(3)具有定价的灵活性,在适当提高它们的产品或服务的价格以后并不会失去市场份额,它使得投资可以得到超乎寻常的回报;另外在经济不景气时比较容易生存下来并保持活力;
(4)拥有大量的经济商誉,可以更有效的抵御通货膨胀的负面影响;
(5)“特许经营权”企业可以忍受无能的管理而生存下来,而普遍的企业则不能.
那么“特许经营权”又是怎样形成的呢?很显然在充分竞争的市场经济中没有免费的午餐更没有免费的“特许经营权”,我总是感觉在对“特许经营权”的形成机制上存在很多似是而非的观点,比如:
(1)“特许经营权”来源于强大的品牌?其实品牌本身就是资产的一部分,如果品牌的价值等于或低于其重置成本,则品牌并不构成价值的源泉,甚至还有可能构成对价值的一种侵蚀;
(2)“特许经营权”来源于优秀的管理(管理层)? 优秀的管理(管理层)当然是一种优势,但在充分竞争的市场经济中人才是自由流动的,根本无法确保建立在人才基础上的“特许经营权”能够持久;
(3)“特许经营权”来源于秘密配方或专有技术(专利)?如果没有对相关的投入与产出做详细的评估,那么这种观点反而是有害的,比如某某秘密配方或专有技术(专利)在每创造1亿元价值的过程中要消耗数亿元以上的研发与推广成本,那么这类所谓的“特许经营权”价值又有什么意义呢?
“特许经营权”可以理解为将竞争对手(或潜在竞争对手)拒之门外的壁垒,或确定能使这些竞争对手(或潜在竞争对手)一旦选择进入市场就必将以竞争劣势与现有公司进行竞争,那些具有“特许经营权”的企业所享有的竞争优势应该是可确认的并且具有经历长期历史考验的结构性特征,比如独家政府认可、消费者偏好与习惯成自然、基于长期秘密配方或专有技术(专利)的低成本供给优势、及在规模经济基础上与以上因素相关的大量市场份额等等.这是一个经年累月的长期过程中形成的,在这个过程中消费者对公司特定产品与服务的忠诚度、偏好、习惯在高频率的交易过程被强化或定式化.比如想与可口可乐竞争碳酸饮料市场的公司首先就必须说服或引导喝可口可乐的消费者不再喝他们所一直钟爱的饮料,显然这几乎就是一种不可能的事情.
上面分析了“特许经营权”的特征及形成机制,但我还是不得不坦率的承认“特许经营权”仍然是一个模糊的概念,我们没有明确的标准将具有“特许经营权”的公司与不具有“特许经营权”的公司严格的区分出来,况且“特许经营权”自身还有强势与弱势之别而且强弱之间经常相互转换.识别“特许经营权”是一项艰难的工作需要投入大量的时间与精力来把握,但“特许经营权”毕竟是价值投资的核心因素之一,相关的投入是必须也是值得的.
希望对“特许经营权”研究或探讨不至于让人误入另一歧途.
按习惯我还是要再次声明:
(1)就算投资有真正的“特许经营权”的企业也不能保证让你获利;
(2)“特许经营权”的价值不容置疑,但其价值也有高估的可能而且高估的概率还偏大,也许正确的建议是:那些具有“特许经营权”的企业并且在其“特许经营权”的价值被低估的时候有可能成为一个好的投资目标.
比如对贵州茅台,我们可以确认其具有“特许经营权”,但这并不是投资的充分条件,接下来我们要判断的是其“特许经营权”的价值是被高估还是低估了,当然这是另一个层次的问题,以后另文探讨.
全面理解并坚持巴菲特投资思想 ——在中道巴菲特2008年年会上的演讲 陈理 2008年12月6日
最近几年随着股市的暴涨暴跌，投资界出现非常有趣的现象——股市行情就像一根指挥棒，指挥着人们思想观念、情绪和心态的变化。
一个很明显的例子，就是人们对巴菲特投资思想和价值投资的看法和信任度，也像过山车般变幻，从一个极端走向另一个极端，从沸点降到了冰点。股市善变、人心善变、人情冷暖，暴露无遗。
人性弱点带来的心理误判或认知偏差，表现为两个极端：
一个极端是以偏概全，教条化理解巴菲特投资思想。把巴菲特的“低价买进少数杰出企业股票长期持有”的经典策略等同于巴菲特投资策略的全部，不管什么股票、什么价位都敢买进长期投资。最典型的口号是“死了也不卖。”
另一极端是矫枉过正，全面否定巴菲特投资策略和长期投资在中国的适用性。并不断有人冒出来要“还原巴菲特的真相”，宣称“巴菲特神话的破灭”。
今天中道巴菲特俱乐部的同道们相聚一堂，我觉得十分有必要就“如何全面理解并坚持巴菲特投资思想”这个话题，作深入的讨论。下面我先谈几点看法，作为引玉之砖，供大家参考，请大家批评指正。
我的发言分为两个部分：第一部分是全面理解巴菲特投资思想；第二部分是坚持巴菲特投资思想不动摇。
第一部分 全面理解巴菲特投资思想
一、巴菲特的投资思想是一个不断进化的投资系统
回顾巴菲特的成长历程，你会发现，巴菲特的投资思想呈现了非常清晰的阶段进化的轨迹。
对巴菲特投资思想发展阶段的划分，一般都是合伙公司阶段为早期，控股伯克希尔后至八十年末为中期，九十年代后至今为后期。其划分方法是根据公司的组织形式和经营模式，有一定道理，但严格从他个人投资思想的进化脉络来看不够准确。我个人的意见是这样划分的： 第一阶段（早期） 1949-1971年（19-41岁）从年代看主要集中在五六十年代 。投资风格是格雷厄姆式的安全边际法，被后人称为“价值投资法”，巴菲特自己则戏称为只买便宜货的“雪茄烟蒂”投资法。 1949年，巴菲特19岁那年，第一次阅读格雷厄姆的经典著作《智慧投资者》（国内翻译成《聪明的投资者》），立即被这本书迷住了。巴菲特的室友伍德说“它对巴菲特而言就像找到了上帝所在。”把这一年作为巴菲特投资思想形成早期的开端是完全有道理的。
二、巴菲特的投资思想是一个开放式的投资系统
巴菲特投资思想是一个开放式的体系，不断博采众家之长，为我所用。不仅向其他投资流派、投资行家学习，而且向各个领域、各个学科的高手学习，在生命的每个细节中学习。这也是巴菲特投资思想得以不断进化的主要原因。 巴菲特说：“如果我只学习格雷厄姆一个人的思想，就不会像今天这么富有。” 芒格认为巴菲特的成功是多种因素合力的结果，但是具有决定性的因素是持续学习的结果。他在2007年威斯科年度股东大会上指出：“沃伦是这个世界上最佳的持续学习机器。乌龟最终战胜兔子是持续努力的结果，一旦你停止了学习，整个世界将从你身旁呼啸而过。沃伦很幸运，直到今天，即便是早已过了退休的年龄，他仍可以有效地学习，持续地改善其技巧。沃伦的投资技巧在65岁后更是百尺竿头更上一层。作为一直从旁默默关注的我，可以肯定地说，如果沃伦停留在其早期的认识水平上，这个纪录也就不过如此了。” 让我们看看巴菲特从其他投资大师吸取了哪些营养： 1、格雷厄姆的三个基本思想观点：你应当把股票看作许多细小的商业部分。要把（市场）波动看作你的朋友而非敌人——利润有时来自对朋友的愚忠而非参与市场的波动。《聪明的投资人》的最后一章中，格雷厄姆道出了有关投资的最为重要的几个字眼：“安全边际。” 2、费舍的“只有最优异的企业经营与远景是唯一值得投资的商业价值”和“没有一个时间适合将最优秀企业脱手”的理论。 3、芒格的聚焦高品质企业投资和格栅理论； 4、彭博的“消费独占企业”是最佳投资价值的理论； 5、威廉姆斯的投资价值理论：今天任何股票、债券或公司的价值，取决于在资产的整个剩余使用寿命期间预期能够产生的、以适当的利率贴现的现金流入和流出。 6、凯恩斯的集中投资理论和“我宁愿模糊地正确，而不是精确地错误。”的思想； 7、史密斯的保留盈余是企业的附加价值思想。 8、彼得林奇的过早卖出表现良好的杰出公司股份是“拔苗助长”以及在公司表现良好时忙于抛售股票，兑现盈利，却死抱着令人失望的公司的人是在“铲除鲜花，浇灌杂草”的思想。 此外，巴菲特还从威廉姆斯的击球技巧，发展了投资领域的“挥棒”概念，他说：“我的工作就是等待轻松击球的机会。”；从韦恩·格兰斯基的忠告“到冰球要去的地方，而不是它现在呆的地方。”体会到专注于当期收益和短期收益是愚蠢的； 从伊索寓言中学到了“一鸟在手胜过二鸟在林”的灌木丛理论，甚至从一个球童的成功故事发展了“与赢家共事”的经营哲学和投资哲学。 《李小龙传奇》里咏春拳掌门人叶大师教导李小龙说：“习武的关键在于习心。只有心智敏锐才能从万事万物中参悟武道。” 同样，理财的关键也在于理心。只有心智敏锐才能从万事万物中参悟股道。巴菲特博览群书、广泛学习，芒格的思维格栅理论都是同样道理。 我在看北京奥运会的比赛，甚至在洗奶瓶中都悟到了“双保险”是最佳风险防御的策略。 我在听威尔弟歌剧《女人善变》，得到启发：股市善变，就像天空飘浮的羽毛，如果谁不经意将命运托付给她，谁将是个可怜虫。 我在听马晓晖的二胡演奏，体悟到：巴菲特就是一位“二胡大师”，他用护城河和安全边际这两根弦演奏出丰富多彩、无以伦比的动人乐章。 日本德川时代的兵法大师宫本武藏57岁时写成《五轮书》，其中提出了兵法家的基本原则，其中有一条是：务必体认千行百业之要谛。表面看，作为兵法家、剑术家，千行百业之要谛和你有何关系？实际上和我们从万事万物、各行各业中参悟股道是完全一致的。 所以我们务必永远保持谦卑，敞开胸怀，海纳百川，持续学习，思维格栅，不断丰富、完善自己的投资体系，让自己处在不断的进化状态中，永不停息。
三、巴菲特的投资方法可划分为常规投资和非常规投资两大部分
为了便于全面理解巴菲特的投资方法，避免大家把巴菲特的经典投资策略等同于巴菲特投资策略的全部，可以把巴菲特的投资方法划分为常规投资和非常规投资或者传统投资和非传统投资两部分。下面根据巴菲特后期的投资思想进行划分：
（一）常规投资 1、优秀企业的购并和永久持有； 2、少数“必然如此”的伟大企业普通股的永久持有； 3、部分“可能性高”的优秀企业普通股的长期投资； 4、中期固定收益证券 5、长期固定收益证券 6、现金等价物； （二）非常规投资 1、廉价股的阶段性持有；即巴菲特合伙公司期间所谓的Generals。是巴菲特早年的传统投资，我把他作为巴菲特晚年的非传统投资。巴菲特前几年在韩国股市的投资经历，重温了这一投资方法，yesterday once more . 2、短期套利；主要是巴菲特所谓的workouts，购并套利；此外还包括固定收入套利等； 3、可转债； 4、可转换优先股； 5、认股权证； 6、垃圾债券； 7、长期零息债； 8、商品期货；包括石油期货和白银期货； 9、外汇期权； 10、衍生品合约。包括CDS和卖出长期的股票指数看跌期权。 从这个划分大家可以看到，这才是巴菲特投资系统的全貌。但国人通常认为巴菲特的投资只包括常规投资的前两项或前三项，这是片面的。巴菲特是技术全面的投资大师。 第二部分 坚持巴菲特投资思想不动摇
在电影《梅兰芳》里，梅兰芳智囊团的首脑丘如白,不无威胁地对梅兰芳的红颜知己孟小冬说：“谁毁了这份孤单，谁就毁了梅兰芳。”陈凯歌导演认为，身为艺术家，内心如果不孤单，就难免失去对艺术的感受。 投资家也是一样的，他的内心如果不孤单，就难免失去对投资的感受和洞察力。巴菲特是投资界的珠穆朗玛峰，高处不胜寒，他的内心一定是孤单的，谁毁了他那一份孤单，谁就毁了巴菲特；坚持巴菲特思想同样是孤单的，谁毁了这份孤单，谁就毁了巴菲特式的投资者。 所以坚持巴菲特思想并不容易，除了需要信心，需要勇气，要耐得住寂寞，经受得起误解和质疑外，还要学会保持和享受内心的孤单。 一、学准学透巴菲特的投资思想是坚持的基础和前提 要原汁原味、不折不扣地学习巴菲特的原创思想，否则，你坚持的很可能是面目全非的东西，是错误的东西。学习巴菲特也要坚持“第一信息源”的原则。最好直接读巴菲特致股东的信，收集巴菲特本人的言论，跟踪巴菲特的投资动向，揣摩伯克希尔的投资组合。国内有一个很不好的现象，就是还没有系统研究、学准学透巴菲特思想，没有亲身实践检验巴菲特思想，就主观武断地认定巴菲特思想不适合中国国情，甚至曲解巴菲特思想，要还原巴菲特的真相，用一些不准确或者没有可比性的数据揭穿巴菲特的神话等。
二、明确巴菲特投资思想在中国股市的适用性是坚持的信心源泉
巴菲特的投资思想符合投资的本质，久经考验，具有普遍适用性，是一种有良心、有灵魂的创富学。 所有智慧的投资都是价值投资。价格是你付出的，价值是你得到的，你得到的比你付出的多，这就是价值投资。我们俱乐部的巴菲特研究会，去年有一个实证研究的课题，（是由求索完成的，去年被评为俱乐部研究成果一等奖）通过对1997-2006年十年中766家公司的统计研究发现，有24家公司超越了同期指数表现，股价的年复合收益率在15%以上，而且股价呈现稳定上涨的特征。其中，这24家公司共有13家符合巴菲特选股的特征。投资者如在十年前采用巴菲特的投资策略进行投资，采用集中投资策略，选取巴式公司来投资，长期持有至2006年，便能取得超越市场的回报，从而从实证的角度证明了巴菲特式的价值投资一样适用于中国股市，具有普遍适用性。 去年巴菲特访问韩国，也有人提出“韩国股市的结构不适合进行巴菲特式价值投资，对此您有何看法”的问题，巴菲特表示：“以在美国进行的完全相同的方式对韩国进行了投资，而且那样的投资也获得了成功。”他反问说：“如果不是价值投资，难道要进行无价值投资吗？”并强调说：“没有其他的代替方案。” 巴菲特的反问太漂亮了，颠倒，才知道。巴菲特意思很清楚，好的投资都是价值投资，而且有普遍适用性。 巴菲特1982年以2.5亿美元进入福布斯排行榜，列82位，1993年以83亿美元首次问鼎世界首富，15年后2008年再次以620亿美元夺冠，足见巴菲特是真正久经考验的马拉松冠军! 这次全球金融危机，华尔街大佬纷纷落马，但却给巴菲特提供了大展拳脚的机会，再过5年，巴菲特的资产很可能达到1000亿美元，一枝独秀。中国的投资者应该对巴菲特式的价值投资给以更多的重视和更大的信心。
三、要全面坚持巴菲特投资方略中的基本原则，不可偏废
如巴菲特在股票投资中的基本原则：企业所有者原则、杰出企业原则、安全边际原则、相对集中原则、长期持有原则等。现在有一种误区，片面强调投资杰出企业的同时，放松了安全边际的要求，认为只要是杰出企业，就可以不管价位随时买进并长期投资，投资者的回报完全寄希望于企业未来乐观的高增长或好运气上，没有任何犯错误的空间和保护措施。安全边际是区分投资与投机的试金石，如果不考虑内在价值和安全边际，就动摇了整个投资的基石，投资已滑向投机，意味着前景莫测。在经济非理性繁荣和股市泡沫期间，这种投机思想很容易对普通投资者带来灾难性的伤害。以巴菲特推崇备至的可口可为例，如果你在10年前以62倍的市盈率买进，持有至今还没有解套（没包括分红）。这就是不考虑安全边际和内在价值可能面临的困境。高价买进某只好股票，即使最终也是盈利的，但如果考虑时间价和机会成本（如有低价买进其他好股票的机会）其损失可能是惨重的。显而易见，赢家必须有选择地“下注”，好生意、好管理、好价格 ，三位一体。 开个玩笑，也许能帮助大家加深记忆：在股市泡沫期间不看股票价格就随便买进做长期投资的，只适合一种投资者——“报复型”的投资者——不满丈夫“包二奶”的怨妇。因为她的动机是报复，所以股价越高越好，这种类型的投资者不需要坚持安全边际的原则。
四、坚持巴菲特投资思想，仅仅坚持常规投资部分是不够的，非常规投资部分也要兼顾
常规投资的股票投资部分，和市场的总体表现密切相关。而非常规投资部分通常和指数表现没有关系。在熊市中，非常规投资部分可以使投资组合表现更出色，对冲股市大跌的风险。巴菲特在合伙公司期间大概用40%的资金做套利，使合伙公司的业绩稳定增长，在熊市远远超越大盘和其他基金，而且没有一年发生亏损。假如在这次股市大跌中，公募基金或私募基金用相当部分资金进行非常规投资，就可以大大跑赢大盘，减少市值的下降。 巴菲特说“仅仅固守一种特定的投资类型或投资风格，投资者不可能获得超常的利润。他只能通过认真评估实际情况并不断训练获得这种利润。” 他还说“我们将着眼于任何类型的投资，只要我们可以理解我们投资的公司，并且相信价格与价值可能差别很大。（伍迪·艾伦在另一篇文章中曾指出过思想开放的优势：'我不能理解为什么更多的人不是两性的，因为它使你在星期六晚上的机会增加了一倍。” 坚持常规投资的同时，兼顾非常规投资，我们就可以成为“两性人”，机会更多，风险更小，技术更全面，投资组合更稳定。
五、深刻反思，勇于承认错误，改正错误，才能真正坚持巴菲特投资思想
索罗斯说得太好了：“一旦我们都能够体会，'不完美的理解’是人类既存的限制，犯错也就没什么好丢脸的，只有无法改正错误才是羞耻。把认错当成骄傲的来源，才能保住自我。” 看到了吗？要把认错当成骄傲的来源。我们俱乐部的宁静致远，写了一篇《熊市一周年庆》，进行了很好的总结和反思，带了个好头。我认为中国投资界，尤其是价值投资者应该从以下几个方面进行反思： 一是对股市泡沫的认识和重视程度不够，过度乐观，风险防范意识淡薄。投资界在3000点时大家讨论泡沫，4000点时都不说了，5000点时又讨论泡沫，6000点时又都不说了。连罗杰斯这样的大师也认为只是潜在泡沫。但巴菲特、芒格却旁观者清。巴菲特在大连告诫大家：“是的，我建议要谨慎，任何时候，任何东西，有巨幅上涨的时候，人们就会被表象所迷惑，人们就会认为他们才干了两年就会赚那么多的钱，我不知道中国股市的明后年是不是还会涨，但我知道价格越高越要加倍小心，不能掉以轻心，要更谨慎。”芒格则快人快语，直接了当地说，中国股市暴涨后只有一条路就是暴跌。 虽然2007年10月在股市接近6000点时，我在《如何在股市狂潮中避免翻船》一文中提出应对股市危机的诺亚五原则,并提出建立应急基金。但实事求是地讲，我对股市泡沫的重视程度和破灭后带来的巨大冲击是估计不足的。巴菲特说，别人贪婪我恐惧，别人恐惧我贪婪。但去年在大多数人极度贪婪的时候，我们的恐惧程度是不够的。 二是对企业、股票的分类和操作策略比较粗糙，对巴菲特的卖出策略把握不好。哪些企业持续增长，哪些企业周期波动；哪些可以长期投资，哪些只能阶段性持有；哪些严重高估才卖出，哪些价格合理就应该卖出。在大牛市的乐观气氛中，这些界限变得模糊不清了，于是任何公司、任何价格似乎都可以长期持有甚至“死了都不卖”，并把巴菲特长期持有的经典策略搬出来当借口。 人们忽略了巴菲特对控股收购的企业和极少数伟大企业的股票没有退出策略、宣布永久持有外，其余大多数股票在股价高估，或是出现更好机会，或是企业基本面恶化时，或是买进当初就判断错误时也会卖掉。在2003年致股东的信中，巴菲特甚至承认沒有在股市泡沫化期间脱手其几个较大持股是个重大錯误。即使他曾宣布永久持有的迪斯尼的股票，在情况发生变化时也彻底退出。 据巴菲特的前媳妇玛丽.巴菲特在《新巴菲特原则》一书中介绍，在1998年，巴菲特用高估的伯克希尔股票换股购并通用再保险100%的股份，当时通用再保险投资组合中有大量债券。巴菲特变相隐秘地以很高的市盈率卖出了公司投资组合中的大部分股票，而且免除所得税。按换股价计算。其中可口可乐相当于是以167倍市率卖掉的。但从投资组合中看不出来。 此外，值得注意的是，最近巴菲特在《我正在买进美国》一文中，提到之前他的个人账户除了美国债券什么都没有，说明之前某个时候股票已经清仓，其操作策略和伯克希尔有所不同。这一点提请大家进行研究。 三是价值评估上过于乐观。有人茅台估值300元，平安估值200元，神话能源估值100元。体现出估值不够客观、审慎，受市场情绪的影响。甚至为了迎合市场，有人修改了估值方法，或提出价值重估，或者主张从价值投资转向成长投资等，放松了安全边际的要求。 四是资产配置和仓位控制得不够好。在股市出现泡沫时，减持力度不够。在股市下跌时买进过早。尤其是对机会成本重视不够，当股票价格高高在上时，仍然对股票情有独钟，忽略了债券、套利、新股申购等其他投资工具的相对价值和相对吸引力。 五是对投资应急机制重视不够。今年5月我在成都亲历了汶川大地震的惊魂时刻。在地震棚里,在风雨飘摇的夜晚，我强化了对投资应急机制的思考。很多人主张永远100%满仓股票，但碰到股市泡沫破灭或金融危机，其损失将十分惨重；上海很多朋友95%的资产都集中在房产上，但如果来一次“上海大地震”，其打击将是十分沉重的。这样的资产配置和风险防范是经不起意外考验的。所以建立投资的应急机制和应急基金，增强自己的危机处理能力，是十分必要的。李嘉诚57年不败的秘诀就是90%的时间先想失败，这样的风险防范意识我们应该好好学习。 六是对美国次贷危机对我国经济和股市的影响重视程度不够，估计不充分，缺乏宽广的国际视野。特别是对一些上市公司的海外投资的风险估计不足。巴菲特对高盛的投资机会几乎等了一辈子，但当机会来临时，他并没有急于投资普通股，其投资条款依然加了数道保险，而且还有一只脚留在门外，随时可以开溜。你不能不为他的老辣而喝彩！和巴菲特相比，我们的保险公司、银行和投资家们对金融业的洞察力和风险嗅觉显得太稚嫩了，“太傻太天真”了！
六、避免矫枉过正才能正确坚持巴菲特投资思想
反思必不可少，但要避免矫枉过正。因为这次全球金融危机百年不遇，中国股市近几年的暴涨暴跌，并非投资的常态，是一个极端的检验，不能完全当成指导未来的教条。不能仅仅根据这次的经验就否定巴菲特思想，否定价值投资、长期投资，就颠覆原来行之有效的投资策略，甚至彻底转向投机。 美国1929年大危机后，格雷厄姆就指出，1927-1933年是一个极端的检验，“我们并不承认1927年到1933年的经历可以成为指导未来的教条。在这段时间中，投机行为是如此动荡不定，我们不能相信这就是市场今后的发展趋势。”，他还指出“投资的理想替代品并不是投机。” 我大胆断言，如果你根据近三年中国股市暴涨暴跌的极端体验来指导未来10年的股票投资，你出错的概率在95%以上。 另外，不能根据这一两年投资业绩表现就急于对一位价值投资家盖棺定论，好的时候把他捧上天，差的时候把他打入地狱。对价值投资的业绩评价合理的期间至少是五年，特殊情况不应低于三年，因为价值低估的股票价格回归其合理价值需要时间，据格雷厄姆的研究，平均可能需要两年半的时间。 特别是巴菲特式价值投资，持股相对集中，股市善变，投资业绩波动较大是正常现象。即使是巴菲特这样众望所归的投资大师，也有15%左右的年份跑输大市，伯克希尔也有过四次股票市值下降超过50%的经历，也有买进股票后被套近四年（即华盛顿邮报，后来最高上涨100多倍）的经历，也有人在网络泡沫期间巴菲特错过网络淘金狂潮时，准备向他扔西红柿、臭鸡蛋；即使象聂夫这样的常胜将军，执掌温莎基金31年中，也有9个年份跑输大市，占29%；即使是现在极负盛名的美国红杉基金，也有37%的年份跑输指数。即长期看，一流的价值投资大师也会有15-37%的年份会跑输大市，所以仅仅根据金融危机期间部分价值投资者短期业绩表现不好，就全面否定巴菲特思想，否定价值投资和长期投资是不合理的，实属矫枉过正。
七、坚持巴菲特投资思想需要积极心态和感恩的心 投资者可能知道ROE(净资产收益率)的重要，但是不理解它有多重要。巴菲特说过：公司能够创造并维持高水平的ROE是可遇而不可求的，因为这样的事情实在太少了！因为当公司的规模扩大时，维持高水平的ROE是极其困难的事。 一般来说，如果一家公司要维持稳定的ROE，它就必须使盈利增长率超过ROE。就是说，要维持25%的ROE，就必须使盈利增长率超过25%，分红、不分红的公司均要求如此(分红可以降低股东权益，使得短期内ROE“自行”提高，但长期内只有盈利增长才可有效抬升ROE)。 这是一个简单的数学证明：以A股上市公司财报定义的ROE为净利润/期末股东权益，那么盈利复合增长率至少为ROE/(1-ROE)，才可维持ROE的水平。至于股东权益将和盈利一起以同样的速度增长。 实际上，如果净利润的增长速度赶不上股东权益的增长，管理者就没能有效地利用留存利润。 持续高水平的ROE必然会导致强劲的盈利增长，股东权益的稳定增长，公司真实价值的稳定增长以及股价的稳定增长！ 一个ROE可以维持在20%的公司，其盈利复合增长率可以达到25%，如果你以20倍PE买入，那么10年后收益率可达931%，20年后收益率达8674%。这就是复利的魔力！(对于非周期性的优秀公司，如果其PE低于可持续的ROE，那么你很可能找到了一个很好的投资机会。) 如果你以低于20倍PE的价格买入，或者公司ROE能够提高到20%以上，那么收益将更可观。而一个ROE维持在15%的公司，10年、20年的持有收益率分别为500%、2500%，收益率差距巨大。 可见，可持续ROE的一点差异，就可造就长期持有收益的巨大差异。而寻找有着高水平可持续的ROE的公司，就是投资成功的秘诀。 那么，什么样的公司可以拥有持续高水平的ROE? ROE高于平均水平的公司一般具备“经济商誉”，这些公司能将经济商誉和最小的追加资本投资需求结合起来。这就是可以长线持有的公司。 当然，没有任何指标是完美的，ROE也有其自身的缺陷。使用时需注意：ROE反映的是过去，并着眼于单个期间，这样ROE有时会歪曲公司的业绩；不要以经济高峰期的ROE为基准对未来的ROE做出错误的预测，一般要观察5年以上；小心用高负债或公司合并、一次性所得等抬高的ROE；股票回购可以提高ROE；高水平的ROE因行业而异。即，投资者要想找出高水平的ROE的公司，仅仅根据ROE来做判断是不够的。 多高的ROE为好？当然越高越好，一般要求15%以上，10%以下的基本不适合长线投资。但ROE看上去太好了有可能不真实，在40%以上常常是没意义的，因为它也许被公司的财务结构扭曲了。如果看到一个超过40%的ROE要仔细查看是否是合理正常取得的。 不被重视的巴菲特理论精华 许多价值投资者对巴菲特理论耳熟能详，由于巴菲特理论的关注点在于企业成长的本质，与流于表面化的传统观点有较大的区别，所以即使是很多坚定的价值投资者也不能透彻地理解巴氏理论的实质。实践过程中巴式理论最有价值的几个核心部分常常被忽略，它们却是巴式理论最有价值的部分。 特许经营权 净资产收益率 资产负债率 现金流 找出企业成长的内因，成为好企业的主人 长期投资 《巴菲特如何选择超级明星股》：投资股票就是投资人 现在我们买入公司或股票时，不但会坚持寻找一流的公司，同时我们坚持这些一流的公司还要有一流的管理。 豹豹博客上有一句话“老手知道规则，而大师知道规则后面的真义。”其实能知道规则后面的真义相当重要。我不是大师，还在学习之中，以下只是个人的一点感悟而已，供大家参考： 附：巴菲特对接班人的要求： Temperament is also important. Inde-pendent thinking, emotional stability, and a keen understanding of both human and institutional behavior is vital to long-term investment success. I’ve seen a lot of very smart people who have lacked these virtues.” （2）安全边际 国内股市经过上半年的大涨，市场已基本表现出对将来的信心，而从现阶段股市估值的情况看，经过前两个月的盘整，虽然在结构上还存在不少问题，但以酒类及零售为代表的消费类股票及自主创新类股票都有较大幅度的回 调，现在的市盈率又差不多回到25倍以内，PEG指标也已基本低于1；由于大盘股中H股较多，比较H股的价格，可以发现国内大盘股在估值上也没有什么劣势。但现在的问题是，在目前的估值基础上，国内股市合理的预期收益率到底有多大？或者说，如果我们确实正经历着一个大牛市，那么不从技术派的数浪或黄金点位之类的角度计算，这个大牛市到底有多大呢？ 广发基金副总经理兼投资总监
尽管现在是全球性金融危机，恐慌情绪四处蔓延，悲观主义极度泛滥，除巴菲特外，全球其他著名的价值投资大师如米勒等都遭受重大挫折，国内具有代表性的价值投资家也倍受人们的质疑，但我感到欣慰的是，中道巴菲特俱乐部的同道们在总结反思自己的同时，依然从容淡定、精神饱满。 孔子说得好：“无岁寒，无以知松柏；无事难，无以知君子。”没有这次金融危机，你检验不出包括自己在内的人性弱点在哪里，你检验不出自己的投资体系存在哪些问题，你也看不出哪些企业是真正的王子、哪些企业是癞蛤蟆，看不出谁是真正的君子、谁是势利的小人，谁是真正的英雄、谁是狗熊谁是混混。大家都知道，美国1929年的大危机，格雷厄姆因为有40%的融资部位，投资组合损失70%，几乎破产，但这样的沉重打击没有将他击垮，正是这样的挫折才有了证券分析的问世，价值投资的诞生，才造就了一位能够从地狱抵达天堂的圣者。 我们不应该浪费时间去抱怨命运抱怨政府，抱怨这个抱怨那个；我们不应把金融危机当成一场灾难，而是把它当成暴风雪、坏天气一样正常，当成命运赐予我们的幸运，当成低价买进优秀企业的大好时机，当成我们提高智慧、磨炼意志、完善人格的一次极好机会。 宫本武藏流亡他乡，在除夕之夜好不容易找到了唯一的亲人，年夜饭还没来得及吃，就被赶了出去，天寒地冻，“身冷，心更冷”，刚开始他也觉得十分凄苦，但他很快就调整了心态，他想：“看来我还是念念不忘。像婴儿眷恋人体的温热，怀念令人伤感的乳香，才会使自己意志动摇、害怕孤独而羡慕人家温暖的灯火。真是劣根性啊！为什么不能对自己拥有孤独和漂泊而心存感激呢？为什么不能怀抱理想，抱持骄傲呢？不抱理想地漂泊着，不抱感谢地孤独，这是行乞者的生活。西行法师与乞丐之别，就在于心中的理想和感恩。”（《宫本武藏》417页） 在价值投资的寂寞路上，怀抱理想地漂泊着，抱着感谢地孤独，我想这是投资大师和普通股民的最大区别，前者是唐僧，后者是乞丐。 积极心态和感恩的心，可以把坏事变好事，可以化腐朽为神奇。王石最近讲了“三个感谢”：第一就是感谢国家的宏观调控，原因是宏观调控让万科在全球金融海啸到来的前一年就提早降价打折，收回了不少现金，有了度过寒冬的资本；第二就是感谢在四川地震期间批评万科和王石的网民，正是由于大家的热议和监督，万科在遵道镇的永久性抗震建筑成为中国之首，万科也在抗震建筑方面走在了全国同行的前面；第三就是感谢在南京售楼事件中与万科较劲的80后业主，使得万科在精装修房的交房标准上大大提高了水平，让特殊市场时期万般挑剔的业主也心服口服。 这表明王石具有敢于承认错误和改正错误，永远保持积极心态的可贵品质，王石的成功绝非偶然，我认为他的成功背后有五个宝贵的品质做支撑：积极心态、敢于承认错误改正错误、做事有底线、放下与坚持的精神以及顽强的意志。这也是我深信万科一定能安然度过这次金融危机的主要原因。 态度决定一切，这样积极的态度是非常重要的，我希望巴菲特俱乐部的同道们永远保持这样的积极心态，拥有一颗感恩的心，成为俱乐部的宝贵文化和优良传统。 最后，坚持巴菲特投资思想不动摇，信心至关重要。 巴菲特最近说：“信心就像是我们的氧气一样，我们靠它存活却从来没有意识到它的存在。如果让我们五分钟呼吸不到氧气，那会是一个什么样子？” 他还说“我看好中国市场，不要计较短时期的情况。未来十年中国股市必将是世界之最。” 我相信高品质的企业、企业家精神和投资家精神，才是中国股市的脊梁、信心的底部。劣质企业、企业玩家和投机客是靠不住的，他们不是中国股市未来的基础。 我深信，真正的巴式投资者，不仅能安然度过这次金融危机，而且能把危机转化为天赐良机。因为巴式投资的核心，是低价买进少数杰出企业的股权，长期投资，随着这些杰出企业的业务发展、价值增长，其股价自然水涨船高。时间是优秀企业的朋友，是平庸企业的敌人，时间站在我们这一边。实际上真正的巴式投资者应该抱持这样的态度，优秀企业的成功被市场晚一点认识更有利，这使我们有机会低价买进更多股份。 我坚信，价值必将复兴，王者终将归来。用格雷厄姆的话来说：“如果你和我一样相信价值投资是一种完善的、可行的、有利可图的方法，就应该全身心地投入进去。坚持它，不要被华尔街的时尚、错觉和投机活动迷惑。” 在1974年80岁生日时，格雷厄姆在加州拉约拉的家中朗诵了丁尼生《尤利西斯》的结束段，老当益壮，豪情不减。我希望大家和我一起朗诵，在悲观主义极度泛滥的金融严寒中，点燃“冬天里的一把火”： 来吧，我的朋友 还来得及， 让我们去寻找更新的世界。 开船吧！ 坐成排，划破滔天海浪 我决心追逐落日 超越西方星斗的浴场 致死方休。 也许深渊会把我们吞没 也许我们将到达琼岛乐土 去看看老朋友阿喀琉斯。 得到许多，未知的也多啊； 虽然力量已不如当初 已远非昔日改天换地的雄姿， 但我们仍然活着。 英雄的心，尽管受到时间和命运的消磨 我们的意志坚强如故 奋斗、追求、寻找，永不退缩！ 巴菲特：我的11项投资策略法宝
巴菲特透过企业的营运成果来和企业沟通，而不是透过股市的短期波动。他的投资策略是在认定企业的真实价值后耐心等待。简单来说，巴菲特投资股票的方法，就是把自己当作企业主，而不是股票市场的投机玩家。 很多人都知道巴菲特的想法：「价格低落最常见的原因是悲观情绪作祟――有时弥漫四处，有时只见于某家公司或某个行业。我们喜欢在这种时候买进，原因不在于我们喜欢这种悲观情绪，而是我们喜欢这种情绪所产生的价格。乐观情绪才是理性投资者的敌人。」 当巴菲特找到他了解且感到放心的企业，他的投资的作法就会像个企业主一般，而不是股市投机客。他会尽可能去研究这家企业的每一样事务，成为那个领域的专家，并与管理阶层合作，绝不会和采取对抗策略。事实上，不管购买哪一家公司的股票，巴菲特做的第一件事往往是把股东会表决权委托书交给经理人，好让他们放心，表示他无意改变那家公司的核心价值和现有作法。 大家都了解，巴菲特向来提倡价值型投资策略，不会受到股价每天波动、整体经济环境的冲击，或者其它任何外部因素影响。他始终采取长期观点，绝不会怱视一家企业的根本价值。巴菲特投资策略的主要基础观念有下列11点： ◎观念一 投资某支股票和试着预测大盘的走向，两者是完全不同的。虽然目前科技发达，证劵市场仍是由人创造的。投资人的情绪对市场的短期方向和稳定影响最大，但是一支股票的长期价值，最后完全取决于该公司的经营过程，而不是由市场每天的波动来决定的。 ◎观念二
在每天的股市中，投资者不免收到「市场先生」的影响。他的心情起伏直接影响到股价的高低。这就好像你和「市场先生」合伙开了一家小型企业。每一天，「市场先生」都开出价格给你，说他愿意买下你一半的股份，或者把他一半的股份卖给你。你们的企业体质良好、业务蒸蒸日上。「市场先生」根据自己的情绪起伏，每天报出的价格时高时低，差距很大。在他高兴的时候报价很高；遇到诸事不顺，情绪悲观，他又报出极低的价格。 如果你和「市场先生」合伙做生意，你的情绪不免跟着上下起伏，如坐过山车。其实你应该借重的是「市场先生」口袋里的钱，而不是他的智慧。如果你受他影响，最终倒霉的是自己。 你应该善用自己良好的判断力，对于「市场先生」每天在市场上激起的情绪旋风置之不理。
◎观念三 在因应每天的市场波动时，投资者必须做好财务和心理上的良好准备，除非你能面对持股价值缩水50％以上还面不改色，否则面对起伏波动时你很难取得成功。
◎观念四 股票或企业价格下跌时绝对是件好事，因为你有机会逢低加码。只要你投资的企业经营良好，基本经营环境、管理团队、价格也都不错，市场总有一天会给予成功的企业高度奖励。
◎观念五 股市投资人的一大优势就是，除非所有的事实都对你有利，否则你永远可以说「不」。
巴菲特从来不听信谣言每天买进卖出的企业股票，他的价值观念是买进少数管理优良的杰出企业股票并且长期抱牢。他耐心等候，直到大好投资机会浮现眼前才下手。 ◎观念六
投资成功不表示永不犯错，事实上成功反而是指，做对的事多于做错的事。要做到这一点，必须减少可能犯错的事，并且全神贯注在有机会做对的事。
◎观念七 不管股市投资人(包括投资机构)的经验和教育背景如何，他们的行为举止缺乏理性，常常有「凑热闹」的举止。下面的例子可以说明这句话：一位石油探勘业者在天堂门口遇到圣彼得，圣彼得对他说，天堂已经客满了。石油探勘业者要求对已在天堂中的其它石油探勘业者大喊一句话：「地狱发现石油了!」所有的油商一听，马上蜂拥前往地狱。圣彼得赞叹之余，请那个人进来，因为现在天堂空旷多了。「不，谢了，」新来者说：「我想，我还是跟其它人走好了。那个谣言有可能是真的。」 投资时要有自己的逻辑观念和选择标准，投资人也应该学习企业家的眼光，以相同的方法看待并评估一家公司。例如任何企业家在并购另一家企业时都会问的一个问题：「这家公司创造现金的潜力如何?」因为长时间下来，一家公司的价值总是和公司创造现金的能力息息相关。投资者在投资前如果能利用企业家收购企业的相同标准来评量一家公司的价值，就不会发生人云亦云的状况了。 ◎观念八
投资者常犯的错误之一是利用短期的价格波动去判断一家公司的成败。投资者应该依据下面各项经济标准来做判断： ·期初股东权益报酬率。
·营业利润率的变动。 ·债务水平的变动。
·公司创造现金的能力。 ◎观念九
依这种方法，投资人买进股票后的行为就像是公司的拥有者。投资人抱持这种心态，就会保持耐性，让资金继续留在公司，让管理阶层能够追求长期的成长机会。投资人长期抱牢持股，并和管理阶层同心协力，改善公司长期的绩效。 ◎观念十 巴菲特在投资后经常把所买股票的投票权交给公司的管理阶层。他这么做是明确的表示，他无意改变公司的经营方式；他也会避开需要大幅整顿的公司。巴菲特避免直接要求管理阶层提高股东投资报酬率。凡是必须先异动高阶干部，才能实现公司真正价值的企业，巴菲特也不投资：对于正在力图振作或进行组织结构调整的公司，巴菲特不会买他们的股票，因为这种状况中的变数太多。
◎观念十一 只要公司的预期报酬率令人满意、管理阶层能力高强，并且时时以股东利益为念，同时市场没有高估这家公司的价值，巴菲特就十分愿意无限期持有这种公司的证券。大体而言，巴菲特只有在股价表示市场明显高估企业的价值时，才会出售股票。
过去著名的经济学家凯因斯就曾说过：「随着年纪渐增，我愈来愈相信，正确的投资方法是把相当金额的钱，投入你认为自己有若千了解，而且非常信任管理团队的企业。过度分散投资在你不甚了解的多家企业，也没有什么具体理由对他们抱有特别的信心，却以为这么做就可以平衡风险，其实是错误的想法。一个人的知识和经验绝对有限，任何时候，我觉得可以让自己称得上是满怀信心的企业，很少超过两三家。」
理解ROE—复利的魔力
2009-10-14 10:56:24 证券市场周刊
我把特许经营权作为选择投资标的的首要条件，拥有特许经营权相当于增加了一层强大的安全边际保护。具有特许经营权的公司没有或者几乎没有竞争对手，经营环境宽松，没有比较接近的替代产品，具有自主的定价能力，这样的企业能不赚钱吗？这类通常毛利率特别高，发展稳定且可持续性强，基本面变坏的概率远小于普通企业，只要具有一定的成长性就能成为很好的投资对象。特许经营权并非成为优秀企业的必要条件，但拥有特许经营权的企业大部分都是优秀的投资标的。实践中特许经营权仅仅成为投资者选择股票后描述企业优势的理由之一，而不是选股的先决条件。
净资产收益率反映企业为股东创造价值的能力，类似于资本的投资回报率。从净资产收益率可以看出企业资产的运作效率。如果净资产收益率很低的话，从投资的本质上讲股东应该更愿意把资产投资到债券或者房产等能产生稳定收益的资产中。大部分的投资者更愿意盯着净利润增长率，机构的研究报告也是喜欢罗列和分析预测净利润增长率的情况，而极少分析净资产收益率对投资收益的影响。实际上净资产收益率才是反映企业经营状况最本质的指标。
巴菲特更喜欢负债率不高的企业，资产负债率过高是风险的来源之一。当企业负债水平偏高时，我们就要引起重视。具体问题具体分析，我们通过分析企业负债的结构和支付能力判断风险的高低。不同行业有不同的标准，若高负债能持续为股东创造高回报，而且支付风险不高也可能是好事情。负债水平太低也不见得就是一定是好现象，有可能是公司缺乏进取心或者利用再投资创造价值能力低下的表现，这样的公司不能使股东权益最大化，不一定是好的投资对象。
公司的价值等于公司未来自由现金流量的折现值之总和，所以现金流是巴菲特最关注的指标之一，持续产生大量现金流也是好企业的标准之一。现金流一定程度上反应了企业运作的健康状况，现金流持续较差的公司可能存在经营上的问题，通过观察现金流有可能发掘出蕴藏在良好财务数据下的潜在风险。对某些特殊行业和阶段来说，现金流较差是企业高速扩张所致，属于正常现象，应该区别对待。
我们关心的不应该只是财务数据本身，分析数据背后的事实具有意义。许多投资人热衷于投资业绩短期爆发的所谓黑马股，不具核心竞争力依靠阶段性外部因素形成的成长是不可持续的，只有清楚了解企业的竞争优势所在和找出形成竞争优势的内因，才能真正发现可持续发展的好企业。一旦发现这种企业，就应该以企业主的心态进行投资。
长期投资是最为大众所熟悉的巴式理论术语之一，但即使是崇尚价值投资的长期持股者实际上大部分也还是停留在阶段性投资的层面，特别是机构投资者，能跨越市场周期真正做到巴式长期持股的投资者寥寥可数。巴式长期投资的含义已经被周期较长的波段操作所替代，投资者已经忘记巴式理论中长期投资的原意：“如果你没有持有一种股票10年的准备，那么连十分钟都不要持有这种股票。” 现阶段市场中的绝大部分长期投资并非真正意义的长期投资。
2008年02月25日07:26 作者：叶志明
——巴菲特
高尚的品德：管理层值得股东喜欢、信任和敬佩。 出众的能力：能够为公司创造一流的业绩，具有高超的资本配置能力，能够排除机构强制力的影响。 ——巴菲特 巴菲特通过超级长期稳定业务准则、超级经济特许权准则和超级持续竞争优势准则锁定投资目标企业后，还要对公司管理层的德才兼备等方面进行衡量。
巴菲特认为，投资股票就是投资人。因此他在考虑购买一家公司的股票时，不但要求这家公司有一流的业务，同时还要求公司有一流的管理。但他同时承认，衡量管理层能力并不是一件容易的事，事实上衡量的标准也不健全。 他分析，今天任何股票、债券或公司的价值，取决于在资产的整个剩余使用寿命期间预期能够产生的、以适当的利率贴现的现金流入和流出。这个公式对股票和债券来说完全相同。尽管如此，两者之间有一个非常重要的、也是很难对付的差别：债券有一个息票（coupon）和到期日，从而可以确定未来现金流；而对于股票投资，投资分析师则必须自己估计未来的息票。另外管理人员的能力和水平对于债券息票的影响甚少，只有在管理人员无能或不诚实以致暂停支付债券利息的时候才有影响。与债券相反，股份公司管理人员的能力对股权的息票有巨大的影响。 “我们永远持有三只股票大都会/ＡＢＣ、GEICO与华盛顿邮报的仓位仍然保持不变，同样不变的是我们对于这些公司管理层无与伦比的敬佩。查理和我非常赞赏他们在公司管理中的出众能力与高尚品德。”巴菲特表示，超级明星经理人应具有值得股东喜欢、信任和敬佩的高尚品德，以及能够为公司创造一流的业绩和具有高超的资本配置能力。 在Ａ股市场上，国航的李家祥、招行的马蔚华、苏宁的张近东等明星企业领袖，他们通过很强的专业背景，在各自领域中打造出了国内业内一流的企业的同时，也给二级市场的股票持有者带来了丰厚的回报。 选股步骤之二
准则4经理人人品、专业能力是关键 “在进行控股收购和买入股票时，我们想要购买的目标公司不仅要业务优秀，还要有非凡出众、聪明能干、受人敬爱的管理者。”巴菲特强调，一个优秀的经理人要使公司长期保持专业化经营。因为他的经验表明，专业化经营的盈利能力更高。 与伟人一起才能成功
巴菲特以大都会公司的ＣＥＯ墨菲作为他理想的经理人的最佳典范。“他是我在投资生涯中所遇到的最优秀的ＣＥＯ之一。他具有非常出众的管理品质，同时还拥有非常出众的人品。当个人利益与股东利益相冲突时，他总是毫不犹豫地选择后者。每当我想选择一个经理人未来成为我的子孙、女婿或遗嘱执行人时，墨菲就是我理想中的最佳典范。” 不过，尽管巴菲特是资深的专业机构投资者，也承认衡量管理层能力并不是一件容易的事，事实上衡量的标准也不健全。那么，作为普通投资者选取理想的经理人的难度更大。 有资深行业专家建议，投资者可从每年各类权威机构评选活动中所产生的明星经理人或经济人物中参考，尽管有些评选不够客观，但如果能同时获得多家机构的奖项，也间接说明其在过去一年的成就或者贡献。例如中国国航(601111行情,股吧)董事长李家祥和工商银行(601398行情,股吧)董事长姜建清获2006年CCTV中国经济年度人物奖。此外，在2007年底举行的“2007(第六届)中国企业领袖年会”上，李家祥和姜建清与万科董事长王石、招商银行(600036行情,股吧)董事长马蔚华、苏宁电器(002024行情,股吧)董事长张近东等25位企业家，同时获得了“2007年最具影响力25位企业领袖”称号。 细心的投资者可能会发现，近几年苏宁电器、万科、招商银行和中国国航等个股的股价在二级市场的表现可圈可点，也为长线持有者带来了丰厚的回报。 另外，一些不显眼细节，也间接反映了上市公司的管理水平以及对投资者的重视程度。资深投资人林园认为，“普通的投资者打电话给上市公司，如果上市公司爱搭不理的，那你就别买它的股票。要知道是否好打交道，本身就是投资者对上市公司价值判断的一个指标。”
去年7月中下旬，天安平煤逆市放量大跌，在银行工作的张先生下班后打电话到上市公司咨询情况和原因。“我们公司生产经营正常，今天的暴跌肯定与公司经营和业绩无关。”“6点多还没下班？”“对，我们正在加班中……” 张先生介绍说，对方坚定而诚恳的男中音，再次坚定了他持股的信心，翻倍的牛股就这样保留了下来。
专业能力很重要 在选择公司管理层时，除经理人的人品外，巴菲特还相当看中其专业能力。在他眼里，专业化经营的盈利能力更高。
巴菲特解释说：“经营盈利能力最好的企业，经常是那些现在的经营方式与5年前甚至10年前几乎完全相同的企业。在一块总是动荡不安的经济土地上，是不太可能建造一座城堡似的坚不可摧的经济特许权，而这样的经济特许权正是企业持续取得超额利润的关键所在。” 这就是上期所说的“长期稳定业务是持续竞争力”和“特许权是公司的基础”原理。因此，巴菲特最担心的是公司偏离主业的专业化经营。
巴菲特举例说：“如果一家伟大公司的管理层偏离主业，忽视了非凡出众的基业所在，而忙于收购其他平平常常或者更加糟糕的公司时，那么公司经营就会出现一个非常严重的问题。当出现这种问题时，投资者常常会遭受无休止的磨难。不幸的是，这正是多年以前可口可乐和吉列都曾出现过的问题。（你会相信几十年前可口可乐搞养虾，吉列搞石油勘探吗？）当查理和我思量投资于总体看来相当优秀的公司时，偏离主业是最让我们感到担忧的事情。” 巴菲特认为，许多持续创造价值的企业一般都是高度集中于核心业务的专业化企业，并且越来越领先于多元化经营且没有清晰核心业务的竞争者。
上述的案例放在Ａ股市场上也非常适用。飞行员出身、有着几十年航空领域管理经验的空军少将李家祥，在领航国航登陆Ａ股首日破发时曾显示出军人的豪气：“咱们走着瞧！”此后，李家祥说到做到，推出了令国内航空业瞩目的“星辰计划”，不但大大地提升了国航的竞争力，同时也赢得了证券市场投资者的认同。 “作为军队、军人，要讲究什么？战斗力！这是军人、军队要追求的目标！那么作为企业，要追求什么？盈利能力！任何企业，最终都是要追求盈利。”正是这种气概和专业精神，令中国国航的业绩和市场占有率逐年增加，在价值发现过程中，中国国航的股价也从最低的2.74元，上涨至最高的30元，一年最高上涨10倍多，李家祥因出色的业绩和管理才能晋升民航总局代局长和党委书记。 此外，招商银行董事长马蔚华、蒙牛乳业集团董事长兼总裁牛根生等明星企业家，均有着很强的专业背景，并打造出了国内业内一流的企业。
准则5资本配置决定成败 巴菲特认为，当管理者作出资本配置决策时，最为重要的是，其行为的基本准则是促进每股内在价值的增长，避免每股内在价值的降低。
巴菲特在多年的投资经验中发现，资本配置对企业和投资管理来说至关重要，资本配置能力是管理层最重要的能力。“资本配置上的远见，决定公司未来发展的远景。” 远见决定远景
“将资金投入到投资回报率高的项目中，能够显著提高公司的长期盈利能力，相应会显著提升公司的内在价值水平，为股东创造更高的价值增长回报，而且最终公司内在价值的长期增长会体现为股价的长期增长。”巴菲特总结后发现。 不过，巴菲特的观点与资本市场的普遍认识恰恰相反。目前人们普遍认为股票市场是短视的——股市系统性地高估公司的短期收益而低估公司的长期盈利能力。因此许多上市公司削减资本支出和研究开发费用以实现短期利润最大化，希望借此推动股价上涨。
对此，巴菲特分析，许多在股东权益回报率和总体增量资产回报率持续表现良好的股份公司，实际上将大部分的留存收益投入毫无吸引力的、甚至是灾难性的项目之中。公司强大的核心业务年复一年地持续增长，隐瞒了其他资本配置领域里一再重复的错误（通常是高价收购本质上平庸的企业）。犯下错误的经理们总是不断报告他们从最新的失败中吸取的教训，然后，再去寻找下一个新的教训。
回购是最佳运作方式 许多研究成果证明巴菲特是正确的，股票市场并非短视，恰恰相反，股票市场同样非常看重公司管理层的资本配置能力，非常关注公司的资本性支出，对进行长期战略性资本投资来提升股东价值做出积极的反应。
巴菲特曾在一次对学生谈话时，出示了一张列有37家失败的投资银行的名单。他指出，尽管纽约股票交易所规模增加了15倍，但名单上的这些投资银行仍然没有逃脱失败的厄运。这些投资银行的经理们都是智商很高而且勤奋工作的人，他们非常渴望成功，“但为什么他们还会得到这种失败的结果呢？因为他们不动脑筋，盲目模仿他们的同行。” 巴菲特认为，管理与业务相比，业务是公司发展的根本所在。公司强大的竞争优势、良好的发展前景是优秀公司的根本所在。业务是赛马，管理层是骑手，赛马不行，再好的骑手也是白搭。体现管理层高超资本配置能力的一个重要标志是，管理层在公司股价过低时大量回购股份。
事实上，上市公司回购股票已成为其资本配置的方式之一。数据显示，去年全球范围内上市公司回购本公司股票的总投资大幅增长三成以上，这些上市公司回购本公司股票的总投入为3857亿美元，比上年大幅增长33％。 我国允许上市公司回购社会公众股始于2005年，当年公布的《上市公司回购社会公众股份管理办法(试行)》规定，上市公司回购股份可以采取证券交易所集中竞价交易方式、要约方式、证监会认可的其他方式进行，如中国铝业(601600行情,股吧)就是通过回购旗下的山铝和兰铝，在二级市场给予对价，最终注销上述两家公司，实现整体上市。
回购价越低好处越大 在证监会允许上市公司回购社会公众股后，鉴于当时行情低迷，邯郸钢铁(600001行情,股吧)（600001）在2005年曾宣布以不超过5.8元/股回购数量不高于6000万股的社会公众股，并成为我国首例流通股回购的上市公司。此外，银基发展(000511行情,股吧)、韶钢松山(000717行情,股吧)、华菱管线(000932行情,股吧)和山鹰纸业(600567行情,股吧)也在同年相继推出了回购或定向回购社会公众股的方案或计划。 邯郸钢铁董秘李卜海对于回购的原因曾做出以下解释，“邯郸钢铁之所以花3.5亿元进行回购，是为了给投资者一个'邯郸钢铁股价被低估’的信号。我们觉得公司价值被低估了，整个钢铁行业上市公司的股价都被低估了。” 巴菲特认为，“我们常常会特别热烈欢迎一种留存收益的运用方式是，所投资公司用其进行回购股份。理由很简单：若一家优秀公司的股票价格远低于其内在价值，那么还有什么更妥当、更有利的资本配置方式会比以低廉的价格来回购股份更能显著提升股东的利益呢？”
他解释，股票价格越低，回购给股东带来的好处就越大——相对于股价较高时，我们所持股的公司在股价较低时回购股份，能够更多地提高我们的持股比例，因为这代表同样的一笔钱可以买进更多的股份，从而间接提高我们持股的比例。过去几年可口可乐、华盛顿邮报与富国银行都以非常低的价格大量回购股份，为伯克希尔公司带来的好处要比高价回购多得多。 (责任编辑：张国龙)
理解规则背后的意义
(2009-06-12 20:58:13)
这一条规则相当重要，直接影响复利。豹豹的博客上谈到过几个案例，连续高增长，某一年大亏。或某些年小亏等等，亏损对复利的影响很大。但能做到不亏损的投资者相当的少。尤其是在很长的时间跨度内，如30年以上。经历N个熊市和黑天鹅后，投资业绩就变得普普通通了。以下是个人总结的几个方法。
（1）芒格说：如果我知道我会死在哪里，那么我永远不会去这个地方。多研究失败案例，是避免亏损的途径之一。
（2）多种投资策略组合投资,东方不亮西方亮。
巴菲特早期：套利+常规股票投资+控制类投资
巴菲特后期：实业投资+非常规投资+常规投资 邓普顿：
“Over time, markets will do extraor-dinary, even bizarre, things. A single, big mistake could wipe out a long string of successes. We therefore need someone ge-netically programmed to recognize and avoid serious risks, including those never before encountered. Certain perils that lurk in investment strategies cannot be spotted by use of the models commonly employed today by financial institutions.
巴菲特的投资原则之一，这条很重要，但容易被忽略，这一条有很多好处，我的体会：
（1）单细胞的生物繁殖最快，复利最快，为什么？生命形式简单。
（2）简单的公司，投资者会比较容易达到深度研究的程度，复杂公司则很难。投资者和企业家相比，需要有跨多个行业的研究能力，公司一复杂，达到这一点就相当不容易了。 （3）如构造一个50家公司的能力圈，都是简单公司，则研究起来会相对容易。进度也快，从时间和精力的角度，选简单公司都是划算的。如研究复杂公司，能力圈会窄很多。巴菲特就一个人做研究，即使他的脑力和精力超乎常人，如不遵循这一条，能力圈也会小很多。 （4）简单的公司相对容易预测，估值的准确度比较高。如一些单变量公司。 3、壁垒
主要是根据巴菲特特许权三要素、ROE等来判断企业壁垒强弱。但企业壁垒的价值，需要与一些行业特性来结合判断。即使是同样程度的壁垒价值也不同，如茅台和港交所。都是高壁垒，高ROE、但港交所的壁垒价值低于茅台，因其有周期性。壁垒价值大约要按是否有周期性，是否是轻资产、是否是非耐用消费品。是否抗通胀，市场空间等等来再做细的区分。
（2）壁垒持续时间.
巴菲特从70年代开始买传媒业的股票，到90年中期前已不看好传媒业的股票，认为其特性权因为新媒体的出现而消失。就是说从巴菲特买入起到特许权消失不到20年。所以即使对高壁垒的行业，均值回归的力量也是很强大的，不一定是因为原行业相互竞争而改变特许权，也有可能是因为新的替代产业的出现。所以估值模型的永续增长模型部分在现实中很多时候是不成立的。随着特许权的消失，永续下降都是可能的。
（3）壁垒与ROE:
（1）即使对高壁垒公司来说，管理层的诚信也是很重要的，虽然对能力没有很高的要求。
5、 有吸引力的价格
两个问题： （1）如何估值（2）安全边际 （1）估值：估值是价值投资的核心之一。这一关不过，价值投资无从谈起。 估值的准确与否，与三个方面有关： <1>对公司基本面的了解程度 <2>估值的理论和方法 <3>估值的人 估值的提高，主要途径是在平时，即使不操作的股票，也要多研究公司，多估值，并写出估值依据来，然后跟踪，用实际来不断检验自己的估值。然后找差距。总结经验，提高估值的准确度。这个需长时间的训练，其实没有什么捷径。
估值是安全边际的基础，估值不过关，安全边际便成失去了依托。如果自己的估值经实际检验，发现准确度离现实越远，安全边际要留的越高。
安全边际细划分为公司基本面的安全边际和价格的安全边际，就是说要考虑质与价两方面的因素来决定安全边际。优秀的公司安全边际可小一些，基本面差的公司安全边际要留的比较大。
豹豹说能力圈分为真正的能力圈和虚幻的能力圈两种，米勒对金融股有研究，但程度不够深，在重大事件时，看不清楚，其实属于虚幻的能力圈，这是投资者要注意的。另外能力圈太小了也不行，如只研究了三只到五只股票，考虑到买点问题，其实很难做成投资组合。
能力圈测试：
1、当你和公司管理层或本行业的专业人士交流时，他们是否会认为你是内行。象巴菲特初期拜访盖可保险和高管聊天一样。如果不能，则此公司不能算你的能力圈。米勒等专业投资者超过了这个要求。 2、超越了这个行业的一般企业家的认识和理解。这个就不容易了。王石对房地产的认识比顺驰和碧桂园的老总要深。见前文关于碧桂园的简析。米勒对金融股的认识大约没超越这个程度，而巴菲特超越了这个程度。
7、资产配置：
与三个方面有关： （1）价值比较：在你的能力圈内做价值比较，根据价值-价格标杆排序。选择最值得投资的品种。这个说的容易做起来难。这个建立在估值的基础上，估值不过关，资产配置无法做。提一个简单例子，大家看一下，6月4日，李宁和安踏现实都是200亿左右市值，两者市盈率差不多，安踏的净利润超过李宁，安踏的市净率4倍，李宁8倍。如只能二选一，选哪一个？ （2）投资标的之间要保证风险独立，不相关。以保证整个组合的风险适当分散。 （3）投资品种的比例配置 其实要投资组合要保证一定程度的分散。即使是集中投资。 费雪说过资产配置时，如都选大型成长股选5只，每只20%，但要风险不相关。中小公司每只8-10%。 邓普顿说一个行业最大的投资比例不超过25%。 格老说：资产配置中25%是债券，75%是股票。从2008年看，这样配置有道理，债券指数在上涨，股票在下跌。一般人认为债券回报率低，其实不然。价值杂志第6期23页，比尔.格罗斯说： “事实上，截至2009年3月，风险资产的回报率并没有那么出色。列如过去10年、25年及40年来，债券的总回报率皆超过股票。住宅价格过去100年的升幅仅勉强追上通货膨胀率。正如伯恩斯坦所言，投资回报率并没有事先注定这回事。”（股票的回报率超越债券是大家所认为的常识，但并不绝对）。
探索大牛股背后的秘密
【2006.08.22 08:18】 上海证券报 【作者：朱平】
现在简单假设，如果股市只有一只股票，这只股票的净资产是每股1元，净资产收益率ROE是10%，市场股估值以PEG等于1为均衡价格，那么这只股票的每股收益是0.1元/股，股价是1元。如果公司仍处于上升期，每年盈利都用于再投资，那么第二年这只股票的净资产将变成1.1元/股，ROE仍保持10%，每股收益则变成0.11元/股，在市盈率不变的前提下，股价变成1.1元，这只股票的年收益为10%，与该公司ROE相等。如果这个公司提升了效率或技术，ROE在第三年提升到20%，其余条件不变会怎样呢？该公司每股净资产将变成1.21元/股，每股收益将变成0.242/股，每股收益增加了120%。但是由于每股收益增长幅度非常大，市场会修正该公司未来的增长率，所以股价的增长将会超过每股收益的增长。如果市场预期该公司将来的净利润增长率达到20%，因为PEG等于1是均衡价格，那么这只股票的市盈率会上升到20倍，其股价也将变成4.84元，涨幅为4倍。
这个简单的算术，就是今年以宝钛等为代表的股票成为涨幅惊人的大牛股的秘密。统计数据表明，从2002年开始，中国股市平均ROE处于长期上升之中，到2004年报达到顶点8.87%，2005年略有下降为7.85%；而其中流通市值最大的70只股票的ROE却在2005年达到最高14.9%，其余股票的ROE则在2005年底处于最低点，从2004年的5.77%锐降为3.5%。这些数据可以说明以下两个结论：一是如果中国的上市公司不用较低的价格买入股市之外的优质资产，在估值不变的前提下，中国股市的总体收益率将与市场平均ROE相当，约8%；其次，当ROE发生变化时，股价的弹性非常大，比如今年上半年，虽然上市公司的平均利润是下降的，但由于中、小规模公司的ROE出现改善，使得这些公司的表现非常优异。当然如果公司ROE出现恶化，那么股价向下的弹性可能会更令人难忘，比2005年中、小规模股票的表现就是非常糟糕的。
投资理念三原则
1. 内在价值原则
内在价值投资的方法有很多种，但有一点是硬性的，按此原则投资的公司必须是现在或将来都很能赚钱的公司，并且这一判断具有很强的逻辑性（或者是确定性）。内在价值投资虽经几代人的进化，这一点永不会变，否则就会失去它的正义性。
2. 安全边际原则
安全边际是个一言难尽的原则，因为它牵着内在价值和市场先生这两只手，一旦安全边际失去重心，它的两只手都将重重的摔在地上，我们发现格雷厄母和他的徒弟巴非特，一辈子的投资，真正围绕的就是这四个字。我们可敬的巴老，用毕生的心血去完善和实践这一原则，希望能“固若金汤”，希望能“不破的城堡”。不敢说百分百的实现了，但大体上是实现了，他给我们这些后人留下的不仅仅是宝贵的投资经验，更多的是他的精神，勇于探索，勇于实践的精神，以及为完善这一原则的执着人生！
3. 市场先生原则
沉重中透着轻松，悲喜剧或将交替上演。
市场先生原则就是利用市场先生犯的错误。
运用市场先生原则需要我们带着艺术的光芒去发挥天才般的创造力。
市场先生原则是一把拿刀的手，当安全边际身强力壮时它才会真正展示它快速敏捷坚强有力的一面。当它发现价值与价格脱节，理想与现实脱节时，它会毫不犹疑的挥动利刃，直扑对手的咽喉。
它会充分利用另一只手--内在价值原则，去不断搜索新的目标，并用自己的身体--安全边际原则，牢牢的锁定它，时机一旦成熟，利刃出鞘。
在这里有必要对市场先生原则和市场分析原则加以区别
市场先生原则它必须依靠自身的另两个原则，它的任何艺术性的发挥都离不开对另俩原则的创造性运用。
而市场分析原则是指在没有核心理念基础上的所谓市场行为分析，是没有灵魂的投机方法，不具有生命力和创造力。因此它的修炼，它的纪律，它的止损，它的纠错，都只能是事而非。
-方法篇-投资百科网
ROE（Return on Equity）净资产回报率 / 普通股股东权益收益率
ROE、ROA两个财务指标都可以用来衡量企业对投入资金的运作回报能力。ROE反应仅由股东投入的资金所产生的利润率，ROA反映股东和债权人共同的资金所产生的利润率，其根本区别在于对债权和财务杠杆的看法。想要真正了解一家公司的真实运营能力，应当结合ROE和ROA两个指标一起分析。比如，如果某公司的ROA水平不错，其负债水平也在合理范围内，那么这家公司的ROE水平相信应该也不错，说明公司整体运作良好。相反，如果某公司的ROA水平很低，负债也较多，而ROE水平却很高的话，容易误导投资者对这家公司盈利能力的判断。
富人理财赢在细节：复利投资的秘诀 韩国某知名报纸的财经记者金善出先生(45岁)是一位坚持只凭着月薪(储蓄)和头脑(投资)致富的白手起家的富人。作为财经记者、收入不菲的他，再加上妻子的收入，两人每月能存较多的钱。几年之后他们就利用这些储蓄投资多个领域，并最终积累起了一份令人羡慕的家产。
金先生说：“无论是炒股、炒债券还是炒房地产，只要是我们买下来的，决不轻易沽售。虽然有时候在证券公司的鼓动之下，我也起了沽售的念头，但最终还是将股票牢牢抓在手中。”
金先生常自嘲说自己的性格像狗，是把骨头咬在嘴里决不松口的那种。上文中我们强调过，你要成为投资世界的强者，你最需要的是“时间”。金先生的性格实际就是新生代富豪们的一种共性。
让我们来看一个例子。
1998年，金先生以竞买鉴定价2.2亿韩元的90%即2亿韩元，买下了江南站附近某套商品房。当时该地区的房地产市场极不景气，房价持续下跌，周围的人都讽刺金先生说这是非常愚蠢的行为。不过，金先生一点都不动摇。
“对我来说，当时投资的钱都是些富余钱，即使十几年收不回来，对我的生活也没有太大影响。
金先生当时拍下的公寓在8年之后，已经升值到10.7亿韩元。现在回头来看，金先生当时并不莽撞，因为他买房的时候，恰逢使整个韩国处于危机之际的亚洲金融危机时期。
但金先生相信，金融危机一定能够被战胜。市场总会有枯木逢春的一天，只要选对投资对象，将来就一定会有升值的可能性。虽然他拍下的价格与鉴定价相差无几，但他相信以后一定会获得较大的回报。
“一般来说，倘若市场长时间处于不景气当中，许多好的房产就会进入拍卖市场。不过，景气常常都是以循环的方式出现，终究有一天，市场一定会变得景气起来。其实，所有的投资者都明白，在不景气时期，大量购入被搁浅在拍卖市场中待拍的房产，假以时日，等到市场景气时再沽售，这是一种最好的投资方法。问题是，你是否拥有在不景气时期里购买房地产的勇气，以及资金上的充余，能确保将该房地产一直保留到经济回暖时期。”
金先生的例子，不是为了告诉大家钱滚钱的道理。虽然钱是成功投资的最基本要素，却并不是唯一要素，勇气与时间也是必备要素。《圣经?创世纪》里讲“七年丰年，七年凶年”，一针见血地指出了景气的循环与反复。你要知道，投资就像长征，勇气、毅力缺一不可。否则，你就有可能被饿死或被敌人的追兵射杀在征途中。
时间就是金钱
投资的成败包含了许多原因，但永远不变的原则是，在跟时间的斗争当中，谁的忍耐力强，谁就能获得成功。
投资一年就必须收回本金的人与十年收不回本金都感到无所谓的投资者相比，谁的投资成功可能性更大一些呢？毫无疑问，拥有富余时间的投资者能充分享受时间效用，创出更多的价值。“复利”(Compoundinterest)是最能体现时间就是金钱这一真理的“商品”。
新生代富豪们强调说：“复利投资才是迈向富人之路的'垫脚石’。”
复利的概念很简单，也很容易理解。但是，各种投资理念当中，最容易被人看轻的也是复利。复利是一种计算利息的方法。按照这种方法，利息除了会根据本金计算外，新得到的利息同样可以生息，因此俗称“利滚利”或“利叠利”。复利计算的特点是，把上期末的本利作为下一期的本金，在计算时每一期本金的数额是不同的。新生代富豪们这样解释道：
虽然初次投入的钱微不足道，但是随着投资时间的延长，投资回报率就会以几何级数增长。因此，你希望尝到投资复利的甜头，就一定要尽可能地延长投资时间。总而言之，尽可能早地投资，投资的周期尽可能拉长，就能获得较高的收益，这跟酒越酿越醇的道理一样。在决胜点上，复利具有“四两拨千斤”的效果。虽然该投资商品的复利收益率只比别的投资商品多0.1%，但是在最终的收益决算时，却能获得比其他投资商品高数倍乃至数十倍的收益，因此，你应该选择哪怕是投资收益率只高0.1%的复利投资商品。
巧用复利投资
让我们通过一些简单的数字来说明复利投资的效果。
假设你7岁时存了1韩元，按年复利收益率100%计算，第一年末你将得到2韩元，把这2韩元继续按100%的收益投放，第二年末是2×2=4，如此第三年末是4×2=8……如此反复40年，等你到47岁的时候，到底会收益多少呢？至少有1.995万亿韩元。让我们看得更现实一些，我们前面讲的复利效果是以投资时间和投资收益率为基础计算出来的。
假设现在有一位20岁的小伙子投资了100万韩元，按照复利的计算方式，为了便于计算，我们以5年为一个单位，只计算到第40年，收益率以5%为单位，最高25%。让我们来看一下收益情况。
这里我们需要特别注意的一点，就是投资时间和投资收益率(复利率)。首先，我们来看一下随着投资时间的不同，投资回报上的差异如何。
投资100万韩元，年复利率为10%，那么经过10年之后，他的投资收益就是295万韩元。再经过10年，投资收益是672万韩元。我们现在将第一个10年的投资收益与第二个10年的投资收益做一个对比，你可能没感觉到有多大的变化。但是40年之后，其收益竟已达到4525万韩元。这也就是说，复利投资在最初的几年内收益增加的速度十分缓慢，但是以后随着时间的推移，收益会呈几何级数增长。
现在让我们再来看一下投资收益率(复利率)与投资收益之间的关系。
现假设一次性投资100万韩元，投资期是40年，复利率是5%，那么40年之后的收益额为703万韩元。但如果复利率是15%的话，40年之后就有2.6786亿韩元的收益。如果复利率为25%的话，那么40年之后的收益额就高达75.2316亿韩元(见表1.2)。虽然复利率只有百分之几的差异，但是时间越长，回报额之间的差距就越大。这就是复利的“黄金戏法”。
在某证券公司担任分析员的新生代富豪李忠权(37岁)说：“虽然只有百分之几的复利率差异，但最后的收益结果差异却十分明显。某些自称投资专家的人常常说自己不在乎银行的利息是多1%还是少1%。是的，你存入1000万韩元，最初几年也许只有10万韩元的差异，但是这1%的复利率再加上时间的磨砺，就会显出强力的收益效果，但许多人不明白这一点。”
幸好我见过的新生代富豪们都是些“斤斤计较”的人，为了找到一个利息只多0.1%的银行，他们连鞋跟都跑断了。
就像我们在前面看到的一样，大部分新生代富豪在做房地产投资时，首选竞买的方式，但在房地产投资上，他们一年也就只做一笔生意而已。投资1亿韩元，拍下一年可升值30%的拍品，持续10年能获得多少收益呢？至少有13.7858亿韩元。这也可以在复利的黄金戏法中寻找到正确的答案。
将复利投资玩得炉火纯青的人非沃伦?巴菲特莫属。他在40年前投资了1亿韩元，并持续投资40年，每年的投资复利收益率为26.5%，到现在他已经获得了1.2123万亿韩元的收益。你是否觉得不可思议呢？
这就是看似不太可能的“利滚利”的复利投资效果。
现在再让我们做一个数学实验。
将前面的“一次投资100万韩元”变成每年“追加投资100万韩元”，假设复利率是10%，那么10年之后的投资收益就是1853万韩元。再过10年，就有6400万韩元的收益。那么40年过去，它的收益就是4.8785亿韩元。每年追加复利投资，随着时间的流逝，收益回报呈几何级数上涨。现在我们来看一下投资回报率与投资收益之间的关系。
连续投资40年，复利率为5%时，收益额是1.2738亿韩元。倘若收益率为15%，则40年后可收获到20.465亿韩元。倘若收益率是25%的话，40年后可收益376.1181亿韩元。因此，随着投资本钱的逐年增加，复利收益率也在直线上升。
前面我们曾经讲过，沃伦-巴菲特在40年前投资1亿韩元，现在取得了1.2123万亿韩元。当年他只要一次性投资1亿韩元，多年之后就会成为身价超1万亿韩元的大富豪，但沃伦?巴菲特还是选择每年追加投资，使自己的投资本钱逐年增加。如今，沃伦?巴菲特的个人资产已超过430亿美元。
就像我们在上面看到的一样，投资的时间越早，并且每年的追加投资都采取复利投资的方式，将会获得巨大的成功。
花钱挣“时间”
三十多岁的罗玄采先生是多家连锁餐厅的老板，资产已达几十亿韩元。不过，与他的巨额财富相比，罗先生更以他那辆又破又烂的古董车而闻名。
“周围的人都知道我是一个天生的'吝啬鬼’，的确，我鲜少对新事物感兴趣。但是，这世上哪有放着钱不想花的人呢？我只是想挣更多的钱，以便用更多的钱罢了。”
许多人只看到富人朴素的一面，但他们并不知道富人挣了很多钱，同时也花了很多钱。
“每个人关心的对象不同，某些人喜欢轿车，也有人想给子女一个最优越的生活及学习环境，还有人喜欢买房，而我则关心投资。我将钱都花在投资上面，家人有时也抱怨道：'把那辆破车扔掉，买辆新车开着不是更有气派吗’，如果要我花2000万韩元去买一辆车，10年之后，这辆车就再也没有什么价值。但是，倘若我将这2000万韩元用来投资，复利率为20%，那么10年之后我就拥有1.2383亿韩元。这世上有人拿钱来买车，也有人把钱拿来投资，我只是属于后者而已。”
最终，罗先生成了花钱挣“时间”的富人。当你送子女上大学时或者找工作时，你是花2000万韩元去买一辆车炫耀一下呢？还是将2000万韩元拿去购买现代汽车的股票呢？
“72法则”成就富豪
你听说过“72法则”(The Ruleof72s)吗？如果听说过，那你成为富人的可能性就更高些。所谓的“72法则”，就是以1%的复利来计息，经过72年以后，你的本金就会变成原来的一倍。
从小就喜欢数学，长大之后充分利用自己这一优势而成为了一名投资者的新生代富豪崔益铉先生(35岁)说：“'72法则’是很容易计算出复利的数学法则，采用复利收益率去投资，从某种视点上来看，投资成本在不久的将来会翻一倍。”
简单地说，“72法则”就是用72去除复利收益率，就能获得本钱翻一番的时间。比如，年复利收益率是9%，那么本钱翻一番的时间就是8年(72÷9=8)。同样的道理，假如复利收益率是12%，则每6年本钱就可以翻一番(72÷12=6)。如果收益率是18%，则每4年本钱可以翻一番(72÷18=4)。
金万述先生(42岁)在江南地区经营进口轿车销售生意。他在做本职工作的同时，兼做炒股和炒债券以及投资海外的房地产，已经获得了数十亿韩元的投资回报。
金先生说：“我投资的所有品种的年均收益率都维持在26.5%左右。我在过去每隔3年不到的时间里(约2.7年)，就有一次本钱翻倍的记录。”
将“72法则”延伸开来，你很容易计算出自己年薪涨一倍的时间。
假如你每年的年薪上涨率为5%，而你现在每月的月薪为200万韩元，若要涨到400万的月薪，则需要14.4年(72÷5=14.4)。假设物价上涨比率是8%，一个30岁的人每个月的生活费是100万，那么9年(72÷8=9)之后，每个月的生活费就需要200万韩元。再过9年之后即这个人48岁时，他需要支付的月生活费是400万韩元，57岁每月800万韩元，66岁每月1600万韩元。当然这里为了便于计算，我们设定各个阶段的购买力相同。
新生代富豪们在活用“72法则”的时候，会先预测投资效果，即在先算出各个投资品种的收益率之后，才决定投资哪个品种。
金先生解释说：“举例来说，你现在拥有2亿韩元，如果你想在5年内将它变成8亿韩元，那么依据'72法则’，那你就一定要选择每股复利率为28.8%的投资品种。投资2万韩元时，只有当收益率为28.8%时，经过2.5年，2亿就会变成4亿，再经过2.5年，就有8亿。”
学会活用“72法则”，对投资来说，是相当重要的一件事情。但是在这里，还有更重要的一点，那就是新生代富豪们在投资时，总是很注重明确的投资目标时间和目标收益。为了达成自己设定的目标时间和目标收益，新生代富豪会利用“72法则”，算出自己应该投资复利率多少的投资品种，以便决定投资品种。
不喜欢采用网上交易的金钟植先生说：“光有想挣大钱的梦想是成不了富豪的。我现在有1亿韩元，3年之后，这钱变成5亿韩元也好，6亿韩元也罢，我都无所谓。持有这种粗枝大叶的投资心态，无助于你投资。我每天随时随地都带着计算器，寻找哪怕只多0.1%收益率的投资商品。毫不夸张地说，我一年敲坏的计算器不少于20个。”
此外，你还要计算出现在必须投入的本钱。
举例来说，某位20岁的年轻小伙子希望通过投资股票，在自己65