托管微信号自动赚钱:高盛回顾2011美国经济10问报告（完整版）

高盛回顾一年之前的评论“2011高盛十问美国经济”，对自己曾经的预测作出了客观的评价和分析。

小结：2011年是复杂的一年。积极的方面是，事实证明我们在美联储政策上的观点是准确的。而另一方面，我们高估了美国经济增长速度，低估了通货膨胀的程度。包括中东动乱和日本地震造成的供给量冲击能够对这一偏差做出一定程度上的解释。此外，我们还高估了信用危机的自愈速度和通货紧缩在产出缺口上的影响。

以下来自高盛：

回顾去年12月31日我们提出的美国经济10问，我们将分析当初我们的答案和这一年中所发生的事实。

一、我们能够看到“真正的”经济复苏吗？

当时的答案：能

判断错误

到头来回顾一下，2011年跟2010年没有太大差别。虽然入冬以来表现强劲，但是此前，春天经济急速放缓、夏天衰退的担心重燃，到了秋天才有一些将促进经济增长的迹象。我们成功预测了2010年的经济放缓，但没能对2011年做出准确预测。

当时预测的2011年美国经济年化增长为3.5-4%，但事实上第一季度实际GDP只有1.2%，高盛2011前11个月的CAI指数也只有1.9%的增长。这意味着实际上GDP增长比我们的预测要低2-2.5%。

对于这个偏差，我们找出了3大主要原因：

1. 不利的供应冲击

这一因素能解释0.75%的偏差。我们估计在11月到4月间季调后石油价格中将近30%的上涨都跟供应方面的担忧有关，这使得2011上半年的可支配收入下降了1-1.5%。而同时储蓄利率不变，所以导致了消费增长放缓，这直接在实际GDP上造成了1%左右的削减。日本地震也对此造成了冲击。

2. 财政紧缩

这一因素可以解释0.5%的偏差。2010年底国会将减税法案延期了2年还通过了临时财政措施，所以我们当时预计这就意味着2011年会有一个较为中立的财政立场。但是官方GDP数据表明，政府支出减少，主要集中在各州和地方政府；而同时整体税率并没有什么变化。

3. “低迷期“延长

这可以解释剩下那1%的偏差。今年欧洲债务危机的恶化超出了许多人的预期，但这只是部分原因。最重要的还是美国私人内需的增长比我们预期的要慢。换言之，从泡沫中走出来的低迷过程比我们预期的要漫长。

2011高盛美国经济十问报告原文

是的。在过去的五年中，我们的一年期GDP增长预测首次高于市场共识。这也高于我们之前对经济潜在增长速度2.75%的估计。

是什么原因让我们如此乐观呢？最重要的就是，经济相关数据的迅速改善。有机”GDP增长（指除库存资产和财政政策影响之外的实际GDP变化）在2010年第四季度的增长速率达到5%（年化）。这是自2006年以来最快的有机GDP增长。这也与一年前的情况大相径庭，一年之前，实际GDP虽然增长迅速，但实质上所有增长都是依靠暂时性的因素。我们相信这一次经济改善的主要原因是私营部门去杠杆化步伐的放缓。即私营部门中财政平衡（家庭、企业的总收入和总支出的差额）下降了，由在经济衰退的末期达到前所未有的高度降至现在的水平。

二、房地产市场会有实质性的复苏吗？

当时的答案：不会

判断正确

虽然2011年新屋开工和房屋销售数据都有些许上升，但还不能达到我们所说的“实质性“进步。而且，按净计算来看，房价实际上下跌了，最近几个月还有继续下降趋势。但不管怎样，我们预计2012年会有好一点的表现，2012年预计新屋开工和房屋销售都会有更显著的增长，而房价也会趋于稳定。

2011高盛美国经济十问报告原文

不会。在过去几个月的新闻中，房地产市场是唯一一个没有实质改善的经济部分。事实上，房地产还有点越演越衰的趋势，目前我们预计2011年房价要再跌5%。原因就是供应量依然过盛，目前危机前房屋空置率的增长只消化了约1/3。

 与房价相反，2011年房屋开工率会上涨，但其速度还算不上我们成为“有意义”的增长。在美国大多数建筑过剩的地方，房屋开工不可能会下降，因为房屋活动已经接近于零了。在一些供需稍平衡的市场，房屋开工会随着劳动力市场和经济复苏而有所恢复。

三、贸易赤字会有实质性的缩小吗？

当时的答案：不会

判断正确

2011年贸易赤字实际上没有什么变化，出口和进口都增长了10%以上。我们预计2012年还会是这样的情况。

2011高盛美国经济十问报告原文

不会。在接下来的几个月中，随着库存资产的累计放慢和石油进口数据减少（明显因为季度性调控），赤字可能会进一步缩小。但从全年角度来看，不太会出现实质性的进展。强劲的国内需求增长似乎一直都加剧着财政赤字。最近的一次例外出现在20世纪80年代后期，那时美联储广泛的贸易加权美元指数下降了30%。我们的外汇策略师预计美元对大部分主流货币贬值，但是他们的预测表明贸易加权跌幅大概只有5%。在需求增加的时候，这对缩小赤字应该没有什么建设性的影响。

四、 失业率会下降吗？

当时的答案：会的

判断正确

虽然判断正确，但是真正造成失业率下降的原因和我们的预测不太相同。2011年11月，美国失业率由去年同期的9.8%下降至8.6%，与我们一年以前预测的降至9%以下基本吻合。虽然GDP增长不及预期、劳动力参与率也降至64%的1983年以来最低水平，但是失业率的降幅还是超出了预期。但我们预计，如果经济增长依然放缓，劳动力参与率也未能升高的话，失业率还可能上涨。

2011高盛美国经济十问报告原文

会的。我们预计会在2011年下降到9%并且在2012年末，下降到8.25%。实质GDP的变化和失业率变化的关系（称之为“奥肯定率”）依然一如既往的接近。图表显示，若是增长如我们预计的那样，失业率一定会有显著的下降。虽然失业仍然会保持在较高水平。

五、 通货膨胀率是否会回到2%？

当时的答案：不会

判断错误

2011年核心和主要个人消费支出（PCE）通货膨胀都显著上涨，现在分别为1.7%和2.7%。我们的判断失误主要是由于石油价格和其他大宗商品价格的上涨超出了我们的预期，而且日本震后汽车的价格也有提升。此外我们还低估了房租上行的压力。更广泛地说，我们低估了通货紧缩对于产出缺口的影响。目前，通货膨胀看上去又放缓了，我们预计2012年底，核心个人消费支出平减指数会回到1.3%。

2011高盛美国经济十问报告原文

不会。与美联储和市场共识预测不同，我们预计主要的通货膨胀率还是会维持在1%以下，而且还有可能进一步下降至0.5%。主要原因就是经济形势依然非常松弛。至少50年以来，在失业率为8%以上时，通胀率从未上升过。这当然不是一个板上钉钉的因果关系，但我们也不得不考虑到一个最基本的原则，即供需关系会影响价格波动。这也表明通货紧缩的风险要高于高度的通货膨胀。

六、利润空间还会继续扩大吗？

当时的答案：会的

判断正确

按税后利润占GDP份额计算，2011年第三季度，利润空间较去年同期的6.8%上涨至7.3%。按标普500每股盈利占每股收入份额计算，这一数字由同期的8.3%上涨至9.0%。预计接下来利润空间的走势将趋于平缓。

2011高盛美国经济十问报告原文

会的。肯定的讲，现阶段的利润率已经达到了一个历史标准的极高值。现阶段名义GDP的税后利润比达到了5.6%，高于历史平均水平。最终，考虑到劳动力成本增加、税额增加和营利增长的因素，利润空间会回落到历史标准值。

然而在2011年，我们还是预计利润会增长15%，比名义GDP增长速度的3倍还要高，因为营利增长的促进，和高失业率对劳动力成本会有所控制。宏观经济方面，对利润率变化最好的预测指标是物价通胀与劳动力成本通胀之间的差额。表8显示数据表明公司盈利的前景还是会一片光明的，尽管这种差额在逐步缩小，但我们预计2011年过完之前不会太接近。

七、QE2是否会如预期那样，在2011年6月持仓为6000亿美元时告一段落？

当时的答案：是的

判断正确

在6000亿美元的资产购买项目之后，美联储官员的确叫停了QE的步伐。他们开始推出了“扭曲操作“（operation twist），在我们看来这对金融环境的影响与QE差不多。我们预计2012年上半年，美联储还会再度推出QE的项目。

2011高盛美国经济十问报告原文

是的。虽然美联储官员承诺会定期审查QE2，早一点结束并不会排除经济增长或是通胀上的大惊喜。但是6月之后又会发生什么呢？

不久以前我们认为QE2会达到2万亿美元的规模。但事实证明这个预测太过轻率。如果2011年上半年实质GDP增长速度为3.5%-4%，我们将很难看到伯南克和其他FOMC成员还能说服那些地域性联邦银行的主席们，他们从一开始不太喜欢QE2。在这点上，我们对2011年的预测和美联储2010年初的预测（现在看来，过于乐观）很接近。

但这并不意味着进一步的量化宽松政策就不会出现。如果核心通胀如我们预期的那样降低到比如说0%而不是0.5%，伯南克们也许会在6月之后继续提供保险以抵抗通货紧缩。至少。这意味着FOMC不愿在春天“关门”。

八、美联储官员会通过提升基金利率或是缩减资产负债表来“退出”他们现有的政策立场吗？

当时的答案：不会

判断正确

美联储坚持了将低利率维持至2013年中期的政策。

2011高盛美国经济十问报告原文

不会。我们又一次被经济学家们说利率很快就要上涨的预测迷惑了。最近的蓝筹股金融指标调查（Blue Chip Financial Indicators）显示，在对2012年第一季度进行预测的40个机构中，只有9个预计联邦基金利率会在0.2%或以下，也就是超过3/4的机构认为基金利率会比现在的水平有所上涨。

在我们看来，2012年利率大幅上涨有一定可能，但发生几率不大。部分原因是按标准模型来看，“有担保的”基金率会在相当长的一段时间内保持消极。我们预计根据“泰勒法则”第一轮利率增长在2014年底4季度前应该不会出现。不可否认，对于一个预测来讲，这有点极端，因为这并没考虑到非常规的货币政策或是异常宽松的财政政策的影响，若是考虑到这两个因素，那么在利率上升将会在2013年早期就出现。

在任何情况下，都还会有许多实际因素会导致美联储更早的上涨利率，但上涨之前还得有些事情会发生。首先就是，美联储官员需要停止扩大他们的资产负债表。其次，他们需要停止将MBS收益再度投资于美国国债。再次，他们得放弃FOMC声明中“较长时间”（extended period）的措辞。第四，他们可能想减少银行系统的超额准备金（尽管我们并不认为这一步是必要的）。

若是2011年或者2012年初利率上涨，这一切都需要在之前发生吗？是的。如果通胀压力快速增长，金融市场会呼吁更为紧缩的政策，美联储官员当然会快速行动。但这需要的一些经济结果我们认为并不太可能会发生。

九、2011年末，十年期美国国债收益率会比现在的3.4%高吗？

当时的答案：会的

判断错误

在这一问题上的预测偏差主要还是由于GDP增长不及我们的预期，以及欧洲危机超出了我们的预想。

2011高盛美国经济十问报告原文

会的。我们预计2011年会温和上升至3.75%，2012年会上升至4.25%。我们的利率策略团队建构的“数独”模型显示，美国的经济增长加上新兴世界持续的强劲动力会超过核心通胀进一步下降的影响，并转化为债券收益率的逐步上升。我们的模型还显示，2010年10月时，债券的收益率已经触底了。

但是考虑到最近低价抛售的情况，我们对债券市场并不是非常悲观。虽然我们预测债券收益率会上涨，但是上涨幅度比远期合约低。所以我们建议投资者参考过去的经济发展情形投资债券而不是现金。

为什么利率的上涨如此平淡呢？主要是因为通货膨胀和信用基础要比现在很多市场参与者想象的要偏良性。特别是，我们认为不会因为担心联邦债务危机而出现收益率大幅上涨的情形。赤字规模很大，一个长期巩固的可靠计划对美国经济是很有好处的。

十、美国地方预算危机会导致经济复苏脱离正轨吗？

当时的答案：不会

判断正确

2010年底关于美国地方预算的担忧并没有实质化。市政府并没有出现大量违约，市政债券在2011年的固定收入市场中也比其它大多数类别表现得好。持续的财政紧缩是主要原因之一，然而地方支出对GDP增长造成的负面影响力度减少了，预计2012年这一影响还会继续减少。

2011高盛美国经济十问报告原文

不会。这种情况肯定不会很快的有所好转。政府还需要节约开支，提高征税来抵消联邦刺激基金撤出带来的空缺，地方政府会面临由房价下跌导致的财产税缩水问题。合计下来，2011年中央政府和地方政府削减开支会导致2011年经济增长减少0.5%，这和2010年差不多。

但也有好消息。房地产和地方税收现在都在平稳上涨。如果2011-2012年经济如我们预测的那样复苏，这一增长有可能加速。虽然我们不能排除一些地方大规模预算危机再度发生，但是我们认为那也不会很大程度上影响到美国的经济复苏和金融环境。

2010年底《华尔街见闻》报道的高盛2011美国经济10问