gotime是什么电影插曲:解读格力资产负债表

(2011-11-12 10:22:16)转载▼
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分类：家电行业
解读格力资产负债表（2010）
对格力电器，很多人都在疑问。自己也一样，整理一下思路，看看到底怎样！
比较一下格力、美的、海尔和海信的年报就会发现；相对于其他三家白电的厂商，虽然格力的ROE很高，但总资产周转率和ROA较差，好像效率较低；而财务杠杆又太高，显得风险偏高。
ROEROA净利润率总资产周转率财务杠杆
格力电器32.14%6.52%7.03%92.69%4.93
美的电器25.35%7.44%4.19%177.29%3.41
青岛海尔28.98%6.95%3.36%207.02%4.17
海信电器14.72%6.68%3.93%170.19%2.20
这究竟是怎么一回事？还是先看看格力的资产负债表吧。
1.1）资产负债表结构

从这个资产负债表中看到，格力的资产大部分是流动资产，固定资产和无形资产所占的比例很小；负债也大部分是流动负债，股东权益部分虽然不大只占到总资产的20%左右，但足够覆盖非流动资产部分。资产的流动性没问题。
从资金的来源看，有两部分值得注意，这在其他家电公司的报表上是很少见的，预收账款和其他流动负债（主要是销售返利），分别占到资产的18.3%（120亿）和15.8%（100亿），合计占到总资产的34%。
－预收账款是经销商提前付的款，大部分是银行承兑汇票。因为格力要求先付款后发货，收到钱后，没能及时出货的都在这里；
－其他流动负债中主要是销售返利（占大约80%，另外是空调安装费），这是格力向经销商提供的淡季提货补贴和年终返利，在年底和淡季结束时才结算。
其实这两部分是格力竞争优势的体现。先给钱再发货，显示了格力对渠道的控制力；淡季和年底的返利，则是格力首创的运营模式，将经销商牢牢地捆在身边。正是这种胡萝卜加大棒的政策，成就了今天的格力。
根据2010年年报，对应608亿的销售收入，格力提供78亿的销售返利（因为报表没有其他信息，假设格力当年的返利在下一年度全部返给经销商），而美的对应745亿的销售收入，只有24亿的销售返利。海尔和海信的年报没列这一项，按销售收入的3%计，分别是18亿和6亿。
相对于其他公司，这些预收款和销售返利是资产负债表中一笔额外的资金来源。想象一下这种情形：
1）格力直接在售价上打折，不再提供销售返利（销售净价保持不变，毛利率不变）；
2）货款结算方式改成货到付款，不再要求预付货款。
这样的话，格力的总资产将减少200亿，变成450亿，如下图，最上面的灰色区域是假设减少的预收款和销售返利及对应的现金和应收票据。

按照调整后的资产负债表来看格力的表现，因为总资产的减少，财务杠杆比率下降为3.38，仅次于海信；总资产周转率提升到1.35次，和其他三间公司相差不大，还是垫底；但因为超高的净利润率7.03%，ROA提高到9.51%，ROE还是最高的32.14%。如果这样看，格力的表现是不是很棒呢？
ROEROA净利润率总资产周转率财务杠杆
格力电器32.14%6.52%7.03%92.69%4.93
格力电器（调）32.14%9.51%7.03%135.20%3.38
美的电器25.35%7.44%4.19%177.29%3.41
青岛海尔28.98%6.95%3.36%207.02%4.17
海信电器14.72%6.68%3.93%170.19%2.20
但是，两相比较，如果可以占用更多的无息负债，保留充分的流动性，而且对股东的回报保持不变的情况下，格力的目前的做法是不是一种更好的选择呢？
1.2）流动性分析
由于格力有大量的应收票据和账款，很多人对格力的现金流抱有疑问，认为每年赚到的利润都留在了应收账款里，只是纸上富贵，其实针对这个问题，可以从流动资产和负债两方面来分析：
1）流动资产主要包括：现金及存款、应收票据、应收账款、预付款及存货，其中应收账款、预付款及存货的变现能力不强；应收票据，特别是银行承兑汇票，可以直接到银行贴现、质押或背书，相当于准现金。这几年，格力会趁着银行的贴现利率低，将汇票拿去贴现或质押；或者因为贴现利率高，而将汇票持有到期。导致现金余额变得忽高忽低，于是，引发了很多人的困惑。
2）流动负债主要包括：短期借款、应付账款、预收款及其他流动负债中的销售返利，其中大量的预收款是格力的竞争力的体现，这部分负债是不需要用现金偿还的，只要从库存中发货就行了。需要关注的是短期借款、应付账款及销售返利这三部分，在这里的销售返利也是格力的特色，主要包括淡季提货贴息补贴和年终返利。
考虑到银行承兑汇票的流通性，将应收票据看作准现金，简单对比现金+应收票据和应付+返利+短期借款，就可以看出格力的支付能力（或是经营性现金流）是否有问题。
这张图反映的是上面提到的流动资产和流动负债部分对应当季销售收入的周转天数，可以看到，如果不考虑季节因素（以后再谈季节性的影响），格力的支付能力正在逐渐改善。红色曲线的含义是：现金（包括应收票据，主要是银行承兑汇票）在支付完应付账款、销售返利和短期借款后，还能支持约100天的销售（2011年9月）。

下面比较一下，四间白电企业各自的营运资金周转天数，可以清楚看到格力的对上下游的控制力很强，无偿占用了上下游厂商的大量资金。其实这种比较不完全准确，如果某一家做了大量的应收票据的贴的话，应收账款就会很少，而显得营运资金的周转很快（最好能找到一个指标，可以过滤掉票据贴现的影响）：
1）净应收款＝应收款－预收款－销售返利，美的最少19.2天，格力21天（海尔和海信报表上没说明，按销售收入的3%计销售返利）；
2）库存，海尔最少21.4天，格力最多69.4天；
3）净应付款＝应付款－预付款，格力最长121天；
4）营运资金周转天数＝净应付+库存－净应收，格力-30.7天，海尔-7.6天，美的0.8天，海信53.1天。

从这里可以看到，格力表现其实是最好。
有人可能会怀疑，2011年三季报显示，格力收到创记录的229亿的预收款，空调就这么好卖吗？如果没有这么多的预收款，格力的表现就没这么好看了。
大家要了解，格力是要求先付款后发货的，如果收到了银行承兑汇票（预收款），而月底结账前还没来得及出货，这笔资金就只能记到应收票据。所以，格力的预收款越多，应收票据也越多；或者说，格力大量的应收票据是由于先收款后发货的销售政策造成的（想像一下，如果没有款到发货的政策，就不会出现未发货也记入应收款的情形）。
另外，空调销售的季节性问题，是格力每年9月收到巨额预收款的原因。
由于空调是一种资金密集型产业，且体积较大，无论从资金还是库容角度，厂家都不可能在淡季时大规模生产以备旺季所需。但当旺季到来，市场井喷时你再去生产，却早已来不及了。所以，唯一的解决方法只能是让经销商在淡季时就把空调提回家去。1995年格力首创了淡季提货补贴的销售政策。
格力将每年的8月1日至第二年的7月31日定义为一个冷冻年度，其中8月1日至第二年3月31日为淡季，4月1日至7月31日为旺季。为鼓励经销商在淡季提货，提供淡季贴息。淡季贴息与提货政策在8月份最高，之后逐月递减，到第二年3月份结束。3月份结束后，也就是淡季结束后，格力会通过通补政策对经销商整个的淡季提货进行奖励，但会对经销商有一个量的要求，一般是必须完成全年任务的60%。
比较2007年12月以来的预收款和下季的销售收入，可以清楚看到，每年9月的预收款收得最多（预收款周转天数＝预收款/下季的销售收入x 91），然后逐渐减少，旺季降到最低，再周而复始。这说明淡季提货返利政策经过多年的实施以来，经销商已经能充分得利用规则而使自己的利益最大，由于8月的返利最高，大家纷纷在淡季（8－9月）汇款要货。这就是每年9月，格力收到大量预收款的原因。

如果比较单季的销售收入也可以看到，自从2009年开始，格力的旺季不是在4－6月，而是在7－9月，和美的、海尔的销售旺季不同。