溜达的反义词:首席证券内参2010-12-02

追踪全球投资基金走向的基金市场研究公司EPFRGlobal表示，新兴市场基金上周吸引24亿美元的资金净流入，占流入全球40亿美元股票基金的六成，并估计欧债危机将加速投资资金从已发展市场转投新兴市场，推动今年新兴市场股市热钱流入创新高。

EPFRGlobal的报告指，截至11月24日止的一星期，新兴市场股票基金资金流入金额为24亿美元，高于对上一周 的20亿美元，同期流入全球股票基金的资金总计达40亿美元。今年以来全球新兴市场股票基金净吸资金规模达843亿美元，超越去年833亿美元纪录，去年 数字是该机构自95年开始统计以来的新高。

报告指，中国股票基金该周表现是九月中以来最好；期间，大中华股票基金见连续第十一周的净资金流入，印度股票基金也出现七月初以来最大的单周资金流入。

中国人民银行副行长杜金富周三表示，央行已提高了政策针对性，采取了公开市场、利率、存款准备金率等手段，令货币政策向稳健性转换。目前这些政策已取得了良好的效果。

杜金富是在上海巴黎欧洲金融市场论坛上作出如上表述的。

在经过连续三天下跌后，1日纽约股市在利好经济数据的刺激下出现了强劲反弹，截至收盘，道琼斯指数上涨约250点，创出了近三个月以来的最大单日增幅。到纽收盘时，道指涨幅为2.27%。标普指数涨幅为1.64%。纳指涨幅为2.05%。

欧洲股市同样录得三个月最大单日涨幅，获得优于预期的美国劳工数据提振，并且主要金属消费国中国制造业数据强劲，令矿业类股上涨。收盘时，英国富时100指数收高2.07%；德国股市DAX指数收高2.66%；法国CAC-40指数收高1.63%。　

疲软美元和来自全球主要地区的积极宏观经济数据的强有力组合，推动周三油价大幅上涨，主力合约最终收于每桶86.75美元，上涨了2.6美元，至每桶86.75美元，涨幅达3.1%。这是油价两周来的最高收盘价和两个多月来的最高涨幅。

纽约商业交易所COMEX部门2月交割的黄金期货上涨了2.20美元，收报每盎司1388.30美元，创两周新高，涨幅为0.2%。黄金主力合约已连续第三个交易日上涨。

传美国政府可能支持扩大欧洲金融稳定基金规模

美国一名政府官员周三称，美国政府将做好支持欧洲金融稳定基金扩大化的准备，其具体方式是承担国际货币基金组织 (IMF)所需提供的一笔额外资金。截至目前为止，国际货币基金组织已经向欧洲金融稳定基金贡献了2500亿欧元(约合3287亿美元)资金，约占该基金 总额的三分之一。

法国巴西加速复苏　美国房价跌无可跌

尽管欧债危机带来的忧虑重重，但周二公布的数据显示，多个国家的房地产市场都出现了好转迹象：交易量上涨，房价触底；而 分析人士则认为美国房价明年不会再跌。法国政府11月30日公布的数据显示，今年第三季度法国新房销量同比大幅增长，表明房地产市场显现良好复苏势头。此 外，据巴西《圣保罗报》委托当地房地产研究机构日前进行的调查，今年1月至10月，巴西最大城市圣保罗的新房每平米均价同比上涨29%。

12月份的金融市场，关注的焦点不再仅仅是国内通胀问题，还必须加上欧元危机、美元反弹。一个极端情况是，如果欧元区土崩瓦解，欧元作为单一货币退出历史舞台，那国内的通胀问题又算得了什么？如果德国法国破产，对世界经济的冲击会比雷曼倒闭要小么？

危机时代，要有危机感！危机尚未过去，危机思维依然有效！

12月份我们如果仍然仅仅用通胀思维来看货币政策，看资本市场，很可能犯错。

政府的智囊团不断放风要提高通胀容忍底线，发改委强调目前没必要在全国实施价格干预，周行长的逆周期之宏观审慎论，都指向在通胀水平接近高峰之际，利率工具的使用会愈发慎重。11月30日那根长长的下影线，就是投资者错以通胀看加息的错杀结果。

我个人认为，当前市场高估了加息的频率，高估通胀管理力度（尤其是货币方面），而低估经济保八决心。外部危机压力下，摩根士丹利11月中国PMI“先导指数”再下滑，包括日本、韩国、菲律宾、泰国等亚洲经济增速出现放缓迹象，这些都是决策层在思量货币政策时不得不考虑的问题。

毕竟，加息与否，还看中国是否重新步入新一轮上涨周期。当前是否经济像07年一样过热？

回想2010年一季度，经济过热呼声一片。但四月中旬开始，楼市调控+欧债危机，二次探底的担忧又成了主流思想。决策层相当谨慎，尤其是美国在政治、经济、军事不断挑衅的压力下，经济增长可持续的重要性，永远是政策的第一位。

博览研究员注意到，新一轮欧债危机仍处于扩散之势，而美国经济的复苏状态则高于预期，12月份美元会在美国经济、欧债危机和朝韩危机的共同支撑下，继续向上攀升，这对于受人民币升值预期及热钱涌入驱动的A股行情而言并非好消息。

然而我们也注意到，至11月中旬以来，如同美元开始摆脱对二次量宽的预期，而反映美国经济的复苏水平一样，大宗商品也逐步拒绝美元的捆绑，持续向上突破。博览研究员认为，新兴市场的需求决定大宗商品的价格走势，而美国经济比预期更乐观的复苏将对冲欧元区的衰退，最迟明年一季度，全球大宗商品市场仍会有一轮强劲的上涨。A股市场中的有色、煤炭等资源性板块，离调整期的结束已经不远。

市场内部，国际板因为公司管理、会计准则等“制度硬伤”，不能构成打压指数的理由，而惯例性的年报行情、高送转炒作，将令市场气氛重新活跃。但另一方面，由于A股资金面临阶段性断流、投资者高度紧张的加息神经、以及股指的技术压力，12月份极有可能回补技术性缺口后为2011年一季度行情蓄势，缺口回补的速度越快，跨年度行情积聚的动能也就越大。

对中央经济工作会议的预计：货币政策的调整，可能比较温和。数量型工具应用的频率可能会维持，但加息一定会相当相当谨 慎。当前加息与否，不单纯看通胀，更要看欧洲，看美国，看朝韩。“保八”和对新兴产业的扶持将继续强化。对资本市场而言一是有了政策和经济底，二是相关的 政策出台会支撑炒作题材的轮换。

——跨年度行情，有戏！

我个人认为，当前的资本市场，对高频加息的担忧，有点过了。

而同样有点过头的是，全球金融市场对欧元崩溃的恐慌，几乎完全对冲了一个月前美联储二次量宽所释放的6000亿美元资产。甚至连德、法等欧元区的核心国家也被市场质疑，美元几乎V型反转。

《周易·丰》有云：“日中则昃，月盈则食。”金融市场亦是一个不断运动的预期市场，盛极必衰！如果经历了如此一轮风险释 放之后，所有投资者都还如此谨慎的话，那么拐点也就不远了。我非常看好，未来一到两个月内，A股将会以11月调整相同的斜率，完成两个预期上的修正，跨年 度行情，有戏！

1、对货币收缩频率过度悲观的修正——

博览研究员认为，国内宏观面上，现在宜用战时思维、危机思维考量政策动向。我们丝毫不怀疑货币回归正常化的方向，但我认为市场对货币紧缩频率的过度悲观、以至于棒杀流动性通胀行情的误判，将会在中央经济工作会议和11月份数据出台之后得到修正。

虽然当前中国经济复苏态势良好，可以在3-6个月内承受货币收缩的压力，但在美国军事、政治、经济等多重压力之下，在欧债危机陡生波澜之际，在国内经济转型刚刚起步之时，哪怕只有10%的概率，决策层也不会拿中国经济的未来冒险，货币回归正常化之路将稳且缓。我注意到：

●政策面，传决策层内部对是否有通胀有分歧，对是否货币造成通胀有分歧，对是否主要依靠货币紧缩压制通胀有分歧；

●经济面，虽然未来3-6个月内能承受货币紧缩的后果，但当前既面临欧元和朝韩危机的威胁，未来高通胀下和紧货币之下，中小企业的生存环境亦可能会急剧恶化，对过快回收货币有顾忌；

●海外，中国周边，朝韩危机有不断升级、擦枪走火的风险，美国全方位的向中国输出军事、政治、经济压力，欧元崩溃预期，危机时代并未过去。

我认为，对货币收缩的过度悲观，可能会在中央经济工作会议和11日宏观经济数据公布前后达到顶峰。如果指数借势进一步完成下一缺口的回补，即是悲观预期见顶的标志，市场随后必将自我完成情绪修正。

2、对欧元崩溃、美元反转的预期修正，并完成与美元的脱钩——

除了对加息预期的平反，流动性通胀行情结束第二阶段的调整，还必须摆脱美元的挟持，完成至少阶段性的“去美元化”。我认为，“去美元化”这一进程将在年内完成。不但因为11月份国内货币政策的高频调整，已经将市场的注意力集中到了国内方面，更因为我们预计，至多在本月中下旬，包括A股和国际大宗商品在内的全球金融市场与美元脱钩的趋势将形成。

一方面，欧元危机仍在不断扩散，市场甚至开始质疑以一己之力为整个欧洲放贷的德国。欧元崩溃的危险，开始对冲二次量宽的执行效果，令美元阶段性反弹。不幸的是，A股与美元的高度负相关性，在过去两年一直不断得到验证。

但另一方面，市场对美元反弹又似乎过分悲观了，质疑德、法这样稳健的欧元核心国家，就是这种过分悲观情绪的标志。退一万步说，欧元即使死，也要死上两三年。正如二次量宽没有将美元一竿子打死一样，欧元即便下行，也一定是螺旋形。

12月14日的美联储议息会议，以及随后的、西方惯例性的“圣诞节”攻势，有利于市场看清危机的真相，真正的转机应该来自12月份的下半旬。但值得注意的是，由于年末银行资金亦是惯例性回笼，A股将在接近年末时面临较大的资金流出压力。市场在修复两个悲观预期的同时，也在一定程度上受到流动性的抑制。所以，12月份的行情，更多的应该定性为明年一季度的疯狂而蓄势。下文，我将主要就国内政策方面展开论述。

据路透社报道，中国人民银行副行长杜金富12月1日表示，央行已提高了政策针对性，采取了公开市场、利率、存款准备金率等手段，令货币政策向稳健性转换。目前这些政策已取得了良好的效果。

对此，市场有两种不同的解读：一种观点认为，央行提到了价格工具，意味着年内加息的可能性在不断提高；但我个人却认为，这是政策需要“停一停，看一看再走”的信号。这一信号，有可能在中央经济工作会议和11月份宏观经济数据公布之后得到强化。

博览研究员认为，当前市场的情绪太紧张了，市场的加息预期高估了政府的决心。在即将召开的中央经济工作会议上，防通胀的口号也许并没有想象的那么激进，实质动作更可能缓而慢。货币政策正常化的进程会继续，但收缩的力度、频率会低于市场预期。跨年度行情将以一个低开高走的形态展开。原因如下：

●是否有通胀，最高决策层内部还有争议，中央经济工作会议可能慎提“防通胀”。

有人提出中国不存在通胀问题，只是价格的变动，有领导人也认为要慎提通胀。有外媒指出，在对通胀定性有极大争议下，此次会议将会以“保民生”取代“防通胀”来定调，调和各派争议，避免政策过为激进，希望这样又解决物价失控等问题，又不导致通胀争议。

博览研究员认为，连调准备金，看起来力度、频率很大，但对于价格工具的动用，一直非常非常谨慎。周小川曾有过“中国年内不加息”的言论，虽然现在看来似乎是笑话，但在一定程度上代表了决策层内部的分歧。

货币当局一直否认货币超发是引发通胀的主要原因。我们看到，当前的政策行动，并非如07年一样双高时，不顾一切的收缩货 币，而是以发改委连发九文控制价格的行政手段为主。对于准备金工具的频繁动用，我和博览高级研究员朱茵女士的观点相同，更多的是为了对冲外汇占款的需要， 而非新一轮高频货币紧缩的开始。

本周央票的地量发行、一二级市场利差倒挂并非加息前奏，其中既有到期资金回笼压力较小的客观原因，但更因为货币当局乐意用准备金来冻结因外汇占款带来的流动性，并更多的动用行政手段对商品价格施行管制。我坚信，年内因通胀而加息的可能性不大，中央经济工作会议释放的紧缩信号将低于市场预期，A股指数有必要对此前的错杀进行修正。

●对于中国经济的内生需求和外部环境，决策层还有相当的顾忌，拯救企业可能会改变货币紧缩的方向。

博览研究员注意到，对于此轮通胀的成因，发改委坚持认为是游资在农产品等商品上的炒作。更有政府高级智囊指出，中国经济的内生性需求非但没有回升，反而逐渐步入低潮周期。

博览首席研究员李宏图先生认为，通胀是2011年的关键词，货币政策回归政策化的定性和定量都已明确，未来我们应该更关注2011年中国企业的生存环境。因为通胀，不全是货币因素，更是结构性通胀。不排除明年下半年，货币政策转向的可能——中国不可能长时间承受经济增速下滑的代价，就业问题是影响社会安定团结的最大因素，未来政府可能倾全力拯救高通胀、低货币压力下艰难度日的中小企业。

再加上美国通缩而被迫启动二次量宽、欧债危机持续爆发、日韩等亚洲经济呈现衰退信号，中国主要贸易伙伴的经济困境令中国经济的外部坏境并不乐观。

07/08年忽视海外经济风险而专注国内通胀问题的政策失误，令博览研究员仍记忆犹新，今年决策层在确立政策大方向时更是一直在关注全球经济大格局的复苏。温总理一直在强调，危机并没有过去，我们必须时刻警惕。

我再次强调，当前市场对于货币紧缩之于股市的打压，已经太悲观。无论是周行长吸收热钱的“池子说”，还是在货币回收的大方向下加大对中小企业的融资支持，更或是保持居民财产性收入与GDP同步增长的大政需要，都要求资本与宏观经济一样，保持平稳较快发展之势。

博览研究员注意到， 人民日报海外版《保持物价基本稳定可以预期》，明确提出：中国政府抑制通胀不会以牺牲经济增长和打压股市为代价…并指出，股市是目前吸收流动性最好的地方，保持股市健康发展也是政府经济管理的一项长期目标，抑制通胀对股市来说是长期利好，市场没有必要对政府抑制通胀的举措反应过度。

国务院发展研究中心金融所所长、中国人民银行货币政策委员会委员夏斌日前表示，明年的货币政策、总量政策，肯定是趋于中 性、稳健偏紧的政策，因此在这样一种形势判断之下，对于明年的经济工作中间，必然又会突出、暴露中小企业的融资问题，更需要资本市场加快改革、加快完善、 加快发展。

我们不排除，证券市场可能在明年一季度之后，关闭当前这轮大级别的上涨空间。但是，如果2010年年内不加息，则会加速存款搬家进股市的趋势。

月满则亏、水满财溢。A股的危机行情有望在12月卷土重来，我对跨年度行情，并不悲观。

临近年关，在地方政府加大供应的背景下，近期以来，武汉、温州、广州、杭州、南京逆势躁动，“地王”频传。

11月北京住宅用地的集中供应，吸引了大量房企出手，包括万科、五矿、富力、龙湖、金隅、城建、新世界、金融街控股、华 远等。其中，万科、五矿联合体斥巨资拿地，以52亿元拿下海淀区西北旺镇两地块，楼面地价近2万元/平方米。而有开发商认为按照万科的竞得价计算，加上建 筑成本、财务成本等，最终推向市场的价格必然超过3.5万/平方米。而在该地块周边，目前最贵的项目售价也不过是3.6万/平方米。

而对土地未来看好的，不仅仅是北京的开发商。11月底，武汉、温州、广州、杭州、南京逆势躁动，“地王”频传。

上海市金融服务办公室主任方星海周三表示，上海希望于明年推出人们期待已久的国际板，但目前还没有确切的时间表。

方星海表示，各部门之间还要进行许多的内部协调。

汇丰控股有限公司和纽约泛欧交易所集团等海外公司已表示有兴趣成为国际板的首批上市公司。

方星海早些时候表示，相比国内公司冗长的上市程序，预计国际板的上市审批程序将会更简化、速度也会更快。

●八成基金上周主动减仓。上周选择主动减仓的基金占比逾80%，是近一个月来的首次为数较多的基金主动减仓。

根据浙商证券基金智库数量化基金投资选择系统的最新测算，348 只偏股型开放式基金（包括股票型基金和混合型基金，不包括指数型基金，下同）的平均仓位在上周有小幅下降，比前一周下降0.49 个百分点，达83.75%。剔除各类资产市值波动对基金仓位的影响，基金整体表现为主动减仓，减仓的幅度为0.89 个百分点，其中选择主动减仓的基金占比为81.32%。

从上周基金主动性调仓幅度的分布情况来看，选择小幅减仓的基金数量占据主导。其中，减仓幅度在0%至5%之间的基金占比 为78.16%，小幅增仓的基金占比为17.82%。值得一提的是，华夏、博时、嘉实、易方达和南方这五家资产管理规模最大的基金公司中，上周除南方外均 表现为主动减仓。

●保险资金趁调整增持股票。保监会资料显示，10月保险资金新增投资1,011亿元人民币，创今年加仓量新高，而险资趁大市调整入市，或憧憬A股明年表现。

自从保监会批准保险公司增加股票投资比重后，保监会资料显示，保险资金由7月开始增加股票比重，而截至10月份，当月新增投资达1,011亿元人民币，为今年月度增量新高，当中又以中国人寿入市最积极，年化投资收益率达5.3%，远高于行业10月份的平均值4.76%。

另外，天相投顾资料显示，今年9月以来共成立19只偏股基金，募集总额532亿元人民币，估计可投入股市的资金达321亿元人民币，又以3个月建仓期计算，料可成为今年底前支持热钱减少的大市。

追踪全球投资基金走向的基金市场研究公司EPFRGlobal表示，新兴市场基金上周吸引24亿美元的资金净流入，占流入全球40亿美元股票基金的六成，并估计欧债危机将加速投资资金从已发展市场转投新兴市场，推动今年新兴市场股市热钱流入创新高。

EPFRGlobal的报告指，截至11月24日止的一星期，新兴市场股票基金资金流入金额为24亿美元，高于对上一周 的20亿美元，同期流入全球股票基金的资金总计达40亿美元。今年以来全球新兴市场股票基金净吸资金规模达843亿美元，超越去年833亿美元纪录，去年 数字是该机构自95年开始统计以来的新高。

报告指，中国股票基金该周表现是九月中以来最好；期间，大中华股票基金见连续第十一周的净资金流入，印度股票基金也出现七月初以来最大的单周资金流入。

在经过连续三天下跌后，1日纽约股市在利好经济数据的刺激下出现了强劲反弹，截至收盘，道琼斯指数上涨约250点，创出了近三个月以来的最大单日增幅。到纽收盘时，道指涨幅为2.27%。标普指数涨幅为1.64%。纳指涨幅为2.05%。

欧洲股市同样录得三个月最大单日涨幅，获得优于预期的美国劳工数据提振，并且主要金属消费国中国制造业数据强劲，令矿业类股上涨。收盘时，英国富时100指数收高2.07%；德国股市DAX指数收高2.66%；法国CAC-40指数收高1.63%。　

疲软美元和来自全球主要地区的积极宏观经济数据的强有力组合，推动周三油价大幅上涨，主力合约最终收于每桶86.75美元，上涨了2.6美元，至每桶86.75美元，涨幅达3.1%。这是油价两周来的最高收盘价和两个多月来的最高涨幅。

纽约商业交易所COMEX部门2月交割的黄金期货上涨了2.20美元，收报每盎司1388.30美元，创两周新高，涨幅为0.2%。黄金主力合约已连续第三个交易日上涨。

传美国政府可能支持扩大欧洲金融稳定基金规模

美国一名政府官员周三称，美国政府将做好支持欧洲金融稳定基金扩大化的准备，其具体方式是承担国际货币基金组织 (IMF)所需提供的一笔额外资金。截至目前为止，国际货币基金组织已经向欧洲金融稳定基金贡献了2500亿欧元(约合3287亿美元)资金，约占该基金 总额的三分之一。

法国巴西加速复苏　美国房价跌无可跌

尽管欧债危机带来的忧虑重重，但周二公布的数据显示，多个国家的房地产市场都出现了好转迹象：交易量上涨，房价触底；而 分析人士则认为美国房价明年不会再跌。法国政府11月30日公布的数据显示，今年第三季度法国新房销量同比大幅增长，表明房地产市场显现良好复苏势头。此 外，据巴西《圣保罗报》委托当地房地产研究机构日前进行的调查，今年1月至10月，巴西最大城市圣保罗的新房每平米均价同比上涨29%。

中国人民银行副行长杜金富周三表示，央行已提高了政策针对性，采取了公开市场、利率、存款准备金率等手段，令货币政策向稳健性转换。目前这些政策已取得了良好的效果。

杜金富是在上海巴黎欧洲金融市场论坛上作出如上表述的。

中国证监会表示，将进一步完善交易规则，强化期货市场监管，严厉打击操纵市场等违法违规行为，坚决抑制过度投机。证监会更派出工作组对重点地区、重点期货公司、重点客户进行现场检查。

证监会有关部门负责人表示，为加强农产品期货市场监管，坚决抑制过度投机行为，近期采取了一系列行之有效的措施，包括自上周五开始将各个期货品种的交易保证金提高到一成以上，通过降低期货交易的杠杆比率，抑制过度交易，同时适度提高期货品种的涨跌停板幅度。

针对全球大宗商品上涨，证监会还加强了市场运行的监测监控力度，对各类异常交易行为采取果断措施，对违法违规交易予以坚决打击。

同时持续推进期货市场规则制度的修改完善，包括扩大合约价值、限制投机持仓和方便产业客户申请套期保值等方面。

今年以来，A 股IPO数量及融资均呈井喷式增长。据统计显示，今年前11个月，A 股IPO 共311 宗，融资金额达4500.67 亿元，相比去年的2022 亿元已翻番，且超越了07年4473 亿元的IPO 历史峰值。A 股也因此再度成为全球最大的IPO 市场。

从结构上看，中小板与创业板企业成为了今年IPO融资的主角。数据显示，截至目前的311 宗IPO 中，中小板企业独占186 家，占比近六成；创业板企业103 家，占比约33%；主板企业22 家，占比仅7%。从融资规模上看，中小板企业共计募集资金1870 亿元，超过主板的1787 亿元成为A 股今年前十一个月最大的“吸金”板块。

    相较于近日市场渲染的“党报连续发文稳定市场预期”，博览研究员则更加关注来自中央经济工作会议、央行、发改委的政策消息、言论，对市 场预期的影响，博览研究员认为，所谓《人民日报》（海外版）连续两次在头版发表有关股市的特约评论员文章，由于其文章内容并没有直接论及市场当前关注和担 心的重点——对货币紧缩政策的担忧，因此解决不了当前市场所面临的主要矛盾，对行情的影响不大（详见下文分析）！

    根据对中央经济工作会议、央行、发改委等三个方面的政策信号的分析，博览研究员认为，自 10月以来连续两个月的政策紧缩之后，一度“超高频率”的政策调控，在12月初、中央经济工作会议之前，开始流露出阶段性缓和、观察效果的苗头，这种信号 有待在未来一周进行印证和确认（特别是透过中央经济工作会议的政策定调）。如果政策层面缓和的迹象越来越明显和强烈，市场预期就存在阶段性缓和的可能，虽 然目前还不能就此断言“流动性通胀行情的调整期”结束，但行情调整的幅度和烈度有望更平缓。而一旦政策“趋缓”信号被正式“确认”，则行情反弹可期（有关12月A股行情趋势的研究，详见今日【博览视点】）！

    需要指出的是，博览研究员今日所探讨的中央经济工作会议、央行、发改委等三个方面的政策信号，虽然都尚处于“苗头、迹象”阶段，标志性的“意义”相对微弱，但关注这些可能成为“趋势性”变化节点的信号，其力度上“微弱性”，并不妨碍、甚至在凸显其“前瞻性”！

    第一，中央经济工作会议的“低调”，令人“遐想”决策层对国内外经济形势变化的“警惕”，和对下一步政策取向的“观望”。

    对于今年的中央经济工作会议市场高度关注，也很期待，但就政策层面来看似乎很低调，不仅会期很不明确（按惯例，在此之前会先召开一次中央政 治局会议并宣布中央经济工作会议的会期，但目前这方面还没有任何相关消息，与09年的12月5－7日相比，今年的会期似乎要推迟），而且官方主流媒体现阶 段也没有过多地对中央经济工作会议进行舆论宣传。

    尽管目前尚无法通过有限的政策信号，来确认紧缩政策的力度和节奏是否会阶段性缓和，但中央经济工作会议的会期至今还很不明朗，似乎表明决策层内部对前一阶段调控政策紧缩力度还存在不同看法，需要进一步观察政策效果。

    第二，央行官员难得的在货币政策的“用词”上显得这么温和。

    央行副行长杜金富周三（12月1日）在巴黎欧洲金融市场论坛上表示，央行已提高了政策针对性，采取了公开市场、利率、存款准备金率等手段，令货币政策向稳健性转换。目前这些政策已取得了良好的效果。

    杜副行长的讲话似乎释放出货币政策紧缩将阶段性趋缓、不想再加力的信号，提供了高频紧缩政策的“缓冲剂”，但需要强调，就此次讲话的权威性 来看，博览研究员分析其讲话的场合、内容以及其身份职责（下面分析）后认为，其对市场最大的利好，目前仅仅是“没有释放出更严厉的信号”，还不能就此说货 币政策紧缩的力度和节奏马上会“放缓”，但相对此前严厉的紧缩频率，杜副行长的讲话基调，是值得关注的！

    ●场合，杜副行长是在海外论坛发表上述言论的，因而其言论是否能直接体现当前央行货币政策的倾向还很难说，至少要打折扣；

    ●内容，杜副行长更多地侧重客观陈述近期以来央行所采取的一系列政策紧缩举措，属于总结回顾，并没有直接论及央行下一阶段政策力度加减的问题，而这才是市场当前关注的焦点；

    ●身份，杜副行长在央行6位副行长里排在最末位，其言论的政策“含金量”与胡晓炼、马德伦两位副行长相比有差别。

    尽管杜副行长的讲话无法让我们就此得到明确的政策放缓的信号，但必须强调的是，这至少是近期央行官员用词最温和的一次，值得关注！

    第三，发改委开始就“使用行政手段严厉干预物价”动作“寻求”社会各界的“理解”，并且明确表示，“价格干预”暂无须“扩大化”。

    据路透社消息，发改委周二（11月30日）称，近期稳定消费价格总水平的工作取得了初步成效，目前还没有必要在全国范围内实施临时价格干预措施。同时，发改委在其网站上发布新闻稿称，即使在必要时采取价格临时干预，也不会改变市场经济条件下企业定价的自主权。

    发改委的表态更多是为近期疾风骤雨般超常规、高频率的调控政策声明和解释，强调价格行政干预不会进一步扩大，表露出希望市场理解其调控政策的意愿。

    博览研究员认为，发改委的表态多少反映出其当前的政策观望的心态，并且没有释放政策再度加力的信号。

    综上来说，博览研究员认为，经历了一轮政策调控的高压期之后，政策层面开始流露出观察效果、力度和节奏暂时缓和的这种迹象，但有待进一步印 证，未来一周，我们需要重点关注11月经济数据的公布以及中央经济工作会议会期和议程的明朗来进一步确认政策面的变化。如果政策阶段性趋缓的信号得到确 认，市场预期也必定会对此积极反馈，行情的调整有望相对缓和。

    本文重点谈谈博览研究员对《人民日报》（海外版）近期连续两次在头版发表有关股市的特约评论员文章的看法。

    博览研究员认为，党报一周之内连续两次（11月24日、12月1日）在头版发表有关股市的文章虽然格调看起来很高， 但文章的内容与导致近期股市大幅调整的原因无关痛痒，与货币政策变化关联不大，而且文章作者的学者身份和特约评论员的定位，这在很大程度上冲淡了文章的权 威性地位，更多地应该理解为媒体对社会热点问题的关注，并不能直接代表和反映政府的意图（需注意的是，12月1日是深圳股市“诞辰”20周年，发表类似文章“应景”是惯例，博览研究员昨日也在CCTV4看到有关类似的新闻报道）。

    首先，尽管是连续在头版刊登这两篇文章，排版的位置很重要，但由于载体是《人民日报》（海外版），据了解，《人民日报》（海外版）的主要读者是海外华人、华侨、港澳台同胞和在各国的留学生与工作人员。可见其针对国内的属性并不强，这令其释放的国内政策信号的“针对性、迫切性和重要性”弱化。

    其次，从文章具体内容来看，不管是11月24日的《保持物价基本稳定可以预期》，还是12月1日的《中国股市，下一个20年怎么走》，主要是表达出希望股市稳定的良好意愿，与货币政策变化的关联不大，而这才是市场当前关注的焦点和主要矛盾。

    文章的内容冲淡了其权威性地位，我们不认为文章能够代表政府的宏观调控政策的倾向，只能理解为官方主流媒体对社会热点问题的关注，这同市场所理解的“政策维稳、防止股市大起大落”还是有落差的！

    再次，从文章定位来看，如果党报刊发文章是要体现其代表国家意志的属性，那应该不会选择受众对象主要为海外读者的《人民日报》（海外版），而且也应该是用高规格的“社论”或者是“本报评论员文章”来凸显其权威性和针对性，而不应该是特约评论员。

    据了解，《人民日报》（海外版）近期连续两次刊发文章的作者都为石建勋，据公开资料显示，石建勋现任教于同济大学经济与管理学院经济与金融系，同时兼任东南大学管理学院兼职教授，文章作者的非官方身份相当程度上弱化了文章的政策权威性，并不能代表管理层的意愿。

    综上所述，博览研究员认为，上述“党报一周之内连续两次”的这两篇文章，从“包装”来看，格调很高（党报、头版、连续发表），但仔细推敲，其所体现的政策含金量大打折扣， 更重要的是，从文章内容来看，更多地是客观分析当前的市场形势，进行正面宣传和舆论引导，并不能直接体现国家意志，文章的内容、定位以及作者身份冲淡了其 影响力，也正因为此，博览研究员才确定，我们更加看重来自中央经济工作会议的“最高指示”，以及央行、发改委等调控一线部门的政策动向。

PS：原文摘录——

《人民日报：中国股市下一个20年怎么走》：

目前中国有约1.5亿股民，股市已走入数亿家庭，投资者涉及各个社会阶层，中国股市的一举一动，牵动数亿人的敏感神经，股市大幅波动不仅对中国经 济发展而且也会对社会和谐稳定产生重要影响。因此，坚持科学发展观的“以人为本”原则，维护市场稳定运行，避免股市大起大落，切实维护好中小投资者的合法 权益，使股市真正成为增加人民群众财产性收入的重要渠道，是股市健康发展和构建和谐社会的必然要求。

股市的市场化、国际化、大众化已成为不可逆转的趋势，也对股市监管提出了更高的要求。近日，国务院办公厅转发的证监会等5部门《关于依法打击和防 控资本市场内幕交易的意见》，对打击内幕交易进行了全面部署，在保护投资者利益方面迈出可喜的一步。未来管理层还应在打击谣言扰市、操纵股指等方面加大力 度。

从目前媒体披露的消息看，导致“11·12”市场暴跌的深刻背景值得深究，这其中固然有市场本身调整的需要，但上调印花税谣言，以及某国际知名投 行向投资者群发卖出中国股票邮件则是大跌的导火索，而在此前不久，正是这家投行发布了积极看好中国股市投资前景的策略报告，翻手为云覆手为雨有操纵股指牟 利之嫌。对于此类事件，应该追查到底。华尔街的精英们在引发了金融危机后，正在虎视眈眈地窥视着新兴市场经济国家的资本市场，伺机兴风作浪，牟取暴利，我 们对此必须有高度的警惕。内地与香港金融监管机构应加强合作，联手打击操纵市场的国际资本大鳄，切实维护股市稳定和广大中小投资者的根本利益。（人民日报 海外版石建勋)

越来越多的投资者和专家们表现得就好像一味唱黑的乌鸦，围着金融市场上出现的征兆整天价呱呱叫，这些乌鸦都没长记性。

而我想说的是：让那些唱空乌鸦在一边叽叽喳喳去吧，我们只埋头盯着以低廉的价格买入好公司的股票。

只需谷歌一下1991年和1992年那些财经报纸耸人听闻的标题，那时恰逢80年代末美国储贷危机的百业萧条后，又恰处于一个为期9年的大牛市前夕，那时候市场里喋喋不休的论调，正和今天一般无二。只不过那时候各种呱噪声听来没今天这么响亮，因为当时还没有互联网，噪音还没法这么轻易地充斥耳边。

目前熊市论者的论据却都是些牛市的信号：这么说吧，有人认为（美国）太多的负债会啃掉我们的屁股。去年秋天以来，悲观末世的预测在市场走强的现实背景下被一个接一个地粉碎。看空派直到今天还抱住不放的救命稻草就是对过度债务的判断。

过度债务恰是市场将长期走牛的一个理由，看空派真是搬起石头砸自己的脚。负债灭亡论表现出各种不同的形式。有认为危机会 在银行业肇始，有认为从地产业崩盘开始的，这些思维都有关联，无非是“房地产价格暴跌会让银行破产，然后引起大恐慌。”同样的思维，有认为“手头拮据的消 费者”没有能力或不情愿借贷，因而导致复苏疲乏无力或根本不会复苏，或是最终导致这些伪智者们最爱瞎掰的论调——“二次探底”式衰退。

信不信由你，上面两段文章是陈年老货了，摘录于1991年8月5日我在福布斯专栏发表的一篇名为《笨熊》的文章。是不是听起来就像今天早晨刚刚新鲜出炉的啊？

看空派会找借口：“今时不同往日。”已故的投资天才约翰•坦普莱顿爵士（Sir John Templeton）讲过，这句托辞是投资人士之大忌，对此我深表赞同。

来看看目前美国政府净债务利息支出占GDP的比例吧。只相当于1990年代早期的一半。这群乌鸦又呱呱叫嚷开了，说美国的国家债务将会成为厄运之由。

这下好了，民调显示压倒多数的被访者不信任出自国家经济研究所的官方报告。他们不相信美国经济实际上是在发展扩张。“债务带来厄运”就是嗡嗡不休的咒语。

都是“乌鸦”干的好事，你真该无视它们。

总部位于澳大利亚的希姆斯金属处理公司（Sims Metal Management）是全球最大的废金属及电子产品回收上市企业。这家公司在20个国家的230处工厂里处理超过1300万吨金属，要想搭乘全球经济改善的顺风车，这是一个好选项。含铁废料是其最主要的产品，生意正受到钢铁原材料需求疲弱的影响，然而随着世界经济向好，希姆斯的股价也一定会回升。目前其市场交易股价为1倍市账率以及11倍2011年动态市盈率。

去年11月2日我推荐的南美最大的有线电视运营服务商Net Servicos de Comunicacao，当时股价为12美元。到今天为止涨幅不多，因为巴西股市有些滞后，不过请尽管耐心等待。作为巴西最大的收费电视节目提供商，以及 电话和因特网接入的重要供应商，NETC在巴西日益增长的中产阶级中地位正隆。股价/每股年销售收入为50%、股价/每股现金流为4.5倍、1.25倍的 市账率和10倍2011年动态市盈率，真是便宜料又足。

和NETC相似，2009年8月24日我还推荐了中石油，当时价格（在美上市预托凭证）是115美元（注，每份预托凭证 相当于H股25份，即34.5港币/股）。这家公司是中国石油和天然气行业的老大。上海证券交易所今年的行情大大落后于全球其他市场，此时全年已下跌 8.5%。好好利用这个大反弹前的机会来买中石油吧。目前的股价相当于12倍2011年动态市盈率。

韩国是个令人眼前一亮的经济活力体。韩国电力公司（Korea Electric Power）是韩国唯一的电力发电企业。原先强劲的盈利受经济衰退拖累而变为亏损。然而即便如此，韩国电力公司仍在缓慢稳步地增长，依赖于韩国整体经济稳 固地兴起。不用等太久，该公司就能盈利20亿美元（如同其在四五年前的做到的业绩一样），比较其167亿美元的市值，据我预测其股价将达到8倍市盈率。今 天其股价对应市账率为46%，股价/每股销售收入为50%，股价/每股历史现金流为3.1倍。

位于俄亥俄州麦地那（Medina）的RPM 国际（RPM International）是一家年营业额34亿美元、生产工业及民用油漆、涂料、黏合剂、溶剂和其他特殊化学品的公司。该公司仍未从不景气中恢复过 来，不过其目前交易股价为12倍2011财年的预期市盈率以及每股销售收入的75%，每年股利分红有4%。大胆买。

    本轮暴涨行情的起因，说破天也不外乎就是下面这四条线索：

    一、美联储的QE2；

    二、全球及中国的流动性泛滥；

    三、以大宗商品、黄金和农产品暴涨为首的通胀预期；

    四、人民币升值预期。

    市场上那些古灵精怪的各式版本，充其量不过是围绕上面这四大主题的想象、杜撰或衍生而已，加上每次暴跌必定会有的“例牌”菜——谣言满天飞。

    多年以来，国家外管局一直对国际热钱进入中国的路径、方式和数额等语焉不详。实在弄不清楚这些内地媒体是怎么知道国际热钱和美元动向的。

    此外，早前所谓A股“定价权”之争的说法，早在2006 至2007 年大牛市当中，就由北京某知名教授高谈阔论过，这一次不过是旧话重提的炒冷饭而已。

    在本轮行情的上升阶段，有三点值得回味：

    一、市场初期的逻辑无非就是在美联储QE2 洪峰不可逆转的预期之下，中国央行要么会与美联储同向而行，但至少也不会与其逆势而动。

    因为在现行的人民币制度之下，我们是不可能期待美元和国际热钱直接进入A 股市场。但是中国央行后来的加息和连续上调银行存款准备金率的动作，已做了最好的回答。

    二、当时香港的媒体对于美联储与QE2 之祸害，早就是风声鹤唳并山雨欲来。

    内地证券媒体和机构，对美国政府QE2之类的动向，几乎毫无感觉与意识。众多外资大行纷纷抢先预测、中央将会有收紧货币政策和抗通胀的连串措施出台，但A 股机构竟然可怜到懵然不知。

    三、在资本严格管制之下的A 股，假如都会发生国际资本的血洗事件。那要是在高度自由的港股市场呢？外资大行无处不在，那岂不是要天天都会有屠城？

    国家发改委等严厉打击期货市场上的投机炒作，棉花等品种出现23%以上的短期巨大跌幅，是A 股近期暴跌幅度的两倍。按照这些习惯讲“股仔”媒体的逻辑，期货暴跌中应该有震惊世界的“内幕”才对，但是它们究竟在哪里呢？

    同时，这些报料A 股暴跌有血腥铁幕的媒体，自称掌握了铁证如山。那么郑重建议，这些媒体应该据实向中纪委实名举报那些相关部门的失职与渎职之责，而不要在这里恬不知耻的欺骗读者。

    虚拟的金钱博奕游戏中，原本就分为先知先觉、不知不觉和后知后觉三类人。万变不离其宗的，就是永远的涨跌交替，以及从贪婪到恐惧的无限轮回。

    本轮A 股暴跌最主要的诱因就是货币政策的收紧、与抗通胀在一夜之间成为重中之重。货币政策的公开转向和收紧，成为本轮通胀型“牛市”的终结者、成为本轮暴跌的直接推手，这才是事件的真相与要害所在。