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John Mauldin :「欧罗号」谁主浮沉？

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航行于北美洲大湖区历来最巨型的货轮「大菲茨」号（正名为菲茨杰拉德号，SS Edmund Fitzgerald）跟欧罗区有何共通之处？给各位一个提示：货轮最终沉于湖底，再也不见影踪。正如今期为大家介绍的「奇闻异见录」（Things That Make You Go Hmmm…）通讯作者威廉斯（Grant Williams）所言：「令人不禁想到……欧洲为了拖延时间把地上空罐一路向前踢，直至本周或已走上穷途末路。」

作者全方位检视「欧罗号」一遍，得出如下结论：「现时局势大致尘埃落定，欧罗号船主已别无选择：要不大量印钞，要不就让欧罗区解体，从此放弃欧罗；可行办法，仅此而已。」威廉斯长驻新加坡，与笔者天各一方，却对欧洲问题抱持一致看法。

笔者周内将到华盛顿国会山庄，跟国会「削赤联合特别委员会」（超级委员会）一名成员会面。如有任何重要消息，当于周末向各位汇报；希望到时有好消息。笔者引颈以待，由华盛顿重返亚特兰大瑞银财富管理会议，出席经济学家罗戈夫（Ken Rogoff）与联储局前主席格林斯平两位主持的专题小组讨论。

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「欧罗号」谁主浮沉？

威廉斯 | 2011年11月13日

「为承担欧洲货币的集体责任，欧洲各国亦将要为境内经济作出集体决定。既有欧洲央行，欧洲经济就须有集体领导。若欧洲经济的决策上没有一个对应欧洲央行的机构加以平衡，则欧洲联盟建设工程就无法完成，这也正是目前的状况……即使工程尚未完成，货币联盟到底也是跨越国界的制度……欧洲各国今后只要力所能及，就应将所属主权的传统元素，逐步移交欧洲联盟。」
意大利时任总统钱皮（Carlo Ciampi）
《法兰克福汇报》，2000年2月8日

「欧罗是欧洲通向二十一世纪的契机。欧洲各国在财经政策上各自为政的年代已成过去。」
德国时任总理施罗德（Gerhard Schroder），1998年12月31日

「即使经济如何同步增长，亦无法令全球债务彻底消失。无论怎样向债权人、债务人及纳税人推销这个想法，不仅徒劳无功，而且有害无益。时间长短无关宏旨，债务只能以金钱或实物资产抵偿。」
资产管理公司分析师布罗德斯基（Paul Brodsky）与匡尼坦斯（Lee Quanitance）

昵称为「大菲茨」的「菲茨杰拉德」号，听来像重量级冠军拳手，是1970年代中期纵横北美洲大湖区的货轮，负责把明尼苏达州德卢斯市（Duluth）出产的铁燧岩，运往当时繁荣兴盛的密歇根州底特律市及俄亥俄州托莱多市（Toledo）。

这艘货轮在1958年下水，船身全长729呎，船宽75呎，吃水深度25呎，载重26,000吨，最高速度14海里，船员29名，是当时航行于北美洲大湖区最巨型的货轮。「菲茨杰拉德」号17年来经常穿梭于大湖区第一大湖苏必利尔湖（Lake Superior）之中，由于船身硕大无朋，而且屡创运货纪录，因而深受当时的货轮迷欢迎，更被尊称为「大湖区铁达尼号」。

1975年11月9日，大菲茨号从威斯康星州苏必利尔市上货，如常在苏必利尔湖上驶向底特律市，谁料这次航程竟是最后一次。就在翌日，货轮遇上飓风吹袭，海面卷起35呎巨浪，久经考验的44岁船长亦透过无线电跟附近船只表示：「遭遇有生以来罕见的风浪」。

偌大巨轮　顷刻葬生

数小时后，大菲茨号朝着怀特菲什湾（Whitefish Bay）进发，仅差17哩，就抵达这个位于密歇根州上半岛（Upper Peninsula）东北端、海面相对平静的海湾。与大菲茨相遇的另一艘船还报称，「大湖区铁达尼号」仍安然无恙。

但随即发生怪事。

电视「历史频道」报道：……就在几分钟之间，菲茨杰拉德号从雷达上消失得无影无踪。后来调查发现，这艘货轮下沉过程来得非常突然，事前没有发出任何求救讯号；从救生艇的状况看来，亦不见任何弃船迹象。

事后，对菲茨杰拉德号顷刻间翻沉、葬生于530呎湖底的原因，可谓众说纷纭。

「历史频道」报道：菲茨杰拉德号肇事起因之一或在于超载，深陷水中的船身在巨浪冲击下易于翻侧。官方调查报告还指出，载货区舱门损坏，可能因货物倾侧而引致沉船。

无论如何，「大菲茨」在风高浪急中几经挣扎，搏斗了数小时，本来安然无羔，却突告沉没，而且速度之快，导致船上29名船员在冰冷的苏必利尔湖水中悉数罹难，无一获救。

本周适逢「大菲茨」沉没周年纪念的日子，笔者不禁想起欧罗目前的处境，亦有如在惊涛骇浪中挣扎求存，至今仍然屹立不倒。

作为统一货币，欧罗正历严峻考验。区内各国债务显已不胜负荷，部分成员国根本不具备加入欧罗区的资格，政客更是笨拙无能之极，但尽管如此，欧罗至今仍然支撑得住。今年1月沽空欧罗的投资者，现时损失了6%左右【图1】。

近10个月以来一直密切留意市场发展，但仍因沽空而损手的投资者，即使久经风浪，亦不免措手不及，彷徨无计。事实上，世事如棋，哪管曾经在风雨飘摇中屹立不动，也有可能遭逢突变而翻船。

本周的局势发展，令人不禁想到欧洲为了拖延时间，而把地上空罐一路往前踢，此时此刻，却已走上穷途末路。

希腊帕潘德里欧政府终于在上周倒台，意大利贝卢斯科尼政权亦迅即瓦解，若非布鲁塞尔等欧盟各国官僚诸般阻挠，欧洲定当进一步迈向万众期待的结局。

现时局势大致尘埃落定，「欧罗号」船主已别无选择：要不大量印钞，要不就让欧罗区解体，从此放弃欧罗；可行办法，仅此而已。

欧洲推行类似美国的问题资产纾困计划（TARP）或量化宽松，主要阻力来自德国。荷兰、芬兰，甚至奥地利对货币宽松也许始终口惠而实不至，但随着昔日强国纷纷卷入周边危机的漩涡，就连实力稍逊的「核心」成员也面对被波及威胁的当下，德国这个欧洲经济动力泉源必须设法说服国民，支持印钞票这项他们最厌恶的行动。本周奥地利与德国10年期债券息差大幅扩大，正能反映这一点【图2】。

穷途末路　势必印钞

德国人大都对威玛共和国时期的恶性通胀记忆犹新，正如弗格森（Adam Fergusson）在其议论精辟的《货币灭亡时》（When Money Dies）一书中指出，德国极力反对大量印钞的立场可说其来有自：

德国大部分地区房顶上的铅都渐遭搜刮一空；汽车中的汽油也给抽干。虽然以物易物的交易方式已甚为普遍，但现在连黄铜以及燃料等日常用品亦用作购物和付款。一堆煤可换一张戏票；一瓶煤油可买得一件衬衫；衬衫又可以换作马铃薯让家中老少果腹。1922年奥斯藤先生以半磅奶油的代价给女朋友支付每月房租；到了1923年夏天，月租已涨至一磅奶油。普斯陶女士说：「中世纪日子又再重临。」

德国各小区自行「印钞」，以马铃薯、黑麦等货物为货币单位。鞋厂以鞋债券当工资，工人可到面包店换面包或在肉店换肉。

外币自然最受欢迎，而且最容易检到便宜货。例如美元，实际上已远超名义汇率。奥斯藤1923年初单凭一美元纸币一张，就足以请六个朋友到柏林吃晚饭再到夜总会消遣，翌日口袋里尚有余钱。当时更有不少以下的传闻：有美国人拿着五元美钞却在柏林找不到一处地方有足够马克找换；有顾客用餐或购物后以币值更高的外币结账，结果因为没足够马克找换而要记账（在马克大幅贬值后结算）；更有外国留学生单凭生活津贴就买下一整排房子！

此外，当时德国还不时听说有人偷掉装钞票用的篮子或公文包，却把钞票弃在路旁；或者有人靠每天从一条长金链上拆一个环来变卖过活；而随着汇率一天内浮动多次，餐牌的价钱也相应调整，以至一杯点餐时索价5000马克的咖啡，在结账时涨价至8000马克的故事也时有听闻。

德国总理默克尔、财长朔依布勒（Wolfgang Schauble）与央行总裁魏德曼（Jens Wiedmann）在大量印钞问题上坚守反对立场，也就不难明白。然而，本周欧罗区局势濒临失控，显示欧罗已走上不归路。

欧洲央行现时要不为境内诸国贷款救急，置德国情意结于不顾，就只有放弃欧罗一途。

意大利10年期债券孳息率上周四一度急升至7.5厘。欧洲央行「证券市场计划」（Securities Markets Programme）大手购入意债（欧洲央行网站下周一更新持债总量时可望见端倪），应是意债孳息没有进一步攀升的唯一原因。除此之外，意债迅即在上周五回落至6.5厘水平【图3】不论原因何在（没理由是因为新总理蒙蒂〔Massimo Monti〕预料将接替贝卢斯科尼吧？），也并不表示意大利已摆脱债市缠绕。

不过，由于意大利现时录得基本预算盈余，所以除非无法以够低的利率举债，否则应不致面临经济崩溃。以一年前的4厘而言，意大利在履行偿付责任同时，应可逐渐调整债务比率。这虽然不易做到，但意大利人不似爱琴海岸诸国国民般挥霍无度，储蓄率在经济合作与发展组织（OECD）成员国中高踞前列位置；虽然，如【图4】所示，近五年来该国储蓄率已见大幅下降。

「欧罗号」谁主浮沉？

若不经过政治上连场角力，欧罗建基的相关条约以及成员国的组合实在难以大加修订。例如，允许希腊以至其他欧盟弱国退出，另组财政联盟，由欧洲央行充当最后贷款人，甚或让德国退出欧罗舞台之举，至少直至本周为止，都绝不可能成事。

英国《每日电讯报》：据欧盟消息表示，法德两国官员已就彻底重整欧盟计划进行磋商，研究如何整合组织或缩减现有规模。

一名欧盟高层官员在布鲁塞尔向路透社表示：「法德两国近月来已从不同层次就此议题进行广泛咨询，」由于议题敏感，该名官员拒绝公开身份。

上述官员续称：「我们固然必须审慎行事，但实情是，我们也有必要确定哪些成员国已萌去意，哪些成员国已无力留下。」

法国总统萨尔科齐周二在法国东部城市斯特拉斯堡向学生演说时，透露对有关问题的看法，提出所谓「双速欧洲」之说，亦即欧罗区成员国以较欧盟27个成员国为高的速度发展，认为这是未来唯一可行的方向。

以上言论语气相当坚决，但随即给法国政府「发言人」公开否认：

法国财政部发言人否认有任何减少欧盟成员国的计划。

发言人表示：「法德两国政府从未就缩小欧罗区进行过任何会谈。」

但时移世易，德国确已明言退出欧罗区并非没可能：

德国一名高层官员表示，缩减规模有助于壮大欧罗区。

「欧罗的名称可以维持不变，不同的只是区内成员较少而已，」该名官员没有指出退出的是哪些成员国。

上述官员续称：「以目前的组成方式，欧罗区实在难以达成共识，果断行事。一国一票根本行不通，」他所指的是成员国「议而不决」的议事方式已令危机恶化。

字里行间，已隐含德国官方有意设法向国民推销短暂的印钞行动。减少欧罗区成员国建议只是打响头炮而已，下一步将提出「强国」另组联盟的大计；而默克尔已公开为此鸣锣开道：

《商业周刊》：默克尔所属政党基民盟的国会金融事务发言人迈斯特（Michael Meister）表示，德国将不会为求欧罗区稳定而汰弱留强。

他说：「缩减规模之举，将可能对德国造成致命打击，因为最终会形成一个小欧罗区，情况一如瑞士，」身兼基民盟国会党团副主席的迈斯特接受电话访问时并称：「这对德国之类的出口国将造成致命打击；任何不符德国利益的事，我们都会竭尽所能加以制止。」

通胀野马　易放难收

这正是德国说服国民的第一步，指出实行欧洲版TARP或某种形式的量化宽松，将在德国「掌握之中」，不会导致德国人视为梦魇的恶性通胀。有关建议或将包装成专为纾缓意大利、西班牙、葡萄牙等国所受压力而设的计划，同时强调美国在推行量化宽松后，消费物价指数（CPI）相对温和，可见印钞亦未必引致恶性通胀。虽然，美国CPI自第二轮量宽实行以来已上升了近3倍，拾级而上之势在【图5】清晰可见。

德国政府在上述提议中未有提及的是：美国经调整货币基础在量宽推动下的走势【图6】，或英国CPI【图7】，已见上升，现已高达5.2%，逐渐抛离2%的通胀目标。德国政府亦将向国民保证，订立欧洲央行不会越雷池半步的通胀上限，而有关纾困计划将在大概两年之内收缰，到时一切将重纳正轨。

当然，上述计划假设大量印钞之缰能放能收，但历史上德国有威玛共和国；津巴布韦有央行总裁戈诺（Gideon Gono）；阿根廷有前总统杜阿尔德（Eduardo Duhalde）；甚至在1980年代美国也有联储局前主席伏尔克（Paul Volcker），而种种前车之鉴，在在说明量化宽松实则有如脱缰野马，易放难收！

但无论如何，目前欧洲面对的各种问题都是迫在眉睫的当务之急。欧盟官僚将千方百计避过恶性通胀之险，而力主以大量印钞为权宜之计。

除了迈斯特的警世之言，从本周各报章标题中，亦可隐见即将有重大宣布的迹象。虽然有违设立欧罗的原意，但要挽救欧洲以及欧罗，以量化宽松为短期措施在所难免。「危局」当前，必须「行事果断」，同时「深信」欧洲领袖有力确保货币化政策不致引起严重通胀。各路英雄显然已经齐集……

《纽约时报》：欧洲经济前景上周四再现阴霾，当日欧盟委员会警告欧洲大陆经济体发展停滞不前，面临双底衰退威胁。

欧盟经济与货币事务专员雷恩（Olli Rehn）在布鲁塞尔向记者表示：「欧盟复苏已经止步，经济衰退危机再现。」

他补充说：「上述预测实际上是最后的警钟。」

英国《每日电讯报》：美国总统奥巴马今晚呼吁欧洲就意大利等国将有能力清偿债务作出「有力」保证。

「当前问题一日未能解决，欧洲经济亦将难望大幅增长。这将对全球整体经济造成严重打击。」

奥巴马在亚太经济合作组织夏威夷峰会上表示：「解决问题不是一朝一夕的事，因此，欧洲各国为表对欧罗区成员国的支持，必须团结一致。」

英国《每日电讯报》：美国财长盖特纳（Timothy Geithner）表示，欧洲必须「迅速行动」，以控制日渐蔓延的债务危机，因为市场波动是全球经济增长的「主要挑战」。

他说：「我们都直接受到欧洲危机的影响，但今天齐集于此的所有经济体，由于处于较一般国家有利的位置，因此在欧洲当前压力下应采取刺激增长的行动。」

盖特纳还补充说欧洲复苏基本条件不俗。

他说：「但我们必须应金融市场期望迅速付诸行动，从而令投资者恢复信心。有关行动已经展开，我们现在只需略为加快步伐，稍微加大力度就行了。」

TODAYonline：国际货币基金组织（IMF）总干事拉加德（Christine Lagarde）昨日警告，除非各国齐心协力对抗威胁增长的挑战，否则全球经济或将陷入「迷失十年」。

拉加德在一个财经论坛上发言时指出：「欧盟与美国等先进经济体……显然已风起云涌，假如我们不马上一致行动，只会令不明朗因素进一步恶化，各国财政趋于不稳，全球需求崩溃。全球将在今后十年内陷于低增长高失业的困局。」

英雄齐集　高呼量宽

且看各国是否真的齐心行动：美国总统、美国财长、欧盟经济与货币事务专员、IMF领导、德法两国首脑，都已相继亮相。局中尚有何人？

路透社：捷克财长卡劳塞克（Miroslav Kalousek）响应路透社查询时表示：「我不打算就所谓『双速欧洲』作任何揣测，这有违捷克共和国的利益。」

但捷克共和国不是还未加入欧罗区的吗？

于是只剩得中国这一大国：

Brecorder：中国国家主席胡锦涛上周六警告全球经济面临威胁，呼吁各国促进经济增长，并实现贸易自由化。

胡锦涛在亚太经合组织首脑峰会举行前发表演说，他表示：「全球经济复苏深受整体局势不稳与不明朗因素影响。」

至于欧洲主权债务危机，胡锦涛表示全球必须致力「确保强劲增长，为亚太以至其他地区的经济注入动力。」

由此可见，上述刻意经营的安排，将有助于德国以全球大局为重，暂时放弃反对印钞的立场，雄踞国际政经舞台。一个号召「救世」的国际委员会于焉诞生。

观乎本周「奇闻异见录」所载《每日电讯报》的报道，上述「救世」大计（或应唤作「庞兹骗局」）正来得及时：

英国《周日电讯报》：欧洲的一万亿欧罗救市基金被迫吸纳自己发行的债务，因为外来投资者日益担心欧罗区主权债务危机将会继续恶化。

欧洲金融稳定设施（EFSF）上周宣布，旨在支持爱尔兰的总值30亿欧罗10年期债券悉数售出。

然而，本报得悉， EFSF出手购入数亿欧罗计的债券后，上述售债目标才能达到。

消息人士指出，由于承销银行只能筹集约27亿欧罗的外来投资，EFSF须耗资逾1亿欧罗购入债券，才能达到融资目标。

笔者实在无言以对。

结束本周讨论前，且再回顾一下「欧罗号」这艘货币市场的巨轮，在风雨飘摇中挣扎的境况如何。虽然「欧罗号」至目前为止的表现可算令人满意，但从技术角度而言，实际情况却一直急速恶化【图8】，不可避免的印钞计划一旦付诸实行，欧罗就难以维持强势，其中尤其不利的因素包括：法国贸易9月份录得63.03亿欧罗的赤字，为该国历来第七大单月贸易赤字，按月贸易平衡更大跌46%；法国出口跌至2008年至09年的低位；德国工业产值9月份跌近3%，工业订单按月跌幅达3.6%，该国失业率亦在28个月以来首次出现升幅。

欧洲央行新任总裁德拉吉（Mario Draghi）已着手减息，但好戏还在后头。欧洲利率预料将低见1厘以下，一旦量化宽松或欧版TARP展开，「欧罗号」这艘巨轮，哪管曾经在风云变幻中屹立不动，也许亦会在毫无预兆之下突然沉没。