泽塔币是哪个国家的:温和通胀背景下的投资策略

 原创:BIRDBILL　  温和通胀背景下的投资策略
　　
　　安信证券分析师 陈南鹏 2007年9月
　　
　　★现象：两市个股的平均价格达18元，平均市盈率接近60倍左右。处于高估值风险区域。
　　★问题：继5.30、6.20后，市场持续走强的原因是什么？5千点上，还能有多少空间？
　　★观点：通胀因素是近期市场连续走强的主因。
　　★逻辑：通胀原因——成本推动、供需关系、货币
　　通胀性质——温和、结构性、混合型——不会消失
　　★思考：什么能保值？什么又能保值还升值？升值速度＝物价上涨速度？
　　★资产：动产——货币、债券、证券等金融资产
　　不动产——土地、房产、矿山、林业等资源性资产
　　★选择：证券投资能有效解决温和通胀期间资产不会无形贬值、流动性强及升值等问题。
　　恶性通胀时期，黄金是唯一选择。
　　★巴菲特名言：“金属对我们来说不能抵御通胀，抵御通胀的最好形式是你自身的赚钱能力，无论货币是贝壳还是纸币；第二个最佳方法是拥有一个完美的企业，不是金属、原材料、矿物。真相是，如果你拥有可口可乐或清淡酒吧，或者是人们愿意花费生活成本一部分而得的，并且他只需要很低的资本投资，这就是你在通胀世界中可能拥有的最好投资。”
　　★由上至下的投资策略：（体现为市场轮动）
　　1、地产：住宅地产、商业地产、工业地产、商旅地产
　　2、稀缺资源：矿产（黄金和稀土）、山林 上游
　　3、能源：电力、石油
　　4、运输、商贸、投资、港口 中游
　　5、消费：衣、食、住、行，收藏品，奢侈品 下游
　　★由下至上的投资策略：（实战操作的推荐）
　　1、股权投资的大赢家：考察金融性交易资产——中国人寿
　　2、消费领域：时空的极限延续（最长期、最暴利、最大的涨价）——五粮液、华侨城
　　3、折价品种：封闭基金、认购权证、B股、H股、含权品种（整体上市、注资、分离债等）    沃尔克：靠什么成为高通胀的“克星”
　　2007年09月03日 来源：上海证券报 作者：
　　
　　通胀之所以成为现代经济的大敌，是因为它的出现，会在不知不觉中耗尽财富，走向恶性通胀将会导致经济的全面衰退。历史发展风云变幻，但是没有改变货币运行的内在规律，直到现在，抑制通胀和通缩、滞胀等依然是各国政府和央行奋斗的目标。
　　⊙本报记者 倪小林
　　
　　通胀、滞胀、通缩，一个个与货币相关的经济难题，激发现代人苦苦寻求真正掌握驾驭的智慧。出现在1970年代末期的美国两位数的“通胀”没有能够“一往无前”，因为，它遇到了保罗·沃尔克这位高通胀的“克星”，他就在那一时期出现在美国的经济舞台……
　　
　　两任总统“智囊“
　　
　　两种舞台效果
　　
　　刻画把人类带出苦难的诺亚方舟，比描述一个战胜通胀的智囊人物容易得多。前者一定是和平的使者，后者则不然，哪怕你将人们拖出通胀的泥潭也未必成为英雄。现代经济一个明显特征就是，不同利益群体对于通胀和治理有着完全不同的体会。这也是沃尔克出任美联储主席前就已经敏感到的，制服与货币多寡有关的通胀，十分具有挑战性。
　　
　　1970年代美国经济出现了通胀势头，从年初到年中的短短几个月时间，联邦储备银行的贴现率从6.5%逐步提高到9.5%，后来达到10％的水平，通胀的势头依然“我行我素”，一路上行。那时的沃尔克刚从财政部辞去职务，到普林斯顿大学做访问学者，目的是为了远离繁忙的公务，试图以一个“旁观者”的身份去审视美国的货币政策。
　　
　　曾经被格林斯潘誉为“过去20年里美国经济活力之父”的沃尔克，是一位1950年代从银行基层做起的“老银行”，曾在纽约联储、财政部和大通工作过。他在大通工作的时候，就曾经代表老板参与美国联储货币协调会议。长期耳濡目染，加上他天资善于创造性思考，使他的思维深刻地穿透于美国经济。他认为：“联储传统控制联邦基金利率的做法会增加金融市场的不稳定，因为不能测定货币周转速度，单独控制货币总量是危险的。”他的言行和建议直逼中央银行长期形成的僵化教条和调控货币方式，称要货币政策要达目的，必须根据“经济失调的情况对政策做出调整”。在他这样表态之后，联储的决策能力和价值趋向都证明，沃尔克真是当之无愧的“务实金融家”，也是一个为失衡经济找回“平衡”的高手。
　　
　　1970年代末期的美国经济十分令人沮丧，通胀达到两位数，在沃尔克这个“局外人”眼里，美国政府此时只有一个选择，就是坚定不移实施紧缩政策。此时的卡特政府非常需要有一个像沃尔克那样，勇敢主张自己紧缩思路的强硬派人物，向居高不下的通胀宣战。1979年8月，卡特任命保罗·沃尔克为美联储委员会主席。在沃尔克主持下，开始了美国历史上最严峻的信用紧缩时期。可以说他走进美联储，就意味着美国政府金融政策的必然转向。
　　
　　沃尔克走马上任对联储实行了一系列的改革，短短5个月里货币供应量很快就下来了。遗憾的是意想不到的情况也出现了，银行利率的增长超出预期，当时商业银行的利率高到15.25％，市场评价：“前所未有”！同时通胀对于货币供应量的反应也异常，两位数依然居高不下。卡特当时所处的政治氛围让他很难接受如此现实，他不得已直接干预了货币政策，要求联储进一步紧缩消费信贷。按照沃尔克的预计，在货币供应量下来之后，已经预期经济必然产生紧缩的效应，无须紧缩消费信贷，一切仅仅只是时间问题。
　　
　　动用货币杠杆调控经济，得失不是政治家可以控制的。政策的改变立即引发消费者心理预期变化，美国人不在“寅吃卯粮”赊账消费，反而将已有的债务全部结清，消费市场从此一蹶不振。结果1980年的四五月份，货币供应量下降，随之经济增长也跟着下降。此时，沃尔克只能反向操作，急忙放松信贷控制。3个月里，联邦基金利率从20％下降到8％，甚至取消了信用控制。如此匆忙的改变，证明紧缩政策的失败。它的进一步恶果是美国经济走入了“滞胀”。
　　
　　卡特的经济政策以引发经济的“滞胀”告终，这也成了他离开白宫留给继任者的“遗产”。迫不得已执行错误的总统决策，沃尔克和他的联储在舞台上的“亮相”时间不长，但是遗憾不少，卡特的举动实际上挑战了美联储在货币金融政策上享有的独立决定权，和直接向国会负责的制度体系。
　　
　　只是这一切没有促使沃尔克改变他的一贯主张，他依然像个坚毅的斗士，依然坚信：按照美国经济当时的情况，必须继续采取紧缩政策。
　　
　　真正实现沃尔克战胜通胀的“梦想”，是在里根时代。里根创造了一种特有的让决策智囊建言的宽松氛围，有人说里根在支持美联储独立决策权方面就像一个开明的“国王”。
　　
　　坚毅的个性
　　
　　是成功的武器
　　
　　凡与他共事的人，都会感受到身材高大的沃尔克雷厉风行，不达目的不罢休的个性。在美国金融界人们都称沃尔克是个有品格风范的人，他舍去优厚舒适的待遇和生活，甚至“放弃了”履行对有病妻子照顾的义务，为了国家利益选择了进入美联储。市场评价他是少有的不为自己聚敛钱财的“金融大亨”。他父母曾说告诫过他：一个人的才能和智慧，只有在服务于国家事务的时候才有价值。他荣登联储主席“宝座”，没有接受为他作为主席配备的丰厚待遇。有资料记载他为了节省纳税人的钱，拒绝了为他提供的加长豪华专用车，每天自己坚持或走着或乘公共交通车上下班。良好的家庭教育给他烙下深刻烙印，对国家的使命和责任在他心里终身也挥之不去。
　　
　　里根上台面临的国内经济问题就是如何对付“滞胀”这一卡特政府留下来的“遗产”。面对前任的失误，里根选择了用多样化的政策调控经济，采用高利率的货币政策，井辅之以减税、削弱政府开支的政策，名噪一时的“美国经济复兴计划”出台了。但是，到了1982年3月，美国证券交易所对400名金融界领导人意见调查发现：企业界领导人对总统的经济计划正在失去热情，但他们中的大多数人完全支持沃尔克在联邦储备委员会推行的紧缩货币政策。其实当时除华尔街之外，世界一些经济发达国家也支持美国的紧缩政策，希望美国尽快走出经济危机。
　　
　　对于沃尔克来说，紧缩货币虽然拥护者不少，1982年经济出现极度收缩，商业界尤其是中小企业主，批评言词则非常尖刻，当时的一本杂志封面还登载了一幅漫画———通缉沃尔克和他美联储的同僚们。当时里根也犹豫，是否还支持美联储的做法。面对强大的压力沃尔克据理力争，向里根建言，美联储所为是为美国经济长远利益。
　　
　　里根似乎从沃尔克身上看到了自己的影子，那么顽强和富有献身精神。他最终选择了支持沃尔克，坚持让沃尔克推行他的货币政策。在反通胀的问题上，即使在智囊们提出完全相左的建议时，里根也支持联储决策的独立性。这给沃尔克提供了真正施展才能的舞台，继续实施他的务实改革思路。
　　
　　其实在人们将沃尔克奉为“反通胀斗士”的时候，更多看到的是他激进的一面，沃尔克进入美联储的时候，经济全球化浪潮已经兴起，沃尔克认为即使反通胀也要有全球化的视野。他认为在复杂多变的国际经济中，使经济达到某种平衡也是至关重要的。
　　
　　1982年，美国通货膨胀被抑制住了，但是抑制通胀张显的“双刃”效果也显现出来了，当时不少行业景气度不佳，失业率在1982年底达到10.1％。此时，沃尔克面对经济的变化，开始松动银根不断压低利率，用货币政策支持里根政府将美国经济真正带进繁荣稳定。虽然，后来人们对于里根时代的繁荣评价为时代造就，也就是新经济的出现；国际经济格局巨大变化；原油价格下降，企业产品成本下降等等。但这一切都不能抹煞沃尔克坚毅反通胀的功劳。如果不是沃尔克的固执和坚毅，美国经济是不会很快走出通胀困局的。
　　
　　抑制通胀
　　
　　还是美联储重要目标
　　
　　沃尔克离开美联储之后，他的经典语言：“与通胀做不懈的斗争”，永远留在了那里。直到2005年，在野的沃尔克依然提示美国政府，通胀的压力依然存在。虽然格林斯潘不像沃尔克那样旗帜鲜明地张扬自己反通胀的观点，但当上联储主席他走的第一步棋———提高利率，依然是冲着通胀去的。格林斯潘长期保持对于通胀的警惕也世人皆知。
　　
　　通胀之所以成为现代经济的大敌，是因为它的出现，会在不知不觉中耗尽财富，走向恶性通胀将会导致经济的全面衰退。历史发展风云变幻，但是没有改变货币运行的内在规律，直到现在，抑制通胀和通缩、滞胀等依然是各国政府和央行奋斗的目标。
　　
　　我国与他交过手的一些金融界人士认为，通过沃尔克当年的经历，可以生动而具体地了解美联储主席的产生机制、中央银行货币政策的相对独立性、时间连贯的政策对市场预期的影响，以及为遏制通货膨胀所不得不承受的代价。所有这些，都为中央银行独立地制定和实施货币政策提供了一个富有启迪的案例。   温和通胀背景下的投资策略（上）
　　
　　2007年9月15日　来源：证券导报
　　
　　○安信证券高级分析师 陈南鹏
　　
　　研究通胀和当前股市究竟有何关联，实在是当前和未来市场特别值得思考的问题。本人非经济学家，对宏观经济理论研究也是糊里糊涂，下面的文字只不过是从市场实际操作策略角度所引发的一些思考记录，如果有不对的地方权当是又引起了上帝的微笑。
　　
　　一、关于股市
　　
　　９月１１日，上证指数暴跌２４１．３２点！
　　
　　由此我们更深刻意识到，当前的市场现象确实是需要警视的。据统计两市个股的平均价格达１８元，平均市盈率接近６０倍左右，基本上处于高估值风险区域，中国股市的泡沫越来越大。上证指数从２００７年７月初的３５００多点，扶摇直上，到９月６日曾一举冲上５４１２．３２点的历史高位。虽然９月１１日上证指数暴跌２４１．３２点，但无人敢轻言中长期不看好中国股市。
　　
　　我们看到市场的这种亢奋、连续走强，是经历了继５·３０和６·２０的大幅跳水，是经历了管理层种种调控手段的打压，而与此同时国际的次级债问题及国内经济较热、通胀的问题仍悬而未落，究竟是什么推动了市场的上涨？市场持续走强背后的原因是什么？
　　
　　回答第一个问题：究竟是什么推动了市场的上涨？答案只有一个，当然是资金推动。２００６年底和２００７年初的这段时间，是中国居民储蓄大搬家的过程，中国的散户投资者在Ａ股市场随便逮涨停，巴菲特、索罗斯自愧不如，整个市场似乎成为散户的天下。当市场的运行脱离理性的轨道，显得极不正常，风险就自然降临。随之而来的是“半夜鸡叫”的５·３０和６·２０以及９·１１的跳水，这期间除了对管理层的非常行为的不满，就是抱怨国内机构投资者的不作为，让ＱＦＩＩ和外国权威言论主导中国股市、被其左右忽悠。终于，在４０００点之上国内机构投资者的行为主导了市场，老百姓尝到了投资失败的味道，由股民转向基民。新发及扩容的基金群体对大盘蓝筹股进行围剿，其结果就是蓝筹泡沫越吹越大，市场在二八和八二的轮动中上涨，问题接踵而至，究竟谁来接盘？
　　
　　姑且不论地球引力对市场的影响，机构投资者为何敢于大胆做多，背后是有深层原因的，只不过为当前噪音所掩盖。笔者认为：４千点以下，推动市场的主要因素是人民币升值的主题；４千点之上，通货膨胀为市场的主要推动因素。
　　
　　二、关于通胀
　　
　　ＣＰＩ即消费者物价指数Ｃｏｎｓｕｍｅｒ Ｐｒｉｃｅ Ｉｎｄｅｘ，是反映与居民生活有关的产品及劳务价格统计出来的物价变动指标，通常作为观察通货膨胀水平的重要指标。这个指标的标准高低各国不同，一般认为，ＣＰＩ大于３％时进入通胀；大于５％时，则是严重的通货膨胀。
　　
　　国内ＣＰＩ指标打２００７年开始每月逐步攀升，３月、４月、５月连超３％后，６月达４．４％，７月达５．６％，８月更是达到６．５％，创１１年来新高。由于ＣＰＩ指标的滞后和地产、油价二大生产资料未计入，物价上涨的预期在相当长时期内仍将持续．诸多机构预计今年的ＣＰＩ在４％以上但由于国内经济持续快速增长，所以ＣＰＩ的高变成是可以理解接受的，并非严重的通胀。政府出于天生职能，务必以控制经济过热和物价上涨为工作目标，但是市场的趋势在短时间无法改变。
　　
　　目前多数研究者对国内通胀的定位是温和的、结构性的混合型通胀。这个结论是在对通胀的原因包括成本推动、供需关系、货币投资等因素的考察下得出的。成本推动始于２００３年的有色金属上涨，现在生活消费品的上涨可以理解为从上游到下游的一个传导过程。以猪肉为例，最上游的土地、中游的运输油价、下游的饲料的上涨，最后会在肉价上体现。而供需的关系变化则体现为另一周期循环：肉价低——少养猪，肉价高——多养猪。常年来潮汕地区的潮州柑桔也是如此，柑桔丰收——价格下降——少种柑桔——柑桔减产——价格上涨——增种柑桔。同时，这种成本的传导和价格的周期，又很容易成为资本的追逐对象，从而放大了其社会影响力。
　　
　　在当前的市场环境下，我们还无法看到这种通胀趋势的拐点，所以说温和的、结构性的通胀仍会持续。这个结论十分有利于证券市场。
　　
　　三、通胀和股市
　　
　　在温和通胀时期，由于产品价格上涨和个别行业的供需变化，会造成普遍的企业营业收入增加。最直观的如生产猪肉的企业，一斤猪肉的同比销售收入是翻倍的上涨。每股收益的增加则提升了公司估值，进而推动股价上涨。
　　
　　上面的只是表面原因，内在原因是逐利性质的资本在通胀环境下，必须考虑以下重要问题：什么东西能保值？什么东西又能保值还升值？什么东西升值的速度要大于或等于物价上涨速度？
　　
　　我们知道资产可以简单的分为动产和不动产，百度词典中动产是指能够移动而不损害其经济用途和经济价值的物，与不动产相对。一般来说现金、债券、证券等金融资产和黄金珠宝等贵重物属于动产；不动产则包括土地、房产、矿产、山林等。
　　
　　显然，在温和通胀期间，证券投资能有效解决资产无形贬值、如何升值以及变现流动等问题。而在严重通胀时期，黄金是唯一选择。因此我们得出的结论也是振奋人心的，只要温和通胀还存在，股市就必然上涨。这个就是机构投资者敢于在４千点以上放手做多的主因。诚然，这里有个度的问题，只要不偏离正轨，不做飞蛾扑火式的炒作，那么迎来的将是凤凰涅 。
　　
　　四、由上至下的投资策略
　　
　　可让散户失望的是，市场的导演一直不把剧本给观众和演员看。所以当我们回顾牛市发展历程的时候，才发现市场的炒作一直从上至下地延续、循环、轮动着，即从“上游生产资料”到“中游物流中介”再到“下游消费市场”，自无明始至无无明尽。
　　
　　１、上游行业以地产和矿产等稀缺资源为主。
　　
　　在地产方面，投资者宜区分住宅地产、商业地产、工业地产、旅游地产等不同的地产类公司经营模式。土地储备是考量万科０００００２一类房地产商的重要指标，因为房子卖了就必须再去拿地建房，再卖房；而现在土地的成本在提升，卖地皮的勾当减少，这些都是不利住宅开发类公司的。我们是看好经营模式独特如华侨城００００６９、或者长期收入稳定如金融街０００４０２等公司。在一线地产股估值偏高的环境下，二三线地产股和一些资产注入的品种机会丰富。比如阳光股份０００６０８、武昌鱼６００２７５、渝开发０００５１４、中关村０００９３１、深南光００００４３、中储股份６００７８７、津滨发展０００８９７等；Ｓ科学城０００９７５、Ｓ武石油０００６６８是难得的未股改品种。
　　
　　稀缺资源方面，包括矿产、能源、山林及江湖河流使用权等。实际上大部分的有色金属股炒作十分充分，比如最近火爆的铝业股，实际上是铝的历史累计涨幅大大落后有色金属的平均涨幅。长期来看黄金和稀土值得看好，但是黄金股毛利率很低，需要注意。推荐可能会注入湖南黄金资产的Ｓ天一科技０００９０８和参股招金的豫园商城６００６５５。有色股方面重点关注中色股份０００７５８和稀土高科６００１１１。
　　
　　能源股方面，无非中石化、中石油等几大巨头。近期来看大庆华科０００９８５有被中石油整合的预期，可以重点关注。林权和江湖河流使用权是被市场忽视的，存在交易机会。推荐永安林业０００６６３、洞庭水殖６００２５７。
　　
　　２、中游行业以运输、商贸、投资、港口物流及中介服务为主。
　　
　　中游行业是很容易被忽视的。在上一次世界通胀的时候，船王是世界首富，李嘉诚对全球港口的掌控程度也是出人意料的。
　　
　　从这个角度说，中国所有的机场和港口都值得长期看好，虽然防御性的味道浓了点，缺乏短期内暴涨的动力。但是交易型机会的深赤湾００００２２及Ｂ股２０００２２，还有预期北部湾三港合一的北海港０００５８２不可错过。
　　
　　空运、海运、快运等龙头企业都在Ａ股，当前我们看好外运发展６００２７０。
　　
　　铁路运输方面，我们看好广深铁路６０１３３３。公路运输只有江西长运６００５６１。
　　
　　温和通胀背景下的投资策略
　　
　　2007年9月22日　来源：证券导报
　　
　　○安信证券高级分析师 陈南鹏
　　
　　３、下游消费行业，看好社会金融服务及收藏品、奢侈品类公司。
　　
　　下游简单来说包括衣食住行、吃喝玩乐及各种社会服务业。但是生活日需品的涨价路径和受益情况却十分复杂，比如说猪肉涨价，但养猪的人受益少，甚至当前肉价高企的情况下，养猪和卖猪都难有利润，只有放弃这个行当。再说国际牛奶涨价，但是国内的牛奶收购价和饮料奶品的价格难以上去，原因在于乳业产业链的畸形，具垄断地位的乳业公司以低价收购牛奶——产品以低价格争取市场优势。所以，在下游消费行业中，必需区别对待各子行业和上市公司，找优秀的个体户是必要的。大致按消费者的物质需求和精神需求对消费行业进行分类。
　　
　　１）在物质需求方面，又有以下分类：
　　
　　衣。我们并不看好七匹狼００２０２９的所谓品牌服装，笔者所处潮汕地区，经常能够买到名牌服装的尾货，价钱也十分低廉；犹如中国鞋出口对欧洲本土鞋业的打击。不看好的理由在于，这种名牌并非中产阶级的实际追求，其产品附加值较会忽悠，象很多富豪其实生活极其简朴。相反，我们看好多元化经营和投资的雅戈尔６００１７７、杉杉股份６００８８４，因为他们是精明浙江人的代表，有胡雪岩之遗风。我们也看好服装的辅料行业，如做纽扣的伟星股份００２００３、做拉链的浔兴股份００２０９８，理由在于其世界工厂的性质。
　　
　　食。包括粮食、肉禽蛋、鱼类、海鲜等食品类，饮料类、滋补保健品及饮食服务类。
　　
　　①食品方面，看好粮食生产基地的北大荒６００５９８、大豆加工的哈高科６０００９５、番茄浆生产企业新中基０００９７２和中粮屯河６００７３７、糖业的南宁糖业０００９１１、水产养殖的洞庭水殖６００２５７、海南畜禽养殖的龙头企业罗牛山０００７３５。
　　
　　②农产品批发销售方面看好：农产品００００６１、铜城集团０００６７２。
　　
　　③饮料类重点关注酒类和乳业，包括五粮液０００８５８和伊利６００８８７，其投资价值明显。一些另类的品种如生产豆奶的维维股份６００３００、生产黑五类糊粉的南方控股０００７１６、速溶茶粉的深深宝００００１９。
　　
　　④著名外资品牌的关联公司也可以关注：如三元股份６００４２９参股广东三元麦当劳２５％股权，锦江股份６００７５４参股上海肯德基４９％股权。
　　
　　⑤保健品行业被忽视，其毛利率惊人且符合国民的健康需求消费，上市公司屈指可数：交大昂立６００５３０、健特生物０００４１６、健康元６００３８０。
　　
　　⑥滋补品公司被严重忽视，一些传统滋补品会随时间推移价格大幅上涨，如生产冬虫夏草的ＳＴ雅砻６００７７３、补血圣药的东阿阿胶０００４２３。
　　
　　⑦饮食服务业长兴不衰，但上市公司只有西安饮食０００７２１。
　　
　　住。除了房地产公司，我们重点关注旅游酒店业，看好与奥运关联的酒店及连锁经济型酒店，推荐Ｓ科学城０００９７５、深南光００００４３、锦江股份６００７５４和金陵饭店６０１００７。
　　
　　行。旅游和汽车消费是行的主题。旅游公司我们看好华侨城００００６９。在汽车消费方面，汽车厂家竞争激烈，降价趋势不改，观望；汽配、汽修方面有潜力，关注禾嘉股份６０００９３、大厦股份６００３２７。
　　
　　２）在精神需求方面：
　　
　　①金融服务类。包括证券、银行、保险、信托等金融公司，金融服务反映了人们的较高层次的投资需求。我们建议投资者关注金融控股题材，包括泰达股份０００６５２、中国平安６０１３１８、中国人寿６０１６２８及民生银行６０００１６。保险股长期看好；银行股看好民生银行６０００１６和深发展０００００１；券商股估值水平较高，需要审慎。
　　
　　②收藏类。艺术收藏品行情早于股市行情发动，从古陶瓷、古字画到红木家具及近现代名人字画，炒作相当彻底。ＣＣＴＶ的鉴宝节目大受欢迎，一定程度上反映了人民群众的投资收藏需求。关联上市公司仅有弘业股份６００１２８，公司下属的爱涛艺术中心收藏有相当多艺术品。贵重物或奢侈品方面，玉石生产经销企业东方金钰６０００８６也可关注。值得注意的是，具备中国传统特色的食品也具有收藏和奢侈品的特质，如贵州茅台和五粮液。
　　
　　小结：当投资者延着从上至下的投资思路来寻找机会时，他会发现在传导到下游行业时是一个极其纷乱的局面，什么是选择下游企业的标准呢？我们认为，由于通胀会在相当程度上造成社会财富的两极分化，中产阶级对心灵精神的要求远大于物质方面的需求，因此能够在一定程度上满足人们心灵虚荣的产品或企业将是较好的选股方向。
　　
　　五、由下至上的投资策略
　　
　　在阅读了上面一段冗长的文字，或许你以为已经找到了通胀环境下投资的最终标的，但对于投资而言，由上至下的方向更多地体现为市场的轮动，它是可靠的吗？换言之，这种投资策略是否能够抵御通胀的负面影响？
　　
　　姑且来看一段巴菲特的名言：“金属对我们来说不能抵御通胀，抵御通胀的最好形式是你自身的赚钱能力，无论货币是贝壳还是纸币；第二个最佳方法是拥有一个完美的企业，不是金属、原材料、矿物。真相是，如果你拥有可口可乐或清淡酒吧，或者是人们愿意花费生活成本一部分而得的，并且他只需要很低的资本投资，这就是你在通胀世界中可能拥有的最好投资。”
　　
　　巴菲特走的实际上是由下至上的策略，就是选公司，能够最大程度在市场经济发展中受益的公司。所以，当换一个角度来考虑问题，你会发现机会在下面的思路中：
　　
　　１、折价出售的品种
　　
　　实在难以相信在大牛市和通胀的环境下，市场还存有折价交易的品种，包括折价率在２０－３０％的封闭基金、负溢价的认购权证，进而包括各种含权品种（整体上市、资产注入、分离债等）。对于投资者来说，这些都是市场的盲点。
　　
　　２、股权投资的大赢家
　　
　　如前所述，证券投资既然是通胀环境下资本最佳选择，那么大量买卖和持有上市公司股权的公司则有相当高的投资价值。截至８月３０日，沪深两市共有１４３５家上市公司发布２００７年半年报。统计数据显示，报告期末上市公司共持有２．８８万亿元交易性金融资产和可供出售金融资产，其中绝大部分是对其他上市公司的股权投资。牛市之中，这些按公允价值计量的交叉持股为上市公司半年报锦上添花，其市值上涨对净利润或净资产起到提升作用。
　　
　　持有可供出售金融资产前２０名
　　
　　排名 证券简称 金额万元
　　
　　１ 中国银行 ９１５４７０００．００
　　２ 工商银行 ５１７６６９００．００
　　３ 中国人寿 ３０１４５８００．００
　　４ 交通银行 １４９４１５００．００
　　５ 中国平安 １３２４４３００．００
　　６ 招商银行 １２５８２９００．００
　　７ 兴业银行 １１７５６８７２．３３
　　８ 浦发银行 ７８５９０８９．２９
　　９ 中信银行 ４８４７２００．００
　　１０ 深发展Ａ ２０６１６４９．１０
　　１１ 南京银行 ９０６４７７．７４
　　１２ 长江电力 ８０５７９６．６４
　　１３ 中信证券 ６０８８０４．３９
　　１４ 雅戈尔 ４９３１１０．３６
　　１５ 中集集团 ３１８５１９．３９
　　１６ 西水股份 ２６７４０９．３２
　　１７ 华能国际 ２５９４４８．５２
　　１８ 大唐发电 ２５３４８７．５０
　　１９ 岁宝热电 ２５０８１５．３５
　　２０ 巴士股份 １９９６５６．９７
　　
　　３、寻找消费领域的时空极限延续
　　
　　寻找消费领域的时空极限延续，这是针对温和通胀、针对如何保值、实现升值的选股标准，简言之就是该公司提供的产品或是服务能够享受″最长期、最暴利及最大的涨价″。以此为标准，我们选取了３家上市公司：
　　
　　①中国人寿６０１６２８：公司是中国最大的寿险公司。２００６年中国的保险深度为２．８％，保险密度４３１．３元，公司面临着全球最大的市场机会和最为广阔的发展前景。其次，公司长期受益大量的股权投资，享受最阳光的资产溢价和成长。
　　
　　②华侨城００００６９：公司是中国的迪斯尼，在全中国大量投建“世界之窗”、“欢乐谷”等人造景点。独有“主题公园＋别墅地产”的经营模式。我们预计在０８奥运前及后３年，中国旅游市场将迎来井喷行情，公司在０７、０８年的积极布局和投入将赢得大幅的收益。长期来看，国内外的旅游消费的上涨仍将持续。同时景区的提价和拥有大量的土地资源，都显示出公司极大的内在投资价值。
　　
　　③五粮液０００８５８：看好五粮液并非是与茅台的比对。我们认为五粮液作为浓香型白酒的龙头生产企业，将在未来走出多品牌的困局。这恰是茅台所欠缺的。在通胀背景下，多元化较单一性更能来钱。同时，白酒所具备的收藏奢侈品性质，足以让时间和价值划上等号。
　　
　　六、投资和交易
　　
　　看罢由下至上的策略，如果你贸然买入中国人寿、华侨城和五粮液这三个企业的股票，我会告诉你，从投资来说，你是对的，但是在交易上，你是错的。交易者和投资者面对市场有本质上的区别，投资者买的是公司的未来，而交易者更在乎帐面的盈利。
　　
　　实际上，针对上述三个企业，最有效结合投资和交易方法的组合如下：
　　
　　①中国人寿６０１６２８
　　
　　②华侨城的负溢价认购权证０３１００１
　　
　　③五粮液的负溢价认购权证０３０００２
　　
　　④折价的封闭式基金景福１８４７０１，适合对于投资规模不大或者是稳健的投资者的最佳选择，因为该基金重仓持有人寿、华侨城及五粮液３只股票。   中国通胀真相：美向全球转嫁经济调整成本
　　
　　http://www.jrj.com　 2007年10月15日 03:44 第一财经日报
　　
　　【字体：大 中 小】 【页面调色版
　　】
　　
　　刘煜辉
　　
　　经济结构失衡所产生的问题根本不是货币政策所能解决，流动性你收多少，它就能制造多少，因为阀门另一头的控制方不在中国
　　
　　值得警惕的是，现在几乎所有的国外投行对中国宏观部门开出“药方”惊人的一致，加快人民币升值，加快资本项目的开放，对此，相关部门应该深思
　　
　　中国央行真的成了世界上最繁忙的央行。10个月，8次提高准备金率，5次加息，还有数千亿元的定向票据。这一系列举措，主旨在于加强银行体系流动性管理，抑制货币信贷过快增长。目的在于防范金融风险，抑制通胀趋势，保持经济平稳增长。
　　
　　中国通胀输入型特征明显
　　
　　但是，我们首先要弄清楚的是，中国通胀的压力来自哪里？笔者认为，通胀本质还是货币过多导致的货币贬值，源头在于美元本位制下美元的滥发，向中国注入了大量的流动性，导致中国财富的稀释，使得中国国内的通胀压力日趋沉重。换句话讲，中国当前价格上升明显就是输入型通胀。
　　
　　自2001年美国新经济泡沫破灭后，美国就在不断地转移经济调整的成本，格林斯潘的一系列降息，把大量流动性源源不断地注入世界经济体，过去五年全球官方储备增长1.5倍达到5万亿美元。美元的背后没有黄金的支持，而美国政府债券的背后也没有国内储蓄的支持。故此，这种只由纸币而不是黄金支持的信用创造，不可避免地经常导致全球范围内以经济过热和资产价格暴涨为特征的信用泡沫。当这增加的3万亿美元的货币注入到对美贸易顺差国的银行系统时，这些国家就开始了一个制造泡沫的过程。
　　
　　商业银行开始疯狂地扩大信贷，经济空前的繁荣，股票市场和房地产市场价格以及企业利润急速上涨。由于每个产业都可以获得低息贷款，它们都建造了多余的生产能力。当投资和经济增长异乎寻常地加速时，资产价格的泡沫就会不可避免地出现。
　　
　　从2001年底到今年9月中旬，反映国际市场核心原材料商品价格波动的CRB指数已经累计上涨了133%。5年来黄金从260美元/盎司上升至748美元/盎司，原油从20美元/桶上升至80美元/桶。根据2005年小布什的《生物能源法案》预算，在2008年，美国的玉米产量保守估算有一半将用于工业制造。不到两年时间，全球玉米价格同比已上升86%，棕榈油价格上升46%。以高等教育、医疗等服务的购买力计算，今年的购买力可能只相当于五年前的几分之一。房价就更加不用说了。
　　
　　是否全面通胀关键看预期
　　
　　有人认为此次物价上升主要是短期食品价格上升所带动，中国的核心通胀率并不高，未来很难形成全面的通胀。
　　
　　在我看来，核心通胀率对于一个不是以消费需求主导的经济体毫无意义，那个指标是美国人发明出来给他们自己用的。未来是否会形成全面的通胀，我以为关键看预期。有一点是肯定的，那就是经济体中充斥的货币实在是太多了(或者讲流动性泛滥)，没办法，只能寻求一些供给弹性小的资产保值。你可以看到，今年以来房价暴涨，股价暴涨，资产价格的持续暴涨给人们以强烈的货币贬值预期。
　　
　　一旦这种货币贬值预期强化并扩散，人工成本的压力、地价的压力等很容易会推动制成品价格的全面上升。
　　
　　现在我们的资源要素价格市场化改革还没有完全展开，我们的煤、电、油、运的价格还在控制之中，还大大低于国际水平，中国经济能够在超高速增长同时保持低通胀，民众对于政府控制价格的信心是个重要因素。但毕竟中国已经进入了结构性改革的关键期，除非把未来要推进的资源要素改革的步伐缓下来，但那样结构失衡很可能加剧，到那时，就不是仅仅一个通胀的问题了。
　　
　　紧缩能否奏效？
　　
　　中国流动性泛滥的根源实际上应该从两个方面看。一方面是美元本位的国际货币体系，美元可以滥发，由于拥有货币权，所以可以向剩余世界转移经济调整的成本；另一方面是世界也必须有相应的经济体能够吸收美元贬值的冲击，否则这个游戏就会以金融危机的方式戛然而止。转轨的中国经济无疑充当了这一角色，由于对要素配置与定价的高度管制，所导致的要素市场的高度扭曲，降低了整个经济的生产成本，高额的投资超预期回报导致全球资本向中国涌入。
　　
　　如此，我们产业的利润被明显提高，企业投资、生产的激励被明显增加，很多产品的国际竞争力也会暂时增强。问题是我们的投资消费失衡越来越严重，因为政府主导下投资驱动模式的要素分配必然偏向于资本、偏向于企业、偏向于政府，我们现在企业有很多钱(特别是垄断部门组织)，政府有很多钱(特别是地方政府是多数要素资源的最终控制者)，但老百姓没钱，从而带来了经济当中的投资过度(特别是政府直接和间接主导的投资)、出口过度、贸易顺差太高和消费不足、本币升值压力、流动性泛滥等。一系列结构失衡大大增加了中国经济中长期的风险。
　　
　　显然，今天中国面临的困局，是经济深层次结构性矛盾的综合体现，当前物价的上涨、信贷投资扩张、内需不足、流动性过剩、贸易顺差激增等，这些矛盾的因果乃是一个有机整体，而非独立存在。制定政策时不能割裂和单立出其中某一个局部，必须动态地把握内外失衡之间的相互交织、相互转化。
　　
　　经济结构失衡所产生的问题根本不是货币政策所能解决的，流动性你收多少，它就能制造多少，因为阀门另一头的控制方不在中国，即便央行做到了全部对冲，用不了多久，流动性又会像潮水一般涌来。
　　
　　而在当今经济全球化的背景下，谁越主动，就意味着谁承担的调整的成本越多，这事实上成为了一种国家利益的博弈。中国要从流动性过剩的困境中解脱出来，核心在于必须改变在中国投资的超预期回报现状，才能从根本上扭转国际资本流向，改善中国的国际收支。因此，资源要素价格的市场化改革成为中国改善经济结构失衡的重中之重，只有当要素市场价格上涨成为投资规模和经济增速的“自动减速器”之时，市场机制才可以说真正得以确立。
　　
　　同时，中国所进行的结构性变革，如资源要素价格、收入分配体系也必然能够改变世界经济格局，使之向着符合中国国家利益的方向发展。中国要素资源以及制成品价格上涨由此可能导致美国贸易赤字恶化，必然倒逼着美联储作出利率调整，全球的需求以及中国外部的流动性都会自然减少，中国出口需求也将减弱，国际收支失衡得以改善，本币升值压力也会减少，有利于改变中国流动性泛滥的局面，资产泡沫也可能实现软着陆。
　　
　　加紧资源性产品价格改革
　　
　　从经济学意义上讲，在市场经济体中，通胀与升值存在天然的替代关系：一旦资源要素价格上升，传递到制成品价格上升，从而抵消了汇率上升压力，也就是说，价格与汇率乃是两大互相制约的相反的点，而资源要素价格是根本，中国的资源要素价格的扭曲夸大了汇率升值的压力。在中国，冀望利用汇率来改善国际收支本身就是个伪命题，在资源要素价格市场化机制形成之前，很难找到人民币汇率的均衡点。
　　
　　我以为，稳定汇率，加快资源性产品和要素价格形成机制的改革力度，在商品成本逐步反映其实际成本之后，再加快人民币汇率市场化波动幅度。届时，由于产品实际成本的适度上升，人民币升值的实际空间有限。并且由于没有持续升值的政策性预期，进入国内的热钱总量会较小，相应的升值压力也小，升值幅度也会更加科学合理。这种调整完全有别于所谓名义汇率的机械升值，因为资源要素价格上升的利润不是在外资手中，主要是中国国民受益，最终同样能够达到倒逼我们的企业进行产业结构升级的效果，并且还有利于启动国内消费。
　　
　　值得警惕的是，现在几乎所有的国外投行对中国宏观部门开出的“药方”惊人的一致，加快人民币升值，加快资本项目的开放，对此，相关部门应该深思。(作者为中国社科院金融研究所中国经济评价中心主任)
  　从本币的升值和通货膨胀的共生演绎
　　2007-12-4 14:46:00 代码: 作者:李冒余　来源: 长江证券　出处: 顶点财经
　　
　　--------------------------------------------------------------------------------
　　加入收藏 复制链接给好友 跳到底部
　　报告要点
　　
　　人民币升值与通货膨胀关系的理论基础
　　
　　根据巴拉萨——萨缪尔森命题，我们可以引入实际汇率公式，即实际汇率增速＝名义汇率增速＋通货膨胀变动率。从这个公式中我们可以看出，在实际汇率保持不变的情况下，名义汇率与物价水平比例确实是呈反比关系的，也就是中国的通胀与人民币升值之间的反向制约关系的根本假设，在于人民币实际汇率的一致性。摇钱树下看摇钱术
　　
　　人民币与通货膨胀并存的内在机制
　　
　　在巴拉萨——萨缪尔森命题中，劳动力的无限供给导致的工资水平滞涨是实际汇率保持缺口的根本原因，因此在劳动力供给出现转折前，人民币升值与通货膨胀间的反向制约关系难以出现。实际上，在日元升值初期，日元在加速升值的同时通货膨胀也是存在的。通过我们对未来新增劳动力供需的分析，在2010年之前，均衡情况下人民币升值与通货膨胀应该会保持并存关系。
　　
　　现阶段人民币升值导致通货膨胀的内在机理
　　
　　人民币升值的过程应该是伴随着劳动密集型产业向资本密集型产业升级的过程，但是从中国现阶段本币升值分别影响两个产业的路径考察看，结果必然是社会总体产出供不应求，导致通货膨胀压力上升的过程，同时这也正是资源类产品成为今年结构性通胀先导的原因。
　　
　　人民币升值与通货膨胀在2008年的演绎——拐点机制启动的可能
　　
　　美国次级债引致美国经济暂停甚至衰退可能性，美国政府利用降息挽救经济颓势，紧缩调控导致了美元贬值，美元贬值引发大宗商品价格变动，而大宗商品价格不仅直接影响到美国的贸易顺差，同时还会通过原材料价格上涨影响到他国的经济均衡增长，这往往是拐点机制启动的标志，2008年中国经济出现这种均衡向非均衡阶段性演绎的可能性大大增加。
　　
　　人民币升值与通货膨胀对于行业影响的分析
　　
　　从实证分析和对比日本的国际比较角度，明年投资应该分别从消费升级、直接受益本币升值、产业链、受益于石油价格变动以及从市场预期趋同性角度进行分析，明年看好航空、餐饮、旅游、石油煤炭、采掘以及金融地产行业。
　　
　　人民币升值与通货膨胀关系的理论基础
　　
　　巴拉萨——萨缪尔森命题下的人民币升值与通货膨胀
　　
　　根据巴拉萨——萨缪尔森命题，我们知道在在追赶型经济体国家内，经济增长率越高的国家，工资实际增长率也越高，实际汇率的上升也越快的现象。原因在于当贸易品部门劳动生产率提高时，该部门的工资增长率也会提高，这会引发国内产业间工资水平平均化的趋势，从而引起非贸易品部门工资水平上升。而非贸易品相对于贸易品行业的生产率上的差异，又会引起非贸易品对贸易品的相对价格上升，从而引起贸易产品与非贸易产品的加权平均价格也就是总体价格水平的上涨。顶点财经topcj.com
　　
　　再考虑引入两国间的汇率因素，即考虑到货币因素的引入，由于国内价格变化表现为通货膨胀程度，而国际间的价格的变化则表现为两国间的汇率变化，因此我们可以推理出价格变化的三种传导途径：一是固定汇率制下，名义汇率保持不变或者变化很小，从而引发国内通货膨胀上升；二是浮动汇率制下，名义汇率出现上升，从而传导出国内的通胀，国内的相对价格保持不变；三是名义汇率上升与通货膨胀并存。
　　
　　实际汇率决定因素的前提
　　
　　在上面分析的基础上我们可以引入实际汇率公式，即实际汇率增速＝名义汇率增速＋通货膨胀变动率。从这个公式中我们可以看出，在实际汇率保持不变的情况下，名义汇率与物价水平比例确实是呈反比关系的，也就是中国的通胀与人民币升值之间的反向制约关系的根本假设，在于人民币实际汇率的一致性。
　　
　　从实际汇率的定义来看，实际汇率的决定因素来源于经济增长率的差异，因此伴随着追赶国工资水平的增长，两国生产率将逐步趋于一致，因此原有的实际汇率缺口将随之趋于一致。由于贸易品部门的生产率总是可以和被追赶国保持一致，因此也可以这样说，在巴拉萨——萨缪尔森命题中，实际汇率的变化最先表现为贸易品部门与非贸易品部门的生产率差异，然后随着贸易品部门和非贸易品部门的工资水平逐步一致，实际汇率也将趋于一致。当然，这里包含了两个假设：首先，劳动力供给是有限的，因此可以通过贸易品部门与非贸易品部门之间的流动达到工资水平的一致化变动；其次，经济体是开放的，除劳动力以外资本等其它生产要素在经济体内外部要求的回报率是一致的，也就是投资在两国之间将拥有相同的回报率，而且这一调整过程是静态的。给你摇钱树不如给你摇钱术
　　
　　正如假设条件的变化会带来结论的根本不一致。因此我们可以从这两个假设条件开始推理结论，来研究现阶段人民币升值与通货膨胀的内在联系。
　　
　　人民币升值与通货膨胀并存的内在机制
　　
　　人民币升值与通货膨胀并存机制的分析
　　
　　首先考虑第一个假设，众所周知，劳动力作为投入品长期处于廉价状态是这轮中国经济增长率高速运行的根本因素。来自于农村的剩余劳动力向工业部门转移是这轮经济增长的持续动力。看来无限的劳动力供给，使得工资维持在较低水平，从而降低了工业部门的劳动力成本，间接提升了工业部门的劳动生产率，也对能够获得资本收入的高收入阶层较为有利，导致了高储蓄和高投资，进一步从需求方面来看，低工资使基于低成本的出口主导型经济增长成为可能，这使得强劲的外需持续推动着国内经济的增长。因此，虽然我国贸易品部门（主要体现在制造业等现代部门）的生产率持续高于非贸易品部门（主要体现在农业等传统部门），但是由于存在着近乎无限的农村剩余劳动力供给，相对于工业企业利润增速，无论是制造业工资增长率还是城镇居民可支配收入增长率都缓于工业企业利润率增长，表明工资增速是缓于经济增长速度，相应的，如果考虑到农民工工资可能很多未能列入统计口径，那么实际工资增长率应该在更低的水平。
　　
　　因此，我们可以得出这样的结论：在巴拉萨——萨缪尔森命题中，劳动力的无限供给导致的工资水平滞涨是实际汇率保持缺口的根本原因，因此在劳动力供给出现转折前，实际汇率不应该是一个定量，这也就意味着人民币升值与通货膨胀间的反向制约关系难以出现，那么希望人民币升值来抑制通货膨胀的途径难以实现。实际上，在日元升值初期（71至73年），由于日本的劳动力价格重构尚未完成，可以看到日元在加速升值的同时，通货膨胀也是存在的，这反过来验证了中国现阶人民币升值与通货膨胀并存的内在机制。
　　
　　人民币升值与通货膨胀并存的存续期分析
　　
　　沿着这一思路进行下去，我们可以进一步研究人民币升值与通胀并存关系的存续性。劳动力无限供给的状况的持续期显然是影响到人民币升值与通胀关系的关键。
　　
　　那么劳动力供给何时由过剩转向不足，即是实际汇率逐步回归一致的开始。
　　
　　考虑到涉及二元经济体内劳动力转移的问题，我们觉得应该考虑“刘易斯拐点”问题。刘易斯认为“高出生率、高死亡率、低增长率”阶段转变到“高出生率、低死亡率、高增长率”阶段，是传统经济部门劳动力剩余，从而二元经济发展中劳动力无限供给特征的主要源泉。在很多发展中国家，由于农村存在大量剩余劳动力，对于工业部门来说，劳动力的供给实质上是无限大的。工资将停留在维持劳动者生存的最低水平，而工业部门和农业部门中的就业则由各自的边际生产率与工资水平相一致的水平来决定。通过引进外资等实现的工业部门生产率的提高并不会带来工资的提高，而是以吸收农业部门的剩余劳动力的形式扩大就业。与此相反，当越过实现充分就业的“刘易斯转折点”之后，工业部门为了以减少农业部门就业的形式确保劳动力就必须提高工资水平，此时劳动力价格重构的过程才能结束。topcj.com
　　
　　从日本的数据看，日本的人口自然增长率出现了两次周期波动，第一次转折点出现在1950年左右，我们可以看到日本的人口自然增长率出现持续快速下降，这与战后日本人口出生不足、生存环境恶化、死亡率较高有直接关联，而这次人口下降导致的直接结果是，1970年前后日本的劳动力人口占总人口的比重达到第一个峰值后随即出现缓慢下滑，这也是制造业工资水平大幅上升，工资结构重构的开始；人口自然增长率下降的过程于1966年到达低谷后出现反弹，并于1973年达到第二个峰值，这是与日本经历经济高速成长时代（50年代中期至70年代中期）相吻合的，同期劳动力占总人口的比重也随之在1986年达到波谷，在此之后，而日本的劳动力价格重构在此过程中全部完成。可以观察到，由于劳动力价格易升难降的刚性特征，之后日本的制造业工资水平一直维持在小幅波动。因此，我们可以判断，1970年前后伴随着随即的日元升值，日本出现了劳动力重构时期，这一过程持续到1986年全部完成，其特点是贸易品部门的工资水平出现快速上升，并过渡到非贸易品部门，在这一过程中大约持续了15年左右。
　　
　　考察中国的情况，我们发现78年以来人口自然增长率的波峰位于1987年左右，此后人口出生率出现持续下滑，这意味着在2007-2008年之后，年满18岁的适龄劳动力供给增速将出现持续下降从而导致劳动力占总人口比重的变化。根据国家统计局的《中国人口和劳动问题报告》，中国劳动力人口占总人口的比重将在2012年前后达到高点，其后持续下降。按照日本的经验，这意味着劳动力人口无限供给的状况出现转折，中国劳动力价格内生性加速上升过程将由此展开。摇钱树下看摇钱术
　　
　　但是从劳动力供需缺口看，我们还需要考察非农产业对于劳动力需求的增长状况，因此在社会科学院人口与劳动经济研究所的蔡昉研究的基础上进行了模拟，通过对非农产业增长率分别做出8%（低增长率）、9%（中增长率）和10%（高增长率）三种假设的情景分析，参考日本的劳动力重构过程经验，考察从2006年开始到2020年的劳动力供求状况。摇钱树下教你摇钱术
　　
　　分析结果表明，在2010年至2011年，分别出现新增劳动力数量低于劳动力需求数量的情况。因此，我们认为在2010年左右中国将会出现“刘易斯拐点”的始点，与此同时劳动力价格快速重构也将随之出现。我们认为这也意味着升值与通胀将出现反向制约的关系变化时间将后至2010年，而在2010年之前，人民币升值与通货膨胀应该会保持并存关系。
　　
　　现阶段人民币升值导致通货膨胀的内在机理
　　
　　在前面我们讨论了人民币升值与通货膨胀可以并存的原因，接下来我们应该讨论升值导致通货膨胀的内在机理。顶点财经
　　
　　从通货膨胀的原因看，在经济学上对于通货膨胀的解释只有一个：即抛开货币的面纱，长期的持续的物价上涨的根本原因在于产品的供不应求，因此从第二个假设出发，我们可以找到本次通货膨胀的根源。
　　
　　人民币升值的进程，也就是中国的经济体由封闭向开放的进程。在一个开放经济体中，由于生产要素可以自由流动，汇率只是反应出资本等生产要素在两国间不同的投资回报率。因此，在人民币升值过程中，一定伴随着两种现象，一方面，经济的外部性增强，因为升值意味着一国经济拥有更快的发展速度，从而拥有更高的投资回报率，那么一定是资本要素净流入的，这使得国内要素市场以及最终产品价格受到国际市场影响的敏感性增强；另一方面，因此对于投入要素比例不同的行业而言，升值会带来不同的效应，长期通过低劳动力成本保持生产率竞争优势的劳动密集型产业会伴随着升值导致的劳动力成本重估而出现成本上升，同时，资本密集型产业会伴随着升值带来的进口增加和资本流入而获得更多的资本要素，这种资本要素包括资金资本，还包括实物资本，资本供给的增加会较少资本要求的报酬率，从而降低资本密集型产业的成本，提高资本密集型产业的生产率，在这条路径下，劳动密集型产业的生产率下降，资本密集型产业的生产率上升，从而出现劳动密集型产业向资本密集型产业的过渡，我们所谓的产业升级即是这一过程。
　　
　　但是就现阶段的中国而言，一方面劳动密集型行业中的农业林业等部门的生产率本身提高较慢，因而劳动力价格的上涨虽然对于贸易品行业的影响较小，却会造成农业等部门受成本影响减少产品产出。由于农业等部门为非贸易品部门，因而难以影响到实际汇率的变动，而实际汇率部门的工资增长速度偏低保证了我国的实际汇率缺口在2010年前将长期存在，因此，难以通过人民币升值带来的贸易部门生产率变动解决这一通货膨胀问题，这将是在劳动力重构前的人民币升值过程中长期伴随的通货膨胀。
　　
　　另一方面，实物资本的市场价格和供求情况也改变了资本密集部门的传导机制：摇钱术：分层递进选股法
　　
　　我们的实物资本特别是资源类的资本价格长期处于低估状态，特别是类似于排污、土地转让价格等应该由企业支付的外溢成本缺乏市场化定价和交易，因此在企业生产投入品比率不变（即生产率水平不变）的条件下，单位实物资本要求的回报率偏低必然导致单位资金成本的回报率偏高，这使得一方面人民币升值水平难以确定，另一方面资金资本的大量流入，这即是导致流动性过剩的原因，也会在生产率不变的情况下，因为投入品比率的限制加大对实物资本的需求，在政府加大节能减排力度和资源市场化定价的背景下，必然推升了国内实物资本的价格，从而提高国内资本要素的要求回报率，切断了劳动密集型向资本密集型产业升级的进程。
　　
　　从这两条影响路径看，结果必然是社会总体产出供不应求，导致通货膨胀压力上升的过程，同时这也正是农业和资源类产品成为今年结构性通胀先导的原因。
　　
　　人民币升值与通货膨胀在2008年的演绎——拐点机制启动的可能
　　
　　从人民币升值与通货膨胀并存的内在机制看，我们认为在2010年劳动力重构快速进程之前，将会维持一个均衡的过程，但是这种均衡也存在着薄弱性，那就是一旦通货膨胀上涨幅度使得贸易品部门（主要是制造业）的竞争优势消失，正如经济不可能是永远均衡发展的，在外部冲击的可能性下，我们进一步讨论均衡向非均衡新一轮的演绎。摇钱树下看摇钱术
　　
　　拐点机制启动的起始点：美国降息的可能性
　　
　　首先我们要再整理一下我们对于美国次级债影响分析的逻辑：美国次级债引致美国经济暂停甚至衰退可能性，美国政府利用降息挽救经济颓势，放松调控导致了美元贬值，美元贬值引发大宗商品价格变动，而大宗商品价格不仅直接影响到美国的贸易顺差，同时还会通过原材料价格上涨影响到他国的经济均衡增长，这往往是拐点机制启动的标志。在这一过程中，整个机制的启动环节显然是美国经济出现问题后美联储的降息政策。
　　
　　正如我们前面对于次级债的分析中所提到的，在世界经济共生模式的背景下，虚拟经济的繁荣需要依托实体经济增长提供泡沫衍生的契机，但是美国在丧失了新技术革命引导实体经济制造业利润增长的长周期繁荣之后，内在增长机制或者说制造业的核心竞争力在接下来的两次泡沫膨胀的过程中并没有得到提高，美国经济支撑虚拟经济繁荣的泡沫契机已经不复存在。在这种背景下，次级债危机的暴发由于大量银行机构的参与所导致的信贷紧缩要远强于之前的危机，这也就决定了需要更大的降息空间，同时伴随着利率调整期限导致明年上半年次级债的进一步爆发，美国经济大幅回落的风险在明年上半年或将集中显现，因此我们可预见的是在此背景下美国经济调控倾向一定是放松而非紧缩，尤其是上半年我们依然维持美联储降息的判断，这也是我们明年对于美国经济溢出效应判断的基础。
　　
　　溢出效应向拐点机制传导的中间环节：原材料价格上涨
　　
　　按照之前原有的分析逻辑，美联储降息最直接的体现也就是美元指数的下滑，美元贬值赋予了以美元为基准定价的大宗商品、原材料以更高的上涨空间，虽然由于各国经济发展阶段以及外部依赖性的不同会导致世界经济或者部分国家的增长周期一定程度上滞后于美国经济，但是中期来看美国经济回落甚至于衰退将在根本程度上决定世界经济的放缓从而导致大宗商品需求端的回落。摇钱树下教你摇钱术
　　
　　实际上这种短期上涨中期回落的现象在2001年美联储通过持续降息的方式解决科技网络股泡沫的过程中体现的尤为明显。为避免股市泡沫破灭导致的经济衰退，美联储自2001年初开始进入降息周期，而美元也开始步入加速贬值，从而引发原材料价格上升，使得CPI在两个季度之内依然保持在了较高水平，由于美国CPI中能源所占比重较大，美国的核心CPI在同期保持稳定，因此，可以判断出能源价格的变动依然随CPI保持在较高水平。这一趋势一直到美国经济在GDP增速维持在1.4%之下两个季度后，CPI才开始出现大幅回落，这也意味着能源价格也出现了回落，充分体现出我们前面分析的美联储降息效应导致原材料价格的短期上升与中期回落的现象。类似的，在之后的经济复苏、CPI回升中也是体现大致相同的路径，而受制于世界经济供给、需求变化的布伦特原油价格波动趋势则从根本上表现出美国经济与世界经济增长之中的这种滞后效应。
　　
　　拐点机制启动的最终传导——日本的经验借鉴
　　
　　米尔顿.弗里德曼在谈及其浮动汇率制下的支出转换效应时曾经提及：汇率上升降低了外国商品的本币价格，即使该商品以其本币表示的价格并没有发生变化；同时，还可以抬高本国商品的外币价格，即使其本币价格没有发生变化。其结果是，进口增加，而出口减少，也就是贸易顺差的降低。
　　
　　但是从日本1971年开始升值至1986年劳动力价格重构完成这一段时期内的实体经济数据看，我们发现了两个阶段性的特征值得我们关注。
　　
　　其一，日本自1971年以来的升值过程中，经常（贸易）项目几乎一直都是顺差，在这一过程中伴随着通货膨胀的攀升，但是PPI增速长期低于美国，我们不妨把此作为追赶型国家中贸易顺差和本币升值博弈的第一阶段。
　　
　　其二，在1973年石油危机之后，日本贸易顺差和日元升值出现了逆转，同时日本PPI和美国PPI之间差距的缩小逐步转为正值，对此，我们把其作为贸易顺差和本币升值博弈的第二阶段。
　　
　　可以看到，在这一期间内，日本实体经济总是呈现出这两个阶段的过渡，贸易顺差数据、日本与美国PPI、日元对美元汇率的波动可以发现，三者之间几乎趋势一致，贸易顺差与美国日本PPI之差、日元对美元汇率总是呈正相关关系。从两个阶段的比较看，我们可以发现其中很重要的因素便是日美之间PPI增速变化，而这又取决于国际原材料价格的波动。
　　
　　对于第一阶段的演绎，我们认为这是基于日本升值初期，劳动力价格重构的过程尚未完成，因此实际汇率缺口长期存在，这成为本国贸易品部门（主要是制造业）产品的核心竞争力，而在世界范围内原材料价格没有出现大幅上涨的背景下，日本国内在购进以美元为定价基准的原材料时本币的支付数额相对下降，也进一步强化了这一竞争优势，这是石油危机前贸易顺差维持的内在机制，体现在货币因素上即是日元名义汇率升值的内在动力。因此，虽然日本从71年开始升值到石油危机之前，日元升值和通货膨胀并存的趋势非常明显，但是日本的PPI涨幅却在通胀的情况下依然能够保持在低位徘徊。顶 点 财 经
　　
　　但是石油危机的出现改变使日本国内经济出现了第一阶段向第二阶段的转变，其内在动因在于能源危机带来的世界性的大宗商品暴发式上涨推升了原材料的价格，具体表现为国内的PPI快速上升超过被追赶国家，这不仅抵消了日元升值带来的本币购买力上升，同时由于日本当时国内的实体经济增长相对于美国更多的依赖于原材料加工，原油价格的上涨使得日本后续阶段成本推动的通胀压力要快于美国，原材料带来的成本上涨对于日本国内制造业冲击甚至超过了劳动力重构带来的生产率优势。因为PPI是通货膨胀的先行指标，所以因此具体体现在实体经济中即是通货膨胀上升的速度大于实际汇率缺口变化率，考虑在巴拉萨——萨缪尔森效应中，实际汇率＝名义汇率×通货膨胀率，这也就意味着名义汇率贬值具有了内在动力，当然，这是通过贸易品部门竞争优势的下滑实现的。
　　
　　从上面的趋势分析中，我们可以得出三个结论，即：首先，劳动力价格重构在长期内保证了本币升值与通货膨胀的并存关系，但是在出现严重的外部冲击时，将会打破这一均衡从而呈现出明显的阶段性；其次，这种均衡的打破需要严重的外在冲击，如：日本1973年和1979年的两次石油危机，其标志是国内的PPI增长迅速上升甚至超过被追赶国家，这使得贸易品部门的竞争优势急遽下滑；再次，央行调控政策对实体经济的冲击主要体现在转折点来临时的累积效应，实际上日本央行在1973年一年内连续5次提高利率（一共4.75%），5次提高存款准备金，同时也使用了加强窗口指导，对企业融资状况也比以前更为严格等行政手段，但是通货膨胀势头依然难以遏制，而伴随着1973年末石油危机的暴发，央行的调控政策立即扭转了通胀趋势甚至进一步加剧了国内的经济紧缩。
　　
　　2008年拐点启动机制在中国实体经济走势的深层次演绎
　　
　　比较现阶段的中国实体经济，我们可以很容易对比出中国与日本升值初期第一阶段之间的共同性：人民币升值的过程中，经常项目依然保持贸易顺差；劳动力价格重构过程的开始引致本币升值与通货膨胀呈现并存关系；国内的实体经济增长相对于美国更多的依赖于原材料加工，同时升值以来PPI基本维持在低位。因此我们可以把中国目前的升值阶段类比为日本升值初期演绎的第一个阶段。同时，我们发现自从今年7月份以来，中国PPI的原材料价格出现了持续上涨，从而带动了PPI的持续反弹，按照我们的逻辑，这标志着中国实体经济可能已经处在由第一个阶段向第二个阶段的短期过渡的基础上，而在现阶段带来这一转变过程的根本影响因素，则是由日本当初的石油危机演变为美国受次级债可能导致的溢出效应以及依然存在的能源价格上涨风险，这也正是本币升值与通货膨胀在中国现阶段的演绎过程。
　　
　　正如我们前面所分析的，次级债的危机目前来看并没有存在短期依赖两次降息就足以平息的简单地步，明年由于一季度利率机制的调整、次级债危机二次爆发、美联储采取降息依然具备极大的可能性，也就是说我们之前一直所担忧的短期内美元贬值、原材料价格上涨，中期内美国经济增速放缓、外部需求下降即短期机遇与中期风险的滞后逻辑明年将会延续，那么短期内以油价上涨为代表的大宗商品国际价格快速攀升给国内带来的原材料价格上涨压力将会有增无减，虽然中国的劳动力成本重构还处在快速增长前的准备期，因此可能具有更强的消化原材料价格上升冲击的能力，但是明年美国经济的不确定性带来的溢出效应扩大化可能，以及油价的持续攀升，无疑更进一步加强了我们对中国经济由第一阶段向第二阶段演绎的担忧。摇钱树下看摇钱术
　　
　　同样引致我们担忧的还在于中国目前的货币政策，央行年内已经9次上调存款准备金率，5次调高基准利率，并加强了窗口指导等行政手段调控，和日本73年时非常类似，但是正如我们前面所分析的，在日本升值的第一阶段，由于升值引致的利率敏感度降低，货币紧缩政策的效力不甚明显，但是其累积效力却会在面临阶段性转折时却会与美国溢出效应一起构成外部冲击，进一步考验实体经济的承受力。考虑到在我们的逻辑预测下，人民币升值与通货膨胀并存的趋势将在第一阶段长期存在，那么我们认为明年货币政策趋紧的状况不会改变，如果美国经济溢出效应带来的冲击真如我们分析的快于劳动力重构过程带来的竞争力优势，那么出现贸易顺差增速下滑和人民币升值趋缓风险是需要更多重视的。
　　
　　正如我们在分析中所展现的，中国的实体经济在现阶段升值的过程中正处于均衡的增长态势中，具体表现为经济保持高增速的同时结构也有所优化，但是在封闭式经济向开放式经济的过渡中，高增速也使得经济增长结构出现薄弱性，因此我们认为一旦美国经济下滑超出预期带来的外生冲击，配合目前中国偏紧的调控政策累积效应，则会出现我们所担心的美国经济溢出效应在中国启动拐点机制的演绎。当然，由于美国经济明年衰退程度的不确定性，我们认为这一拐点趋势的必然性勿庸置疑，但是其启动的时间和范围尚有待随着世界经济演绎的过程而出现阶段性过渡和转折，但是从目前的演绎结果看，拐点启动的可能性无疑已经大大增加。
　　
　　人民币升值与通货膨胀对于行业影响的分析
　　
　　在直观上，我们可以考虑到人民币升值与通货膨胀对于行业的影响是不同的，正如体现在资本市场上的表现相同，那么人民币升值和通货膨胀对于行业利润率的影响是怎样的呢？是否正如我们所料想的相关行业受到人民币升值和通货膨胀的影响有别，又是哪些行业受到的影响最大。当然，对于我们的分析更为重要的是，在资本市场上相关行业的表现和通胀的关系又如何，对于未来的行业投资策略的启示如何。
　　
　　对此，我们就人民币升值和通货膨胀进行了相关的建模分析，因为“没有比数字能够告诉我们的更精确的结论”。
　　
　　人民币升值与通货膨胀对于分行业利润率的关系
　　
　　上市公司分行业利润率与通货膨胀和汇率之间的关系，我们把通货膨胀与人民币汇率数据（人民币标的）从2005年8月——2007年8月的数据作为样本，检验发现中国的分行业利润数据与人民币汇率以及通货膨胀的相关性并不显着。为了形成进一步判断，我们对1971年日元升值至1978年第二次石油危机的相关行业利润数据也进行了类似分析，从经济周期的角度看，这正是日本的第二个中周期，对中国现阶段经济发展的借鉴意义更为突出。从数据分析上看，除了矿业在协整分析下的相关性显著以外，其余行业都是不显著的，也就是说除位于产业链最上游的矿业（即采掘业）以外，日本在这一阶段其他行业的分行业利润数据和升值与通货膨胀之间并未出现如同我们想象的显著相关。摇钱术：曝光主力最新操作动向
　　
　　上市公司分行业指数与通货膨胀和汇率之间的关系
　　
　　在前面人民币升值与通货膨胀统计分析的基础上，我们进一步分析在虚拟经济中行业与这两者间是否存在着相关表现。
　　
　　在这里我们把上市公司18个行业指数服从I（2），是二阶单积，人民币汇率与通货膨胀数据服从I（1），单积，然后从协整角度,用上市公司分行业指数的一阶差分（其服从I（1）），对人民币汇率和通货膨胀分别回归，其结论如下：（其中汇率为以人民币为标的,并且指变动0.01 个单位)
　　
　　从行业指数的拟合来看，我们可以发现这么几个结论：第一，通货膨胀与行业利润率的相关性远没有想象的明显，但是从时间序列角度，对于行业指数的却在统计上有相同的趋势，我们可以做出相应判断，即通货膨胀只是增加了利润的预期，而没有出现明显的利润提升；第二，虽然人民币升值和通货膨胀对于不同的行业而言所引致的趋势不同，但是整体而言，指数与人民币升值和通货膨胀之间存在着长期一致的时间趋势；第三，无论是人民币升值还是通货膨胀，相关性排名前五的行业都是采掘业、有色金属、黑色金属、房地产和金融业，这说明市场对于人民币升值和通货膨胀受益行业的认识是趋同的，因此，可以认为这些行业在人民币升值和通货膨胀共存形势不变的情况下仍将持续成为市场投资的热点。
　　
　　为了形成进一步判断，我们对日本从1971至1978年第二个中周期内的行业指数数据也做了相关分析，其统计结果如下：摇钱树下教你摇钱术
　　
　　从日本的行业分析数据我们可以进一步分析：无论是日元升值还是通货膨胀，相关性排名前五的行业都是石油石炭品、通信业、矿业、电气机器和空运业，从中日数据对比看，我们发现位于产业链上端的采掘业都在表现最好的行业之列，事实上这也是在实体经济行业利润率分析上唯一得到数据显著支持的行业，同时这也验证了我们的判断，即日元和人民币升值的初期，都面临着资源品要素价格重构，从而加大了对上游行业的需求，这是在行业指数分析中表现最为显著的。此外，与人民币升值相比，差异最大的行业为房地产行业，在日本房地产行业受到日元升值和通货膨胀的影响排名靠后。顶点财经
　　
　　通过人民币升值和通货膨胀关系厘清行业投资思路
　　
　　在前面的分析中，我们可以对明年的投资思路做一个厘清：在2010年之前，劳动力价格的上涨并不会影响到贸易品部门生产率，因此实际汇率缺口将长期存在，这是人民币升值与通胀并存的基础；另一方面，我们也讨论了现阶段，实际上也是在劳动力重构完成前，人民币升值引致通货膨胀的内在机制，从中我们发现，劳动密集型产业主要是农业等无法大幅度提高生产率的部门将受到工资水平上涨的冲击，而资本密集型产业中的资源类企业则会在人民币升值导致的更强需求拉动下价格不断提高，这一行业发展趋势在2010年前难以出现改变。当然，最后我们依然看好消费行业，因为根据日本的发展经验，在劳动力重构也就是“刘易斯转折点”出现的前后，总是伴随着工资水平的不断提高，这也为消费的升级埋下了伏笔。
　　
　　因此，对于明年的经济运行，我们可以整理出2008年的五条投资主线：第一，消费升级角度：看好显著受益于消费结构升级的行业，从日本的经验看，在面临劳动力价格重构的转折点时，工资收入将持续步入快速上升的通道，这为接下来持续的消费升级埋下了伏笔，因此，消费类中的高档消费品行业以及航空、餐饮、旅游等行业可望在未来两三年内出现持续快速的发展。
　　
　　第二，直接受益本币升值角度：看好在升值中直接受益的行业，由于人民币实际汇率缺口在劳动力重构前仍将保持，因此有条件浮动下的汇率制度中，人民币名义汇率必然会持续保持升值态势，而行业整体直接受益于升值带来的汇差收入最大的行业无疑是航空业。
　　
　　第三，产业链角度：看好位于产业链上游的资源类企业，包括：采掘业、能源，以及房地产都属此类，由于人民币升值带动的更强的需求拉动，因此越处于产业链上端的资源类企业受益越大。实际上，从中日两国的数据比较看，无论是实体经济中的企业利润率还是虚拟经济中的行业指数表现，采掘业都是显著受益于本币升值和通货膨胀的行业，而房地产行业由于土地稀缺性更甚于其他资源类企业，且不能通过国际交流获得，因此也在资源类企业之属。topcj.com
　　
　　第四，受益于石油价格变动的行业：从日本的经验看，由于在1971年到1978年的考察期内发生了两次石油危机，因此在其行业指数表现上，石油石炭品指数位居前列，目前油价位于历史高位，且就明年短期内受美元贬值影响油价仍有继续上涨趋势，因此，石油类及相关的煤炭等能源企业值得看好。
　　
　　第五，从市场预期趋同性角度：正如前面对于行业指数的实证分析可见，虽然人民币升值和通货膨胀在短期内对于行业利润率和上市公司主营业务收入都没有显著的相关性，但是与行业指数的相关性却很强，这表明市场对于人民币升值和通货膨胀受益行业的认识是趋同的，由于在劳动力重构完成前，人民币升值和通货膨胀的趋势仍将维持，因此从预期的角度有理由相信市场公认的升值和通胀中受益的行业仍将具有较好的市场表现，这类行业主要包括金融业和房地产业。
  招商证券：中国通胀长期因素的分析
　　2008-3-24 9:56:00 代码: 作者:王建　来源: 招商证券　出处: 顶点财经
　　
　　--------------------------------------------------------------------------------
　　加入收藏 复制链接给好友 跳到底部
　　主要内容：
　　
　　四个长期因素将导致中国通胀日趋严重：1)人口和土地的矛盾自新世纪以来进入到了拐点；2)外部需求仍会不断扩大，从而会持续拉升中国的总体需求，以及商品价格水平和生产要素价格水平；3)发展中国家的工业化发展将拉高国际初级产品价格；4)金融资本将推高各类期货价格。这四个国内外因素将导致中国在未来20年内的长期年通胀水平有可能在10％上下。
　　
　　未来三到五年中国面临的通胀形势最严峻，主要原因有三：1）体制改革曾导致经济效率的提高，目前这样的因素正在放缓；2）目前美国的金融危机正在演变成一场空前的世界性金融危机，随着发达国家金融市场泡沫的破灭，会有更多的资金冲入期货市场；3）未来3年由于人口增长加快，对食品需求的压力也会随之上升，形成对消费物价上涨的新压力；
　　
　　中国治理通胀的长期对策选择：1）根据新的国际形势，提高通胀目标；2）利率政策效果不明显、行政手段不宜大量使用；3）最好的方法应当是在进口环节采取减税和财政补贴措施，严格限制乃至禁止这些产品的出口；4）反通胀的重点应从抑制平均物价上涨水平，转移到重点保护中、低收入阶层上面。
　　
　　把繁荣中国股市作为中期内为反通胀筹措财政资金的主要渠道：政府可以通过出让国有资产来筹集反通胀的财政资金；
　　
　　中国通胀从2006年四季度抬头，到目前已持续17个月走高，到今年2月以上升到8·7％，但是直到目前，关于通胀是“偶发”因素所至还是由于长期原因的争论仍在继续。
　　
　　一、中国长期通胀的四个主要因素topcj.com
　　
　　我认为导致中国通胀日趋严重的主要原因是长期因素，这些因素主要有四个：
　　
　　首先是国内因素，即人口和土地的矛盾自新世纪以来进入到拐点。人均耕地资源不足是中国的基本国情，改革开放以来直到新世纪前的20多年中，工业化与城市化也占用了大量耕地，但是土地的单产水平一直提升较快，所以能够保持粮食总产量的不断增长，但自1998年以来，单产增长率呈停滞状态，但工业化与城市化占地却仍持续，同时人口增长还远未到高峰，人均收入增长也不断提升着人均食品消费水平，由此导致了食品供求缺口被拉开与拉大。例如2007年与十年前相比，中国人口增加了8500万人，人均收入水平提高了2倍，但在连续4年大丰收后，粮食总产量仍低于1998年，这就是为什么目前的通胀，明显具有是由食品价格上涨带动的“结构型通胀”的原因。
　　
　　目前中国的工业化还处在中间阶段，完成工业化还需要二、三十年时间，在这个过程中，耕地资源仍会呈现逐年减少趋势，但人口高峰是在2030年，即在未来20多年，中国的人口还会继续增长，人均收入水平也会继续显著提升，食品的供给因素是在减弱，而需求因素却会不断加强，这样受食品需求带动的物价上涨压力在长期内就不是趋于缓和，而是趋于严重，通胀也就会长期化。
　　
　　后面三个因素是来自国际，并且都与新全球化时代的到来密切相关。
　　
　　第一是外部需求仍会不断扩大，从而会持续拉升中国的总体需求，以及商品价格水平和生产要素价格水平。新全球化的最显著特点，是发达国家物质产业的比较优势在长期内丧失，由此导致物质产业会不断向发展中国家转移，并且持续拉大对发展中国家的贸易逆差。新全球化进入新世纪以来出现了加快趋势，以美国为代表的西方国家对中国等发展中国家的贸易逆差在加速拉大，例如中国的出口依赖率自2000年以来到去年已经翻了一番。但发达国家对发展中国家物质产业的依赖在今后二、三十年内不会是减弱，而是还会继续增强，这主要是因为在以前年份，发达国家对发展中国家转移的产业主体是消费品制造业，而这类产业在发达国家制造业中仅占1/3～1/4，在新全球化格局下，这个发达国家制造业的主体转移时代迟早会到来，一旦这个过程被启动，发达国家对主要发展中国家的物质产品需求就会更强烈。这样就会对发展中国家的商品与生产要素价格形成更大的拉大作用，从而形成由外部需求拉动的通胀和由生产要素价格上涨推动的“成本推动型”通胀，而这两个原因推动的通胀，也是长期的。
　　
　　第二，与新全球化格局密切相关，发展中国家已经越来越成为了全球物质产品的生产和供应商，全球物质生产原料的消耗也越来越向主要发展中国家集中，同时由于新全球化催生了发达国家的产业资本向发展中国家转移，使发展中国家获得了前所未有的工业化动力，促使发展中国家的工业化速度与人均收入水平提升速度加快，这些都导致发展中国家的各种大宗产品消费规模不断扩张。这种情况在走在发展中国家前列的中国特别明显，例如进入新世纪以来，中国在全球每年新增的主要工业资源贸易和消费中，都占有40～90％的份额。
　　
　　但是目前发展中国家的工业化基本还是在走发达国家的老路，即仍然是建立在主要依靠传统能源和原材料的基础上。然而只有8亿人口的发达国家走传统工业化道路可以，因为相对于全球人口来说，他们人少，但是已经消耗了全球70％以上的主要资源，可世界发展中国家的总人口有50亿，主要发展中国家例如“金转四国”有25亿，继续走传统工业化道路就走不下去。例如按照发达国家的人均钢铁蓄积量计算，仅中国就需要消耗300亿吨，而世界目前的铁矿按金属含量计算，已经仅剩下700亿吨，如果看石油、铜矿石等主要工业能源和原料，连中国都远不能满足，这样就会形成国际初级产品供求不断趋于紧张的格局，近年来出现的进口铁矿石不断上涨情况，就是一个例证。由于发展中国家的初级产品消费总量与世界资源可供量之间存在明显缺口，发展中国家的工业化越向前发展，国际初级产品价格上涨的趋势就会越明显，而且这种初级产品价格上涨的压力，会集中到几个主要向世界市场提供物质产品的国家身上，特别是中国，由此形成长期的“输入型通胀”趋势。
　　
　　第三，发达国家在向发展中国家转移了物质产业后，国内资本已经向“虚拟经济”领域转移，所以新全球化格局在新世纪以来进入高潮，也促使发达国家衍生金融工具与产品的发展进入了一个新阶段。例如刚刚展现出危机的一种金融衍生产品――信用违约掉期（CDS），在2000年时仅有9000亿美元的市值，到去年底已增长到45·5万亿美元，七年里增长了50倍。如果发达国家制造产业转移的重头戏如前面所分析的，是才刚刚开场，则不难预计发达国家衍生金融产品和市场的发展，还会继续掀起更大的高潮。
　　
　　新世纪以前，衍生金融产品市场还是主要集中在金融领域，新世纪以来则出现向物质产品领域蔓延的趋势。例如传统的期货市场定价，主要依据是现货市场的供求，即现货价格决定期货价格，但近几年来却形成了定价权向金融领域转移的趋势。由于发达国家金融市场吸纳的国际资本有几十万亿美元，而期货市场仅有万亿美元的规模，从金融市场向期货只要转移一个资本的小头，就会对各类期货价格形成巨大的拉升力，这样就形成了自新世纪以来国际期货市场长期“多头”的格局，导致了国际主要大宗产品期货价格长期走高的趋势。所以，原油价格每捅200美元可能也不是顶，金属矿产品和农产品的价格也会是长期走高的趋势，从而会更加加重发展中国家所面临的长期输入型通胀。
　　
　　以上这四个因素都是长期因素，并且全部是逐步走强的趋势，这就决定了在今后长期内，中国的物价水平会逐步走高。到底会达到什么样的高度，目前还很难说，只能作一个初步推断。比如从目前到2030年中国基本上完成工业化的时候，人口还要增加近两亿，按东亚地区发达经济体人均年粮食消费500公斤的标准计算，到2030年中国的粮食总需求量就是7·5亿吨，如果未来20年中国的粮食总产出量只能达到5·5亿吨，缺口就是2亿吨，相差36％。近两年中国谷物加使用植物油进口大约相当于全部国内谷物供给的15％，同期粮价年均上涨率在6·5％左右，则未来36％的粮食供给缺口就可能导致粮价的年均上涨率上升到15％。而粮价是食品价格的核心，如果粮价年均上涨率达到15％的水平，即便食品价格在CPI中的权重会下降，估计被粮价推动的CPI年均上涨率也不会低于3个百分点。
　　
　　同时，由于直到目前中国与发达国家的生产因素价格差距仍有二十倍，要基本上拉平这个差距，以年均12％的速度计算也要25年，中国生产因素价格的上升，不会全部体现在中国国内的物价上涨，也会体现在人民币汇率的提升，因此若汇率的年均上升率与国内通胀率持平，国外因素也会对中国的物价上涨形成年均6％的推动力。如果是这样，国内外因素所导致的中国在未来20年内的长期年通胀水平，就会在10％上下。
　　
　　二、未来三到五年中国面临的通胀形势最严峻
　　
　　虽然年初以来雪灾因素和翘尾因素对物价上涨的影响比较大，随着这些因素的消失，物价的急剧上涨势头会减弱，但是在长期因素作用下，物价水平仍不可能回落到5％以下，特别是在未来3～5年，物价的年均水平可能会在10上下，作出这个判断主要有三个原因：
　　
　　第一，以上所讲的四个因素在新世纪以来都在趋于加强，但为什么近一、两年才开始严重起来，我认为导致前些年通胀不太严重的一个重要原因，是体制改革所释放的城市经济效率对物价上涨构成强有力的“对冲”。
　　
　　改革效率的释放在农村改革时期我们就曾经看到过，1978～1984年，在国家基本上没有对农业采取大量投入的背景下，农业产出却出现了前所未有的大增长，就是体制效率的释放。1984年以后城市体制改革开始启动，人们也在期待着改革效率的释放，但却迟迟没有出现，主因是改革没有触动到产权这个核心。90年代后期，中国的改革开始向产权制度深入，到本轮经济增长中产权构成已经发生了根本性变化，例如在本轮经济高潮的投资结构中，非国有单位的投资已经占到70％以上，在工业生产和出口中则超过了80％。
　　
　　效率的提高集中表现在劳动生产率的快速提升，2003～2007年，总体劳动生产率（实际GDP/劳动者总数）年均提升率高达9·6％，而1979～2002年年均为7·6％。效率的提升使企业在面临上游产品涨价的时候，可以有更多的应对空间，即可以通过降低成本来消化涨价因素，而不至于向消费物价传导，这种情况，主要表现在自2003年以来，虽然能源和原材料等涨价比较严重，但从PPI的结构看，加工产品价格的上涨幅度，显著低于上游涨价幅度。例如2003～2006年，PPI累计上涨了17·3％，而加工产业PPI仅上涨了8·5％，是总体工业品价格指数的49％。
　　
　　此外，产权制度改革导致财富分配关系也起了变化，收入向少数人集中，从而提升了企业利润，同时压低了工资水平，使消费在总产出中的比重下降，这一方面是压低下游加工产品价格上涨的重要因素，也是企业消化上游产品涨价能力提升的因素。但是效率的释放总有尽头，劳动者的工资也不能长期不提升，去年以来工业下游产品也出现了随同上游产品价格上涨的趋势，表现为加工产业的PPI与平均PPI的差距在逐渐缩小，到今年2月份已经相当于总体PPI水平的62％，可能就预示着改革效率已经基本释放完了，因此接下来通胀形势，可能就是上下游产品同时上涨了，对这个前景我们必须看到，也必须重视。
　　
　　第二个因素是目前美国的金融危机正在演变成一场空前的世界性金融危机，随着发达国家金融市场泡沫的破灭，会有更多的资金冲入期货市场。有人说世界金融导致的世界性经济衰退，会因为消费需求减速而导致大宗产品物价下跌，我看可能并非如此，因为发达国家的金融市场危机越严重，从金融市场转入期货市场的资金可能就会更多，前面已经说过，期货市场容纳的国际资本与金融市场相比不是一个数量级，因此只要从金融市场转移小部分资金，就会导致期货市场价格水平的显著上扬，所以发达国家的金融市场危机越严重，期货市场的价格水平反而会上冲得越剧烈，这就会导致未来三年甚至五年内，中国的输入型通胀更明显。
　　
　　第三个因素是“十一五”期间(2006～2010年)是中国人口的一个出生高峰，特别是包括今年在内的今后三年，根据有关预测新增人口将超过5100万人，年均超过1700万人，而“十五”期间（2001～2005年）的年均新增人口量才刚刚超过800万人，所以未来3年由于人口增长加快，对食品需求的压力也会随之上升，形成对消费物价上涨的新压力。
　　
　　因此到2010年前后，中国的通胀形势可能是最为严峻的，但2010年以后可能会开始趋于缓和，原因之一是发达国家的金融风暴会趋于平缓，部分冲击期货市场的国际资本会回流到金融市场。原因之二是到2010年后，在新全球化的推动下，中国可能会逐步进入到承接发达国家重加工业产业转移的阶段，在中国的经济增长中，重加工业也会随之成为经济增长的主导，而重加工业由于附加值高，有着更大的利润增长空间，从而为中国的企业消化来自各方面的涨价因素，创造新条件。例如，中国目前的工业增加值占工业总产值的比重只有不到30％，但以重加工业为主体的发达国家的制造业，这个比重却高达45～49％。
　　
　　三、中国治理通胀的长期对策选择
　　
　　如果导致中国目前通胀趋于严重的主因都是长期的，那么治理通胀的政策就必须着眼于长期。
　　
　　首先是必须立足于新全球化时代的新国际背景，和中国新发展阶段的新国情，重新定义有害通胀率的标准。传统经济理论认为，通胀与通缩都不好，把通胀率控制在年均3％左右对经济增长最有利，但超过5％就会对经济增长产生较大负面影响，但这是对传统经济增长过程而言的，在新全球化时代，许多长期有效的经济规律都已发生了根本改变，例如在传统经济增长过程中，试问有哪个国家可以长期维持贸易逆差？又有哪个国家可以在本币大幅度升值的情况下贸易顺差也强劲增长？所以那些主张把通胀率压到3％以下的人，他们的理论依据是旧的，而没有根据时代的变迁与时具进。
　　
　　新全球化给中国带来了新的经济发展机遇，提升了中国的工业化速度，但同时也构成了从外部引发通胀的新的长期因素，因此一定要把通胀压制在3％以下才是健康发展的意识就得随时代的变迁而改变，如果既要享受新全球化的好处，又要把通胀压到3％以下，就是要鱼与熊掌兼得，须知这个世界上没有免费的午餐，中国要想得到新全球化的好处，就得忍受较高通胀率的痛苦，这就是为新全球化背景下保持较高经济增长率所必须支付的代价。
　　
　　第二，由于导致目前通胀的因素有许多都不是传统意义上的因素，用传统的办法应对就不会有效。例如在传统宏观经济理论中，对付通胀的主要宏观工具是提升利率，但是对国内而言，加息既不能增加土地供给，也不能抑制人口增长；对国际而言，加息也不能增加世界资源的供给，不能抑制国外金融市场的资本向期货进军，反而会引来更多国际热钱，导致更大的货币投放，用加息来对付通胀就必然会失效。自去年以来，央行6次加息，11次提升准备金率，物价水平却上升到了目前的8·7％，就是最好的证明。
　　
　　特别是发达国家在金融危机打击下，经济正在趋于衰退，对中国这样的高度依赖外需的国家来说，是抑制经济增长的重大因素，在这个背景下，更重要的如何采取刺激措施，保住中国的经济增长速度不要过分下降，如果为了抑制通胀而继续加息，结果可能就是通胀没有压下来，经济增长却因内外因素而下来了，就可能因为政策操作问题而使中国经济陷入“滞胀”。
　　
　　如果加息不是好办法，抑制通胀也不能大量采用行政手段，因为通胀将会是一个长期现象，如果暂时使用了行政手段而通胀率还是降不下来，行政手段就可能被长期化，从而干扰市场信号，使中国市场化的改革进程发生倒退。
　　
　　第三，前面的分析说明，在四个长期通胀因素中，有3个是外部原因，因此如果到了通胀率已经比较严重，比如已经超过10％，开始对经济增长产生明显负面影响的时候，政府还是有必要采取压制通胀率继续提升的措施，重点就是如何割断外部传导通道。最好的方法应当是在进口环节采取减税和财政补贴措施，2007年中国关税和在进口环节征收的消费税、增值税合计共约7500亿元，约占当年进口总值的10％，这个比重已经不低，可以通过对这个比重的调节，以及对部分重要进口资源提供财政补贴来影响和控制国内物价水平。当然对减免进口税收和提供财政补贴的进口产品，就必须严格限制乃至禁止这些产品的出口。在进口环节干预物价水平还有一个好处，就是避免了对国内个别产品的价格干预，有利于保护国内市场机制的运行。
　　
　　第四，反通胀的重点应从抑制平均物价上涨水平，转移到重点保护中、低收入阶层上面。相应地，宏观调控工具的使用，也应从以利率政策为主转向财政补贴政策为主。
　　
　　如果通胀率会在长期内维持较高水平，保持经济增长和增加居民收入就是最好的反通胀措施，但是在收入分配差距不断拉大的背景下，不同收入水平的人对通胀率的感觉显然不同，承受能力更不同，如果动用国家财政资源压低平均物价水平，表面上看是保护了全体居民，实际上在国家财政资源有限的条件下，对中低收入人口的有效保护率就会降低。所以在通胀率在10％以下水平的时候，国家就不应对总体物价水平进行过多干预，而应把重点放到对中低收入人口的保护方面。发送101移动用户到1065756722775888,联通用户到106909995888免费订阅顶点短信:盘中第一时间发送机构最新研究报告重点推荐黑马
　　
　　保护的办法，一个是对低收入人口加大转移支付力度，例如提高最低社会保障线，增加离退休职工的工资，以及对低收入人口提供物价补贴等，另一个就是提高个人所得税的征收线，这主要是针对中等收入人口的保护而言，例如象一些人所建议的，从目前的1600元提高到5000元。
　　
　　四、把繁荣中国股市作为中期内为反通胀筹措财政资金的主要渠道
　　
　　以上对反通胀长期措施的分析说明，除了在通胀特别严重时期应该在进口环节也采取抑制通胀的措施，在一般情况下，应主要是通过财政的转移支付功能，对中低收入人口实行补贴和减税，这就需要国家财政体制进行根本性改革，即从目前以流转税为主体的税收体制，向发达国家以所得税，特别是个人所得税为主的体制靠近。但是这个改革会涉及中国的许多深层次问题，不可能在短期内就建成和完善，而正如前面所分析的情况，在未来3年中国的通胀形势会更加严峻，需要财政立即拿出大笔钱来。
　　
　　比如根据有关方面在年初测算，今年仅按5％的物价上涨率考虑，每个城镇居民家庭平均每月受到的物价损失就有50元，但是以目前的物价上涨势头观察，全年的CPI水平可能会在8％以上，那么每个城镇居民受到的月均物价损失就会是80元。如果在目前的4亿城市人口中有30％需要政府给予物价补贴，补贴总额就要上千亿，再考虑对部分农村低收入人口也给予物价补贴，恐怕就得在2000亿元以上。如果再考虑到提高个人所得税征收线所造成的减税，以及在可能的情况必须对进口环节实施减税和补贴，政府为反通胀所拿出的财政资金就可能高达4、5千亿元，就可能超出了政府在中期内的财政负担能力。寻摇钱术　到顶点财经
　　
　　政府的财政资源除了依赖经济增长所增加的税收，庞大的国有资产也是一笔巨额财富，例如根据国资委的数据，到2006年末，仅重点国有企业的资产就高达16万亿元，如果能够拿出十分之一来在股市变现，已经够政府5年左右的反通胀支出，但前提是政府必须创造出保持股市持续繁荣的条件，所以中国股市的繁荣与中国政府在中期内的反通胀政策能否成功，就有了内在的因果联系。