中财网斩龙诀官网:《股市真规则》读书笔记
来源：百度文库 编辑：中财网 时间：2024/05/06 03:50:59
（《股市真规则》，美国帕特多尔西著，作者为美国著名的评级机构晨星公司（Morning Star Inc.）股票分析部门负责人）
1. 成功投资股市的五项原则：做好你的功课；寻找具有强大竞争优势的公司；拥有安全边际；长期持有；知道何时卖出。
2. 当你听到一个好的投资建议时，认为这股票行情开始启动之前就立即行动的想法通常是很有诱惑力的，但是冷静的判断力总比冲动要好。/ 如果你是一个真正的长期投资者，在你全面进行投资的过程中，冷却阶段能使你避免一些会导致恶果的行为。/ 大多数高回报公司由于与其他公司竞争的缘故，利润率将会逐渐降低。竞争优势可以保护一小部分公司在很多年中保持平均水平之上的利润率，这些公司常常是最好的长期投资对象。/ 需要记住的关键事情是，如果你不使用保守的原则计算出你愿意为一只股票支付的价格，最终你会在感到后悔。估值是一个投资过程最重要的部分。/ 如果以下情况出现，应当卖出：你在第一次买入时犯了一个错误；公司基本面已经恶化；股价已经超出它的内在价值很多；你已发现更好的投资机会；这只股票在你的投资组合里占了太大的比例。
3. 七个应当避免的错误：虚幻的目标（在一家公司刚刚起步的时候，要预言它是否是下一个微软，这是相当困难的）；相信这次与以往不同；陷入对公司产品的偏爱；在市场下跌时惊慌失措；试图选择市场时机；忽视估值；依赖盈利数据做分析（至关重要的是现金流，而不是盈利）。
4. 通常，投资者通过考察哪家公司的利润增长最快（并假定这个趋势将在未来持续）来判断一家公司的投资价值。但更多的情况不是这样，回过头来看，曾令人振奋的公司在未来往往表现很差，因为它过去的成功吸引了竞争者，就像黑夜跟着白天一样。/ 分析一家公司的竞争优势，可以遵循下面四个步骤：评估公司历史上的盈利能力（自由现金流>销售收入*5%、净利润>销售收入*15%、净资产收益率>15%、资产收益率>6%、ROIC和WACC）；评估公司利润的来源：是什么阻止竞争者窃取他的利润；评估一个公司能阻挡竞争者多久，这是该公司竞争优势的周期；分析行业竞争结构。
5. 分析财务报表。/ 要观察这个应收账款账户与销售收入之间的变化，如果应收账款比销售收入增长快，说明这家公司的账上记录了大量还没有收到的款项，这可能是一个会出问题的信号，因为这意味着公司为增加销售收入提供了一个相当宽松的信用条款。/ 可以用公司的销售成本除以平均存货成本计算出存货周转率。/ 无形资产：你应当用一种极度怀疑的眼光看这个账户，因为大多数公司会为他们的目标公司支付更多的钱，这就意味着资产负债表上反映商誉的一栏常常比它们的真实价值高得多。/ 短期借款对于一个处于财务困境的公司变得异常重要，因为全部短期贷款必须很快归还。/ 所有者权益等于总资产减去总负债，这可能是任何一个公司的财务报表最混乱的部分，因为这部分充斥着许多实践中不适当的、具有时代错误的科目。/ 遗憾的是，我们很难给出一个必须遵守的规则来判断一家公司应该花费多少销售和管理费用。最好的办法是把一家公司和最接近他的竞争对手比较，看看哪家公司一段时间里所花费的销售和管理费用占销售收入的比例较低而做的事情更多。/ 非经营性损益，应该阅读他们，搞清楚是什么原因引起了这些费用。/ 现金流量表是一家公司创造价值的真正的试金石，它反映的是一家公司一个会计年度发生的现金是多少，以及现金是由哪些部分组成的。事实上，当你估计一家公司去掉伪装之后有多少现金时，我推荐你首先要看现金流量表，然后再检验资产负债表财务基础的稳固性，最好再看损益表，查看一下毛利率等。/ 经营活动现金净额是你判断一家公司是否发生现金的“圣杯”。经营活动现金净额就是从净利润中加上或减去这个或那个科目的结果。/ 经营性现金净额减去资本支出等于自由现金流量。（老K注：显然，中国铁建目前的自由现金流不足，因为处于膨胀期，赚到的钱都用于巨额的资本支出，获得的不是自由现金流，而是一大堆新的设备。需要警惕。）
6. 分析公司过程：成长性；收益性；财务健康状况；风险/负担情况；管理。/ 高盈利增长的历史记录并不一定导致未来公司还能高速增长。/ 一般销售增长有以下四个来源：销售更多的产品或服务；提高价格；销售新的产品或服务；购买其他公司。分析的目标是一定要弄清楚一家公司为什么成长。有多少来自提高价格，有多少来自销量的增长，有多少来自市场份额的增加。一旦你能分析一家公司成长率的组成部分，你就可以更好的把握它的未来，因为你知道它的成长来自哪里，以及何时可以组合利用。/ 大多数收购未能给收购方的股东带来真正的收益。收购是一个质量很低的创造成长的路径。/ 应该把注意力从盈利增长转移到销售增长上来（销售增长是很难伪造的）。/ 无论如何，消减成本是不可持续的盈利增长的来源。/ 有三个指标可以推进ROE，那就是销售净利率、资产周转率和财务杠杆比率。/ 一般来说，非金融类公司在没有过多使用财务杠杆比率的前提下，能产生10%以上的ROE就是值得投资的。/ 净资产收益率在40%以上常常是没有意义的。/ 自由现金流给公司带来融资的弹性，因为这家公司可以不依赖资本市场支持它的扩张。/ 盈利能力矩阵：高净资产收益率和有充足自由现金流的公司股票值得购买（不过一般他们都有高估值）；低净资产收益率和无充足自由现金流的公司在扩张中耗尽了所产生的全部现金而没有好的回报（一般不值得投资）；高净资产收益率和无充足自由现金流的公司把全部现金用于扩张，但是他们可以为股东的投资赚钱高的回报。（老K注：希望中国铁建的ROE在未来三年可以保持在15%以上，否则...）；低净资产收益率和有充足自由现金流的公司，还不清楚今后巨额投资是否会产生持续的好回报。（一般是投机性的、长期的机会，比如高通、雅虎、通用等）。/ 投入资本收益率（ROIC）是一个久经考验的分析资本收益的比率，它是一个比资产收益率和净资产收益率更全面、更好的度量盈利能力的工具。（老K注：呵呵，卡拉曼不答应。）/ 流动比率在1.5左右或更高一些，通常意味着公司能够应付正常运营之需，不会遇到太大的麻烦。/ 通常，速冻比高于1.0被视为公司处于比较好的状态，但是一定要对照看一下同行业其他公司的实际情况。/ 买股票之前，思考所有潜在的负面因素，这能帮助你在坏消息的苗头显露出来时作出更明智的决定。
7. 一家公司财务报表的六个危险信号：衰退中的现金流；连续的非经常性费用；连续的收购；首席财务官或审计师离开公司；没有收到货款的账单（跟踪应收账款和销售收入的比率变化）；变更赊销付款条件和应收账款。
8. 一家公司财务报表的需注意的七个缺陷：投资收益；养老金缺陷（拖累）；养老金补充；化为乌有的现金流（注意期权的影响）；塞得满满的仓库（跟踪存货收入比）；不好的记账方式的变更；费用化还是非费用化（注意费用资本化）。
9. 随着时间推移，股票市场的回报来自两个关键的部分：投资收益和投机收益。先锋公司的创始人约翰博格尔曾指出，投资收益是一只股票的增值，因为它的红利和后来的盈利都在增长；反之，投机收益来自于市盈率变化的冲击。/ 当考察市净率的时候，要知道它与净资产收益率相关。一家相对于同行或市场市净率低且有高净资产收益率的公司可能是一个潜在的便宜货。/ 只要你确信公司的资产负债表上没有巨额的不良贷款，市净率可能是一个筛选价值被低估的金融股的可靠路径。要牢牢记住金融类公司股票以低于账面价值交易（PB<1.0）常常预示着公司正在经历某种麻烦，所以在你投资之前要仔细研究这家公司的账面价值有多可靠。/ 无论哪一种投资方法，投资者都不应向有较高再投资需求的公司投资，因为每一美元的盈利都需要用更多的股东资本才能创造出来。/ 遗憾的是，你常常会发现华尔街分析师们口径一致地对未来盈利估计过于乐观。结果，当你认为公司的预期市盈率低而买入股票，并指望公司实现所预期的盈利时，情况往往并非如此。/ 使用PEG指标要注意，因为快速增长的公司也更有风险。不要为预期可能但还没有实现的增长率多付钱。/ 各种比率（PB，PE，PEG，现金收益率等）的最大缺陷就是它们全部都以价格为基础，它们比较的是为一只股票支付的价格和为另一只股票支付的有什么不同。不管怎样，比率不能告诉你一只股票实际上值多少钱。/ 股票的价值等于它未来现金流的折现值，不多也不少。/ 现金流现值决定于数量、时间选择和公司未来现金流的风险，这些是在你决定为一只股票付多少钱时必须考虑的三个条件。/ 总而言之，我们认为，宁愿在初始估值时由于谨慎错失一次稳定的投资机会，也不要反过来因买入价格太高而遭受重创。
10. 注意哪些行业：银行和金融服务业；商务服务业；保健行业（医疗生化制药）；媒体。不是只有这四个市场领域值得投资，我突出这些行业，是因为他们包含着很多有较强竞争优势的公司，它们在尽可能小的市场领域里有很好的公司。
11. 医疗保健行业。/ 包括制药公司、生物技术公司、医疗器材公司和医疗保健服务组织。在全部这些领域中，我们认为制药公司和医疗器材公司通常是最有前途的，因为它们有典型的最强的竞争优势。不管怎样，投资者的腰包常常被这些公司急速的增长率一扫而空，所以估值可能是不合理的。/ 当病人寻求医疗保健或者医生开药时，价格一般不是他们首要考虑的因素。/ 但是如果政治压力导致药品降价，大的制药公司就会眼看着毛利率下降。/ 药品开发：临床使用前的测试（8-10年）->人体临床试验(5-9年）->FDA批准（1-1.5年），一共约需20年时间，中间还可能不通过。专利期满后，由于许多仿制品的出现，利润会暴跌。/ 要发现好的制药公司，关注以下特性：畅销药品；专利保护；一个完整的药物临床试验体系；强大的市场营销能力；市场潜力要大。/ 政治风也吹向有利于仿制药品公司的一面，因为政治家和普通大众一样，都在寻找降低医疗保健费用的办法。/ 要在三个层面考虑生物技术公司：得到公认、生机勃勃、投机性。/ 除了吸引人的成长特性之外，医疗器材公司也有值得夸耀的强的竞争优势。规模经济、高转换成本和长期的临床历史，对新进入者来说都是屏障。/ 最后，一些医疗器材公司比制药公司面对的风险要小得多，因为产品的进步趋向于改良而不是革命。以下是我们要在医疗器材公司中寻找的关键因素：销售人员的渗透能力；产品多样化；产品创新。
12. 消费者服务业。/ 不要感到惊奇，我们一般不认为在零售业和消费者服务业值得做大量长期的投资，因为这个行业的大多数企业竞争优势的面非常窄。尽管当这个行业出现阶段性的股票低价时，你也能购买高质量专卖店和服装店股票，但是这些公司很少有值得长期持有。/ 餐饮连锁业和其他任何行业一样经历生命周期。......很少有餐饮连锁公司能够经历慢速增长阶段，大多数公司直接就进入衰退期。......成功餐饮公司的特点：好的餐饮公司已经建立起来一个成功的概念；复制是关键；老的连锁店必须保持新鲜，但不需要彻底改造他们。/ 从平均或者平均水平以下的公司区别出卓越的零售公司的最好的办法是看它的现金周转周期。/ 常见的投资陷阱：那些门店销售增长数字精确吗？新门店增长缓慢和销售能力的降低，导致公司的全面成长性和股价迅速下降。/ 常见的投资陷阱：那些附带租赁契约的资产负债表财务健康状况怎么样？Tommy Hilfiger公司进入2002年后，销售收入开始下降，同时利润和现金流出现停滞。Tommy Hilfiger公司宣布，它需要在2002年10月关闭许多零售门店，并为中断租赁支付赔偿金，该公司的股票价格因此受到了重重一击。/ 零售业建立竞争优势的基本方法是做低成本领导者。要从长期运用这种战略，还需要规模效益的支撑。(老K注：现在的苏宁电器应该没有许多人想象中的那么美吧）
13. 商务服务业。/ 外部采购趋势，外部采购就是把非核心业务包给第三方，它的普及不断促进了这个行业的增长。/ 基于技术的高壁垒和长期合同的关系，使这个子行业的公司趋向于有强的、可防御的竞争优势。......对基于技术的公司感兴趣的投资者应当注意这类公司成功的特点：现金较多；享受规模经济；稳定的财务业绩表现；快速成长进入主流市场；提供全方位的服务；有强大的销售能力并有权使用分配渠道。/ 尽管一些基于人力的公司（比如穆迪公司）有强的竞争优势，但对于大多数基于人力资源商业模式的公司来说，竞争优势的面通常较窄。基于人力公司成功的特点：产品差别化；提供必需品或者低成本服务；有组织地增长。/ 基于坚实资产子行业里的公司，依赖大量的固定资产投资才能是公司的业务增长。航空运输、垃圾处理、快递公司全都属于这类公司。/ 常见的投资陷阱：资产负债表以外的融资（比如租赁）。/ 多数基于坚实资产的公司陷入了竞争优势的面较窄或者没有竞争优势的困境里。对很多公司来说，投资者如果要买入这些股票，应当寻找一个在公平估值基础上相当大的甚至不太合理的折扣。基于坚实资产的公司成功的特点：成本领导者；独特的资产；谨慎的融资。
14. 银行业。/ 银行的盈利模式很简单，净利息收入和非利息收入合在一起就是银行的净收入，这就是银行业的商业模式。/ 银行主要管理三种风险：信用风险；流动性风险；利率风险。/ 最后，对超高速的增长率要保持警惕。在金融服务业这是一个公理：高速增长可能导致大麻烦。高速增长不是永远不好，很多优秀银行的增长率一直保持在平均增长率之上，但是任何金融服务公司的增长如果明显比竞争对手快的话，应当以怀疑的眼光来看待它。/ 设想一下，当你走在大街上向某人提出，如果他付一点钱给你，你就可以支配他100美元的支票。这是多么滑稽可笑！然而，这就是银行每天在做的事。从这个意义上说，以存款形式存在的负债是银行的真正资产。低成本的核心存款（例如支票存款）是非常稳定廉价的。这就是为什么跟踪存款水平如此重要的原因。/ 银行具有更深更强的竞争优势，对对手的震慑包括：巨大的资本需求；巨大的规模经济（按照美国联邦存款保险公司的数据，大型银行每个员工在2002年创造了26.4万美元的收入，这一数字是小的社区银行的2.2倍还要多）；整个地区垄断的行业结构；消费者转换成本。/ 成功银行的特点：强大的资本基础；净资产收益率和资产收益率；效率比率（成本收入比）；净利息利润率；强大的收入；市净率（有代表性的是，大银行在过去的10年间，往往以账面值2～3倍的价格交易。一家稳健的银行以低于账面价值一半的价格交易，常常是物有所值的。记住，银行股打折交易总有理由，所以要确信你搞清楚了风险所在）。
15. 资产管理和保险业。/ 资产管理公司令人难以置信地赚钱，即使一个乏善可陈的资产管理人也很可能有一流的财务成果入账。/ 保险行业是极度竞争的行业，它很难打造持久的竞争优势。/ 资产管理公司如此依赖市场，以至于公司的股价常常是对占主导地位的乐观主义或者悲观主义观点的过度反射，这就意味着当你考虑准备投资的时候应当反向操作。/ 很多投资者认为在熊市中销售投资产品就像在北极卖冰棒一样。......大量稳定的多样化的基金能保证资产留在公司里。......大多数人想要的资产是有粘性的资产。/ 人寿保险公司的经济特征不会让我们心跳加速。有时，好的人寿保险公司可能会提供很好的投资价值。但是一般来说，这个方面的投资罕见有引人注目的机会。/ 一家人寿保险公司汇集了很多保险客户的个体风险，然后通过努力以实现大于最终要付给保险客户的资金的营业收入，赚更多的钱。/ 这个行业一个奇怪的事实是，当一家保险公司销售保险单时，它不真正知道怎样给那张保险单有效地定价，因为它不真正知道自己最终将要付出多少钱。/ 人寿保险公司收入的两个主要来源是：再次保险金和费用；其他投资收益。它的两项主要费用是：支付给保单持有人的收益和红利；摊销延迟获得费用。/ 在这个行业里表现最好的公司，特别是美国家庭人寿保险公司（AFLAC），其长期净资产收益率大概在15%左右。/ 成功人寿保险公司的特点：谨慎的保费增长率（以降低风险定价赢得保险销售收入是个危险的游戏）；净资产收益率持续高于股本成本；高的信用等级；多样化的投资组合和经过检验的风险管理文化。/ 财产和灾害保险产品销售净利率经常低于5%，资本收益率也是一样不能令人满意。/ 保险公司销售的长尾保险持有保费的时间相对更长，因此可以投资更多的股票。（长尾保险单在损害发生之前的很多年可能不被发觉，掩盖了风险）/ 综合比率在100以下显示有承保利益。例如，综合比率在95，意味着保险公司为损失支付了保费的95%。/ 在很多场合，投资收益是一个决定性的关键利润，因为它抵消了承保损失。/ 缺乏定价能力显现出一个重要的问题，一家保险公司最重要的费用大部分是不可控或者不可预见的。/ 保险行业还表现出很强的周期性。这种周期性起因于定价和投资收益。当市场收益率高的时候，保险公司签保单时所面临的压力很小，因为承保损失很容易被投资收益弥补。/ 成功的财产和灾害保险公司的特点：低成本的经营者；战略性的收购者；专业保险公司；有财务实力的记录；拥有理性的、有相当比例个人投资的公司管理团队。
16. 软件行业。/ 软件行业竞争激烈，但是它的经营环境很少有行业可与之相比。尽管开发软件的初始成本是巨大的，但产品的生产成本却较低。/ 在软件行业建立起较强的竞争优势是很困难的。......今天的赢家就可能变成明天的输家。这就是为什么在软件行业投资困难的原因。/ 那些创造竞争优势的公司，一般具有以下特征：高客户转换成本；网络效应；品牌。/ 成功软件公司的特点：逐渐增长的销售收入；长期良好记录；逐渐扩大的利润率；巨大的客户安装基础；卓越的管理。/ 软件行业具有很高的周期性，销售收入受宏观经济条件和公司信息技术支出预算的制约。
17. 硬件行业。/ 尽管以相当快的速度进行技术创新，但创新的大部分利益已经被传递给最终用户。/ 客户花费在信息技术方面的投资戏剧性地波动着。/ 常见的投资陷阱：在新技术上下赌注；存货泡沫。/ 成功硬件公司的特点：稳固的市场和始终如一的盈利能力；强势的经营和市场营销；弹性的经济状况。
18. 媒体行业。/ 媒体公司通过生产或发布消息给公众来赚钱，生产消息或者内容可能通过几种形式，包括视频、音频和印刷。/ 如果是一连串的热销，可能给公司带来好运，相反的情况也经常见到：一连串的几次失败导致灾难。这种不确定性使得我们预测未来现金流非常困难。/ 对于有线电视和卫星电视行业，从理论上讲，一旦系统升级完成，这些公司就可以摆脱资金的负担。问题是升级的循环周期从来没有结束过。/ 依赖广告收入的媒体公司对国家的宏观经济相当敏感。/ 媒体公司拥有的规模经济、垄断和独特的无形资产等很多竞争优势，有助于它们产生持续的自由现金流。/ 有线行业是资本高度密集的，也就是说自由现金流微不足道，这是一个很大的缺点。/ 娱乐行业投资常见的投资陷阱：买入有畅销作品的公司的股票。为一部风行一时的影片或者电视节目就买入一家媒体公司的股票，很少有赚钱的。
19. 电信业。/ 电信业公司的资本收益率普普通通（而且正在下降），竞争优势正在恶化甚至不复存在，这些公司的未来依赖规则的制定者，而且它们持续不断地投入大量资金仅仅是为了保住已有的市场地位。/ 因为建设网络的巨额成本，运营商的资产周转率很低。/ 常见的投资陷阱：这是今天而不是明天的营业收入；毛利下降；膨胀的债务负担。
20. 生活消费品行业。/ 这个行业已经进入成熟期。在这个成熟的市场上要实现增长，只有几个基本的策略可用，而且大多数公司依赖于这些策略的组合：通常使用引入新产品的方式从竞争对手那里窃取市场份额；通过收购其他生活消费品公司实现增长；减少营业费用；海外销售产品。/ 生活消费品行业仍有一个很有吸引力的特征——它们常常有较强的竞争优势或者至少具有一定的竞争优势，这有助于保护这些公司的定价能力。竞争优势：规模经济；强大的品牌；分销渠道和关系。/ 成功的生活消费品公司的特点：市场份额；自由现金流；对品牌信心的建立；创新。/ 尽管这个成熟的行业不太可能比整体经济增长快多少，但对食品、饮料、家庭用品和烟草等的需求表现相当稳定。
21. 工业原材料和设备行业。/ 这些公司中的大多数生产的是工业原料，它们与经济周期紧密相连。而且对于大多数公司的股票来说，如果投资者采用买入并持有策略，那么在经济周期的两个顶峰之间，公司股价可能只能给投资者带来很少的投资利润。/ 应对需求的波动对工业原材料和设备行业的公司来说是困难的。它们中的大多数公司生产定价能力很低的矿产制品，所以利润率很薄，大约平均在5%左右。它们常常通过努力提高产量作为补偿，这就使得因增加生产设备而导致更高的固定成本。......但是当需求下滑时，固定成本变成了可能威胁到公司生存的一种负担。/ 基础材料公司的竞争优势很少，主要原因是这些公司生产的是矿产品，因此它们要创造一个能够持久的竞争优势，只有把自己变成低成本的生产商一条路径。/ 少数工业原材料和设备公司就像彼得林奇说的是“糟糕行业里的好公司”，这些公司有可以自夸的能保持一定增长速度的竞争优势。/ 因为激烈的竞争，尤其是在基础材料行业，工业原材料和设备行业的研发的主要受益人是新型廉价商品的使用者，而不一定是为这些产品研发融资的投资者。（老K注：巴菲特曾经说，如果某人兴高采烈地冲进来跟他说，他发现了一个纺织行业的新技术，可以提高生产效率50%，哦，那真是一个坏消息。）
22. 能源行业。/ 与多变的石油价格和天然气价格相对应，固定成本使得专门从事勘探开采的公司的利润也在年度之间乱变，很不稳定。/ 长期来看，炼油行业比从地下开采石油盈利少得多，因为在炼油行业没有炼油卡特尔组织保护它们的利润。/ 石油公司拥有长期高额盈利的历史记录，但大多数石油服务公司为股东创造价值比较艰难，这是因为石油服务企业趋向于高度竞争，而且很难获得竞争优势。/ 石油价格在任何时候都是影响这个行业财务健康状况的最大因素。/ 尽管石油公司的利润严重依赖石油价格，而且能源企业的利润随着油价的波动，一季度和下一季度之间变化很大，但长期平均盈利能力还是很优秀的。/ 常见的投资陷阱：被周期欺骗。/ 长期持有能源行业的股票当然能给投资者提供持续丰厚的利益，而且这个行业也是值得更深入了解的。（老K注：注意中国特色）
23. 公共事业行业。/ 投资吸引力已经消失了。
1. 成功投资股市的五项原则：做好你的功课；寻找具有强大竞争优势的公司；拥有安全边际；长期持有；知道何时卖出。
2. 当你听到一个好的投资建议时，认为这股票行情开始启动之前就立即行动的想法通常是很有诱惑力的，但是冷静的判断力总比冲动要好。/ 如果你是一个真正的长期投资者，在你全面进行投资的过程中，冷却阶段能使你避免一些会导致恶果的行为。/ 大多数高回报公司由于与其他公司竞争的缘故，利润率将会逐渐降低。竞争优势可以保护一小部分公司在很多年中保持平均水平之上的利润率，这些公司常常是最好的长期投资对象。/ 需要记住的关键事情是，如果你不使用保守的原则计算出你愿意为一只股票支付的价格，最终你会在感到后悔。估值是一个投资过程最重要的部分。/ 如果以下情况出现，应当卖出：你在第一次买入时犯了一个错误；公司基本面已经恶化；股价已经超出它的内在价值很多；你已发现更好的投资机会；这只股票在你的投资组合里占了太大的比例。
3. 七个应当避免的错误：虚幻的目标（在一家公司刚刚起步的时候，要预言它是否是下一个微软，这是相当困难的）；相信这次与以往不同；陷入对公司产品的偏爱；在市场下跌时惊慌失措；试图选择市场时机；忽视估值；依赖盈利数据做分析（至关重要的是现金流，而不是盈利）。
4. 通常，投资者通过考察哪家公司的利润增长最快（并假定这个趋势将在未来持续）来判断一家公司的投资价值。但更多的情况不是这样，回过头来看，曾令人振奋的公司在未来往往表现很差，因为它过去的成功吸引了竞争者，就像黑夜跟着白天一样。/ 分析一家公司的竞争优势，可以遵循下面四个步骤：评估公司历史上的盈利能力（自由现金流>销售收入*5%、净利润>销售收入*15%、净资产收益率>15%、资产收益率>6%、ROIC和WACC）；评估公司利润的来源：是什么阻止竞争者窃取他的利润；评估一个公司能阻挡竞争者多久，这是该公司竞争优势的周期；分析行业竞争结构。
5. 分析财务报表。/ 要观察这个应收账款账户与销售收入之间的变化，如果应收账款比销售收入增长快，说明这家公司的账上记录了大量还没有收到的款项，这可能是一个会出问题的信号，因为这意味着公司为增加销售收入提供了一个相当宽松的信用条款。/ 可以用公司的销售成本除以平均存货成本计算出存货周转率。/ 无形资产：你应当用一种极度怀疑的眼光看这个账户，因为大多数公司会为他们的目标公司支付更多的钱，这就意味着资产负债表上反映商誉的一栏常常比它们的真实价值高得多。/ 短期借款对于一个处于财务困境的公司变得异常重要，因为全部短期贷款必须很快归还。/ 所有者权益等于总资产减去总负债，这可能是任何一个公司的财务报表最混乱的部分，因为这部分充斥着许多实践中不适当的、具有时代错误的科目。/ 遗憾的是，我们很难给出一个必须遵守的规则来判断一家公司应该花费多少销售和管理费用。最好的办法是把一家公司和最接近他的竞争对手比较，看看哪家公司一段时间里所花费的销售和管理费用占销售收入的比例较低而做的事情更多。/ 非经营性损益，应该阅读他们，搞清楚是什么原因引起了这些费用。/ 现金流量表是一家公司创造价值的真正的试金石，它反映的是一家公司一个会计年度发生的现金是多少，以及现金是由哪些部分组成的。事实上，当你估计一家公司去掉伪装之后有多少现金时，我推荐你首先要看现金流量表，然后再检验资产负债表财务基础的稳固性，最好再看损益表，查看一下毛利率等。/ 经营活动现金净额是你判断一家公司是否发生现金的“圣杯”。经营活动现金净额就是从净利润中加上或减去这个或那个科目的结果。/ 经营性现金净额减去资本支出等于自由现金流量。（老K注：显然，中国铁建目前的自由现金流不足，因为处于膨胀期，赚到的钱都用于巨额的资本支出，获得的不是自由现金流，而是一大堆新的设备。需要警惕。）
6. 分析公司过程：成长性；收益性；财务健康状况；风险/负担情况；管理。/ 高盈利增长的历史记录并不一定导致未来公司还能高速增长。/ 一般销售增长有以下四个来源：销售更多的产品或服务；提高价格；销售新的产品或服务；购买其他公司。分析的目标是一定要弄清楚一家公司为什么成长。有多少来自提高价格，有多少来自销量的增长，有多少来自市场份额的增加。一旦你能分析一家公司成长率的组成部分，你就可以更好的把握它的未来，因为你知道它的成长来自哪里，以及何时可以组合利用。/ 大多数收购未能给收购方的股东带来真正的收益。收购是一个质量很低的创造成长的路径。/ 应该把注意力从盈利增长转移到销售增长上来（销售增长是很难伪造的）。/ 无论如何，消减成本是不可持续的盈利增长的来源。/ 有三个指标可以推进ROE，那就是销售净利率、资产周转率和财务杠杆比率。/ 一般来说，非金融类公司在没有过多使用财务杠杆比率的前提下，能产生10%以上的ROE就是值得投资的。/ 净资产收益率在40%以上常常是没有意义的。/ 自由现金流给公司带来融资的弹性，因为这家公司可以不依赖资本市场支持它的扩张。/ 盈利能力矩阵：高净资产收益率和有充足自由现金流的公司股票值得购买（不过一般他们都有高估值）；低净资产收益率和无充足自由现金流的公司在扩张中耗尽了所产生的全部现金而没有好的回报（一般不值得投资）；高净资产收益率和无充足自由现金流的公司把全部现金用于扩张，但是他们可以为股东的投资赚钱高的回报。（老K注：希望中国铁建的ROE在未来三年可以保持在15%以上，否则...）；低净资产收益率和有充足自由现金流的公司，还不清楚今后巨额投资是否会产生持续的好回报。（一般是投机性的、长期的机会，比如高通、雅虎、通用等）。/ 投入资本收益率（ROIC）是一个久经考验的分析资本收益的比率，它是一个比资产收益率和净资产收益率更全面、更好的度量盈利能力的工具。（老K注：呵呵，卡拉曼不答应。）/ 流动比率在1.5左右或更高一些，通常意味着公司能够应付正常运营之需，不会遇到太大的麻烦。/ 通常，速冻比高于1.0被视为公司处于比较好的状态，但是一定要对照看一下同行业其他公司的实际情况。/ 买股票之前，思考所有潜在的负面因素，这能帮助你在坏消息的苗头显露出来时作出更明智的决定。
7. 一家公司财务报表的六个危险信号：衰退中的现金流；连续的非经常性费用；连续的收购；首席财务官或审计师离开公司；没有收到货款的账单（跟踪应收账款和销售收入的比率变化）；变更赊销付款条件和应收账款。
8. 一家公司财务报表的需注意的七个缺陷：投资收益；养老金缺陷（拖累）；养老金补充；化为乌有的现金流（注意期权的影响）；塞得满满的仓库（跟踪存货收入比）；不好的记账方式的变更；费用化还是非费用化（注意费用资本化）。
9. 随着时间推移，股票市场的回报来自两个关键的部分：投资收益和投机收益。先锋公司的创始人约翰博格尔曾指出，投资收益是一只股票的增值，因为它的红利和后来的盈利都在增长；反之，投机收益来自于市盈率变化的冲击。/ 当考察市净率的时候，要知道它与净资产收益率相关。一家相对于同行或市场市净率低且有高净资产收益率的公司可能是一个潜在的便宜货。/ 只要你确信公司的资产负债表上没有巨额的不良贷款，市净率可能是一个筛选价值被低估的金融股的可靠路径。要牢牢记住金融类公司股票以低于账面价值交易（PB<1.0）常常预示着公司正在经历某种麻烦，所以在你投资之前要仔细研究这家公司的账面价值有多可靠。/ 无论哪一种投资方法，投资者都不应向有较高再投资需求的公司投资，因为每一美元的盈利都需要用更多的股东资本才能创造出来。/ 遗憾的是，你常常会发现华尔街分析师们口径一致地对未来盈利估计过于乐观。结果，当你认为公司的预期市盈率低而买入股票，并指望公司实现所预期的盈利时，情况往往并非如此。/ 使用PEG指标要注意，因为快速增长的公司也更有风险。不要为预期可能但还没有实现的增长率多付钱。/ 各种比率（PB，PE，PEG，现金收益率等）的最大缺陷就是它们全部都以价格为基础，它们比较的是为一只股票支付的价格和为另一只股票支付的有什么不同。不管怎样，比率不能告诉你一只股票实际上值多少钱。/ 股票的价值等于它未来现金流的折现值，不多也不少。/ 现金流现值决定于数量、时间选择和公司未来现金流的风险，这些是在你决定为一只股票付多少钱时必须考虑的三个条件。/ 总而言之，我们认为，宁愿在初始估值时由于谨慎错失一次稳定的投资机会，也不要反过来因买入价格太高而遭受重创。
10. 注意哪些行业：银行和金融服务业；商务服务业；保健行业（医疗生化制药）；媒体。不是只有这四个市场领域值得投资，我突出这些行业，是因为他们包含着很多有较强竞争优势的公司，它们在尽可能小的市场领域里有很好的公司。
11. 医疗保健行业。/ 包括制药公司、生物技术公司、医疗器材公司和医疗保健服务组织。在全部这些领域中，我们认为制药公司和医疗器材公司通常是最有前途的，因为它们有典型的最强的竞争优势。不管怎样，投资者的腰包常常被这些公司急速的增长率一扫而空，所以估值可能是不合理的。/ 当病人寻求医疗保健或者医生开药时，价格一般不是他们首要考虑的因素。/ 但是如果政治压力导致药品降价，大的制药公司就会眼看着毛利率下降。/ 药品开发：临床使用前的测试（8-10年）->人体临床试验(5-9年）->FDA批准（1-1.5年），一共约需20年时间，中间还可能不通过。专利期满后，由于许多仿制品的出现，利润会暴跌。/ 要发现好的制药公司，关注以下特性：畅销药品；专利保护；一个完整的药物临床试验体系；强大的市场营销能力；市场潜力要大。/ 政治风也吹向有利于仿制药品公司的一面，因为政治家和普通大众一样，都在寻找降低医疗保健费用的办法。/ 要在三个层面考虑生物技术公司：得到公认、生机勃勃、投机性。/ 除了吸引人的成长特性之外，医疗器材公司也有值得夸耀的强的竞争优势。规模经济、高转换成本和长期的临床历史，对新进入者来说都是屏障。/ 最后，一些医疗器材公司比制药公司面对的风险要小得多，因为产品的进步趋向于改良而不是革命。以下是我们要在医疗器材公司中寻找的关键因素：销售人员的渗透能力；产品多样化；产品创新。
12. 消费者服务业。/ 不要感到惊奇，我们一般不认为在零售业和消费者服务业值得做大量长期的投资，因为这个行业的大多数企业竞争优势的面非常窄。尽管当这个行业出现阶段性的股票低价时，你也能购买高质量专卖店和服装店股票，但是这些公司很少有值得长期持有。/ 餐饮连锁业和其他任何行业一样经历生命周期。......很少有餐饮连锁公司能够经历慢速增长阶段，大多数公司直接就进入衰退期。......成功餐饮公司的特点：好的餐饮公司已经建立起来一个成功的概念；复制是关键；老的连锁店必须保持新鲜，但不需要彻底改造他们。/ 从平均或者平均水平以下的公司区别出卓越的零售公司的最好的办法是看它的现金周转周期。/ 常见的投资陷阱：那些门店销售增长数字精确吗？新门店增长缓慢和销售能力的降低，导致公司的全面成长性和股价迅速下降。/ 常见的投资陷阱：那些附带租赁契约的资产负债表财务健康状况怎么样？Tommy Hilfiger公司进入2002年后，销售收入开始下降，同时利润和现金流出现停滞。Tommy Hilfiger公司宣布，它需要在2002年10月关闭许多零售门店，并为中断租赁支付赔偿金，该公司的股票价格因此受到了重重一击。/ 零售业建立竞争优势的基本方法是做低成本领导者。要从长期运用这种战略，还需要规模效益的支撑。(老K注：现在的苏宁电器应该没有许多人想象中的那么美吧）
13. 商务服务业。/ 外部采购趋势，外部采购就是把非核心业务包给第三方，它的普及不断促进了这个行业的增长。/ 基于技术的高壁垒和长期合同的关系，使这个子行业的公司趋向于有强的、可防御的竞争优势。......对基于技术的公司感兴趣的投资者应当注意这类公司成功的特点：现金较多；享受规模经济；稳定的财务业绩表现；快速成长进入主流市场；提供全方位的服务；有强大的销售能力并有权使用分配渠道。/ 尽管一些基于人力的公司（比如穆迪公司）有强的竞争优势，但对于大多数基于人力资源商业模式的公司来说，竞争优势的面通常较窄。基于人力公司成功的特点：产品差别化；提供必需品或者低成本服务；有组织地增长。/ 基于坚实资产子行业里的公司，依赖大量的固定资产投资才能是公司的业务增长。航空运输、垃圾处理、快递公司全都属于这类公司。/ 常见的投资陷阱：资产负债表以外的融资（比如租赁）。/ 多数基于坚实资产的公司陷入了竞争优势的面较窄或者没有竞争优势的困境里。对很多公司来说，投资者如果要买入这些股票，应当寻找一个在公平估值基础上相当大的甚至不太合理的折扣。基于坚实资产的公司成功的特点：成本领导者；独特的资产；谨慎的融资。
14. 银行业。/ 银行的盈利模式很简单，净利息收入和非利息收入合在一起就是银行的净收入，这就是银行业的商业模式。/ 银行主要管理三种风险：信用风险；流动性风险；利率风险。/ 最后，对超高速的增长率要保持警惕。在金融服务业这是一个公理：高速增长可能导致大麻烦。高速增长不是永远不好，很多优秀银行的增长率一直保持在平均增长率之上，但是任何金融服务公司的增长如果明显比竞争对手快的话，应当以怀疑的眼光来看待它。/ 设想一下，当你走在大街上向某人提出，如果他付一点钱给你，你就可以支配他100美元的支票。这是多么滑稽可笑！然而，这就是银行每天在做的事。从这个意义上说，以存款形式存在的负债是银行的真正资产。低成本的核心存款（例如支票存款）是非常稳定廉价的。这就是为什么跟踪存款水平如此重要的原因。/ 银行具有更深更强的竞争优势，对对手的震慑包括：巨大的资本需求；巨大的规模经济（按照美国联邦存款保险公司的数据，大型银行每个员工在2002年创造了26.4万美元的收入，这一数字是小的社区银行的2.2倍还要多）；整个地区垄断的行业结构；消费者转换成本。/ 成功银行的特点：强大的资本基础；净资产收益率和资产收益率；效率比率（成本收入比）；净利息利润率；强大的收入；市净率（有代表性的是，大银行在过去的10年间，往往以账面值2～3倍的价格交易。一家稳健的银行以低于账面价值一半的价格交易，常常是物有所值的。记住，银行股打折交易总有理由，所以要确信你搞清楚了风险所在）。
15. 资产管理和保险业。/ 资产管理公司令人难以置信地赚钱，即使一个乏善可陈的资产管理人也很可能有一流的财务成果入账。/ 保险行业是极度竞争的行业，它很难打造持久的竞争优势。/ 资产管理公司如此依赖市场，以至于公司的股价常常是对占主导地位的乐观主义或者悲观主义观点的过度反射，这就意味着当你考虑准备投资的时候应当反向操作。/ 很多投资者认为在熊市中销售投资产品就像在北极卖冰棒一样。......大量稳定的多样化的基金能保证资产留在公司里。......大多数人想要的资产是有粘性的资产。/ 人寿保险公司的经济特征不会让我们心跳加速。有时，好的人寿保险公司可能会提供很好的投资价值。但是一般来说，这个方面的投资罕见有引人注目的机会。/ 一家人寿保险公司汇集了很多保险客户的个体风险，然后通过努力以实现大于最终要付给保险客户的资金的营业收入，赚更多的钱。/ 这个行业一个奇怪的事实是，当一家保险公司销售保险单时，它不真正知道怎样给那张保险单有效地定价，因为它不真正知道自己最终将要付出多少钱。/ 人寿保险公司收入的两个主要来源是：再次保险金和费用；其他投资收益。它的两项主要费用是：支付给保单持有人的收益和红利；摊销延迟获得费用。/ 在这个行业里表现最好的公司，特别是美国家庭人寿保险公司（AFLAC），其长期净资产收益率大概在15%左右。/ 成功人寿保险公司的特点：谨慎的保费增长率（以降低风险定价赢得保险销售收入是个危险的游戏）；净资产收益率持续高于股本成本；高的信用等级；多样化的投资组合和经过检验的风险管理文化。/ 财产和灾害保险产品销售净利率经常低于5%，资本收益率也是一样不能令人满意。/ 保险公司销售的长尾保险持有保费的时间相对更长，因此可以投资更多的股票。（长尾保险单在损害发生之前的很多年可能不被发觉，掩盖了风险）/ 综合比率在100以下显示有承保利益。例如，综合比率在95，意味着保险公司为损失支付了保费的95%。/ 在很多场合，投资收益是一个决定性的关键利润，因为它抵消了承保损失。/ 缺乏定价能力显现出一个重要的问题，一家保险公司最重要的费用大部分是不可控或者不可预见的。/ 保险行业还表现出很强的周期性。这种周期性起因于定价和投资收益。当市场收益率高的时候，保险公司签保单时所面临的压力很小，因为承保损失很容易被投资收益弥补。/ 成功的财产和灾害保险公司的特点：低成本的经营者；战略性的收购者；专业保险公司；有财务实力的记录；拥有理性的、有相当比例个人投资的公司管理团队。
16. 软件行业。/ 软件行业竞争激烈，但是它的经营环境很少有行业可与之相比。尽管开发软件的初始成本是巨大的，但产品的生产成本却较低。/ 在软件行业建立起较强的竞争优势是很困难的。......今天的赢家就可能变成明天的输家。这就是为什么在软件行业投资困难的原因。/ 那些创造竞争优势的公司，一般具有以下特征：高客户转换成本；网络效应；品牌。/ 成功软件公司的特点：逐渐增长的销售收入；长期良好记录；逐渐扩大的利润率；巨大的客户安装基础；卓越的管理。/ 软件行业具有很高的周期性，销售收入受宏观经济条件和公司信息技术支出预算的制约。
17. 硬件行业。/ 尽管以相当快的速度进行技术创新，但创新的大部分利益已经被传递给最终用户。/ 客户花费在信息技术方面的投资戏剧性地波动着。/ 常见的投资陷阱：在新技术上下赌注；存货泡沫。/ 成功硬件公司的特点：稳固的市场和始终如一的盈利能力；强势的经营和市场营销；弹性的经济状况。
18. 媒体行业。/ 媒体公司通过生产或发布消息给公众来赚钱，生产消息或者内容可能通过几种形式，包括视频、音频和印刷。/ 如果是一连串的热销，可能给公司带来好运，相反的情况也经常见到：一连串的几次失败导致灾难。这种不确定性使得我们预测未来现金流非常困难。/ 对于有线电视和卫星电视行业，从理论上讲，一旦系统升级完成，这些公司就可以摆脱资金的负担。问题是升级的循环周期从来没有结束过。/ 依赖广告收入的媒体公司对国家的宏观经济相当敏感。/ 媒体公司拥有的规模经济、垄断和独特的无形资产等很多竞争优势，有助于它们产生持续的自由现金流。/ 有线行业是资本高度密集的，也就是说自由现金流微不足道，这是一个很大的缺点。/ 娱乐行业投资常见的投资陷阱：买入有畅销作品的公司的股票。为一部风行一时的影片或者电视节目就买入一家媒体公司的股票，很少有赚钱的。
19. 电信业。/ 电信业公司的资本收益率普普通通（而且正在下降），竞争优势正在恶化甚至不复存在，这些公司的未来依赖规则的制定者，而且它们持续不断地投入大量资金仅仅是为了保住已有的市场地位。/ 因为建设网络的巨额成本，运营商的资产周转率很低。/ 常见的投资陷阱：这是今天而不是明天的营业收入；毛利下降；膨胀的债务负担。
20. 生活消费品行业。/ 这个行业已经进入成熟期。在这个成熟的市场上要实现增长，只有几个基本的策略可用，而且大多数公司依赖于这些策略的组合：通常使用引入新产品的方式从竞争对手那里窃取市场份额；通过收购其他生活消费品公司实现增长；减少营业费用；海外销售产品。/ 生活消费品行业仍有一个很有吸引力的特征——它们常常有较强的竞争优势或者至少具有一定的竞争优势，这有助于保护这些公司的定价能力。竞争优势：规模经济；强大的品牌；分销渠道和关系。/ 成功的生活消费品公司的特点：市场份额；自由现金流；对品牌信心的建立；创新。/ 尽管这个成熟的行业不太可能比整体经济增长快多少，但对食品、饮料、家庭用品和烟草等的需求表现相当稳定。
21. 工业原材料和设备行业。/ 这些公司中的大多数生产的是工业原料，它们与经济周期紧密相连。而且对于大多数公司的股票来说，如果投资者采用买入并持有策略，那么在经济周期的两个顶峰之间，公司股价可能只能给投资者带来很少的投资利润。/ 应对需求的波动对工业原材料和设备行业的公司来说是困难的。它们中的大多数公司生产定价能力很低的矿产制品，所以利润率很薄，大约平均在5%左右。它们常常通过努力提高产量作为补偿，这就使得因增加生产设备而导致更高的固定成本。......但是当需求下滑时，固定成本变成了可能威胁到公司生存的一种负担。/ 基础材料公司的竞争优势很少，主要原因是这些公司生产的是矿产品，因此它们要创造一个能够持久的竞争优势，只有把自己变成低成本的生产商一条路径。/ 少数工业原材料和设备公司就像彼得林奇说的是“糟糕行业里的好公司”，这些公司有可以自夸的能保持一定增长速度的竞争优势。/ 因为激烈的竞争，尤其是在基础材料行业，工业原材料和设备行业的研发的主要受益人是新型廉价商品的使用者，而不一定是为这些产品研发融资的投资者。（老K注：巴菲特曾经说，如果某人兴高采烈地冲进来跟他说，他发现了一个纺织行业的新技术，可以提高生产效率50%，哦，那真是一个坏消息。）
22. 能源行业。/ 与多变的石油价格和天然气价格相对应，固定成本使得专门从事勘探开采的公司的利润也在年度之间乱变，很不稳定。/ 长期来看，炼油行业比从地下开采石油盈利少得多，因为在炼油行业没有炼油卡特尔组织保护它们的利润。/ 石油公司拥有长期高额盈利的历史记录，但大多数石油服务公司为股东创造价值比较艰难，这是因为石油服务企业趋向于高度竞争，而且很难获得竞争优势。/ 石油价格在任何时候都是影响这个行业财务健康状况的最大因素。/ 尽管石油公司的利润严重依赖石油价格，而且能源企业的利润随着油价的波动，一季度和下一季度之间变化很大，但长期平均盈利能力还是很优秀的。/ 常见的投资陷阱：被周期欺骗。/ 长期持有能源行业的股票当然能给投资者提供持续丰厚的利益，而且这个行业也是值得更深入了解的。（老K注：注意中国特色）
23. 公共事业行业。/ 投资吸引力已经消失了。