途观未检测到钥匙:2011年中国私募股权投资市场十大预测_(投中观点)

　　从我国经济整体发展形势来看，未来仍面临通货膨胀及资产泡沫威胁，但在诸多宏观政策调控下，或将在2011年实现"软着陆"，增长回调，经济运行开始回归正常增长轨道。对于资本市场，ChinaVenture 投中集团分析认为，由于消费市场的持续增长及国家推动战略新兴产业发展，企业IPO活跃度仍将持续，但其估值将会有所下降，投资者逐渐回归理性。而面对"PE腐败"的舆论压力，资本市场监管体系也有望进一步得到优化。

　　对私募股权投资行业而言，"理性"也将是其未来投资策略的主要原则，竞争的激烈、资本市场的泡沫隐忧，都将促使投资机构以专业化增值服务取胜，这也是未来人民币基金发展的一个主流方向。从投资回报来看，境内外资本市场IPO账面回报率之间的差距将越来越小，但A股市场在估值方面的优势短期内并不会改变。因此，境外上市的中国企业退市回归现象将会出现，对投资机构而言，则面临更多的投资及退出机会。

　预测一：创业板退市政策出台 VC/PE重新审视投资风险

　　在海外资本市场，公司退市是一种非常普遍和正常的市场行为，纽约证券交易所每年退市率为6%，纳斯达克达8%。而国内创业板众多企业出现业绩下滑的情况下，其整体估值仍不断高企。缺少了退市制度制约，创业板存在巨大的"泡沫"风险。

　　目前，证监会已成立专门小组，统筹研究上市公司退市制度改革，进一步完善上市公司退出机制。而创业板公司因为历史包袱小、高成长与高风险并存，出台退市制度将首当其冲。基于创业板企业特征，其退市制度也将比主板的退市制度更严格，退市标准概括起来主要有三个特点：多元标准、直接退市、快速程序。

　　而对于VC/PE投资机构而言，退市政策的出台则促使投资机构再次审视其投资风险。由于存在退市的可能，机构在选择和培育投资项目时，不仅关注其上市的前景，同样要考虑其持续盈利能力。

　预测二：VC/PE监管体系逐步完善

　　2010年屡受诟病的PE腐败问题，多数指向突击入股背后的监管漏洞。因此，监管部门在舆论压力之下，必将有所动作，之前传闻监管层正着手起草新的上市公司股权锁定规则，将IPO时突击入股的PE锁定期由1年提高到3年，或将在2011年得以实施。

　　而私募股权投资行业自身，也有望于2011年实现监管体制的突破。尽管私募股权投资已成为资本市场重要的组成部分，但其法律地位的模糊和监管空白已成为行业规范发展和规模继续扩大的最大绊脚石。目前，虽然《股权投资基金管理办法（草案）》迟迟未得到国务院披露，不过《基金法》修改的司法调研即将结束，修改方案预计明年会颁布。私募股权投资基金则有望在《基金法》的修订案中被赋予法律地位并纳入监管体系。

　预测三：专业化人民币基金成为主流

　　近期，除了地方政府主导成立的产业投资基金，基金的专业化趋势也开始向众多市场化VC/PE投资机构延伸。2010年，九鼎投资成立医疗产业基金、达晨创投成立文化旅游产业基金，成为投资机构设立专业化投资基金的典型案例。关注于特定行业及产业的专业化人民币基金，将成为未来VC/PE投资基金的主流。

　　专业化基金意味着专业化基金管理团队，只有建立更专业的团队才会对行业理解更深刻，从而挖掘更具投资价值的项目、更好地控制风险，以及为企业提供更好的增值服务。在目前"全民PE"的热潮下，价格竞争已经趋于白热化，因此，仅能够提供资金的投资机构将难以为继，培养在细分领域的专业化服务能力，将成为投资机构的重要竞争优势。

　　预测四：机构投资策略将出现两极分化趋势

　　中国私募股权投资市场成长期及Pre-IPO领域投资的激励竞争，不仅推动投资基金培养专业化优势，同样也纵向推动基金投资战略向两端延伸--一方面专注早期的VC投资基金将会增多，另一方面，专注企业并购重组的并购型PE基金也将更多出现。

　　目前中国私募股权投资市场VC投资的PE化趋势，由LP群体追求短期回报、创业板企业估值过高、PE监管不力等诸多因素造成，而随着市场的逐渐成熟，创业投资终将回归最初的价值取向，转向高科技、高风险、高回报的早期投资。

　　并购基金的崛起，则更加符合欧美PE发展态势--在国外成熟的私募股权投资市场，并购往往是PE机构业务收入的主要来源。目前，中国产业结构调整、国有企业改制重组的背景下，并购市场将持续活跃。长期来看，产业链上的纵向整合、大小企业之间的横向并购，以及进入新市场的扩张收购，对PE基金而言都具有广阔的投资空间。

　预测五：私募股权投资基金规模持续增长

　　以近期趋势来看，人民币基金的规模出现持续增长趋势。主要原因包括政府主导的大型产业基金增多、外资机构纷纷设立人民币基金等。尽管目前中国私募股权投资市场存在整体"过热"现象，但预计短期内人民币基金规模仍将持续增长。其主要原因在于中国PE投资在资产配置当中所发挥的越来越重要的作用。

　　国有企业近几年把自己的利润更多的用于投资领域当中，而且国有资本投资直接投资的责任性要求比过去更高，PE方式投资的社会责任相对较轻，风险也较小；对于大型金融机构而言，要获得足够的市场配置率，必须安排更多权益类资产，由于近两年二级市场的大幅波动，因此大型金融资产管理机构也开始转向收益相对稳定PE投资；民营资本同样在寻求多元化的投资组合，PE投资也占据了一定投资比例，目前由于通胀威胁，该比例则在不断提高。

　预测六：境外大型机构投资者获批QFLP身份

　　2010年，京、津、沪三地分别上报的QFLP试点申请，终于今年年底在上海出现转机。媒体报道称，目前外汇管理局已经决定将外资投资私募股权所涉及的外汇创新试点放在上海。在上海市金融办提请外汇局上海市分局的有关工作函中，针对QFLP试点提出了四大政策需求：首先对在上海市依法设立的合伙制外资股权投资企业和合伙制外资股权投资管理企业给予外汇登记并核准开立外汇账户；第二，准予合伙制外资股权投资企业外汇账户资金开展境内股权投资；第三，外资股权投资管理企业经过上海市金融办组织认定后，可申请外汇资金结汇投资于其发起设立的股权投资企业，所占比例不超过所募资金的5%；第四，外资股权投资企业中境外投资者经上海市金融办组织认定为"合格境外投资者"的，可申请外汇资金结汇投资，所占比例不超过所募资金的50%。

　　经过与相关金融管理部门长达几个月的反复沟通，这些政策需求原则上获得了通过。具体的试点工作该如何开展，政策将如何落实，有望在2011年公布和实施。而境外典型机构投资者如养老基金、保险公司、FOF与资产管理公司等，有望获得QFLP身份，分享国内股权投资市场的高回报。

　预测七：保险资金成为PE重要资金来源

　　2010年9月5日中国保监会发布《保险资金投资股权暂行办法》，据此规定，中国的保险公司最多可以将资产总额的5％分配给私募股权投资。随着该"闸门"的打开，保险资金将正式成为继社保基金之后PE基金的又一重要资金来源。

　　保险资金具有资本量庞大、投资周期长等特性，与PE基金5-7年的投资周期以及相对较低流动性的特点相适应，是仅次于养老基金的最合适投资于PE的机构投资者。从国际上看，优质企业股权是保险资金的重要投资领域，保险资金投资未上市企业股权是国际通行做法。

　　根据上述《办法》，保险资金可以直接投资企业股权或者间接投资企业股权，即同时获得了有限合伙人（LP）和一般合伙人（GP）的双重资质。以目前形势来看，如果作为GP，保险资金面临管理团队、项目源、激烈竞争等诸多挑战，而作为LP对进行投资则更加符合保险资金的特性，而目前监管层面的态度也倾向于后者。

　预测八：境内外资本市场回报率差距进一步缩小

　　从国际全流通市场来看，上市企业总体市盈率围绕在10至20 倍之间是一个相对稳定的状态。而目前中小板、创业板新股发行市盈率动辄百倍，隐含较大投资风险。因此，国内上市企业估值回归正常水平是必然趋势。对投资机构而言，企业估值的回归，也必然带来回报率的下降。

　　以2010年中国企业全球IPO退出来看，境内外资本市场的平均账面投资回报率差距正在逐渐缩小。根据ChinaVenture 投中集团旗下数据库产品CVSource 统计，2010年上半年境内外平均账面投资回报率分别为13.27倍和0.92倍，而下半年则分别为8.27倍和4.30倍。因此，在国内资本市场发行市盈率逐渐回归正常水平，以及投资市场竞争激励导致企业价格上升的双重影响下，预计2011年A股市场退出回报率仍将呈现下降趋势。而境外方面，在国际经济回暖趋势下，中国企业背靠中国庞大的消费市场，仍将在国外股市表现活跃，而机构在IPO中的投资回报率则与2010年下半年回报率水平持平。

　　预测九：消费品继续热门境外市场

　　以近期国际经济形势来看，经济复苏进程的差异导致世界主要经济体，尤其是美欧发达经济体之间分歧加剧，这种分歧将增加未来经济增长的不确定性，随之而来的则是中国外需的不确定性。因此，加大内需、激发国内消费市场潜力仍将是2011年中国经济发展的重要内容。在此背景下，未来一年消费品相关行业企业在全球资本市场仍将受到热捧，尤其是教育、健康、旅游、奢侈品等行业企业，具有较大的成长潜力。

　　从VC/PE投资角度来看，政策效应和长期因素将促使消费需求增长超预期，在消费品相关的传统行业中仍存在大量投资机会，需求升级、成本节约以及与创新商业模式的结合，将是消费品行业中的成长亮点。

　预测十：海外上市企业将涌现归国潮

　　尽管存在"泡沫"争议，但创业板以其IPO的高市盈率和大比例超募，不仅吸引企业和投资机构将其作为理想的上市和退出场所，也令已在境外资本市场上市的中国企业开始考虑回归的可能性。

　　受多方面因素影响，美国、香港以外的其他境外资本市场目前存在成交量低迷、市盈率偏低、再融资困难等诸多的问题，创业板开板前在此类市场上市的中国企业目前难以获得后续所需资金，其上市公司身份已对其未来发展形成束缚。在这种状况下，以较低的价格实现公司整体收购或MBO退市，再经过股权结构变更实现境内创业板上市，或许将使这批中国企业赢来契机。

　　而熟悉境外资本市场运作的美元基金和理解中国企业内在价值的人民币基金，也有望通过参与境外上市公司的回归过程获得投资回报。以目前监管层的态度来看，对海外上市公司的回归并不反对，并且鼓励优秀的企业回归A股市场。

　　ChinaVenture 投中集团是一家专注于中国投资市场的领先信息咨询机构。ChinaVenture致力于中国市场的投资机构、投资银行与企业等客户提供专业的第三方信息产品及研究咨询服务。ChinaVenture 同时运营中国投资行业媒体平台www.chinaventure.com.cn, 并举办多种类型投资会议。ChinaVenture 成立于 2005 年, 在北京、上海和深圳设有办公室。

　关于CVSource

　　CVSource是ChinaVenture投中集团旗下一款专注于中国私募股权、战略投资与并购等股权投资市场的在线信息产品，为VC/PE投资机构、有限合伙人、战略投资者，以及投资银行、律师事务所、会计师事务所、研究及咨询公司等客户提供专业信息与数据解决方案，其内容包括：非上市企业分析及行业研究、私募股权市场分析、战略投资及并购市场分析、股权投资基金分析。