香港大学只有学位证书:信心将改变一切

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信心将改变一切

三季度是今年以来最为糟糕的一段时间，欧美债务危机、全球股市大幅调整、国内通货膨胀居高不下等等让整个三季度被一片阴霾笼罩着，几乎看不到一丝曙光，让众多投资者收获的只有亏损。就在这里，在此时此刻，我们依然想告诉大家的是，“当别人恐惧时要更贪婪”，最好的股票买入时机永远都是大多数人最悲观的时候。我们对于中国经济未来5-10年保持7%以上的增长率依然充满信心，对于未来股市的表现依旧值得期待，我们唯一要做的事就要充满信心，因为信心可以改变一切。信心可以让我们在大众恐惧中在未来获得更丰厚的回报，这一天到来的时刻随着恐惧的增加而越来越近了。

国内外市场环境

刚刚过去的三季度，由于受到欧债危机的冲击，全球股市大幅调整。国内大家对于通货膨胀的担忧渐渐缓解，但是反而越发担忧经济的下行风险，而货币政策的持续紧缩之势依然没有得到明显的放松，这种情形与2008年下半年未出台4万亿政策时相比有些相似，进而A股的表现已趋于一致，继续着疲弱态势，震荡下跌。

基于对市场整体估值状态的分析，我们维持对于市场趋势的判断，A股已然位于估值底部区域之中，但海外股市持续调整所导致全球股市估值重心的下移，也会使得A股的估值安全性受到考验。虽然通过估值底并不能准确确认价格底的位置，但目前来看A股市场已具备极大的中长期投资价值。

目前的估值水平

当前（截止2011-10-9日）全部A 股的加权平均TTM 市盈率为14.25 倍，低于2005 年最低点时的18.68 倍，仅略高于2008 年最低点时的13.68 倍，所以可以说，A股又一次出现了严重低估的时刻。

但是我们要说的是，当前市场的低估值水平仅是局部性的，不能说明所有的股票都处于低估区间，而实际上，很多中小盘股、创业板股票的估值仍处于高位。

1、大盘蓝筹股市盈率创历史新低。我们看到当前A 股整体的估值水平仅局限在以沪深300 指数成分股为核心的大盘蓝筹股之中。当前沪深300 成分股平均TTM 市盈率为11.25 倍，已经创下了历史新低，低于2005 年最低时的13.11 倍和2008 年最低时的12.34 倍。

但是我们也看到有诸多因素制约着大盘蓝筹股的市盈率估值水平出现显著反弹。首先，由于当前经济增速刚刚从高处回落，很多周期性股票未来的盈利存在着下降的可能，而在经济增速回落和房价下跌可能性加大的影响下，很多机构投资者认为，作为蓝筹股核心盈利贡献的银行股还存在资产减值导致盈利下降的可能性，因此在这种情形下，大盘蓝筹股估值难以显著反弹。其次，由于未来股票供给量将持续上升，而货币供给量将较此前10 年的平均水平显著的下一个台阶，因此从长期来看，整体市场的市盈率估值水平中枢出现趋势性下降将是大概率事件。而这种趋势性的估值水平中枢下降在大盘蓝筹股中已首先得到体现。

2．中小市值股票估值依然偏高：当前中小板指数成分股TTM 加权市盈率仍有31.5 倍，相比2005 年和2008 年底部时期中小板股市盈率分别为21.2倍和16.2 倍高出很多，而创业板指数成分股TTM 加权市盈率仍高达40.5 倍（见上图）。随着未来这些中小盘板块个股的股本扩张和自由流通市值的膨胀，大概率事件是其整体市盈率也将逐渐向主板估值水平靠拢。

3．当前市场市净率水平已经接近底部：从市净率指标看，当前，全体A 股目前市净率2.31 倍，2005 和2008 年最低分别达到1.65 倍和2.14 倍。因此仅从市净率指标看，当前股市估值水平已经接近底部。从各成分股指数看，沪深300 成分股目前市净率为2 倍，已低于2008 年2.25 倍的最低水平，但仍略高于2005 年1.76倍的最低水平。中小板目前市净率4.12 倍，2005 和2008 年最低分别仅2.36 倍和2.9 倍（见下图）。

总结：根据上述分析，从长期看，A 股市场的中小板、创业板估值水平中枢不断下行将是一个大概率的长期现象。而市场目前已是底部区域，特别是我们持有的股票估值已经很低，所以完全没必要为可能的再次下跌而恐惧。

我们的策略

我们目前的持股中绝大多数目前都处于市场中估值最低的部分，我们对于该行业所持股票的看法没有任何改变，对于他们长期的盈利能力我们依然充满信心，特别是对那些质疑较多的银行和保险行业的个股，我们依旧长期看好，我相信只需加以时日，市场自然会给他们一个合理甚至不错的交易价格。

虽然，我们格雷一、二期产品的净值表现在行业内相对比较来看还算说得过去，但是依然不怎么好看，主要原因在于我们所持有的股票出现了10%左右的调整，而且我们由于对于目前的个别行业的估值吸引力比较乐观，所以我们的仓位一直保持较高水平，综合起来看，在全球股票市场出现较大跌幅的时候，我们自然而然的也“卷入其中”，当然，作为价值投资者，我们无法预测市场，特别是短期股市的走势，这一点是我不断地、不厌其烦的向你们每一位投资人阐述的观点之一，当然，作为任何一笔投资来说，我认为，至少需要三到五年才能见分晓，就向我们投资一个企业去经营一样，从召集合伙人到建立厂房、办公地点到开始经营直到最后盈利，至少需要较长的时间，这是所有行业的发展规律，那么我们所处的投资行业也不例外。

波动不是风险，低买高卖才是王道

所以，价值投资说起来容易，要做到特别是持续的做到是相当困难的，如果有谁想要今天100万进去，下周或是下个月就要200万出来，我想以这种心态最好不要做投资了，因为这几乎是不可能发生的，我们做股票投资的人，如果想稳稳的赚钱一定要把目光放得长远一点，我们不必关心短期下跌了的10%还是20%，我们看重的是未来3到5年能获得几倍甚至更高的收益，这才是投资之道。

做投资，都想做到低买高卖，但进了股市，大多数人操作正好相反，股市越低越不敢买，股票越贵投资热情越高，看看05年、08年、包括现在投资者的情绪，再对比一下07年下半年股民的疯狂，我们就可以理解股市里长期下来大多数人总是亏钱的原因了，他们总是在股市严重泡沫中勇于出手，在股市严重低估时黯然离场或不敢进入。

而只要真正做到“低敢于买，高舍得卖”，在股市中想不盈利也难。至于现在是高是低，哪些股票高、哪些股票低，判断起来恐怕也并非多么难的事情。格雷投资一贯坚持“别人贪婪我恐惧、别人恐惧我贪婪”逆向思考原则，在股市严重低估中重仓出击，在股市人声鼎沸时悄然离场，而中间需要的则是坚定地信念和耐心的等待，因为股市完成一次低估到高估的轮回往往需要几年。对于买入后短期内的波动其实并不是风险，想买在最底部，卖在最顶部永远是超出人类能力范围的事，而不断找到成长的优秀企业，在“低”的时候买入，在足够“高”的时候卖出，才是我们长期追求和践行的投资王道。

最后，用投资大师彼得林奇先生的一段经典论述与各位投资者共勉：“坚守信念跟选股不应该相提并论，但后者的成功依赖前者。你也许是世上最好的财务分析专家，或者精于市盈率的分析。如果没有信念，你也会相信那些消极的报道。也许你会把自己的资产投进一家不错的基金，但没有信念你也会在感到恐惧的时候把它们卖掉，而毫无疑问，此时的价格最低。成功的投资人与股市下跌的关系，就同明尼苏达州的居民与冬季的关系一样，你知道它会发生，并且做好了准备。如果你中意的股票跟其他股票在一起下跌，你不妨趁机多买一些。”

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