贝多芬有多少个序曲:2012年我们可以买些什么？

《投资者报》专栏文章，尚未发表，谢绝转载 

    在上一篇专栏里，我预测了2012年中国宏观经济走势，主要结论包括：第一，2012年中国经济既不会硬着陆，也不会有太高通胀。GDP增速在8.5%左右，CPI增速在3.5%上下；第二，2012年中国政府将逐渐放松货币政策，主要手段是降低法定存款准备金率与维持较高的人民币信贷增量，降息的可能性较低；第三，2012年人民币对美元汇率可能升值3%左右。之所以重复上述预测，是因为对中国宏观经济的大致判断与我们今天要谈的话题密切相关。既然这是《投资者报》的专栏，想必各位读者都思考过这样一个问题：2012年我们可以买些什么？

    由于中国政府依然实施着一定程度的资本账户管制，对大多数中国投资者而言，要在全球范围内摆布自己的投资组合并非易事。当然，投资者可以通过不少机构提供的QDII（合格境内机构投资者）产品间接投资于境外资本市场，但近年来全球金融危机频仍造成的市场动荡，以及2010年汇改重启以来人民币对美元年均5%左右的升值幅度，造成以人民币核算的QDII产品收益率乏善可陈。因此，这篇专栏文章主要聚焦于国内市场上的投资选择。

    当前人民币1年期定期存款利率为3.5%，2011年1月CPI同比增速为4.5%，这意味着人民币实际存款利率为-1%。事实上，2010年2月至2012年1月，人民币实际存款利率已经连续两年为负。负存款利率是导致存款搬家（即储户将资金有银行存款转换为其他类型资产）以及近年来中国出现股市与房市泡沫的重要原因之一。然而，负存款利率并不一定就意味着把钱存在银行不划算，因为从投资的意义上来看，更重要的是相对收益率。例如，2011年上证综指下跌了约22%。这意味着2011年银行存款的收益率显著高于投资于股票指数。

    同理，2012年，在国内通胀回落、房市量价下跌、股市萎靡不振、全球市场动荡的背景下，选择把资金存在银行，可能是相当明智的。毕竟，在资产价格仍有可能继续下跌之际，持币待购是非常理性的选择。但实际存款利率依然为负的事实，说明将部分资金投资于其他资产，从而在风险可控的前提下适当提高整体投资回报率，依然是非常必要的。

    2011年的银行理财产品市场可谓相当火爆。普益财富的最新数据显示，2011年银行理财产品发行规模超过15万亿元，是2010年发行规模的两倍以上。由于银行理财产品提供的收益率远高于同期定期存款收益率，投资者们趋之若鹜自然不难理解。然而，笔者认为当前的银行理财产品市场已经形成了一定的泡沫，2012年可能是调整之年。理由主要在于，大部分银行理财产品背后的基础资产，或者是向地方政府投融资平台提供的贷款、或者是向房地产开放商提供的贷款，而当前这两类主体都面临着较大的财务风险。前者源自银监会与央行对向地方投融资平台贷款的治理整顿，以及部分竣工基础设施投资的潜在低收益率，后者源自中国政府对房地产行业的调控仍在持续。一旦地方投融资平台与房地产开发商不能取得足够的利润，那么这些理财产品的偿付就可能出现问题。因此，2012年投资者应该对银行理财产品投资格外谨慎。

    黄金是一个让人爱恨交加的投资选择。2011年全球黄金价格无疑坐了一次过山车。国际金价由年初的每盎司1300多美元一度摸高至8、9月份每盎司1900美元，之后又回落至年底的每盎司1500多美元。2011年底黄金价格明显回落，再加上2012年全球金融市场依然动荡不安，投资黄金似乎依然具有吸引力。然而，黄金价格有三个重要影响因素：全球金融动荡、通货膨胀压力以及美元汇率强弱。2012年，全球金融市场依然动荡，这有望推高金价。但同时全球通胀压力回落，美元汇率仍有望逆势走强，这将抑制金价上涨。国际局势的不确定性意味着，在2012年年初大量增持黄金是一个风险较高、收益率波动较大的选择。正确的增持黄金方式，或许应该像基金定投那样，逐渐、缓慢地增持黄金，管它金价如何波动，我的持仓岿然不动。

    在目前的市场环境中，继续购买房产是需要勇气的。从目前来看，在中国政府领导人换届之前，针对房地产行业的宏观调控政策不会全面放松。至少在2012年前三个季度，全国范围内的成交量萎缩与房价下跌仍将持续。然而，如果我们相信，中国的城市化进程依然能够持续较长时间、中国在教育、医疗等公共产品供给方面的严重失衡格局短期内得不到根本改变、中国经济的货币化程度依然有增无减、中国政府短期内不会全面开放资本账户的话，那么北京、上海等一线城市的房价崩盘（跌幅超过三成或四成）就只能是个遥不可及的梦想。这意味着2012年尽管房价会有所下跌，但下跌的程度可能相当有限。或许2008年熊市中一线城市房价的下跌程度可以作为一个参照。换句话说，在上述基本前提条件没有改变之前，一线城市的房地产依然具有很大的投资价格。或许，2012年下半年中国领导人换届之际，就形成了一个购入一线城市房产的时间窗口。

    最后，笔者还是要冒天下之大不韪表个态。在各类资产中，我对股市在2012年的表现最有信心。一个很重要的原因是，在中国政府换届之年，或许并不愿意看到所有资产价格一起下跌的局面。过去两年中国股市表现太差，与中国经济强劲增长的态势不符，让中国政府很没有面子。所谓物极必反，借新证监会主席履职的东风，政府可能在供（降低新融资规模）、求（地方保险基金入市）与流动性（放松货币政策）方面提供多方面支撑。此外，目前中国A股股票的估值非常具有吸引力，无论从市盈率还是市净率来看，都可以说目前是中国股票有史以来最为便宜之际。同时，房地产市场宏观调控背景下，被挤压出来的资金可能会流入股市。当前股市仍处于震荡之中，新一轮上涨趋势尚未成型。在这一背景下，投资者们可主要持有防御型股票（例如食品、零售、医疗等）与估值超低的股票（例如银行、地产等）。切记，当大多数人对市场失望、市场前景愈发惨淡之际，就可能是最好的入市时机。

    综上所述，笔者认为，2012年风险最大的投资品种可能是特定的银行理财产品，最具有吸引力的投资品种可能是股票（包括股指期货、防御型股票与低估值股票）。对黄金的投资应该谨慎，2012年年底或许是入手一线城市房产的时间窗口。当然，持币待购也是个不错的选择