钢铁稿件:2011.6 国际板：A股利空利多之辩

　利多或者利空，这是市场对国际板带给A股影响的争论，但谁会想到，国际板的消息似乎成了近期压倒A股的又一根稻草。

　　本周以来，在国际板越来越近等消息影响下，A股的下跌可谓惊心动魄，周一的大阴线直接将市场两个多月来的期望打破，而纵观全周，上证指数大跌了5.2%。

　　利空or利多？

　　国际板的推出对A股而言究竟是利空还是利多？这已经成为近期市场口水战的核心主题。

　　结合境外的历史经验可以看出，国际板推出前后都会对该国股市造成不小的冲击。

　　以新加坡市场为例，海峡时报指数在国际板文件正式出台前趋势没有被影响，在文件正式出台后指数震荡5 个月后，出现了一波调整；1997 年3 月正式推出国际板后，市场在短期内出现了一定程度的向下调整，叠加当时的金融危机，指数向下调整接近1 年的时间，随后才现反弹趋势。

　　“新加坡及日本证券市场国际化进程对A股的借鉴性更大一些。”长江证券分析师邓二勇通过对新加坡、日本、我国台湾和韩国等国家和地区的主要证券市场的历史情况进行分析对比之后指出，从境外的经验看，国际板对市场有一定的资金分流效应，市场指数在推出国际板文件出台之前窄幅震荡或是延续原有趋势，在正式文件出台之后，市场一般会短期小幅调整，调整幅度与市场趋势有关，经历大约半年的调整后市场再回归原有趋势。

　　“日本股市跟我们一样，也是估值比较高，但日本虽然有国际板，却不过是做做样子，日本国际板要求非常苛刻。”复旦大学金融与资本市场研究中心主任谢百三说。

　　截至今年2月份，仍在东京证券交易所上市的海外企业仅有12家。

　　但国际板也并非一无是处，邓二勇就表示，从中长期的角度看，国际板的推出至少能对我们证券市场结构合理性调整产生正面影响。

　　“国际板的推出对中国投资者来说，只有利好，没有利空。”武汉科技大学金融证券研究所所长董登新也是国际板话题上的“多头”。他认为，引进世界一流的跨国公司的同时也引进了它们优秀的公司治理结构、对股东诚信的责任感以及它们“按季分红”的理念，这些都会在一定程度上改变中国上市公司的价值观，以及中国投资者的投资理念。

　　分流市场资金

　　从反对国际板的声音来看，其最大的担忧就来自于国际板将从本来流动性已经不太充裕的A股池子中再分出一道渠。僧多粥少，A股的暴跌也在意料之中。

　　上海睿信投资董事长李振宁虽然一方面赞同国际板的开通，但他也指出，国际板在开通的同时也应该要实现“双向扩容”，即在引进外国企业上市的同时，也开放外资进场，这样国际板才有可为，否则，只是一味地扩容，A股将不堪重负，竭泽而渔。

　　2008年金融危机过后，很多国家和地区的股市都已经创了新高，但作为经济复苏的领头羊，A股的表现却在全球垫底。“经过这几年市场低迷之后，投资者明显信心不足，至今上证指数不到2007年高点的一半。在这种情况下，如果没有一些增加资金供给的措施，而是一味地强调扩大股票的供给，这样对股市就会造成比较大的打击，投资者都赔钱，长此以往，股市的融资功能也会受到影响。”李振宁说。

　　估值冲击

　　此外，国际板的推出对A股估值体系的冲击也成为市场最大的担忧之一。

　　中金公司在其研究报告中就指出，国际板潜在的上市公司多为境外蓝筹公司，这些公司的估值要远低于A股市场的平均水平。

　　从市盈率的角度上看，以4月20日的数据为例，道琼斯工业指数平均市盈率为14.03倍，标准普尔500指数是15.36倍，富时100指数是14.46倍。在亚洲市场中，日经225指数是17.41倍，恒生指数为12.76倍，而上证指数的平均市盈率为17.29倍，仅比日本略低。

　　“历史表明，国际板推出之后，该国证券市场原有市场的估值与国际板估值差距会逐渐缩小。”长江证券分析，在这种背景之下，国际板拉低A股估值的可能性确实存在。

　　同时，长江证券指出，预期首批进军的公司主要分布在银行、地产、消费零售等行业，从估值看，外国企业的PE、PB 普遍低于A股企业，尤其是食品饮料、零售、汽车、房地产行业的差距相对较小。

　　以零售消费行业为例，我国食品与主要用品零售行业的平均市盈率为48.37倍，市净率为4.68倍，相对而言，在伦敦上市的联合利华的市盈率和市净率分别只有14.80倍和4.80倍，在纽约上市的宝洁公司的市盈率和市净率则只有17.54倍和2.995倍，相比之下，A 股估值要高出许多。

　　“国际板将对国内消费零售行业带来一定的压力。”邓二勇说。

　　“国际板上的企业基本上都是大股票，比如银行股等，它们的估值也不一定就比A股的大盘股估值低。与国际板企业进行比较的就是大盘股，而目前A股大盘股的估值并不高。”李振宁认为，从这一点上看，国际板对Ａ股估值体系的冲击不会太大，相反，国际板的推出对于当前存在Ａ/Ｈ倒挂现象的银行股反而是一个利好。

　　“如果国际板实现双向扩容的话，国外资金进来之后必然会针对Ａ/Ｈ股倒挂进行套利，这样一来反倒会推动中国股市向上。”李振宁说。

　　邓二勇还指出，A股市场上的银行股平均市盈率为9.34倍，而汇丰银行、东亚银行、渣打银行、恒生银行的市盈率均高于A 股银行股平均值。

　　“国际板市场的上市企业估值水平与已发行股票的估值水平联系较大，在这个理论的支持下，在我国国际板上市的外国银行的估值水平会高于国内银行股，因此会刺激国内银行板块的估值修复。”邓二勇说。