探索我国的金融外交之道(中)

　　宽流入、紧流出，曾是我国资本项目管理的基本方针。利用外资是30年来我国最成功的经济政策之一，外商投资企业（FIEs）创造了巨额工业产值、出口、就业机会和税收，显著地推动了我国经济的发展。但在我国变成资本净输出国后，FDI政策也应调整。对FDI，我国给予大量税收优惠、土地使用权优惠、行政管理优惠和金融服务优惠，以至于FDI中存在大量的假外资，或称为“迂回投资”（round-tripped capital）。笔者曾由FDI的来源地分布与行为趋向（地域分布、规模与存续期间、行业结构）推算出，我国FDI中有35%左右属于迂回投资。“国际社会特别是周边国家力压人民币升值，不仅出于贸易上的考虑，也很看重FDI问题。周边国家在经历亚洲金融危机之后，都强烈认同FDI的重要性和宝贵性……他们认为正是我国对FDI以过多的激励优惠政策和固定、低估的人民币汇率，将全球的FDI、特别是原本有意落户于他们国家的FDI吸引走了。” 对此，我国一方面应澄清事实，勇于承认我国利用的FDI中存在较多的“迂回投资”、“假外资”，本来就是我国自己的资本，是铁定要回流我国的，即便我国改变汇率政策，这部分FDI也不会流向周边国家。另一方面应大幅度调整主要是消减外资优惠政策。2008年，我国统一内外资企业所得税税率就是恰当的举措，同时应从产业技术、环境保护、能源消耗等方面规制FDI。特别是没有多少技术含量的房地产业不应继续成为我国第二大外商投资行业，目前房地产开发企业中约有10%是FIEs，外商投资房地产业规模占全部FIEs投资规模的比重长期维持在17%～26%的高位。
 　　FDI之外的证券投资资本流入，宜继续采取严格的限制，QFII的规模则可以扩大。对以财务投资或战略投资为旗号的外资并购性资本流入，也应从产业安全和财务公平的角度加大审查力度。2005年中海油以高出对手报价16%且纯现金竞购美国优尼科公司（Unocal Corp.），最终却被美国外国投资委员会（CFIUS）否决，给所有轻信全球化的人士当头一棒。优质企业大规模境外上市亦引起了较大的争议。在政策法规的鼓励下，1998年开始一大批规模大、战略意义深远的国企巨擘登陆香港等境外股市，名为融资，实为促进改制--借国际资本的力量改变公司治理机制。这一思路是成功的，确实造就了管理规范的国有企业巨头，近年来150家央企的良好效益在相当程度上当归功于此。但部分企业借外方股东力量维持行业垄断地位、保护利益集团，以致滞缓市场机制改革，也是事实。更觉遗憾的是我国以50年积累的企业和资源家底在短短的七八年内集中上市，由此给外国投行、会计师事务所、律师事务所等中介行业带来了天文数字的无风险收益，却没有考虑应以此利益来整体交换我国金融的战略利益。在国有企业境外上市大潮过后，我们除了收获不菲的写字楼租金和酒店住宿收入之外，似乎没有获得多少投资银行技术转移、人才积累，更没有以此换得外国对我国金融利益的让渡。在当前国内资本市场容纳量足够、外汇储备过多的形势下，需要果断限制国内企业境外上市。本书在力主单边资本市场制裁无效时，指出资金流动无边界，我国不在美国和欧洲上市同样可以使用美欧资本。当前全球和我国都是资本过剩，不去美国筹资，反会削弱美国资本市场竞争力，迫使美国政客偃旗息鼓。至于境外企业来我国A股上市，实在没有什么坏处，早就应放开。我国的资金过剩将会长期存在，从开放外商投资企业登陆A股市场开始，既没有多大的资本流动风险，又可提升我国资本市场的影响力。
 　　“松流出”的政策已在实行，结售汇制度被大幅取消。“港股直通车”和QDII都是便利资本可控流出的制度，争议很大，这里重点探讨一下。在“港股直通车”业务模式下，境内银行（如天津银行）为客户在境内开立境外证券投资外汇账户，香港券商在香港为客户开立证券交易账户，客户资金存于境内银行，通过香港券商网络下单交易，成交后由境内银行代理与香港券商结算，所有贷方余额均回到境内。可见，资金是“天津进、天津出”，全封闭运行，境内资金不可能由此管道出逃香港，香港资金也不能由此管道流入境内，因此，这绝非资本项目下可兑换。同时，境内银行也没有直接在香港联合交易所开立账户，它所做的只是代理业务，并非混业经营。也即当时不少专家大呼资本项目和银行混业经营由此洞开而焦灼万分，实属误解。笔者至今认为这是一项伟大的金融创新，对于全球新兴市场国家收放资本流动政策都有借鉴意义，既使境内居民实现了参与国际资本市场的便利，又杜绝了资本项目开放资本流动方向突然改变的破坏可能。经过扎实的投资者教育以及扩大直通市场（不仅仅是香港）之后，应该择机启动“港股直通车”。QDII业务由专家替客户投资，但风险也不小：国内的机构投资者短期内大批量建仓，缺乏经验积累；存在道德风险。若是个人直接境外投资，一般总会由小到大，逐渐积累投资经验，同时也不可能发生道德风险。不过， QDII业务虽然现在损失惨重，但仍然是一种有效的、有管理的资本流出方式。
 　　国际金融中心听起来很美，上海、天津等都有意为之，但现在还不到我国建立国际金融中心的时候。目前，全球国际金融中心数量和交易能力过剩，电子交易的发展也降低了国际金融中心对所在国的价值。由建设国际金融中心所推高的商务成本反而会使上海等中心城市得不偿失。建成国际金融中心，需要我国的市场开放程度、金融法律制度、货币制度、政府服务能力和专才队伍全面与国际接轨，深度融入金融全球化。这需要做足功课，绝不是新建了若干市场，就足以奢望的。若为建国际金融中心，而过早开放了资本账户限制（主要是证券投资资本自由流动）那就得不偿失了。我国能不能设想在资金流动相对封闭的情形下建立达到国际水准的境内金融中心？不是没有可能，境内的金融中心可以在市场规模、产品结构、法规制度、人才积累上大力探索，市场主体也可以吸收在境内注册的合格境外机构参与。
 　　随着人民币境外流通的增多，人民币国际化成为饶有兴趣的一个论题。政府是支持，还是限制？笔者认为，对待人民币国际化，政府最好持“善意的忽视”，如同美国政府对待美元化、欧洲央行对待欧元汇率一样，不支持、不限制，顺其自然，随时观察。人民币国际化所获得的铸币税收入，远不足以抵补履行国际货币责任所带来的风险。货币国际化是很漫长的过程，20世纪80年代日本人为推动日元国际化的教训需要汲取。人民币跟随跨国贸易流，辐射周边国家和地区，任由其自然发展，俟达到一定规模后，央行即与其签订货币兑换协定。中美洲、加拿大、拉丁美洲的美元化，西欧、东欧甚至中东的欧元化，似成趋势。亚洲怎样走？现在看来，人民币化、日元化的可能性还没有美元化大。
 　　（三）金融机构
 　　对于金融机构的引进，我国已经做了很多，特别是在银行服务市场，地域、客户、业务等均基本实现了国民待遇。那种声称“1982年……随后，几百家外国银行在我国设立了代表处。20多年来，外国银行在我国的开销以及高层所花的时间成本，不知等到何年才有回报。表面上看起来，受伤的是外国银行，实际上受伤的是我国经济” ，是没有根据的。在我国加入WTO的谈判中，我国以银行业全面开放为代价换取证券业少开放。但我国大小企业多去香港上市，或至少采取A+H形式，外资证券公司趁此赚得厚利，国内证券业并没有因为少开放而获得较多保护。银行业还在股权领域的开放程度超过了当初的承诺，将单一外资股权比例提高到20%和合计外资股权比例提高到25%。与此相对的是，单一内资股权比例至今不能超过10%。所以，在金融机构的引进上，我国已经做了很多，没有必要表示任何歉意。只是在开放台资金融机构方面，面对当前两岸缓和的历史性机遇，可以进取一些，甚至是单方面的。台湾的企业大量西向大陆投资，金融业却不能跟进，利益受损，自然主张限制、南向政策。允许台资金融机构进入大陆展业，奉行阳光政策，使之成为“利益中人”，其政治和政策立场就会发生利于大陆的变化。
 　　围绕着国有银行引进战略投资者的问题，近年朝野争论激烈。涉及近20万亿元资产的国有银行改革已取得了突破性进展，其影响和功绩足可以在我国金融史上留下浓墨重彩的一笔，对此应给予充分的肯定。重组上市之后的国有银行，形成了由国家控股、若干大股东并存、多家机构投资者参与、海纳小额投资者的相对集中的股权结构，突出制衡理念的公司治理机制也基本确立，这两项将保证国有银行运行的长治久安。2004年，笔者预测“伴随着我国银行业大重组的成功，我国银行业军团在国际银行业中会取得与我国全球第六大经济体相称的地位” 。这一目标在2007年即已达到。国有金融资产也实现了最大限度的保值增值，现已达到5倍之多，利润、税收和分红逐年大幅增长。以中国银行为例，2004-2007年每股净资产由1.08元增加到1.66元，增长53.70%，人均税后利润增长一倍多至26万元，累计上缴国家的税费和股利达1 664亿元，相当于国家注资的90%已经收回。政府与金融监管当局开放的态度以及国有银行管理者的进取精神都对此产生了积极的影响，而引进战略投资者也是其中重要的一环。战略投资者不同于咨询公司，它们在银行经营管理的各个领域都有经验丰富的专家，国有银行在经营中碰到各类具体问题，都能够随时咨询战略合作伙伴的专家，相当于银行长期聘请了一家拥有数万名具有实战经验的顾问的“咨询公司”，这对国有银行经营管理的现代化改变是深入骨髓的。当前，不仅应进一步发挥战略投资者的作用，更关键的是怎样套住战略投资者不使之变质为“战略投机者”。目前，战略投资者的三年持股锁定期即将结束，我国的监管者和国有银行必须设法阻止战略投资者变现。现在变现，既会使技术合作终止，数百亿元的套现利润还会使有关各方面临巨大的舆论压力。监管者需借鉴、变通美国的所谓“长臂监管”手法，道义劝告战略投资者们，现在套现会严重影响该机构在我国市场的其他方面运营。监管者还应坚守外资持有中资银行股权比例最高不超过25%的政策底线，维持这一股权比例限制既可以吸引外资入股，从资金、技术和人力资源等方面改善银行业的治理结构和管理技能，又可以防止战略投资者们弃此投彼。国有银行也应拿出个别对战略投资者有吸引力的业务，如信用卡业务、私人银行业务，来与战略投资者建立合资公司，而前提是战略投资者不减持本行股份。若能将战略投资者套住10年至2014年，不仅国有银行能学好技术，还因战略投资者年收益的摊薄而消除舆论压力。
 　　笔者在2003年1月论述“重要的和不重要的国有银行改革”时，认为绩效考核体系最重要，而资本充足并不重要。 “绩效考核对所有的企业都很重要，对银行更加重要。国有银行的特点在于有源源不断的存款，贷款也可以做到借新还旧。这样，银行经营业绩的滞后性更强。”5年来国有银行初步建立了规范意义上的绩效考核制度，有所作用，但其震慑力正在衰减。最主要的原因是绩效考核指标/压力很难有效传导到部门特别是具体的团队和员工身上。中资银行另一个问题是专业性不足和营销精神的缺乏。这些都需要较长的时间来解决。比如，瑞士的私人银行家一般40多岁，新加坡则为35岁左右，香港为30岁出头，到了境内就只能是28岁左右了。我国金融市场化的历史还很短，人才经验的积累是很难跨越的。金融机构和银行业自身，都必须利用当前宝贵的可观利差收入，加紧转换经营机制，大力培养、积累人才和经验，以根本提高专业化水平造就恒久的竞争力。当前，部分银行把利差收入转化为财务顾问费用等中间业务收入，本身并不错，但若没有掌握真实的财务顾问技术，到了将来的利率市场化，这类“中间业务收入”就都荡然无存了。我国的证券业更应警醒，对待近两年的好收成再不能像1999-2000年那样分光吃尽了，今后不会再允许国家运用纳税人的钱财来收拾烂摊子。
 　　“关于资本金问题，不能总向西方看齐。从经济意义上，一家银行的资本金自然是越少越好。资本金的作用在于充当最后的清偿力。如果一家银行绝无破产可能，就没有必要准备那么多的资本金。国有银行有国家信誉支撑，资本金就可以少一些。这正是国有银行的优势……欧美的银行法都将银行界定为完全在市场之中生存，自然需要保留高的资本充足率。”  今天笔者仍然坚持这一观点。这实际上涉及我国对外金融关系中如何对待国际规则的大问题。本书对巴塞尔协定出台的前因后果讲的相当透彻，笔者见到较早对巴塞尔协定提出质疑的，为2006年9月中国银行法兰克福分行的一篇稿子。该文指出新协定“本来是美国专家根据本国银行业结构设计出来，要通过外部评级制度，改造别的国家的银行经营管理方式，以及给美国自己的银行在国际上制造先发制人的竞争优势”。美国企业有自己出钱请专业公司做外部评级的传统，欧洲国家企业没有这个传统。讨价还价的结果是，贷款银行自己建立的给借款客户做的内部评级制度和美国主张的外部评级制度共存。但美国谈判代表将此带回，却遭到国会的反对。美国重演了对待20世纪20年代国际联盟、40年代的关税及贸易总协定以及1997年的京都协定书的一幕，当发现与美国利益相冲突时就拒绝签字，即使当初自己正是积极推动者。所以，面对新巴塞尔协议的2011年实施大限，我国自然应该认真对待，但绝不是为了遵守、达标，重点应放在学习风险管理技术上。就目前而言，囫囵地接受操作风险的定义--“指由不完善或有问题的内部程序、人员、系统以及外部事件所造成损失的风险。其包括法律风险，但不包括策略风险和声誉风险”--以及把银行的业务分为公司金融、交易和销售、零售银行业务、商业银行业务、支付和清算、代理服务、资产管理、零售经纪等相互交叉、难以理解的8个业务条线，表明我们的理解离中国化还有较长的路要走。
 　　另一个“不重要的”金融机构改革事项是建立存款保险制度。存款保险公司（CDIC）的作用，一是在存款机构破产时，代偿存款人一定限额之下的存款；二是行使对存款机构的监管职能。我国现阶段这两个职能都不需要，“一行三会”四大金融监管机构已经足够，CDIC也不大可能感兴趣于研究工作而发挥精准的行业分析职能，更多的只是增加一个金融机构报送资料对象。我国的主要银行业金融机构都是国家控股的，财政隐含担保。即便发生存款机构破产，代偿存款也完全可由其他金融机构来代理，我国的银行业已经十分熟悉各类资金托管业务。所以，除了徒增存款机构成本外，实在找不出需要组建CDIC的理由来。我国建立了数千家住房公积金管理中心，支付了巨额的运营和人事成本（迄今未向社会公开），事实上完全可以由商业银行代理。事实上，其贷款的发放和管理工作也一直由银行代做。住房公积金制度的问题不应重蹈。笔者十分赞同本书对乐于机构依赖的无情鞭挞。“通过机构改革来纠正政府决策过程中的不完善，即合并这个机构、协调那个机构，然后一切都会好起来。这一想法很有吸引力。但是，我们在这里想重复一下查尔斯o希尔的警告，以避免'一面对政府问题就想到结构改革或是机构重组'这一诱惑。”（P.147）我国则更成问题，不是热衷于机构重组，而是热衷于新建机构。目前，我国的金融监管成本已经不菲，不能再无意义地增加了。对本届政府最为期待的事项之一，就是何时能比较透明地花费政府支出，真正有效率地用之于民。现代国家政府的任何公共行动，都必须有对成本的细加考量。
 　　灵活地对待国际规则，以自身利益为中心，同样适用于市场机制。当一国经济金融平稳发展时，市场机制应该得到尊重。而当经济动荡时，必须要有非市场手段。因此，当我们对贷款规模控制这一废弃10年的工具重新登场表示惋惜时，却必须认同只有它才能较快地控制当前的通货膨胀。美国是成熟的市场经济国家，但在次贷危机发生后，保尔森坚定地说：“我们的资本市场正在发生动荡……我们正在全力应对，正在寻找走出这种局面的方法。对于我们的各个市场，我信心十足……我们已经在全力应对此事。” 所以，任凭外部的争论有多么激烈，美国执意把这场危机圈在“流动性危机”的范畴之内，迅速大幅度降息与注入流动性以阻止它变成一场“支付危机”。2008年1-3月的我国股市同样到了一个临界点，拖延救助只会付出更大的救助成本，但不少所谓市场派却想当然地主张不必救助，“许多金融危机本来只是流动性危机，如果撤销了多边贷款机构，就有可能把流动性危机变成支付危机。”（P.173）兵败如山倒，救市如救火，政府在4月的果断出手救市是极为正确的。
 　　金融机构“走出去”的呼声很高。2007年6月至今一年多，我国的金融机构不仅广设海外机构，而且对外股权投资额累计已达230多亿美元。收购的好处在于，获得被收购机构固有的经营网点、稳定的客户群和业务基础，对短期内提高业务的当地化水平非常有效，而且还可以缓解国内管理体制及管理文化的移植问题。不过，总的来看，中资金融机构进行海外投资的人才和经验相当欠缺，对收购、参股机构的影响力和整合能力也不够，似不应操之过急。特别是要反对一些“炫耀性收购”（笔者专起的名字），不求收购的经济效益，只求市场和媒体轰动，好像不收购就无所作为。实际上，我国的金融机构在海外的经营业绩平平。外资银行进入我国，既为其本国在华企业服务，又恰逢当时我国的金融服务能力不足。我国的企业尚未成规模即走出去，发达国家的金融服务能力又较强，中资金融机构在海外的经营困难可想而知。笔者以为，我国的金融机构应该投资境外，但应先做财务投资者，着眼于博取中短期的价差收益，切不要因作长期股东打算而支付很高的参股、收购溢价。我国国内有大量的金融创新机会、丰富的客户，足可以容纳现有的金融机构服务能力。(未完待续)