新闻发稿平台价格:关于人民币连续跌停的多重解读

关于人民币连续跌停的多重解读

标签： 人民币  汇率  分类： 财经点评 2011-12-19 17:10

原文发表于《华尔街日报》中文版(http://cn.wsj.com)

崔宇

11月30日-12月15日，人民币兑美元即期汇率已经连续12个交易日盘中触及或接近“跌停”。当然，由于中国央行每日设定的人民币兑美元中间价经常偏离前日收盘价，且每日交易价被限定在中间价上下0.5%的波动区间内，如果中间价比较稳定，连续“跌停”并不意味着人民币已经真的出现了贬值。事实上，截至12月16日，这一期间人民币兑美元中间价还微幅升值0.2%，但连续“跌停”确实意味着目前人民币存在着贬值预期。

关于人民币兑美元即期汇价的连续“跌停”，学界及市场出现了多重解读。比如，人民币贬值是短期现象还是长期趋势？这对以跨境贸易结算为突破口的人民币国际化会带来怎样的影响？现在是不是重启汇改、让汇率更加市场化的契机？

首先，人民币兑美元汇率贬值可能只是短期现象。今年9月23日，香港人民币兑美元离岸汇率出现贬值趋势，当日香港人民币离岸汇率与国内人民币即期相比低了2.5%左右。但当时国际经济形势并未显著恶化，于是，11月份左右，香港人民币离岸汇率逐渐向国内人民币即期汇率靠拢。

但11月20日左右，人民币离岸汇率再次大幅低于人民币即期汇率，由于这段时间内美元流动性紧张以及资金纷纷从新兴市场撤离，其他新兴市场国家货币也出现了贬值趋势，从而也加剧了人民币即期汇率的贬值预期。而中国央行人为保持人民币汇率中间价的稳定，使人民币离岸汇率和即期汇率的差价无法缝合，这直接导致了人民币的连续“跌停”。

当然，人民币兑美元的贬值预期，只是近期国际经济形势不明朗和国际资本跨境流动带来的短期现象。从中长期来看，中国经常项目顺差近两三年在大幅缩减，今年前三季度同比下降了43.5%，经常项目顺差与GDP之比也从2007年的11%左右降至了目前3%的理想水平。这意味着从维持国际收支平衡的角度来看，人民币兑美元汇率并不存在大幅升值的基础了，也有学者认为人民币汇率目前正在接近均衡水平。当然，由于经常项目顺差的缩减更多是由于2008年以来刺激政策带来的进口需求大幅增长，在刺激政策逐渐式微以及发达国家经济和收入水平改善的情况下，也不排除经常项目顺差会重新反弹，所以，人民币汇率还会面临升值压力，只是升值压力有所减弱，但还看不到大幅贬值的可能。

其次，近期人民币汇率的贬值预期会对人民币国际化产生一定的冲击，中国政府也应借此机会反思人民币国际化的路径。

人民币国际化发端于2009年7月开始的跨境贸易人民币结算试点，随后2010年6月以及2011年8月，试点地区两次扩容，最终扩大至全国。2010年上半年之前，跨境贸易人民币结算并不顺利，2009年人民币跨境贸易结算额仅为35.8亿元人民币，2010年上半年也仅为670亿元人民币，但2010下半年则飙升至4393亿元人民币，2011年前三季度累计则达到15409.8 亿元。值得注意的是，2011年第三季度较第二季度下降了138亿元左右。同时，作为跨境贸易人民币结算最大的市场──香港，其人民币存款余额也在10月份出现了两年来的首度下降。

2010年下半年开始的井喷以及2011年三季度开始的轻微回落，似乎可以从人民币汇率的变化上解释。2010年6月底，中国央行宣布启动新汇改，放弃了2008年金融危机爆发以来实行的人民币紧盯美元的汇率政策，这也开启了人民币的升值之旅，截至目前人民币兑美元升值约7%左右。

而跨境贸易人民币结算额也恰恰在2010年6月后开始大幅增加，特别是进口贸易采取人民币结算的占比达到80%以上。而中国的出口企业由于产品差异化不够以及定价能力不强很难选择让国外进口企业采用人民币结算，进而规避汇率风险。国外的出口企业通过人民币结算获得了人民币资产，这可以让它们获得人民币升值的收益。而且，尽管人民币离岸市场的金融产品还不够丰富，离岸人民币存款利率还不到1%，显著低于国内的利率水平，但相比美元的零利率水平还是相当有吸引力的。

但2011年三季度以来，由于人民币出现了贬值预期，国外出口企业采用人民币结算的热情有所降低，他们或者想处理手中可能会贬值的人民币，或者重新采用美元结算，或者用人民币来购买中国的出口商品或服务。这就导致2011年三季度人民币离岸汇率的下跌、跨境贸易人民币结算的轻微回落以及跨境贸易结算中出口贸易结算占比的上升。中国央行第三季度货币政策报告显示，出口贸易结算占比已从2011年一季度的17%上升至三季度的38%左右。

这种依赖于人民币单边升值预期的跨境贸易结算或者说人民币国际化，是非常不稳固的。而且，中国的出口企业在这个过程中并没有受益，由于中国进口企业采用人民币结算导致购汇减少，这也会让官方的外汇储备被动增加。通过跨境贸易结算来推进人民币国际化，不可长久依赖，中国在相当长时间内还会保持贸易顺差，通过这个渠道没有办法向外输出人民币，即使输出也是以牺牲国内进出口企业利益为代价的。通过资本输出（比如人民币对外直接投资、人民币贸易信贷以及让境外机构发行人民币债券等）或许是输出人民币的更好办法，至少面对未来可能升值的人民币，中国政府和企业要多掌控一些人民币资产，少背负一些人民币负债。

最后，人民币的连续“跌停”似乎暗示现行的有管理的浮动汇率制度正在面临市场的严重挑战，而且，中国央行面对连续“跌停”继续维持人民币中间价的稳定，也背弃了其“参考一篮子货币”的初衷。特别是12月16日，人民币兑美元汇率在早盘大幅走高，创下2005年汇改以来新高，这表明中国央行可能着手干预外汇市场，维持人民币汇率的稳定，但面对市场的压力，随后人民币兑美元汇率再次走软。其实，在近期美元比较强势的背景下，如果真的参考一篮子货币，人民币兑美元汇率理应存在贬值趋势。

总之，尽管人民币贬值趋势可能只是短期现象，但它却给人民币国际化泼了冷水，也暴露了依赖人民币单边升值预期的、通过跨境贸易人民币结算来推进的人民币国际化并非长久之策。为了让人民币国际化更多地惠及国内出口企业，为了减少国内外企业在离岸市场和在岸市场的套利空间，而且，特别是在人民币短期面临贬值趋势的背景下，现在似乎是让人民币汇率机制更市场化的理想时机。

（本文作者崔宇是《华尔街日报》中文网专栏撰稿人。其撰写的“财经点评”专栏曾获亚洲出版业协会2010年度“最佳评论奖”。文中所述仅代表他的个人观点。您可以写信至yu.cui#dowjones.com与作者联系。）

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