上海：百亿级基金

　　一支百亿级的公租房建设投资基金正在上海筹建。

　　李晓东所掌管的上海建银精瑞资产管理有限公司，是在全国工商联房地产商会的牵头组织下，在中国建设银行的支持下搭建的房地产行业性的投融资平台。这家资产管理公司近日称，将在年内成立一支公租房建设投资基金。

2011年3月3日，在鑫泽阳光公寓，外来务工者们正在打篮球。鑫泽阳光公寓是由上海市莘庄工业园区管理处投资建造的公租房，主要服务对象是园区里大企业的外来务工者，目前租客数量超过6000人。东方IC

　　根据地方政府公布的计划，今年上海将建设筹措200万平方米、约4万套公租房，其中四分之一要当年供应。位于徐汇区华泾镇和杨浦区新江湾城的首批5000余套公租房将于今年下半年推出。

　　“正是由于公租房资金缺口大，作为基金能够介入的机会和空间也就更大。”建银精瑞资本管理集团董事长李晓东告诉财新《新世纪》记者。

　　为了吸引各类资金进入公租房，近期上海也开始探索“捆绑式开发保障房”新机制，即用商品房的利润冲减公租房的投资成本，用租金收入偿还公租房投资的财务成本。

　　然而，财新《新世纪》记者采访了多位熟悉保障房资金运作的人士，均表示，目前公租房真正合理的资金运作模式仍待字闺中。他们普遍评价建银精瑞的模式不易复制，因为其中最大的命门就是“政府关系”。

　　一位国有大型信托公司熟悉地产信托的经理向财新《新世纪》记者表示，公租房的利润并没有像想象中的这么低，在上海，这样一个项目的实际收益大约可达到10%-20%，和信托差不多，关键是“只要与政府关系好，拿地、政府承诺回购顺利，收益都不成问题。”

百亿级基金

　　该基金和通常的私募股权基金大体无异：计划首期募集资金规模约为100亿元，拟设投资期限为七年，计划今年上半年完成基金的审批和注册，七八月份募集资金到位，年底之前启动相应的投资项目。

　　“这个基金的年度管理费在1%。”该基金有关人士向财新《新世纪》记者透露。一般私募股权基金的管理费在1.5%到2%。“考虑到公租房投资的性质，管理费定得要低一些。”

　　不仅管理费低，目标收益率也相对较低。李晓东透露，预期公租房项目的投资回报率为5%-12%。而一般私募股权基金的投资回报率要求要达到20%以上。但即使是5%-12%的收益预期，对于公租房建设而言，也是个大胆的假设。

　　李晓东表示，基金目前一边在报批，一边已经洽谈了一些项目，首期募集的100亿元资金是按照在谈项目的资金需求估算。“公租房资金需求较大，100亿元只是个小数目，但会起到示范作用。”

　　该基金的资金来源，李晓东未做披露。但由于该基金背靠建设银行，业内人士分析，参照房地产、证券类信托的资金来源可以是商业银行私人银行部的理财资金，该基金募资百亿元并无难处。关键是目前理财资金要求年息7%-9%的固定回报，再加上管理费，实际要求该基金的收益率要达到8%-10%才能打平。

　　一位国开行上海分行人士向财新《新世纪》记者分析，公租房建设类似于公益项目，以它的利润率很难给投资者以较好的回报。

　　李晓东则认为，从投资方角度来看，大量游资在房地产调控后面临去向问题，通过金融创新使两种需求结合起来，并通过恰当的投资条件设置和风险控制，公租房基金一定能够获得合理的投资回报。

　　上述国有大型信托公司熟悉地产信托的经理也表示，只要获得财政情况还不错的地方政府的回购承诺，项目的风险立即降低；若能在开发拿地阶段就进入，控制好成本，获得的收益可以最大化，而且，“该基金的期限是七年，刚好覆盖了从拿地到售卖的全过程。”

5％-12％收益？

　　具体如何实现公租房基金5%-12%投资回报？李晓东向财新《新世纪》记者介绍了三种模式。

　　其一，是盘活目前存量的公租房。比如，前两年，地方政府为完成中央下达的任务，在土地出让上给开发商配建一部分公租房，主要由政府回购，若政府目前的财力有问题，投资基金就可以提前进入，替政府回购，同时还可和开发商磋商价格。

　　假设这批公租房的未来市价是20000元/平方米，政府承诺三年后以9000元/平方米的价格回购，投资基金现在介入，可按7000元/平方米的价格回购，相当每年有7%的价差优惠，若再加每年租金收益率3%，投资收益率可达10%，这还不包括租金收益的税收优惠。

　　其二，投资基金还可直接向政府拿地投建公租房，一方面享有公租房土地的优惠；另一方面可将公租房做出品牌和档次，比如在不是中心位置但有轨道交通的地方，建一些以青年人为主题的小区，获得较好的租金收益。

　　其三，还可尝试一些创新方式，比如旧厂房改造。这种方式不仅成本更低、见效快，由于出租用，工业用的厂房不需变更性质，流程上也更有效率。

　　“从表面上看，这一模式没有很大的问题，但如何保证收益率仍是个难题。”另一位地产私募股权基金的董事长向财新《新世纪》记者表示，从项目本身看，尽管基金属于股权投资，而信托属于债权投资，但都存在共同的本金偿还来源，即要求政府出具公租房回购的承诺函，并且由财政或其他地方融资平台对回购行为进行担保。

　　大批量的回购资金对政府财力也构成了一定压力。国开行上海分行人士表示，现在各地政府都在开工建保障房，成井喷之势，“政府回购资金实际上和地方政府财力直接挂钩。若划拨土地存在产权瑕疵，处理起来并不易。”

　　至于建银精瑞对于旧厂改造的构想，尽管可以大大削减土地成本，但上述地产私募股权基金董事长认为，仍然存在产权问题。

　　上述国有信托经理并不这么认为：“由于公租房因拿地和建造的成本非常低，因而即使政府不能回购，也不缺市场需求，比如可以快速出手给资产管理公司或财务公司，因产权问题会打个折，但仍然有赚头。”

资金异同

　　为了吸引各类资金进入公租房，近期上海开始探索“捆绑式开发保障房”新机制。即用商品房的利润冲减公租房的投资成本，用租金收入偿还公租房投资的财务成本。

　　最先尝试的是上海地产集团，一家上海房地产政府融资平台。今年3月中国太保旗下太平洋资产管理公司发起设立募集资金40亿元的“太平洋-上海公共租赁房项目债权投资计划”，就是主要用于上海地产集团在上海市区约50万平方米公租房项目的建设和运营。

　　“面对公租房项目资金回笼的长期性和资金担保期限的长度等，尽管保险资金、信托资金和地产基金均有投资性的特征，但因其属性不同而并不能完全复制。”一位资金市场人士如是说，此外，信托资金属于债权，期限一般1至3年，而险资也受困于股权投资的障碍，往往只能通过融资平台和银行进入保障房领域。

　　前述国开行上海分行人士透露，在目前资金比较紧缺的时候，可能会通过保险或信托资金来解决项目的资金用款，“比如，保险和信托资金做搭桥贷款，国开行做项目开发贷款，或者将资金委托国开行进行管理。”

　　她还表示，由于今年资金相对紧缺，所以为了保进度，企业可能还会吸纳一部分这类型资金。但像这样的资金成本未来还是合到项目总投资里，转嫁到下层住房者身上。比如同样位于松江泗泾的经济适用房新凯家园，今年的价格比去年涨了三四百元。上海房管局称，同一房源价格上浮，是因为建设资金大部分由开发商贷款筹集。若每套30万左右的贷款，一年约7%的利息，成本就增加了2万多元。

　　信托资金从资金规模、期限以及收益率等方面都和地产基金有很大的区别。国投信托一位人士向财新《新世纪》记者表示：信托资金一般只托一个项目主题的资金，相当于提供短期贷款，而基金可以同时投几个地产项目，所以基金可以平衡几个项目的收益率，而信托单个项目就必须确定在至少10%左右的水平。

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