官晶华哪里吸引郑少秋:现金分红的意义——读《警惕不分红的“伪价值企业”》一文的感想与讨论。

现金分红的意义——读《警惕不分红的“伪价值企业”》一文的感想与讨论。

原文：

http://blog.sina.com.cn/s/blog_538414290102duo1.html

感谢小熊哥对我的抬杠一一耐心回复，以下是讨论部分：

• 微光破晓2011-11-22 10:56:02 [举报]

任何时候，任何企业，高分红对投资者都是有利的。
理由如下：

1. 任何人，任何企业，在钱多的时候都会浪费，这与人品无关，是自然规律，动物本能——动物园的豹子从来不懂得把吃剩的食物藏起来。就连A股上市公司中，管理最优秀的万科，也是08年企业出现困境时，才想起A4纸可以两面用、办公室的灯在人少时不必全开。07年的时候，万科在干什么呢？在糟蹋投资者的钱吗？显然是的。是因为无耻吗？显然不是！

2. 企业降低发展速度，与降低投资者回报，是两回事。把钱分掉会让企业变得节俭（相对的），而投资者把红利投回到一家更节俭的企业中，不是很好吗？我拥有的份额更高了，而企业的浪费却更少了。

3. 资金短缺，会触发企业融资的冲动，而融资通常选择在估值较高的时候（也有个别例外，但再融资多数是有利于老股东的，有心者可以统计一下。当然，这种现象同样不是管理水平或回馈老股东的意愿决定的，而是低位的时候发不出来。）

4. 在股价低迷时，可用来抄底的现金红利，则显得更加宝贵。想想08年的张裕B、鲁泰B、伊泰B、深赤湾B以及各种B吧。当然，还有个别争气的A，比如宇通客车。

博主回复：2011-11-22 11:01:00

微光兄看得比我更广。
其实分红与企业的发展快慢并无直接联系，看看格力就知道了
在大量分红的情况下，企业保持快速发展，这其实非常考验企业管理者的财务管理能力，成本节约能力，这是更高一层面地要求~

• 微光破晓2011-11-22 12:44:16 [举报]

关于宠氏游戏的问题，想再说两句，不对之处请小熊哥指点。

 
1、“宠氏游戏”的属性，在资本市场中客观存在。我只能，且很乐意加以利用。

2、只要游戏继续，不管我是否愿意，在我的收益中，必然包含了其他投资者的损失。

3、进一步想，只要我们的资本不流出市场，现金分红也不能避免“宠氏游戏”带来的问题。
（1）因为我们的红利，会重新回流到资本市场，参与下一场“宠氏游戏”。
（2）从投资逻辑的角度讲，如果我不愿将红利重新投回到母企业当中，那说明母企业当前的估值水平本身不具有足够的吸引力，则我完全可以通过出售部分或全部母企业的股权来实现“自我分红”。

4、买入高股息率的股票，不能让投资者脱离“宠氏游戏”，但可以帮助投资者在“宠氏游戏”中取得胜利！（原因见上面的回复——任何时候，高分红对投资者都是有利的）

博主回复：2011-11-22 13:40:50

微光兄说的很对，庞氏游戏一定存在，而且收益中也包含庞氏游戏。
但是要注意我们投资的首要目的不可以是为了玩“庞氏游戏”，客观存在的“庞氏游戏”的收益只不过是我们投资收益的一个byproduct。


其实是否愿意把红利重新投回母企业与企业是否分红是两个不同的概念，首先，至少投资者可以先拿到一部分企业的利润，作为投资者投入资本的报酬，其次到手的红利可以等待时机买入母企业，比如低估的时候等等。


买入高股息率的股票，则性质有了不同，因为你的投资不再是一个“击鼓传花”的游戏，而是一个可以为你带来现金流的投资。
这么简单的说吧，你是如何估值的？无论是dcf还是剩余收益模型，其实都有一个隐含的假设：自由现金流或者利润最终会回到投资者的手上。
如果投资一个标的物，不能带来现金流，你如何估值？
某位大师说过，投资所有的黄金，古董，都是投机行为，因为其不能带来现金流。

• 微光破晓2011-11-22 14:19:36 [举报]

呵呵，这个问题越来越有意思了。也许不会有答案，但我愿进一步思考。


 
1、无论是dcf还是剩余收益模型，其实都有一个隐含的假设：自由现金流或者利润最终会回到投资者的手上——这一点我是严重认同的，但是，现金流以何种方式回流到投资者手中呢？

（1）买房收租模式：直接从资产中获取现金流，类似于分红型企业。

（2）买猪卖猪模式：猪吃粮食，相当于通过获取利润（或融资）来提高净资产，待猪长大后，把它卖掉，获利。

第二种模式，需要一个基础条件，即：市场总有一天会给我们可爱的小猪，报出一个合理的，甚至对我们有利的价格（事实上市场就是这样）。

那么，买猪卖猪模式，是否违背了以现金流为基础的估值方法呢？

2、如果一家企业拿出净利润的一半来分红，那么它不分红的那一半，算不算宠氏游戏呢？

博主回复：2011-11-22 15:39:01

呵呵，兄提出的养猪问题，很有意思。
养猪的过程就是不断投入，最后一次性收获的投资案例。
我的想法这样：
养猪的例子更适合pre-ipo，也就是pe，所以要多养猪，以防有的猪病死。
而养猪与二级市场的投资区别在于：养猪我们知道什么时候猪可以卖出，且卖出的价格较为确定。
而二级市场的投资，我们并不知道何时卖出，经常碰到的情况是等我们发觉的时候，企业的股价已经双杀。
而且更为严重的问题是，对苏宁这样的企业而言，在其高增长期真正的价值投资者很少介入，因为估值较高且未来不确定，等到其确定性较高，估值合理以后介入一般来说企业的发展已经陷入疲态，如果这是个时候介入，又没有分红，其实投资者获得的保护则较少。

一半分红，则庞氏游戏的属性会降低很多，因为其可以合理估值，有了估值，则可以确定买价，投资成分更多些。

• 微光破晓2011-11-22 16:10:59 [举报]

哈哈，感谢小熊哥的回复，这个问题至此就没有太多争议了。


 
1、同等质量下，我们更倾向于投资高分红的企业。

2、若要投资低分红的高成长企业，需要通过分散化来应对黑天鹅的侵袭。

3、稳定分红的企业，投资难度低，因为更容易估值。

4、宠氏游戏非玩不可，但不能以宠氏的心态去参与游戏。

5、任何时候，任何企业，高分红对投资者都是有利的。


不知总结的是否到位，呵呵。

另：我想将这篇文章及下面一些有价值的讨论与回复转发到我博客，跟小熊哥请示一下！

博主回复：2011-11-22 16:17:20

呵呵，兄总结得相当到位，把我略显极端的观点中和了一下~呵呵
赞~

我博客上的东西，都可以拿去~呵呵

以下是一小熊哥与一些博友的精彩讨论：

• 新浪网友2011-11-22 10:20:43 [举报]

      完全不能同意，虽然A股确实有很多不分红的垃圾公司，但不分红不代表就是“旁氏游戏”。因为股票代表着公司资产，是有实际意义的，而“旁氏游戏”类似于传销，其标的是没有实际价值，或实际价值远低于价格的。
      按巴菲特的理解股票是一种特殊的债券，能够将利息以当初买入价格不断买入新债券，因此，只要公司基本面没有出问题，完全不需要分红，如果分红，你又找不到收益更高的投资目标，那你还是要投入这支股票，因此没有意义，还要多交税。
       当然，即使伯克希尔未来也有可能倒闭，那正确的做法就是在你意识到这个可能性的时候立即卖出，如果始终觉得现金更踏实，那就没有必要买股票了，因为如果公司真的倒闭，那点分红也只能起到安慰作用。

博主回复：2011-11-22 10:36:41

1：其实道理是相通的，假设一家企业不分红，作为二级市场上的投资者，如果长期持有，其收益是什么？只能是以后卖出，而后续投资者买入以后，也只能是以后卖出，一棒接一棒，直到企业倒闭，最后一棒投资者损失，这不是庞氏游戏是什么？
2：朋友可能理解有问题，巴菲特从来不买入不分红的企业，更甚者，控制企业后，拿走企业的自由现金流供其投资只用。
3：朋友第三点就是明显的庞氏游戏，也就是你希望在企业出问题的时候有比你傻的人来接受你的股份。
4：切不可小看分红，一家企业pe10倍，分红率为50%，也就是说，如果利润增长20%每年，则你的初始投资10年可收回。10年以后你就是在纯收钱，这个时候，企业即使倒闭，你也没啥损失。

·      我的看法还是应回归股票投资的本质，即内在价值和市场价格比较，如果不信任不分红的企业，可以给与很低的估价，如果苏宁现在市场价5元，你买不买？如果一家刚上市的企业持续高分红，管理层分完钱就拜拜，你买不买？
所以，我个人认为买之前认真地进行分析，不同的企业、不同的发展阶段、不同的环境因素、管理层、战略等都要考虑，买的时候留有足够的安全边际，至于持有多长时间还是看价格差。
当然，楼主的考虑可能更谨慎，对投资来说谨慎永远都需要，呵呵

博主回复：2011-11-22 11:38:26

2中我都不买，以前可能会买5元的苏宁，不过经过这段时间的考虑，应该就不会了
我选择优秀的，有分红的企业，哈哈~


而且还有一个问题：如果苏宁的股价跌到5元，又不分红，你如何确定苏宁不是在玩财务游戏？其实其账上没钱？
如果其一直有分红的传统，则至少可以说明其的财务可靠性，这种情况下买入，似乎更加保稳些

• 天涯路2011-11-22 14:54:37 [举报]

我觉得熊熊的这个结论有些草率了，值得商榷：
1 我国现在的实际情况是没有资本利得税，分红时却有个人所得税（10%征收），在这种情况下，高分红对股东来说是很吃亏的。如果害怕企业破产中了旁氏骗局，完全可以每年在二级市场把增值的那部分股票卖掉，这样做的税收佣金费用损失要远低于分红。
2 企业如何分红不是由企业经营者决定而是由公司股权实际控制人决定。如果一家不分红又高成长的公司破产倒闭，最后变成了旁氏骗局，那么受伤最大的应该是公司大股东而不是二级市场的散户。
3 一家正在处于高成长的公司如果实行高分红策略，那么为了维持公司的高成长，只能是一边高分红另外一边再融资，这样做的结果不但分红时付出了额外的税收，再融资时又产生额外的费用，最终的结果将是减少全体股东的总权益。
4 一家公司是不是处于高速成长期，这个是由公司实际发展情况和市场预期决定的，而不是由大股东和公司管理层决定。比如A股中的高速公路板块和公用事业板块，公司的老总非要说自己的股票是高成长，有人会信吗？这样的股票如果始终拒绝分红，最后的结果只能是被市场和投资者所抛弃，所以说当公司从高成长阶段转变成成熟阶段时，当公司已经不需要大量积累，已经没有很好的投资渠道的时候，理性的公司决策层自然会采取高分红策略，来吸引投资者实现股东财富的最大化。
5 如果一家公司实行高分红政策，投资者若干年之后就会通过分红收回投资，表面看起来这样做降低了公司破产带来的潜在损失，但是实际上，对于多数投资者来说分红的钱多数情况下还要回到这个市场，只要你的资金不离开这个市场，那么无论你买的股票是否分红，对你来说，你的投资总资金由于所买股票破产而发生损失的概率其实是一样大的。
我的结论：在我国目前没有资本利得税而有分红所得税的情况下，对于一家高ROE（具有盈利能力）又正处于高速成长期的公司来说，低分红率对于股东来说是有利的。

博主回复：2011-11-22 16:21:24

呵呵，天涯兄写的好多，我好好想想再回你，为避免被以为我忽略了你，先做个标记！

• 新浪网友2011-11-22 16:35:33 [举报]

有一句老生常谈的话：实践是检验真理的唯一标准。
看看巴老的公司，看看苏宁电器和万科，投资人如果在过往长期持有这些不分红或分红微不足道的公司，有怎样的回报？所谓桃李不言，下自成蹊。
难道说，未来的投资世界有了新的潮流？这次有所不同？
当然，未来是模糊不清的。公司都有倒闭的可能，不光是不分红的。分红的，说倒也就倒了。
记得读过的《股份公司教程》，巴老在其中说过，看一家企业的价值，并不是简单地看市盈率、市净率和分红。公司的估值，是一个复杂的工作。巴老还说过，财务数字只是估值的开始。至于分红，我想这毕竟只是财务数字的一小部分。
关于苏宁电器，我的看法是，张近东准备发展一家沃尔玛式的企业。能不能成功，天知道。如果没有持股10年的决心，早该卖掉。这几天卖，已经有点迟。如果敢于持股10年，那就等着看苏宁会死掉还是会壮大。你认为，13亿人的市场大不大？你认为，中国的零售行业会不会归零？你认为，零售行业中有竞争实力的企业是否包括苏宁？你认为，张近东是不是一个出色的商人？
股价的涨跌，是市场先生的事。投资人最终的命运，取决于公司的命运。时间会给出终极答案。
另外，有个问题最近一直想请教熊熊兄。你说中国人寿严重低估，在下百思不得其解。中国人寿最近几年在营销保险中，短期行为明显，怨声载道，颇失人望。兄是否有所耳闻？另外，巴老在今年美国信用评级遭下调后，以低于账面价值向再保险公司大西洋控股发出收购要约一事，熊兄有何看法？对于大西洋控股的“低估”和兄所言中国人寿的“严重低估”的差距，兄以为如何？愿闻其详，请不吝赐教！

博主回复：2011-11-22 16:54:45

呵呵，朋友误解了，我并没有说分红是唯一的指标！
其次，我说过了，不要做事后验证的事情，因为我同样可以举出投资回报更高，分红更好的企业，而这样的企业是否更安全呢？
而从事前来看，我觉得这样的企业风险很大，除非你涨了就跑。


市场的空间与企业的发展并没有关系，否则不能解释为什么当初百货的电器卖场被苏宁打败，也不能解释其它电器连锁店被苏宁国美打败。
对于苏宁，我不做持股10年的赌博，因为有更好的选择。至于苏宁想成为沃尔玛，这是笑谈，就像说格力要变成intel一样，因为本身就是不同的行业。
对于寿险行业，其实判断低估很容易，2倍内涵价值以内是低估。
至于老头的事情，我要说具体问题具体分析，否则我们无法解释为什么欧洲的银行到了0.3pb依然没人要，也无法解释为什么bestbuy只有10倍pe，你说呢？

• 新浪网友2011-11-22 19:53:14 [举报]

1、同等质量下，我们更倾向于投资高分红的企业。
保留意见，关键看质量如何定义。
2、若要投资低分红的高成长企业，需要通过分散化来应对黑天鹅的侵袭。
有一定意义，不过不能太分散。
3、稳定分红的企业，投资难度低，因为更容易估值。
没错，但收益也更接近债券收益。
4、宠氏游戏非玩不可，但不能以宠氏的心态去参与游戏。
认同
5、任何时候，任何企业，高分红对投资者都是有利的。
不认同，任何时候高分红都是不利的。因为成熟阶段的企业非常稳定，投资收益基本等于债券，不如卖了；成长阶段则需要大量资金，不分红发展更快。

微光破晓2011-11-22 20:30:04[举报]

呵呵,借小熊哥宝地回应一下楼上老兄:
1、不要把高分红和高成长对立起来。
2、不要把低成长和高回报对立起来。