阿飞正传最后什么意思:《货币战争》债务篇 作者：美 沃伦?布鲁瑟...第二章

第二章 更危险的债务泡沫
（ 本章字数：17540 更新时间：2010-1-10 22:47:00 ）
在本章中，我们将会看到，在20世纪90年代股票价格受需求影响大幅上扬的同时，消费者减少了储蓄，并且开始过度消费。正是他们推动了美国经济的持续增长，而这最终又导致了一个债务泡沫。通过降低储蓄率和增加债务，人们获得了一部分额外资金，而这些钱又被他们用来购买高耗油SUV或大户型住房，而且采用的是低首付或零首付的购买方式。这不仅进一步增加了他们的债务，还增加了未来的能源和维护成本。在短短一代人的时间内，我们将一个建立在储蓄和辛勤工作之上的经济转变成为了一个债务驱动型经济。人们大肆消费，以支持他们自认为应得的生活方式，而从不管这种消费是不是他们所能承受得起的。在某种意义上，本章所要阐明的是，入不敷出的生活方式注定要造成不幸的结局，而这正是引发当前经济萧条的原因。在我第一本有关经济萧条的书中，这是一个预言。而今，这已经成为了现实。
不断降低的储蓄
在20世纪90年代，或许为了庆祝他们在股票市场上取得的成功，消费者开始了一场消费狂欢。为支持这一消费狂欢，消费者降低了他们的储蓄率，以便获得额外的现金。如果时下的投资可以保证让他们变得富有，他们又怎么会处心积虑地去储蓄呢？截至2005年，储蓄率在可支配收入中所占的比例已经从1990年的近8%降到了0.5%。而且，到2008年时仍维持这一较低比率。图2.1展示了不断下降的个人储蓄率。
图2.1?个人储蓄率（在可支配收入中的百分比）
资料来源：美国商务部经济分析局，www.ebri.org
按照美国商务部经济分析局的定义，个人储蓄额是指从个人收入中扣除个人税、社会保障、医疗保险以及个人在衣、食、住等方面开支之后的剩余部分。在这一定义中，个人收入包括工资、股息、利息和租金收入。需要注意的是，图2.1并不包括任何基于股市评估的资本损益。
对图2.1需要做进一步的解释，因为很多人会想，自己身边那么多人仍通过401（k）计划进行储蓄，为什么储蓄率会接近于零呢？原因就在于图2.1表示的是一个平均储蓄率。也就是说，如果五个人每人每年通过401（k）计划储蓄
5 000美元，但是另一人从他的储蓄中支出25 000美元，那么这六个人的平均储蓄率就是零。总体而言，人们的储蓄率是呈下降趋势的，这对婴儿潮一代来说并不是一个好的征兆。考虑到数量庞大的即将退休人口，储蓄率应该呈上升趋势，而非一路下滑。90年代储蓄率的降低之所以没有大幅减少股票的需求，是因为当时购买股票的人数大大增加了，而潜在股票购买者数量的增加又很容易掩盖储蓄率降低所带来的影响。
持续攀升的债务
一方面，消费者降低了自己的储蓄率，拥有了额外的资金；另一方面，债务泡沫也越来越大，因为消费者的支出超过了他们的收入。从图2.2中我们可以看出，财政负债率（债务总支出与税后收入之间的比率）呈持续增长趋势。这里所说的债务支出包括信用卡债务、汽车贷款、租金或住房贷款。
图2.2?1990年3月~2008年3月季度财政负债率
资料来源：美国联邦储备局，www.federalreserve.gov
近年来，财政负债率一直保持高位运行，并屡创新高。但债务支出并非是导致可支配收入减少的唯一因素。不断上涨的能源价格、食品价格以及持续上升的医疗费用也在不断蚕食扣除债务支出后的可支配收入。
从图2.3中我们可以看出，消费者债务仍呈现强劲增长趋势，2007年更是达到了可支配收入的135%。人们并未停止入不敷出的生活方式。
图2.3?家庭债务总额在可支配收入中所占的比例
资料来源：联邦储备委员会的资金流量数据；经济分析局
虽然我们知道消费者债务不会一直增长下去，但我们还是愿意对债务增长的持续时间作一个大致的估计。这可以让我们更好地预测股市可能下跌的时间，因为在消费者债务和季度财政负债率达到最高点时，消费者支出将会出现严重下滑。
在图2.3中，2007年的135%可以说是一个“里程碑”式的数字，因为在20世纪80年代，日本的消费者债务也经历了类似的暴涨，而且就是在这一比例达到130%之后，日本经济陷入了漫长而持续的衰退期。但由于当时日本人仍保持着11%的储蓄率，所以他们的个人债务并不如美国这样严峻，因为当前美国的储蓄率已几近于零。因此，正如我所写的，我们一定要对市场的下滑有一个预期。而且事实上，截至2008年年中，股市已经从2007年的最高点下跌了近20%。从传统意义上讲，这意味着已经进入熊市。
随着债务的不断增长，破产数量也与日俱增。在图2.4中，我们可以看到，破产登记数量自2001年起呈现稳定增长趋势，并于2005年达到最高点，因为之后重新修订的破产法使得人们在未来更难以宣布破产。但即便法律加强了约束，我们还是看到破产登记再一次呈现增长趋势，而且数量自2006年以来翻了近一番。
图2.4?破产登记数量（2008年为预计数）
资料来源：www.creditslips.org
2005年《破产法》的修订可能会让信用卡公司获益，但对经济的帮助却相当有限。超出债务限额的人只是处于一个延长的贫困状态中，他们的支付能力大大下降，进而导致经济增长速度放缓。事实上，由于减少了信用卡公司的责任—他们贸然发放了数百万张信用卡，信用卡公司只会一如既往地向人们授予信用，从而使得越来越多的人陷入财务危机。
美联储的举措
正如我们先前所提到的，股票市场在20世纪90年代一度呈现疯狂状态，而股价的急剧飙升则成为人们过度消费的一个重要原因。美联储主席艾伦•格林斯潘自然明白股市价格对经济的影响。1996年12月，在对美国企业研究所的一次演讲中，他对当时高位运行的股市价格作出了一个时下非常著名的论断—“非理性繁荣”。他表示：“我们不应该低估资产市场和整个经济之间的复杂关系，对此应该保持警惕。”这就是格林斯潘所说的“过于高估的市场最终将导致其他经济问题”。然而，就在他发表这一论述的同时，美联储却允许在过去5年保持相对稳定的M3货币供应量大幅增加（如图2.5所示）。M3货币供应量包括现金、支票和储蓄账户、货币市场账户、存单、欧元存款和回购协议。从一般意义上讲，它代表的是可用于购买商品、服务和证券的货币数量。所以，M3货币供应量的增加只是加剧了这种在股票市场和消费者支出领域早已存在的非理性繁荣，因为它在经济体内注入了更多未曾预见、而实际上并不需要的多余货币。
需要注意的是，由于政府自2006年起停止了M3报告的发布，各种有关政府试图掩盖货币扩张的阴谋论随之而生。然而，对于M2货币供应量，政府还是公布的。虽然M2不如M3涵盖广泛，但从公布的数据来看，货币扩张一直持续到了2008年。
图2.5?自1990年以来的M3货币供应量
资料来源：美联储统计公报：货币存量统计
当股票市场在2001年突然下跌之后，为确保人们仍一如既往地过度消费，美联储开始降低联邦基金利率，即商业银行间隔夜拆借利率，从当时的5.5%一直降到2003年的1%。结果导致美元相对于其他货币尤其是欧元大幅贬值。截至2008年年中，欧元对美元较2000年时升值大约50%，这使得进口商品的价格更加昂贵。因此，从理论上讲，消费者应该转向低成本的国内产品，进而推动美国经济的发展。然而，事实并非如此。美国消费者仍在购买欧洲的汽车，虽然美元的贬值让他们付出了更多。据美国人口普查局的数据显示，美国贸易赤字已经从2000年的3 800亿美元上升至2007年的7 000亿美元。美国消费者仍一如既往地大肆购买所需产品，而毫不顾忌价格的高低或背负债务的多少。直到2008年，消费者才最终开始减少他们在进口商品上的开支（石油除外）。
购买国外产品不仅会增加美国的赤字，还会导致其他问题。那些受益于美国贸易赤字的国家现在已经“持有”美国超过一半的国债，因为它们通过与美国的贸易积累了大量的资金，并将这些资金用于购买美国的股票和债券。现在，如果这些国家厌烦了当前美元的不断贬值—因为这会让它们成为投资的净输家，它们就会运用这些资金在欧洲等其他地区购买投资工具。然而，美国却需要这些国家购买其债券，因为这正是赤字开支的资金来源。因此，如果外国投资者开始对美国的债券产生犹豫，那么美国将不得不提高这些债券的利率，以免他们转向其他市场。2004年11月，在德国举行的一次银行会议上，美联储主席格林斯潘就曾对此发出过警告。他公开表示，这种情况的出现将会增加美国的赤字利息，而且这种局面将“越来越难以维持”。这就是格林斯潘所说的“我们将难堪重负”。
如果货币供应量扩张，正如我们在图2.5中所看到的一样，那么通货膨胀的风险也会随之加大。正是由于这种担心，美联储开始上调联邦基金利率，并将这一利率从2004年的1%一直上调到2006年的5.25%。之后，由于美国经济在2007年呈现增长放缓趋势，美联储又大幅下调利率。截至2008年5月，该利率又被一路下调至2%。在图2.6中，我们可以看到联邦基金利率，即商业银行间隔夜拆借利率的剧烈波动。
图2.6?美国联邦基金利率
资料来源：联邦储备委员会，www.federalreserve.gov
到2008年年中，美联储陷入了进退两难的境地。一方面，经济增速不断放缓，通常这将导致隔夜拆借利率进一步下调；另一方面，通货膨胀又开始抬头，尤其是能源和食品价格大幅上涨，而要想缓解通货膨胀，美联储的通常做法又是提高隔夜拆借利率。因此，对美联储来说，这是一个不折不扣的两难选择。
房地产泡沫
美国房地产泡沫的数据在其持续性和连贯性上几乎是独一无二的。观察这些数据就像观看一出莎士比亚悲剧，因为从一开始就将注定以凄惨的悲剧收尾。而那些选择忽略这些迹象的人—在我于2008年撰写本书时也还有很多—只是不敢承认而已。房地产泡沫只是整个消费者债务问题的一部分，即便没有房地产问题，美国仍将走向经济萧条。房地产问题只是让美国更快地达到“引爆点”。如果其他消费者债务尚未达到最高限额，那么消费者或许还有回旋的余地，以应对即将到来的众多抵押贷款。但问题是消费者没有额外的可用资金，因为将来的可支配资金都已经花费殆尽。事实上，消费者早已经花光了未来16个月的可支配资金，而这正是美国走向经济萧条的原因。
让我们回到房地产泡沫真正开始膨胀之时。随着美联储于2001年开始下调利率（如图2.6所示）以及创新抵押贷款的引入，人们开始倾向于选择可调整利率抵押贷款（ARM）和其他各种创新的（同时也是高风险的）贷款。这些贷款使得人们有能力购买他们的第一套住房，或购买更昂贵的住房以替换当前的住房，而在之前，他们是“负担不起的”。截至2003年，28%的人选择了ARM。其中，有大约50%的ARM的利率是与一年期固定期限国债（CMT）指数挂钩的。除了CMT利率外，ARM还需要支付大量的利息。ARM的利率是按周期进行调整的，一年期ARM基于一年期CMT每年调整一次。对比图2.6和图2.7，我们可以看到，一年期CMT指数与美联储联邦基金利率是紧密相连的，两者走势可谓亦步亦趋。在当前的可调整利率抵押贷款中，很多都是与3年期或5年期CMT指数挂钩的，而相应的，这些贷款的利率将每隔3年或5年调整一次。
从图2.7中我们可以看到，CMT利率在2003年一度降到了1%。这一较低利率连同各种“疯狂”的抵押贷款产品，使得人们进入了先前根本无力涉足的房地产市场，从而导致房屋所有权比率大幅提高，如图2.8所示。
图2.8?房屋所有权比率
资料来源：美国人口普查局，www.census.gov
从图2.8中我们可以看出，家庭拥有自住房屋的比率在2004年达到最高点。这一比率也是自美国房屋所有权比率统计以来的最高值。当时，布什总统、格林斯潘以及其他人对于他们所取得的成绩深感自豪，因为美国有那么多的人都实现了他们的住房梦。然而，这个梦想很快就变成了一个梦魇，不仅众多无力偿还房贷的人深受其苦，而且那些涉足抵押贷款产业的人、那些购买相关抵押贷款证券的人以及那些刚好居住在抵押贷款违约泛滥区（大量住房丧失抵押品赎回权）的房主也大受其害。
住房需求的持续增长使得新建住房和二手房的价格急剧飙升，如图2.9所示。图2.9并不包含通货膨胀的因素，这是因为从历史上来看，房价会随着通货膨胀的变化而变化。那么，在将通货膨胀因素扣除之后，图2.9中呈现的任何上涨都将是房地产泡沫的结果。而所有的泡沫最终都会破裂，毫无例外。
图2.9?实际住房均价（扣除通货膨胀因素，按2007年美元币值计算）
资料来源：标准普尔/凯斯-席勒住房价格指数，www.mysite.verizon.net
从图2.9中我们可以看出，扣除通货膨胀因素之后的房价表现相对平稳；但从2001年或2002年开始，价格较预期暴涨至少50%，原因就在于极低的利率和急剧扩张的抵押贷款大大推动了人们的购房需求。到2008年年初，虽然房价已经开始下跌，但仍需再降33%才能回落到泡沫前的水平。那些预测美国经济将会在2008年下半年出现好转的人忽略了这一数据。房价的下跌只是刚刚开始，并将一直持续到2012年。
房价涨幅超过通货膨胀是不可能长久持续下去的，这其中有多个原因。首先，除非建筑和人工成本也与房价保持相同比例的涨幅，但实则不然，由于新建住房成本较先前住房成本要低，所以先前住房只能降价销售。其次，由于房价涨幅超过工资，人们将会越来越负担不起，从而导致住房需求减少，房价下跌。不同于股票，住房拥有一个非常有效的价格自动调整机制。
自2007年以来，美国已有大量住房丧失抵押品赎回权，而这也正是导致当前房价下跌的原因之一，因为这大大增加了可供住房的存量，如图2.10所示。
图2.10?美国按月统计的丧失住房抵押品赎回权登记数量
资料来源：RealtyTrac公司，www.realtytrac.com
在图2.10中，我们可以看到，丧失抵押品赎回权的住房数量自2006年下半年以来已经翻了一番还多。一方面，现在市场上原本就存在大量的过剩住房（当时为支持不断增加的购买需求而过度开发的）；另一方面，又增加了数量庞大的丧失抵押品赎回权的住房。因此，当前市场上待售的住房存量已是相当之高，如图2.11所示。庞大的待售住房存量使得市场上的住房严重供过于求。鉴于这种供求关系，房价在回升之前很有可能降到泡沫出现前的水平，甚至是更低。
需要注意的是，在图2.11中，住房存量可供销售月数在2007年年中时仍在上升。这是因为得益于不断上涨的房价和持续增长的需求，建筑商在2002~2005年间获得了丰厚的利润。他们并不希望这样的大好时光就此结束。因此，即便是他们减少了住房开工率，但还是有大量住房涌入市场，因为他们减少的幅度远远不够。除非他们大幅减少住房开工率，而且房价和住房存量也大幅下降，否则房地产市场将难以复苏。当然，受房地产市场萧条的影响，建筑行业的失业人数也会大大增加，而这又将进一步加剧经济的衰退。
图2.11?住房存量可供销售的月数
资料来源：www.calculatedrisk.blogspot.com
房地产市场是否已经开始好转？
就在我于2008年年中撰写本书时，媒体引用经济学家的话说，由于住房销售的降幅已经趋缓，“房地产市场有可能会在近期见底”。但即便这一降幅真的开始止稳，也让我们看一下这意味着什么。由于房屋所有权比率在2004年达到最高点，新房销售量在2005年达到最高点，所以说房地产市场容量已经持续下跌了2.5~3.5年。在任何均匀的曲线如正弦曲线中，这个拐点（表示最大变化率的点）都处于曲线的中间位置。这也就是说，如果我们刚刚经过了这个拐点，那么房地产市场还需要2.5~3.5年的时间才能走出谷底。
让我们从房价的角度来看一下这个时间点。美国住房均价在2007年达到最高点，而且据标准普尔/凯斯－席勒住房价格指数的统计数据，房价在过去的一年下降了16%。然而，如果按照稍高于通货膨胀的历史增长速度来看，房价还需要下降33%才能达到合理的水平。如果房价按照当前的速度下降，还需要两年的时间。
现在让我们再从另一个角度，即过度的建筑和销售来看一下。对比1998~2001年间与2002~2006年间的建筑销售率，我们就会发现为满足暂时的需求增长（投机者和实际上无力购买住房的人），美国额外建筑和销售了150万套住房。在当前建筑销售率较低的情况下，我们正慢慢减少这种过剩。但按照当前的建筑销售率来看，住房存量还需要2.5年的时间才能够回落到历史正常水平。
假设丧失住房抵押品赎回权必须在房地产市场开始复苏之前见底，那么再让我们看一下这种情况。可选择支付抵押贷款利率重置将在两年之后达到最高点，而丧失住房抵押品赎回权通常是在房主开始违约一年之后。因此，这也就意味着丧失住房抵押品赎回权在3年内不会见底。而且，随着负净值房屋（房价跌至低于贷款数额）数量的不断增加，放弃还贷的人数很有可能超过受抵押贷款利率重置冲击的人数，这将进一步增加丧失抵押品赎回权的住房数量。据皮尤研究中心的调查数据，丧失抵押品赎回权的住房数量到2009年底将会达到300万~400万套。
因此，我们的分析是房地产市场将会在2010~2012年开始复苏。这与媒体普遍预测的2009年第一季度相去甚远。需要注意到是，2~3.5年是最少的时间，因为在接下来的几年中，由于还会有大量的人丧失住房抵押品赎回权，而且失业率也会不断攀升，因此有能力购买住房的人将会减少。由于人们无法获得融资，住房需求将会下降，而且住房投资也不再被认为是理想的投资。这很有可能导致房价降到预期的历史水平之下，正如20世纪30年代大萧条时期一样。因此，房地产市场真正见底还需要3~4.5年的时间，这与本书有关此次经济萧条将持续到2012年或2013年的预测是一致的。
那么，在我撰写本书时，房地产市场到底有多么糟糕呢？家庭独立住宅的建房开工率是自1991年来最低的；高达78.3万的建筑工人、木工和水管工等正在寻找工作，而且这还不包括那些受建筑市场衰退影响的商店和供应商的工作人员。到2008年年底，美国将会有280万人丧失住房抵押品赎回权或以低于抵押贷款价值的价格出售他们的住房。随着房价继续下降，在住房出现资不抵债的情况下，人们更倾向于选择放弃还贷，即便他们偿还的是传统抵押贷款。而且，正如我们所提到的，Alt-A贷款、只付息贷款和可选择支付贷款正取代次级贷款成为主要的违约抵押贷款。
这将对房主造成什么影响？
为更好地全面了解对房主造成的影响，让我们来看一个例子。假设一对夫妇在2005年获得了一笔总额为15万美元的一年期可调整利率抵押贷款。基于抵押贷款条款，该笔抵押贷款的利率比CMT利率高3个百分点，也就是说他们需要支付6%的利息，即每年9 000美元。如果该笔抵押贷款在一年后利率重置时上调2个百分点（见图2.7），那么他们在2006年将多支付3 000美元。事实上，对很多人来说，还款额还会增加更多，因为ARM在贷款初期都有一个较低的诱惑利率或他们的贷款是只付息贷款。所以说，在很多案例中，房主每年增加的还款额都会超过3 000美元。而且，更为糟糕的是，《纽约时报》在2006年报道说，工资的增长并未赶上通货膨胀的上涨速度；事实上，“实际”工资自1993年以来还下降了2%，使得可支配收入进一步减少。
很多人之所以选择可调整利率抵押贷款，是因为这是他们唯一能够买得起房的方式，而且在利率重置之后，他们并没有额外的资金用来支付更高的还款额。由于利率重置的原因，抵押贷款还款额从2006年开始急剧暴涨。因为丧失住房抵押品赎回权一般是在房主违约一年之后，所以ARM利率重置的影响通常在利率重置一年后才开始显现。房主丧失住房抵押品赎回权的比率之所以从2007年开始大幅飙升，原因就在这里。
即便不被取消住房抵押品赎回权，有的人也会放弃偿还他们的抵押贷款，尤其是当房屋价值低于抵押贷款数额的时候。2008年，美国有1 000万房主面临着这种情况。在部分案例中，从经济角度来看，房主放弃偿还抵押贷款是他们最好的，也是最合乎逻辑的选择。有时候，人们还会在资不抵债的住房贷款和其他可能对他们更重要的贷款，如子女的大学学费贷款之间进行选择。到2008年，放弃住房抵押贷款的人已经比比皆是，以至于连财政部长亨利•保尔森都觉得很有必要纠正一下人们这种放弃还贷的不良道德观念。当然，我们很难想象这会对那些根本无力偿还贷款的人产生什么样的影响。
在图2.10中，我们看到美国丧失住房抵押品赎回权的比率从2007年开始急剧上升。如果人们能够坚持到2008年，那么到时他们便可以稍微放松一下了，因为利率已经降低了。但即便是在2008年，ARM利率也远高于初期的诱惑利率或只付息贷款的利率。
按照规定，ARM利率是要定期重置的，因此诱惑利率只能维持较短的一段时间。在2004年撰写上一本有关经济萧条的书中，我就对这场即将到来的房地产灾难进行了预测。然而，包括美联储前主席格林斯潘在内的人却表示这一切都是不可预测的，听起来难免会让人欷歔。2002年，美联储将联邦基金利率降至2%之下，而金融机构又大开各种新型抵押贷款的闸门，而这正是导致房价大幅上涨的原因。政府不仅应该看到这些，而且还要明白，通过降低利率，它进一步加剧了房地产市场形势的恶化。
在之前的图2.2中，我们看到财政负债率每两年大约增长1%。事实上，从图2.3中我们看到，消费者早已经花光了未来16个月的可支配收入。但是，我们看的只是他们当前的债务支付。在我撰写本书时，通货膨胀的年增速为6%。食品和能源等基本生活品的价格上涨尤为突出。所以，美国贫困人口所受的冲击要远超过一般通货膨胀数字所显示的冲击。
在穷人的预算中，食品和能源所占的比例要高于政府按通货膨胀所计算的比例，所以穷人的自由支配收入要比一般的消费者低得多。
在先前列举的例子中，那对夫妇获得的是可调整利率抵押贷款。那么，又有多少人持有高风险抵押贷款呢？在美国当前的所有抵押贷款中，有一半是在2003年发放的（包括新抵押贷款和再融资贷款）。这是一笔总额为3.3万亿美元的抵押贷款债务，包括大约2 400万份抵押贷款，其中28%为可调整利率抵押贷款。这也就是说，仅2003年一年，美国就发放了670万份可调整利率抵押贷款。而且几乎是在同一时间，另外两种类型的抵押贷款也开始大行其道：只付息贷款和可选择支付贷款。在可选择支付抵押贷款中，月供款实际上还低于所欠的利息，从而导致抵押贷款数额不断增长（负摊销）。据哈佛大学住房研究联合中心的统计数据，这些高风险抵押贷款所占的比率从2002年初的不足5%一路飙升到2005年底的38%。即便是在2006年，当时美国多个地区的房价已经开始下降，这些高风险贷款在所有抵押贷款中所占的比率仍高达32%。
在我撰写本书时，美国有超过1 000万个家庭已经出现了住房“资不抵债”的情况：他们所欠的抵押贷款已经超过了房屋价值。而且高盛在当时预测，到2008年底，这一数字将会达到1 500万。皮尤慈善信托基金会则预测，到2009年底将会有300万~400万套住房丧失抵押品赎回权。自大萧条以来，美国还从未见过如此严重的房地产损失！而且从部分可选择支付抵押贷款的利率重置来看，2009年底还不是丧失住房抵押品赎回权的高峰时期。这一时期可能会出现在2011年之后，因此，丧失抵押品赎回权的住房数量很有可能比皮尤预测的还要高！
相关信贷危机
次级贷款、可调整利率抵押贷款、只付息贷款、Alt-A贷款、无证明文件贷款、诱惑利率贷款和可选择支付抵押贷款！所有的这些都已成为我们的日常用语，而且都与导致这场信贷危机的金融贷款工具有关。次级贷款通常是发放给那些信用评级较低的低收入人群的。一般来说，他们对于这类贷款或贷款的风险并不了解，而这也正是次级贷款大行其道的原因。这类贷款一般为可调整利率或初期拥有较低的诱惑利率。然而，当这些贷款的利率重置之后，他们的还款额可能会增加一倍。部分获得这类贷款的人实在是捉襟见肘，他们原本就无力购房，更不用说利率重置之后了。这些次级抵押贷款拥有较高的违约率，并最终导致大量房主丧失住房抵押品赎回权，同时这也是造成2007年和2008年抵押贷款问题的主要原因。在克利夫兰和底特律等城市，之所以有大量住房丧失抵押品赎回权，原因就在于次级抵押贷款。从本质上讲，Alt-A贷款和次级贷款基本类似，只不过前者借款人的信用评级要稍高于后者。2008年，因Alt-A贷款违约而导致住房丧失抵押品赎回权的案例数量开始大幅增加。事实上，2008年7月印地麦克银行（IndyMac Bank）的倒闭主要就是因为Alt-A抵押贷款的大量违约。
只付息贷款主要针对的是大额抵押贷款人群。这类贷款的利率一般是在贷款发放后的3~5年重置。它们的利率重置将会发生在2009年和2010年，当我在2008年撰写本书时，它们的影响还没有完全显现出来。但这很快就会到来。允许还款额低于利息的可选择支付抵押贷款针对的是具有定期收入如年度分红的人群。这类贷款对资格的要求非常严格，因为房主在偿还贷款本金的时间和数额上拥有相当的自由度。然而，正如我们所看到的，大多数获得此类贷款的人只是偿还最低限度的数额。因此，在他们的房屋价值持续下跌的同时，他们的贷款数额却在不断增加。此外，在这些抵押贷款中，很多都是无证明文件贷款，借款人并未提供所需的收入证明。这类贷款也由此成了众所周知的“谎言贷款”，而且在很多案例中，借款人在申请此类贷款时还被鼓励夸大他们的收入情况。最近的调查显示，在无证明文件贷款中，大约有80%的借款人夸大了他们的收入情况，而且很多都是被严重夸大。最具风险的贷款却最缺少信用证明。当可选择支付贷款的利率在2009年和2010年重置时，它们将会成为最严重的问题，因为它们的支付款增幅很有可能是最高的。而且，正如我们所说的，丧失抵押品赎回权通常是在利率重置一年之后，因此，丧失抵押品赎回权的问题在2011年之前不会见底。而且，在此之后，还需要一段时间才能消化市场上过剩的住房，房地产市场才会开始复苏。这就是此次经济萧条会在2012年或2013年才能见底的原因之一。
人们之所以申请这些新型的住房抵押贷款，主要是因为他们期望房价能够永远保持上涨趋势，虽然数据和逻辑均表明这是不可能发生的。银行推出这些愚蠢的抵押贷款也是基于同样的预测：住房的价格会一直上涨下去。他们说服自己相信，即便房主停止还款并丧失住房抵押品赎回权，银行的损失也是非常小的，因为他们完全可以用房屋的拍卖款来弥补抵押贷款的损失。在抵押贷款流程的每一个阶段，从最开始一直到购买抵押贷款证券化产品，人们都认为他们所面临的风险是非常小的，因为在需要的时候，卖掉房产即可解决问题。显然，没有人意识到或者愿意意识到潜在购房者的人数将会减少，而住房的价值也会随之大幅下跌。
在过去，本地银行为本区域内的住房购买者提供抵押贷款，并持有这些抵押贷款。由于这是银行的一个重要收入来源，所以他们对借款人的审查非常仔细。对他们的收入、就业以及过去的还款情况，银行都会一一进行核实。不仅如此，银行还会竭力确保所发放的抵押贷款不会超过借款人的偿付能力，因为他们深知如果房主丧失住房抵押品赎回权，即便这些住房能够以它们当前的市价销售出去，也会对银行造成重大损失。那时的银行家好像还有一种道德责任感，并被所在社区视为保守的财富守护者。
现在抵押贷款的操作方式却截然不同。向购房者销售抵押贷款的人通常与购房者所在社区并无关系，而且他们也缺乏相关的金融背景。他们的目标是尽快将这些抵押贷款出售给银行（以获得利润）。这些抵押贷款销售者不遗余力地向购房者推荐利率尽可能高、数额尽可能大的抵押贷款。富裕的购房者通常并不在他们的考虑范围之内。然后，银行会将这些抵押贷款打包并销售给金融机构（以获得利润）。之后，金融机构会将这些抵押贷款划分为不同的风险等级，并加以证券化，然后把它们作为投资销售出去（以获得利润）。需要注意的是，所有的利润都源自这些抵押贷款的流转和证券化，而非来自抵押贷款的实际服务。抵押贷款的服务功能通常都外包给了并未参与抵押贷款初期流程的独立公司。因此，在抵押贷款流程的每一个阶段，强调的都是抵押贷款的销售而非风险。而这些证券的最终购买者也不担心，因为在这些证券中很多都被评定为安全性最高的AAA等级。优先级抵押贷款证券通常都是AAA等级。抵押贷款证券化产品的评级是由一个专门优化抵押贷款流程的通用计算机程序确定的，而这一程序也为抵押贷款产业中的大多数人所应用。直到后来，购买者（和销售者）才意识到这一用来确定风险的计算机程序是建立在过去那种对抵押贷款借款人资格审查非常严格的基础之上的。而且，随着时间的推移，为寻找更多的抵押贷款机会，抵押贷款的发放标准不断降低，以至于连最高级别的产品中也包含有大量存在问题的抵押贷款。贷款机构已经习惯了抵押贷款产业的丰厚利润，没有人希望大好的时光就此结束。由此一来，抵押贷款的标准一再放宽，甚至到了只要是人活着就可以申请的地步。因此，在泡沫即将破裂之前发放的抵押贷款的违约率可能是最高的。但由于这些糟糕的抵押贷款而导致房主大面积丧失住房抵押品赎回权的情况，可能到2011年或2012年才能完全显现出来。这将是一个不可避免的悲惨结局！
但报应已经开始了！现在，参与这一贪婪盛宴的金融机构正在吞食它们一手酿造的苦果。在房主丧失住房抵押品赎回权时，这些金融机构不仅无力收回它们的抵押贷款，而且也没有足够的流动性弥补它们的损失。美联储不得不出手救市，并拯救了多家金融机构（既包括私人的也包括国有的），以免它们的倒闭危及整个金融系统。此外，美联储还推出了众多新颖的交易方式，用国债交换几乎一文不值的抵押贷款支持债券，以免银行的储备有名无实。但所有这些举措又使得美元处于一个危险境地，其他国家的货币在美国应对这场信贷危机的同时对美元进一步升值。此外，很多在这一过程中深受其害的个人、城市和养老基金现在正起诉每一个与此有关的人。在很多案件中，对抵押贷款和抵押贷款支持证券风险的明显误导已经接近欺诈，受害者要求得到正义和赔偿。当然，在这些受害者中，很多人都对他们所承受的风险视而不见。抵押贷款支持证券的购买者从来都没有认真想一下，为什么这种零风险证券的利率会比其他产业中同等级债券的利率高出一倍。
由抵押贷款引发的流动性问题使得美国的住房问题进一步恶化。在发放贷款方面，银行变得异常谨慎起来，因为它们并不知道还将承受多大的抵押贷款风险。它们开始收紧资源，以便应对将来可能出现的潜在损失。这大大减缓了住房建设的发展速度，因为那些想购买或建造住房的人根本无法获得贷款。此外，金融机构也将面临严峻的考验。次级贷款的利率重置高峰期将会出现在2008年下半年，而与之相关的丧失住房抵押品赎回权的高峰期则在一年后出现；只付息贷款和可选择支付抵押贷款的利率重置高峰期将会出现在2009年和2010年，与之相关的丧失住房抵押品赎回权的高峰期同样也会在一年后出现。因此，始于2007年和2008年的金融危机还远未结束。而银行也根本不知道将来它们还会承受多大的损失。
能源和食品危机
多年来，我们经常听到有关对石油峰值的预测。所谓石油峰值，是指原油的产量达到顶峰并开始下降的时间和产量。这意味着石油供应不会再继续增加，已不能满足日益增长的需求。据美国能源情报署的数据显示，全球原油产量已在2005年5月达到顶峰。石油峰值已经到来！包括我在内的很多人都曾听到过这样的警告：美国现存炼油厂的产能已经达到了极限，而又没有建造新的炼油厂。事实上，包括输油管道在内的整个石油基础设施已经处于满负荷状态。而且，我们也都看到，随着经济的不断发展和繁荣，中国和印度对石油的需求正呈现急剧增长趋势。届时，所有与这些事件相关的问题都会到来，在时间上甚至还会早于很多人的预测，而且目前油价已经呈现飙升趋势，如图2.12所示。
图2.12?2000年1月~2008年4月间油价变化趋势
资料来源：金融预测中心，www.forecasts.org
在我撰写本书时，油价已经达到了每桶148美元，较一年前增长了一倍还多。而汽油价格则达到了每加仑4.09美元。据高盛的经济学家预计，原油价格在2008年将会达到每桶200美元，而经济学家杰夫•鲁宾则预计汽油价格在2010年将会达到每加仑7美元。美联储主席伯南克对此深感失望，因为油价是导致通货膨胀上涨的一个重要因素，而他的经济工具又无力解决这一问题。最近，《今日美国报》就刊发了一篇名为《石油—预测股市反弹的百搭牌》文章。而且，美国国会也深深感到了汽油价格上涨所带来的沉重压力。
原油期货交易被媒体描述为类似于导致加利福尼亚电力供应紧张的安然交易员的投机行为。四位石油专家向能源和商务委员会表示，如果美国宣布石油投机为非法行为，那么油价在一个月内将会降到每桶65美元。不管这是不是真的，美国国会都不会或不愿意忽略他们能够真正影响油价的可能性，因为只有这样，选民才不会弃他们而去。
因此，作为回应，美国国会出台了9项旨在解决石油投机问题的法案，而且还将陆续出台更多的法案。《紧急市场能源法》以压倒性的402票对19票在众议院通过。该法案要求商品期货交易委员会（CFTC）运用它的紧急权力控制过度的石油投机行为。美国众议院议长南希•佩洛西致信布什总统，呼吁他“要求商品期货交易委员会运用其紧急权力对能源市场上的投机行为立即采取限制措施。他们应该对所有的能源合同进行调查。虽然众议院早已授予商品期货交易委员会这一权力，但他们却从未运用过”。到你阅读本书时，你将会看到全部行动的结果。但这只是一个时期的特色。
现在，虽然我不知道投机对油价造成的影响到底有多大，但我却知道活跃在石油期货市场的对冲基金并不是为了改善人类的生活或为了提供流行性。它们这样做的目的是为了赚钱，而且对冲基金的部分利润很可能是反映在石油的最终价格上的。我相信导致油价高企的根本原因是石油的供不应求，而任何限制投机行为的措施都无法解决这一问题。但考虑到国会所承受的巨大压力以及限制石油投机行为会导致汽油价格大幅降低的实际可能性，我也相信石油投机行为将会受到一定程度的限制。这些限制措施可能涉及增加保证金、限制对冲基金（早已声名狼藉）的石油投机行为或禁止任何不具备石油交割能力的人购买石油期货合约。需要注意到的是，由于油价是世界所有经济体面临的共同问题，而欧佩克也表示投机是导致油价高企的原因，商品期货交易委员会在限制石油投机问题上可能会得到大多数国家的支持。
所有的这些建议虽然都存在一定的风险，但考虑到降低油价的可能性，美国国会或许会决定冒险一搏，尤其是在大选之前。而且，这些措施可能都不会真正实施。如果商品期货交易委员会的主席站出来公开表示，他们将会在近期出台措施限制石油投机，这可能发生在任何时候，届时石油期货市场就会立即作出反应，需求和价格就会出现下跌。下跌的幅度会是多少呢？我无从知晓。但股票市场很有可能作出积极反应，并出现大幅上涨趋势。正如所有的经济弊病都被过度地归咎于油价一样，人们对油价的降幅也存在一种过度的期望。
20世纪70年代，亨特兄弟试图垄断白银市场。在他们的操纵下，白银价格到1980年时已经从先前的每盎司10美元飙升至130美元（按2007年美元币值计算）。在亨特兄弟遭到处罚并被禁止进行白银交易之后，白银价格迅速回落至每盎司10美元。在有的人看来，油价的高企正是由投机造成的，就如同亨特兄弟投机白银导致白银价格暴涨一样。因此，他们希望能够对石油投机行为采取限制措施。
这一增加的石油成本已经转嫁到了我们的汽油价格上面，如图2.13所示。
现在，如果消费者还没有达到可自由支配开支的上限，或许他们还不会在意汽油价格的上涨。然而，由于消费者预算日趋紧张，油价的上涨已经迫使他们减少了在其他商品上的开支，这进一步延缓了经济的增长。当然，消费者已经通过减少驾车出行来应对油价上涨对他们造成的影响，但如果不减少在其他领域的开支，他们根本无法承受油价上涨的压力，因为在过去的4年间，汽油价格已经翻了一番。全球性的经济萧条可能会减少对石油的强劲需求，并有可能稳定油价。国会采取的限制石油投机的措施或许可以暂时降低汽油价格。但没有迹象表明石油和汽油价格会回落到2005年之前的低水平。
当然，汽油价格的上涨并不仅仅表现在加油站的油泵上。食品价格在2008年预计将会上涨5%，而油价正是导致其成本增加的因素之一。利用玉米制造生物燃料使得这一问题进一步恶化。恶劣的天气，包括玉米带的洪灾，已经导致玉米价格在过去一年间上涨了一倍。而蛋类价格在过去一年间则上涨了67%。但我们仍继续向农民提供休耕补助，而世界发展中国家人口正从传统的直接粮食消费转向肉食消费，大大增加了粮食的消耗。整个世界似乎都在不遗余力地深化这次经济衰退的影响。
由于燃料成本的增加，航空公司已经大幅提高了机票的价格，并削减了人力成本。这对经济来说无疑是一个双重打击。它们甚至还开始对所有的托运行李收费。通用汽车公司在提高汽车售价的同时，减少了高耗油汽车的生产以及雇员的数量，这对经济来说又是一个双重打击。即便是星巴克，也宣布将关闭600家连锁店，波及1.2万名雇员。人们不仅减少了对奢侈品如香草拿铁咖啡的消费，而且还减少了驾车出行，比如说去他们最喜欢的咖啡馆。
图2.13?2000年1月~2008年7月间汽油价格变化趋势
资料来源：www.randomuseless.info
由于公司已经无力承担高昂的能源成本，于是它们便将这些成本转嫁到消费者身上。即便是中国，最近也将政府控制的燃料价格提高了18%，这将通过产品成本的增加转移到消费者身上，而在这些产品中，也包括出口到美国的产品。
解决高油价问题的方法包括在环境敏感区钻探石油，建造核电站，开发太阳能、风能和波浪能等，但这都需要很多年的时间。政府内部的分歧使得问题进一步恶化。布什和他的石油盟友希望能够放开当前的禁采区，加大石油的开采，而国会中的其他人则希望加大对新能源开发的支持。事实上，在目前的这次经济萧条中—触底时间大约为2013年—带领我们走出困境的很有可能是清洁和可再生能源产业。至少在作者本人看来是这样的。
我们的经济已经病入膏肓
让我们回过头来看一下1950~2006年的GDP情况，如图2.14所示。该图采用对数坐标表示，以突出GDP的持续均衡增长。
图2.14?自1950年来的实际GDP走势（按1996年美元币值计算）
资料来源：美国商务部经济分析局，www.measuringworth.com
为了解自1990年以来过度消费和储蓄减少对美国经济所起的作用，我们可以看一下在扣除了储蓄率下降、住房再融资兑现和信用卡债务增长等因素之后的GDP的情况。换句话说，如果消费者仍保持1990年时8%的储蓄率，而且也没有积累庞大的债务，那么GDP会是什么样的情况。我们假定在消费者的额外开支（源于不断增加的债务）中，有70%最终流向了GDP。考虑到美元的外流，并不是所有的消费开支都会流向美国的GDP。在图2.15中，我也添加了一条直线，以便更直观地反映1990年之后的变化情况。
从图2.15中我们可以看到，在扣除了消费者储蓄率降低和债务增加两个因素之后，美国经济自1991年以来呈现增速放缓趋势。事实上，我们还看到美国经济自2001年以来已经陷入萧条，GDP出现了负增长。为什么我使用“萧条”这个词而不是“衰退”呢？因为在过去的108年间，美国经济只出现过一次GDP连续4年负增长的情况，也就是1929~1933年的大萧条时期。因此，如果没有消费者过度开支和减少储蓄的暂时支撑，美国的经济运行可以说是很不理想。表面上看似繁荣的经济，内部却已是千疮百孔。要知道，依靠消费者债务推动的经济是不可能持续发展下去的！
图2.15?修正后的GDP走势（扣除储蓄率降低和债务增加因素）
资料来源：美国商务部经济分析局，www.measuringworth.com
是什么导致实体经济（不包含所有的消费者债务）陷入如此萧条的境地？是不是因为在20世纪90年代，原本应该流向“传统”产业并推动未来经济发展的所有投资都流向了网络公司？当然，eBay公司是幸存了下来，但像它这样的网络公司屈指可数。从历史上来看，虽然也有大量的新兴企业倒闭，但大多数企业所损失的只是企业家的毕生储蓄而已。90年代的很多技术公司都积聚并投入了庞大的资金和智力资本，去追求那些未经传统验证的经营理念，但在这些投资中，很多都没有产生任何收益。
或者，美国经济的萧条是因为我们将所有的制造业都转移到了海外。再或者，是因为美国贫富比例的悬殊，最富有的1%的人口占据了大量的财富，从而限制了社会其他阶层的开支能力。这些富裕人士的开支无法弥补大众因缺钱而减少的开支。虽然导致我们经济走向疲软的原因可能有很多，但不管是哪一种原因，数据都表明潜在经济已经走向萧条！
然而，图2.15只是一个假设。消费者的确耗尽了他们的储蓄，并一步步走向债务深渊。因此，我们并没有经历萧条，而且经济的表现看起来似乎还不错。但现在，储蓄率日趋接近于零，消费者已经无法再通过降低储蓄的方法来支持他们挥霍无度的开支习惯。而且随着住房再融资游戏的结束，住房“取款机”已经不再为我们的经济提供额外的资金。此外，消费者债务也已几乎达到最高限度。在2007年第四季度，美国GDP出现了负增长，而2008年第一季度的增长则接近于零。考虑到政府少统计的通货膨胀数字（从而增加GDP），实际GDP在2008年第一季度很有可能是负增长，而我们的经济实际上自2007年开始便已经陷入衰退。
不仅GDP呈现负增长趋势，股市较2007年最高点时也已经跌去了22%。一般来说，如果市场跌幅超过20%就会被称做“熊市”。失业率不断攀升，通货膨胀已经抬头。而且金融市场仍处于一片混乱之中，与房地产有关的潜在的巨大损失刚刚浮出水面。
投资者最终将会发现股市并没有为他们带来财富，而且他们最好现在就开始将额外的资金存起来，以便将来用于子女的教育或自己的退休生活。他们也将看到，偿还年利率为14%的信用卡债务（平均每个家庭为1万美元）远比投资股市要好得多。不管是哪一种情况，经济增长都会变缓，股市都会下跌。
小结
我们背负着一个庞大的债务泡沫，这是一个绝不能持续增长的泡沫。政府可以超支多年，因为它可以将不可避免的不良影响推后数年。但消费者却有一个不可超越的最高债务限额。他们根本无力偿还他们的债务。政府的刺激支票虽然可以通过补贴消费者将这一不可避免的后果延迟数月，但它最终必定会到来！
债务泡沫的破裂是这次经济萧条的引发因素，而这次经济萧条又将影响很多人。这是因为债务和房地产泡沫已经波及所有的经济阶层，而股市泡沫则主要影响中高收入人群。在这次经济萧条中，几乎没有哪个阶层可以安然度过。