灭生老人:我国房地产行业未来两年发展趋势研究

房地产行业景气走势的几种情形形式剖析
　　
　　国度统计局发布的国房景气指数通常能充沛反映房地产行业景气运转趋向（见图1）。从该指数可以看出，国际房地产市场的运转周期普通在7年左右时间跨度，5年上升2年回落。上一轮下跌周期是从1998年年终起步，这与本轮经济运转周期的终点基本分歧，到2003年2月抵达高点109.14，下行周期运转约5年左右。之后该指数从阶段性高点逐渐下滑到2005年12月的最低点100.61点，下行周期约2年左右。本轮下跌周期从2005年12月起步，至2007年11月达两年内最高点，至2008年3月又略有回落。那么，未来1～2年甚至更长的时间内中国房地产市场景气度如何走？我们估量能够有以下三种情形：情形一：行业景气度在阅历2年左右的短期调整后继续下跌在几年以后见顶，即目前处于本轮房地产景气上升周期的调整期。情形二：行业景气度在目前见顶然后继续下跌，即本轮房地产景气上升周期的顶部已过去。情形三：行业景气度在未来1～2年内继续下跌直至见顶。
　　
　　哪种情形发作的能够性更大，需求我们自创其他国度与地域开展阅历，综合我国实践状况来剖析。
　　我们以为，房地产市场的景气度最终还是由供应与需求决议的，而此次房地产运转周期基本上是由需求拉动的。从狭义角度（消费者角度）讲，需求包括自住与改善等刚性需求、投资与投机需求等。从狭义角度讲，影响房地产市场需求的有微观经济目的，包括经济增长、货币供应状况、人民币升值、通胀、政策调控等；还有与房地产行业有关的目的，如人口红利、城市化、房价支出比等。下面，结合对房价变化有影响的抢先目的，对未来国际房地产行业在中国在通胀、经济减速、收紧货币的背景下的开展趋向停止研判（见图2）。
　　
　　依据微观经济目的对国际房价未来走势的判别
　　
　　GDP增速放缓下房价走势判别
　　我们以为，影响房地产行业景气变化的基础要素是微观经济环境，由于经济环境安康、国民支出水平提高才是房地产行业动摇开展的要害 要素。研讨发现，在一个较长的经济周期内，房价基本与经济增长的运转趋向分歧，而且GDP普通会抢先房价见顶或见底。
　　国际GDP增速从2000年末尾继续下跌，但已在2007年三季末出现向下拐点，未来受通胀继续影响，GDP增速将会逐渐下降，GDP与CPI已正在构成对称的“V型”走势的左侧，这是经济“滞胀”时期典型走势，未来独一不确定的是GDP低点及CPI顶点到达的时间及位置。从2008年上半年GDP10.4%与CPI7.9%的数据来看，以后正处于经济由减速下跌到小幅回落期，通胀由高位回落但仍能够有重复。依照国外开展阅历，经济“滞胀”期的“V型”走势中普通要阅历了3～4年左右时间，即经济1～2年的回落期、1年的衰退至底部期，1年的恢复上升期三个进程。我们判别，在2008年国际经济能够处于第1阶段经济回落期。
　　2003年终末尾国际GDP进入10%以上的增长，2006年、2007年进入减速增临时，随同着经济的高增长，房价指数滞后1年左右在2003年末末尾减速上升，至今已处于低价区域。在2007年3季末GDP到达12.2%的高点后在随后的二个季度已逐渐回落，未来在继续通胀、出口及内需增速减缓的状况下，GDP增速能够仍缓慢回落，但房价指数仍在继续走高。因此，房价目的滞后GDP目的反响，房价高点将滞后GDP增速见顶，滞后时间主要取决于货币调控力度，另外还有本轮升值状况等（见图3）。
　　
　　
　　收紧货币供应对房价走势判别
　　2002年末尾，M2与M1差额、M2二者变化基本同步，但至2008年终末尾，M2与M1差额较快上升，这与M2下降构成鲜明对比。M2与M1差额主要是企业活期存款，在央行2007年收紧货币后，国际企业资金状况清楚紧张，加上目前实践利率为负，这就较难了解企业活期储蓄大幅添加的实践状况。我们以为，这些新增活期储蓄可以解释为人民币减速升值后国外流入停止中临时套利的热钱，对实践利率不敏感。因此，境外热钱的继续流入，是央行收紧货币后M2下降依然不清楚的主要缘由。估量下半年在升值放缓、经济减速的预期下，热钱流入增加且能够有流出迹象，继续收紧货币后M2下降速度及幅度将有所加快。
　　2002年末尾，M2大都坚持在17%以上的较高水平，房价也进入快速上升区间，2003年末尾微观调控，收紧货币供应后，M2增速在2003年三季末20.97%的高点快速下降，而房价指数在04年末从高点回落，滞后1年多左右时间。此次央行在2006年收紧货币供应后，M2增速在06年一季末18.94%高点有所回落，但在2007年三季末在人民币减速升值作用下，M2、M1差额快速上升，M2仍维持在相对高位，弱化了央行紧缩调控作用。因此，虽然央行2006年末尾收紧货币供应，但M2仍继续高位，是使房价指数依然继续走高的主要缘由。假设未来升值放缓、热钱流出、央行调控作用显现，M2出现继续清楚下降（下降到15%以下），将会助推房价指数下跌（见图4）。
　　加息对房价走势影响的判别
　　我国存款利率在1998年后处于下降周期，并在2004年3季度到达5.49%的低点，此时房价指数到达高位并下降，构成清楚的对称“V型”走势。之后为拟制通胀，存款利率处于加息周期，并在2006年减速提高。我们以为，目前尚未进入经济“滞胀期”，存款利率仍处于高位，房价尚未出现下落。因此，目前存款利率正处于“倒V型”走势的顶部区域，而房价正在接近
　　“V型”走势的左侧高点。未来待经济进入“滞胀”后，央行将会经过减息抚慰经济，此时才会出现存款利率下降构成“V型”走势的右侧，而房价回落构成“倒V型”的左侧。房价见底时间显然将滞后利率见顶时间。假设利率在2008年下半年见顶，房价见底时间能够在2009年后（见图5）。
　　人民币升值对房价走势影响的判别
　　
　　近2年中国将处于人民币减速升值这一特殊 开展阶段。人民币从2005年末尾缓慢升值，在2008年终左右末尾减速升值，下半年由于经济政策调整升值能够会略有放缓，这说明升值进程不能够一挥而就，是一个长时间的进程。一国辅币升值时间、水平与该国的经济增长、开展历程有关系，我们无法确定升值完毕的时间点。在上世纪70、80年代，台湾辅币升值有5年时间，日本、韩国辅币升值周期有近20年，而房价顶部往往出如今本轮升值完毕的1年后。我们判别，中国升值的进程能够会是长时间、分阶段。本轮升值的时间至少不会少于5年，减速升值时间不少于2年，那么本轮升值完毕在2010年以后，而本轮行业上升周期房价的顶部应该在2011年以后出现（见图6）。
　　
　　地产行业相关目的对房价未来走势的判别
　　
　　城市化进程
　　2007年中国城市化率已到达44.9%，依据国外城市化开展阅历，城市化率在30%至70%之间，城市化将会减速。中国城市化还处于减速开展阶段，城市化总体每年还将继续快速提高。目前，中国人口活动从乡村进入城市阶段行将完毕。中国城市化率未来能够会在3～5年内打破50%，行将进入小城市进入大城市阶段，而在上海、北京等特大城市已也进入大城市郊区化的初期阶段。
　　中国未来10年仍将处于工业化推进城市化进程加快的进程，这为国际主要城市房地产市场中临时的良好开展提供了支撑。此前从乡村进入城市阶段推进了全国城市的房价的全体涨幅。中国2006、2007年各城市间房价涨幅差异不是十分清楚，全体出现普涨行情。估量未来3～5年城市化率打破50%，人口活动将进入从小城市进入大城市阶段、大城市郊区化阶段，未来一线城市的房价涨幅将比二、三线城市房价表现优秀。 人口红利
　　房地产价钱的走势，除了遭到微观经济走势、货币政策取向的影响，从临时来说，人口结构的影响较大。从临时来看，当一国处于人口结构演化的第二阶段时，人口红利会带来资产价钱的攀升；而当一国步入了人口结构演化的第三阶段时，人口负债则会促使资产价钱回落。
　　以日本为例。35～54岁人群是社会的主要储蓄者，其占社会总人口的比重为一国主要储蓄者比率。从日本的状况来看，人口红利与房价走势也具有较好的相关性。日本从60年代末尾进入人口红利阶段，随同着主要储蓄者比率上升，房地产价钱攀升；而进入80年代，当人口红利衰竭，主要储蓄者比率末尾下降时，房地产价钱在几年后末尾下跌。我们在前面也剖析了日本80年代房地产泡沫破灭的影响要素，人口结构也是其中临时影响要素之一。政府与市场的力气都无法逾越的人口自然趋向。
　　从中国的状况看，人口出生高峰已在上世纪70年代出现，之后的人口增长基本上靠惯性和延伸寿命来取得。婴儿潮出生的一代人在1990～2015年时期相继进入35～54岁的黄金年龄，使得主要储蓄者比率在此时期逐渐提高，并在2010～2015年左右到达历史最高点。而自1978年以来，主要储蓄者比率上升带动中国度庭储蓄率的上升。由于国际投资渠道相对狭窄与居民投资看法增强，高储蓄易流向房地产市场等范围，从而推高房地产价钱。在未来5～7年内，中国仍处于人口红利期，主要储蓄者比率仍将上升，这是支撑中国房地产价钱中临时走强的另一有利要素。但是，假设2015年后家庭储蓄率见顶并逐渐回落，抚养率逐渐降低，能够会招致房地产价钱将下跌。从这个角度看，本轮房地产价钱的拐点能够出现于2010～2015年左右。
　　房价支出比
　　房价支出比通常是业内权衡房价能否合理的参考目的之一。但是，房价支出比这一统计目的受影响的要素较多，如每个国度的不同支出群体的房价支出比差距很大，我国的支出比例呈“金字塔”外形，即支出较低者仍占绝大少数；而西方兴旺国度则呈“菱形”，即中产阶级占大少数，极富和极贫则占极少数。另外，国外房价以“套”计，而我国普通以每单位“平米”计。另外，房价支出比也没有国际公认的合理范围。例如，世界银行1998年对96个地域(国度)的统计资料显示，各地房价支出比的数值是高度团圆的，房价支出比最高的为30，最低的为0.8，平均值为8.4，中位数为6.4。我们以为，房价支出比是一个比拟笼统的目的，只能大致描画一个城市的家庭支出与房价之间的关系，而且横向比拟的意义不大。最好是经过纵向地来比拟不同年份的房价支出比的变化（见图7）。
　　
　　近年来，国际平均房价支出比一直维持在7～8.5倍之间，目前仍处于近年的平均水平，说明国际全体房价支出比仍处于合理区间。但深圳、北京、广州等城市至2006年末尾房价支出比涨幅较大，偏离了正常区间，说明近期房价非理性的成份添加。短期内这些城市的房价支出比将会回归合理范围，能够对该地域房地产市场发生压力（见图8）。
　　
　　地产行业面临“政策转向”，但会存在滞后效应
　　
　　房地产行业景气周期将步入“价跌量减”的开展阶段
　　我们以为，房地产行业在景气运转周期将会出现四个开展阶段，从价、量角度来看具体表现为“价升量增”期、“价升量缩”期、“价跌量减”期、“价稳量平”期。第一阶段中标明房地产行业正处于景气上升周期，第二阶段是房地产行业景气“拐点”出现后处于下降周期，第三阶段是行业接近或到达景气底部时期，进入第四阶段后标明房地产行业走出景气低谷正在酝酿新一轮的景气上升周期。我们判别，2006年终至2007年3季度房地产市场处于本轮行业景气上升周期的第一阶段。2007年4季度末尾房地产行业进入“价升量缩”的第二阶段。依据国度开展革新委、国度统计局调查显示，2008年1～8月份，全国70个大中城市房屋销售价钱同比下跌11.3%、10.9%、10.7%、10.1%、9.2%、8.2%、7%、5.3%，房价下跌出现清楚的逐渐下降趋向。而各城市房地产市场成交量出现清楚的萎缩形状。以上市场状况标明以后房地产市场已进入房价涨幅放缓、成交量极具萎缩的“价升量缩”阶段。市场大多预期进入第四季度后，传统的“金九银十”销售旺季不会出现好转，估量在2008年第四季度左右将会进入“价跌量缩”的第三阶段。
　　政府出台信贷、财税政策动摇房地产市场
　　房地产是国民经济中产业链最长的产业之一。房地产对拉动经济影响严重。房地产市场景气度的下降，短期内会对土地市场形成负面影响，添加中央财政压力，临时看房价一旦出现暴跌，能够会涉及金融体系的平安。因此，政府更是希望房地产市场“软着陆”，而不是“硬着陆”。因此，政府对地产行业的政策目的应是防止房价大起大落，完成房地产市场“软着陆”。因此，2008年10月22日，财政部出台了有关动摇房地产市场政策，包括：
　　（1）从2008年11月1日起，对团体初次购置90平方米及以下普通住房的，契税税率暂一致下调到1%；对团体销售或购置住房暂免征收印花税；对团体销售住房暂免征收土地增值税。中央政府可制定鼓舞住房消费的收费减免政策。
　　
　　（2）金融机构对居民初次购置普通自住房和改善型普通自住房提供存款，其存款利率的下限可扩展为存款基准利率的0.7倍，最低首付款比例调整为20%。同时,下调团体住房公积金存款利率,各层次利率区分下调0.27个百分点。汶川地震灾区居民灾后置办自住房的存款利率下限、最低首付款比例和住房公积金存款利率优惠政策坚持不变。
　　（3）加快廉租住房树立，加大实物配租力度，扩展廉租住房租赁补贴范围，推进棚户区(危旧房)改造。
　　在中央政府的鼓舞下，各地市场也已相继出台利好政策扶持房地产行业。包括南京、长沙、宿迁、沈阳、厦门、西安等城市（具体政策见表1），2008年10月14日，上海、杭州也出台了相应政策。但是估量以上政策对外地房地产市场影响有限，还能够需求政府进一步的有力措施来缓解房地产市场风险的加剧。
　　利好政策将会有一定滞后效应
　　“政策利好短期不改动市场下降预期。”市场运转肯定遵守其客观规模，利好政策只能延长其调整时间，不会市场短期内发作趋向性转变。我们以为，“影响房地产行业趋向的临时要素是经济增速，短期要素是货币政策。假设短期内货币政策发作趋向性逆转，将会影响房地产行业的短期运转趋向，但房价运转趋向普通会滞后货币目的反响。”
　　资金继续有效抓紧肯定对房地产行业发生实质性的利好影响，“资金抓紧的传导”需求一个时间进程，这也就是我们提出的目的的“滞后”反响。此次房贷利率下调意味着又一次针对房贷的降息，首付款比例下降也是抓紧货币的表现。货币政策的继续抓紧肯定会在未来对行业发生作用。而税收政策可以降低买卖本钱，没有货币信号敏感，但也有一定水平影响。而且，近期市场又在预期新的降息政策出台。所以，此次继续的、快节拍的货币政策抓紧信号肯定对房地产行业是可以起到正面的作用。未来随着政策继续发作作用，自住性刚性需求以及改善性需求将会逐渐坚持张望而入场买卖。
　　对国际房地产市场近两年及中临时走势的判别
　　情形三出现能够性：从以上多项目的剖析后，我们以为，中国未来两年内进入高物价、低增长的经济“滞胀期”的能够性较大。依照在经济“滞胀期”的走势规律，未来在CPI继续高企的预期下，短期经济将继续回落，只是我们难以判别到达CPI顶点、GDP低点的位置与时间。我们以为，GDP增速在2007年3季末到达12.2%的高点后已末尾回落，短期内能够将缓慢回落，目前M2增速维持17%的相对高位，而存款利率的顶点尚未出现，特殊 是人民币仍处于减速升值阶段，以上要素会推延房价短期见顶的时间（理想证实 确实如此）。2008年下半年，经济减速、升值放缓、M2能够减速回落、市场张望加剧的预期将加快房价见顶的时间。另外，较高的房价支出比已标明房价下跌过快，将压制需求并延伸市场张望时间。因此，我们判别房价指数仍正在沿左侧接近“V型”走势的顶点，短期内房价下跌的能够性远远大于下跌的能够性，房地产市场在近两年内将处于调整形状。因此，情形三能够性较小。
[1] 那么短期房价回落并继续调整后，中临时房价如何走？影响房价中临时走势的要害 要素有：国际经济快速增长能否继续，通胀继续时间及水平所招致的货币紧缩水平（M2增速、加息幅度），人民币升值时间周期及极限，还有人口红利、城市化对房地产市场需求中临时的影响等等。
　　情形二出现能够性：假设未来两年的经济“滞胀”期中，继续通胀或通胀好转招致货币供应加大收紧；短期升值放缓，热钱短期抽逃，招致M2快速下降（14%左右或许以下）；货款利率继续提高，经济转型不成功出现“硬着陆”，GDP增速清楚回落（9%左右或许以下），那么房价指数将出现阶段性顶部，本轮房地产上升周期完毕，实践房价下跌的能够性较大，行业在未来更长的时间内处于低迷形状。
　　情形一出现能够性：假设未来两年的经济“滞胀”期中，通胀没有好转，货币供应收紧不猛烈，M2下降幅度较小（15%左右）；进一步加息概率较小或货款利率提高幅度较小，经济如日本70年代一样转型成功出现“软着陆”，经过2～3年左右调整，经济重新恢复性下跌，GDP增速坚持在10%左右，则房地产市场在阅历2～3年短期调整后，在未来人民币继续升值热钱回流，货币供应重新放开的作用下，而人口红利、城市化的临时影响要素依然存在，房价将会随着人民币本轮减速升值而继续走强直至见顶。
　　综上，我们对国际未来两年及中临时房地产开展趋向做以下判别：
　　国际房地产行业未来两年将处于调整期。依照相关经济目的的走势判别，在未来国际经济进入“滞胀期”后，房地产市场将进入至少两年左右的调整期。国房景气指数已在2007年11月末尾下降，说明开发投资、土地开发量等目的已见顶回落，房价指数反响相对滞后但已接近短期高点。我们以为，国际房价指数到达顶点的时间估量在2008年下半年左右。房价指数见顶并不代表实践房价见顶，实践房价真正见顶回落的时间与幅度很难判别。重要的是没有一致的判别规范与统计口径。但我们不扫除实践房价存在一定幅度下跌的能够性。
　　房地产行业未来两年属于景气上升进程中的调整，之后房地产行业景气度仍将继续上升。首先，估量未来两年恶性通胀能够性较小、经济“软着陆”的能够性较大，通胀下降后经济增速经过调整后重新下跌，GDP最早能够在2009年下半年见底重新向上，通胀下降后货币政策抓紧，房地产市场经过两年左右调整将重新步入上升轨道；其次，目前中国人口红利高峰未到，城市化进程正深化，房地产市场的潜在需求庞大，支持房地产市场中临时开展的内在动力依然存在，房价即使出现调整也会是短期的。第三，最重要的是，未来几年内人民币仍处于减速升值（这种能够性很大）这一特殊 开展阶段，我们以为，中国本轮升值时间至少不会少于五年、减速升值时间不少于两年（即2010年后），而房价真正见阶段性顶部时间能够在人民币减速升值完毕后一年后（即2011年后），即情形一相比情形二的能够性更大，即房地产行业未来两年处于本轮景气上升周期的调整期，之后房地产行业景气度仍将继续上升，本轮房地产行业景气上升周期的顶部能够出如今2011年以后。