二十年回忆之林义相：解码股市基本运行机制(2)

　　从中国股票市场演变的历史过程来看，我们可以看到，中国股票市场的重大波动或者重大转折点都有重大的政策作为背景。1992年股市从100多点涨到了1500多点，那时候是因为邓小平同志的南巡讲话。1993年从当时的宏观调控开始，股市从1500多点跌到了1994年夏天的330点。1994年8月1日是中国证监会出台三大救市政策后的第一个交易日，股票指数一天就涨了30%多，从此开始股市一直涨到了1500多点。当时的三大救市政策，一是暂停新股发行，影响到股市的供给；二是给券商融资，目的是要强化作为当时证券市场最重要机构的证券公司；三是要搞投资基金，意图在于增加进入股市的资金来源。事实上，这三大救市政策基本上没有落实，但不妨碍这些政策成为股票市场暴涨的触发因素。三大救市政策这个故事说明，有些政策虽然只是说说而已，但股市会有反映，它对市场预期会产生很大的影响，对市场信心会产生很大的影响。

　　需要提到的是，证券公司融资合法化的政策其实并没有落实，这样的政策应当出自银行系统，而非证券系统。但证券公司们借着这个机会自己寻找资金来源，到了1997年的时候，人民银行开始秋后算帐，一些银行的行长和证券公司老总受到了查处。这件事情说明了中国股票市场与中国基本金融制度之间的关系，也说明了证券与银行两个监管部门协调的重要性。

　　1996年年底，股票上涨得比较厉害，一份很重要的报纸发表了被视为社论的特约评论员文章，股市紧接着是三个跌停板。1997年上半年，人民银行查违规资金入市，股市开始下跌，一直到1999年的519政策。1999年5月19日，证监会出台了一系列措施，包括放松了一些国有资金入市，“5.19”行情上涨到2001年的高点，上证指数达到2245点。2001年6月12日，出台了减持国有股筹集社会保障资金的办法，从此开始了为期5年的熊市，一直到2005年6月份，跌到998点。后来，股权分置改革推动股市上涨了两年，一直上涨到2007年10月份，上证指数到6124点。2007年开始的宏观调控，货币和财政双紧的经济政策，股市下跌到1800点。2008年11月9日宣布的4万亿投资计划则直接启动了此后的一轮行情。

　　从1992年到2009年股票市场波动的过程可以看出，中国股市的任何一个重大转折关头，几乎都有重大的政策作为背景，所以，我们说中国的股市是政策市。

　　尽管如此，我们不要期望政策的制定者和发布者承认中国的股市是政策市。如果承认中国股市是政策市，在股市上赚了钱的人不会来感谢，而在股市里赔了钱的人却很有可能会来讨说法。

　　中国股票市场的基本决定机制

　　我们在前文中已经说明了两点看法：一，中国的股票市场是中国政府为了解决改革开放过程中国有企业的资金问题而产生、存续并发展的；二，中国政府通过政策调节股票市场以便实现其筹资功能。

　　在过去的20年历史中，政府政策怎样影响股票市场？其中的传递途径和传递机制又怎样呢？

　　股票的价格是由股票市场上的供求关系决定的，因此，政策对于股票价格的影响是通过影响股票市场供求关系实现的。我用下图来说明我对中国股票市场供给与需求的基本决定机制的理解。

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　　 中国股票市场基本决定机制图。

　　1、中国股票市场基本决定机制图的说明

　　这个图的中心是股票价格，股票价格由股票市场的供给和需求决定。股票的供给由图的左半部分(从图中“股票”开始向左到图的最外圈)表示，股票的需求由图的右半部分(从图中的“资金”到右边的最外圈)表示。图上边是股票市场的监管，图的下部分是股票市场的中介机构。因此，股票(上市公司，筹资者)、资金(投资者)、监管者和中介机构构成了股票市场的四个主要参与者。

　　市场监管涉及三个方面的内容，一个方面的内容是最中间一块(图中“场监”二字所在位置)，属于各个证券市场都应该有的通行的市场监管，比如交易的自愿、平等原则，市场的公开公平公正，打击内幕交易、市场操纵，等等。这是任何一个股票市场的监管都应当遵守的原则，这部分来不得中国特色。

　　中国股票市场的监管，除了要遵守证券市场监管的一般原则之外，还有中国的特色。中国证监会在监管上市公司的时候，有一部分内容是与中国的上市公司部分重叠的(图中市场监管的“市”字所在的阴影部门)。同样的道理，中国股票市场的监管中还要考虑中国的金融制度，这就是上图中市场监管的“管”字所在的位置，比如，以前禁止国有资金入市，现在禁止银行资金入市等等都是由金融制度决定的。因此，中国股票市场的监管除了要考虑股票市场的通行规则之外，还要考虑中国的企业制度和金融制度。

　　中国股票市场上的中介机构也一样，中介机构的主体是证券公司。与前面关于中国股票市场的监管解释是一样的，中介机构有一部分是属于证券公司本身所应该有的，无论中国的还是外国的都一样，只要是证券公司都要有这一部分(图中中介机构中的“介机”二字所在位置)。比如提供中介服务，都需要在投资者和筹资者中间起到桥梁的作用，都需要符合一定的业务规则、风险控制等等要求。但是，中国的证券公司同时具备了国有企业的特点，要符合国有企业的运营要求(上面图中的“中”字所在的阴影部分)，此外，证券公司又是中国的金融机构，受中国金融体制的管制(上面图中的“构”字所在的阴影部分)。这样，中国证券公司一共有三个方面的特点：股票市场中介机构的特点，中国国有企业的特点和中国金融机构的特点。

　　通过市场监管和中间机构这两类市场参与者的例子可以看出，我们的市场监管、中介机构既有它的一般原理和一般规则、各国证券机构都通用的东西，同时又有中国的特色。中国特色主要体现在两个部分，一部分是中国的企业制度，另一部分是中国的金融体制。

　　股票市场中最重要的关系是供给与需求的关系，我们接下来着重讨论中国股票市场的供给与需求的决定。

　　2、中国股票市场的供给决定机制

　　图中的左半部份表示中国股票市场的供给决定机制，股市的供给也有数量和质量的问题。股票供给的数量是指股票的发行，可以是初次发行，也可以是再融资。股票供给还有质量的问题，股票的质量就是上市公司的盈利，包括盈利的稳定性和可持续性。股票是上市公司发行的，利润是上市公司创造的，因此，中国股票市场供给的数量和质量是由上市公司决定的。上市公司中绝大部分是国有企业，并且因为国有企业占有绝对优势地位，整个经济中的运行机制也就服从于国有企业的机制。因此，我国股票市场的供给是由上市公司决定的，上市公司是由国有企业决定的。

　　国有上市公司是由什么决定的呢？国有企业的状况是由企业制度决定的。你去开一个公司，你公司有什么样的经营范围，有什么许可，你这个公司能享受什么样的行政优惠(如审批，办事方便程度，信息灵通程度，等等)？能享受什么样的商业优惠条件(如土地，项目，价格等等)？能不能做石油？能不能做金融？是不是必须要有国有股东，是不是可以有国有股东？国有成份应当占到什么比例？是不是具有国有企业的身份？企业之间能不能有竞争？怎样竞争？与其它企业之间有什么样的相互关系？企业拥有什么样的权利？企业承担什么样的义务？企业对员工怎么样？企业对社会怎么样等等都是由企业制度决定的。